民營企業引入國有資本動因及績效的文獻綜述

摘 要：為了深入剖析民營企業引入國有資本的動因，引入之后的績效以及形成該績效的路徑，本文通過對相關主題文獻進行梳理，將企業“國有化的動因”分別從“主動國有化”和“被動國有化”兩個角度進行分析，并通過財務績效、公司治理、企業創新三方面對民營企業“逆向混改”后的企業績效進行評價。

關鍵詞：逆向混改；動因；績效

一、引言

黨的十八屆三中全會強調，混合所有制經濟的發展應當成為推進經濟體制改革的重要任務。《中共中央 國務院關于深化國有企業改革的指導意見》也進一步表示，應當積極支持民營企業參與國有企業的改制，共同推動企業的發展。混合所有制改革已經進入一個嶄新的階段，這主要得益于國有和民營資本的交叉持股和融合。隨著經濟發展的加快，混合所有制的模式發生了巨大的變化，由傳統的混合所有制改革，即民營資本參與國有企業逐漸演化為國有資金投入民營企業新混改形式，形成了一種多元化的股權結構，實現了雙向混合所有制的發展。隨著國企混改的普及，學術界對其產生的效果表示贊賞，然而，現有關于民營企業引入國有資本進行混改的文獻研究相對較少，對于企業績效的影響，學者也是眾說紛紜。本文通過對現有的相關文獻進行梳理，歸納分析了民營企業逆向改革的動因以及績效評價，總結了現有研究的不足，從而為今后其他民營企業逆向混改提供經驗和參考。

二、民營企業引入國有資本的動因研究

本文將從“主動國有化”和“被動國有化”兩個不同的視角來探討民營企業國有化的動因，并嘗試從不同的角度來深入剖析這一過程。

1.民營企業“主動國有化”動因

眾所周知，民營企業憑借其獨特、靈活的經營方式，已經成為市場經濟的重要參與者，同時對于促進市場經濟轉型升級、推動經濟結構調整有著極其特殊的地位。然而從現實情況出發，民營企業在發展的過程中，由于受到外部環境和自身因素的影響，導致民營企業在發展過程產生了一系列制約其發展的問題。為了突破掣肘自身經濟發展的瓶頸，一些企業開始主動尋求國有資本的加入。通過分析梳理，我們將民營企業主動國有化的動因分為資源動因、治理動因和產業動因三個方面。

（1） 資源動因

關于民營企業融資難的問題，國內外眾多學者已經進行了有益的探索。內因方面，民營企業的運作模式和特性使得商業銀行很難給予它們足夠的資金支持。鄒麗華（2018）通過對2018年以來國內違約案例的研究指出，民營企業融資難主要是由于民營企業的高杠桿率和資金期限錯配造成的。銀行審查貸款企業資質時，重點考慮其是否經營穩定來保證如期償還貸款。而民營企業由于核心競爭力弱、資產實力有限、財務信息不全面等，難以獲得銀行貸款。外因方面，由于我國所有制歧視問題的存在，長期貸款利率這一指標上，國有企業相比于民營企業較低，這在一定程度上表明所有制模式下國有企業的融資約束相對較小。因此，引入國有資本實現政治關聯成為眾多民營企業突破制約的主要方式。國外學者Faccio（2006）指出政治關聯通常是指企業管理者有政府機關工作背景，或者與相關政府官員有密切聯系。如果公司高管擁有政治背景，那么公司可以通過這些聯系來吸引投資者并且獲得相關資源傾斜，特別是獲得銀行等金融機構的青睞。余漢等（2017）的研究結果也證實擁有國有控股的民營企業相對于沒有擁有這種控制的企業，所受的融資限制要少得多，而且可以從多種渠道獲取，甚至可以延長貸款的期限。

（2） 治理動因

董小紅（2021）指出民營企業由于股權結構單一，盈余操縱現象嚴重，商人天然的逐利性使得大股東侵占小股東的事件頻繁發生，因此企業治理環境薄弱是導致企業對中小股東實施掏空行為的最主要原因。此外，中小股東僅依靠投票機制已經難以限制公司管理層的自利行為，最終使得管理層私利侵占企業利潤向下進行“盈余管理”的動機變得更強。因此民營企業通過引入異質性股東來優化股權結構，通過不同性質的股權融合可以產生“1+1＞2”的治理效應。

那么，國有資本的引入為何可以提高公司治理？一方面，國有企業承擔著國有資本保值增值的責任，為了防止控股股東和經營管理層的“自利行為”而導致的國有資本流失，國有企業的“其他大股東”通過積極參與股東會決議、派駐董事參與決策等方式改善公司的治理制度，同時國資進入所產生的資源效應也會降低企業實施激進性盈余管理行為的動力，抑制管理層實施盈余管理的機會，消除“大股東凌駕于內控之上”的風險，提高企業的內部控制質量（潘愛玲，2019；吳興宇、王滿，2021）。另一方面，我國國有資本和國有企業有著高度的社會關注度，國有資本參股會吸引較多的外部市場投資者以及媒體等關注，加強了外界對于企業信息的解讀，提高了低質量信息的違法成本，從而迫使企業不得不完善公司內部治理（王彩萍，2022）。

（3） 產業動因

隨著經濟的發展，不斷優化產業結構已成為許多民營企業必須解決的重要挑戰。大多數民營企業受到資金和市場的限制，只能在勞動密集型行業中發展，而且大多數處于產業鏈的末端，很難涉足高科技領域。相反，國有企業由于背靠政府，有著豐富的各類資源和充足的資金儲備，因此選擇與國有企業進行戰略合作無疑是相對便捷高效的方式。此外，由于國有企業和民營企業所有制的不同，導致兩者在產業鏈上的分工也有所不同，相比于處于產業鏈下游勞動密集型的民營企業，國有企業大多處于產業鏈中上游，因此兩者可以在產業鏈條上優勢互補、上下結合，從而達到協同效應（肖若石，2019）。

2.民營企業“被動國有化”動因

部分學者也從政府視角出發研究民營企業被動國有化的原因，主要從控制戰略資源、獲取政治利益以及應對經濟危機三個角度進行了分析。

第一，控制戰略資源。當資源價格上漲時，政府會出于戰略資源的控制采取一系列限制措施，其中包括推動擁有戰略資源的民營企業國有化，從而使宏觀安全戰略價值遠大于資源物質本身財富利益。根據Duncan（2006）的實證研究，資源價格與礦業企業的國有化之間存在著顯著的正向聯系。

第二，獲取政治利益。隨著改革開放的深入推進和地方政府分權化改革的實施，國有企業可能將其政策性負擔轉移至民營企業，致使民營企業成為國有企業實現政治目標的工具（Bai和Xu，2005）。此外，Huang等（2021）也指出，地方政府會通過將私營企業國有化的方式來提高就業率。

第三，應對經濟危機。自20世紀初以來，全球經濟危機頻發，許多民營企業面臨著嚴峻的挑戰，為了緩解這一局面，許多國家都采取了國有化的措施，利用國有股權帶來的政策優惠和資源優勢，幫助瀕臨破產的企業重新振作，維護資本市場的穩定（余靜文，2018）。

三、民營企業引入國有資本的績效研究

隨著“逆向混改”模式在混合所有制改革中的應用越來越廣泛，學者們開始關注民營企業引入國有股權的可能性。然而，國內外學者對于這種新興的“逆向混改”模式產生的效應褒貶不一，部分學者認為“逆向混改”模式可以優化公司股權結構，完善公司治理體制，提高企業的財務績效，增強市場反應等；但也有學者認為引入國有資本增加了民營企業的政策性負擔，削弱了民營企業本身的控制力。

1.正向效應分析

（1） 財務績效

基于信號傳遞理論，國有資本入股民營企業，企業股價會隨著市場正向信號的傳遞上漲，企業的經營業績會得到改善。此外，民營企業引入國有資本后與政府之間形成共生關系，使得民營企業不僅能夠利用其在政治關系中的優勢，減少被信貸歧視的可能性（竺李樂等，2021），降低融資成本，而且能夠從中獲取更多的財務資源和政策支持。除此之外，Guy等（2015）的實證研究表明，經歷混合所有制改革的國內上市企業，其經營業績普遍提高。這一結論為企業混合所有制改革提供了有力的支持。并且特別指出，在企業股權結構中，民營資本和國有資本各占一定比例時，二者在供應鏈上的互補特性將作用于企業經營決策，最終會正向影響企業績效。

（2） 公司治理

從公司治理角度來看，通過引入國有資本，民營企業可以更好地實現治理，并且通過引入異質性股權，可以優化企業內部的股權結構（桑凌和李飛，2021），抑制大股東的利益侵占行為，提高企業的治理水平。同時，完善的治理結構還可以抑制民營企業的過度投資行為和金融化水平（韋浪和宋浩，2020）。

此外，國有資本不僅在公司內部治理監督方面發揮作用，還可以利用其政府監管者的背景強化黨委監督和內部控制，進而約束董事會權力的使用，完善民企的監督體制。唐松蓮等（2021）也發現，一方面國有股權可以發揮監督效應，減少管理人員對不良信息的隱瞞，同時增強企業信息的透明度；另一方面國有股權的“退出威脅”也可以有效約束企業的自利行為，在雙重作用下降低企業發生股價崩盤風險的概率。因此，隨著市場化的不斷深入，“控制剛性”+“監管特性”國有股權的實施將有助于提升企業治理水平，促進治理均衡，從而推動經濟發展和社會進步。

（3） 企業創新

近年來，創新已成為學術界的焦點，越來越多的研究探討了民營企業引入國有資本能否實現“國民共進”的創新績效。許多專家通過深入研究，提出了許多有益的見解。例如，杜瑞等（2016）的研究發現，當國有資本投資到A股上市的高科技公司時，股權結構的多樣性會使得這些公司的創新能力得到顯著提升；應尚軍和蔡雨欣（2020）選取在A股上市的622家民營控股公司為研究對象，發現國有資本參股對提升企業創新能力有促進作用；羅宏和秦際棟（2019）以家族企業上市公司為樣本數據，以研發投入為指標，發現引入國有資本能增強家族企業投入創新活動的意愿，增加投入創新活動的資源，最終促進企業增加創新投入，并且這一效應對于從事高新技術產業的家族企業在其所處的政策環境不確定性較高時，效果更顯著。

此外，還有一部分學者專注于研究政治關聯與企業創新之間的聯系。通過引入國有資本，不僅可以提高民營企業的風險抵御能力，還可以為其提供更多的資源優勢，從而大幅減少其R&D費用，并且提升其創新投入水平（袁建國等，2015）。江雅雯（2012）通過對中國6個區域120個城市1995家民營企業的調查分析發現，民營企業的R&D投入水平與其所處的政治環境存在著密切的聯系，而且，在經濟體制落后、市場化程度較低的地區，這種聯系更加明顯。

2.負向效應

企業創新方面，隨著民營企業引入國有資本，國有股東復雜多層的代理關系可能會加劇民營企業的委托代理問題（肖正等，2022），從而導致管理層失去創新意愿，轉而去選擇前期投入低、投資回報期短的經營項目，最終抑制企業的科技創新。

績效方面，國有資本在為企業帶來資源支持效應的同時，也需要承受政策性任務帶來的管理費用和人工成本的上升，從而導致企業盈利水平降低（董艷和劉佩忠，2021）。因此，政策性負擔不僅會顯著降低企業經營業績與股票回報，而且會造成政府監管缺位問題的產生（龔強等，2015）。

公司治理方面，隨著國有資本的入股，民營企業可以更容易地獲得政府的補貼和優惠，但也會增加其經營風險，因為這種情況會導致經理人的瀆職行為和管理者的懶惰行為，從而增加民營企業的經營風險（肖正等，2022）。

四、文獻述評

通過梳理國內外相關文獻可以發現，民營企業引入國有資本為企業提供了發展機會，但也帶來一定的風險。目前關于民營企業引入國有資本的動因主要集中在獲取資源優勢、改善公司治理水平，以及提升產業協同三方面。在產生的效應方面，國內外研究雖然存在一定爭議，但是大部分學者認為逆向混改對企業績效有促進作用。

總的來說，近年來隨著社會發展，越來越多的學者開始探索如何有效地引入國有資本，他們從各種不同的視角出發，開展了大量的理論與實證研究，為民企混合所有制改革提供了有益的參考。然而，目前仍有一些研究領域尚未深入探討，其中最突出的幾點是：一是現有文獻研究主要基于傳統混合所有制改革的視角，而具體到新形勢下的混合所有制改革，即民企引入國有資本混改的直接研究成果并不多；二是有關民營企業引入國有資本影響效果的研究主要為實證和理論層面的分析，盡管這樣的分析結果具有一定的通用性，但對于民營企業引入國有資本的具體機制和效果，尤其是在不同行業和條件下如何發揮作用，仍存在較大的研究空白。

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作者簡介：賀立明（1997.08— ），男，山西呂梁人，碩士研究生在讀，研究方向：財務管理。