當(dāng)真實(shí)資產(chǎn)遇見區(qū)塊鏈：RWA的熱潮、暗礁與遠(yuǎn)方

一、發(fā)展現(xiàn)狀

區(qū)塊鏈技術(shù)的快速發(fā)展為全球貨幣市場帶來了嶄新的變革。當(dāng)前，以比特幣為代表的虛擬貨幣在全球金融市場中開始發(fā)揮支付結(jié)算、價(jià)值儲(chǔ)藏、流通媒介以及投資融資等作用，而RWA（Real-WorldAssetsTokenization，真實(shí)世界資產(chǎn)代幣化）是通過區(qū)塊鏈技術(shù)將現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為代幣化形式，與虛擬貨幣共同構(gòu)成了鏈上生態(tài)，為傳統(tǒng)金融的創(chuàng)新與發(fā)展提供了機(jī)遇與挑戰(zhàn)。

RWA概念早在數(shù)年前便已出現(xiàn)，并非新的金融發(fā)明，更像是傳統(tǒng)金融資產(chǎn)在技術(shù)介質(zhì)上的重構(gòu)。通俗來說，就是把房產(chǎn)、債券、設(shè)備、能源設(shè)施等現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)“通證化”（Tokenization），生成可在鏈上記錄和交易的數(shù)字通證。RWA的價(jià)值錨定于現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)本身，核心在于用技術(shù)提升資產(chǎn)流動(dòng)性，因此風(fēng)險(xiǎn)相對更可控，也更趨近于金融需服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)。

8月7日，“‘錨’定Web3.0未來峰會(huì)暨RWA研究和技術(shù)成果發(fā)布會(huì)”在香港金融大會(huì)堂舉行。圖/中新社

RWA的發(fā)展分為以下三個(gè)階段。

第一階段，法定貨幣的代幣化（2014—2023年），通過區(qū)塊鏈技術(shù)將傳統(tǒng)的法定貨幣以數(shù)字代幣呈現(xiàn)，使其在鏈上進(jìn)行交易和支付。以USDT（泰達(dá)幣）為代表的穩(wěn)定幣，促進(jìn)了數(shù)字資產(chǎn)與法定貨幣的連接，各國央行也陸續(xù)啟動(dòng)數(shù)字貨幣研究。2022年后，去中心化金融（DeFi）興起，現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)逐步融人主流鏈上應(yīng)用，摩根大通、高盛等巨頭積極開展區(qū)塊鏈代幣化試點(diǎn)。

第二階段，金融資產(chǎn)代幣化（2024年至今），通過區(qū)塊鏈技術(shù)將傳統(tǒng)金融資產(chǎn)如債券、基金、股票、貴金屬、大宗商品以及綠色債券等數(shù)字化為可交易的代幣資產(chǎn)。

第三階段，實(shí)物資產(chǎn)的代幣化，探索仍需較長時(shí)間。其發(fā)展最大挑戰(zhàn)在于預(yù)言機(jī)（Oracle）技術(shù)確保鏈下資產(chǎn)數(shù)據(jù)實(shí)時(shí)、防篡改地同步至鏈上，目前尚無完美解決方案。未來，依賴去中心化預(yù)言機(jī)技術(shù)與物聯(lián)網(wǎng)結(jié)合，構(gòu)建價(jià)值錨定的數(shù)字資產(chǎn)映射體系。

RWA錨定現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)主要分為三大類別，即有形資產(chǎn)、金融資產(chǎn)和無形資產(chǎn)，有形資產(chǎn)泛指房地產(chǎn)、大宗商品、設(shè)備、藝術(shù)品等，金融資產(chǎn)包括國債、股票、企業(yè)債或應(yīng)收賬款等，而無形資產(chǎn)包含知識產(chǎn)權(quán)、碳信用、數(shù)據(jù)要素等。這些代幣化的資產(chǎn)通過智能合約實(shí)現(xiàn)鏈上管理，并進(jìn)行融資和交易。

當(dāng)前RWA市場已初具規(guī)模，截至2025年8月4日，RWA市場總價(jià)值超過250億美元，257家RWA發(fā)行商，與傳統(tǒng)加密資產(chǎn)相比體量較小。私募信貸類RWA在市場中占據(jù)主導(dǎo)地位，占比約 60% 。RWA資產(chǎn)目前主要分為以太網(wǎng)鏈、Zksync鏈和Solana鏈三大公鏈

二、發(fā)展特征

在現(xiàn)代金融發(fā)展中，RWA、ABS（AssetBackedSecurities，資產(chǎn)證券化）和穩(wěn)定幣均為金融創(chuàng)新的前沿工具，具有支付結(jié)算、價(jià)值貯藏、交易媒介等部分貨幣化功能（見圖1）。RWA本質(zhì)上是資產(chǎn)證券化在數(shù)字世界的延伸，能夠?qū)F(xiàn)實(shí)世界的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為鏈上可交易的加密貨幣，實(shí)現(xiàn)增收與融資，有助于提升流動(dòng)效率。ABS本質(zhì)上是通過特殊目的載體將資產(chǎn)信用與原始權(quán)益人信用分離，實(shí)現(xiàn)出表或融資的目的，同樣提升了資產(chǎn)利用效率。穩(wěn)定幣則是通過與法定貨幣或全球公認(rèn)等價(jià)物掛鉤的加密貨幣，核心功能是作為存儲(chǔ)、支付或交易的工具。在運(yùn)作機(jī)制方面，RWA數(shù)字化運(yùn)作涉及多個(gè)關(guān)鍵環(huán)節(jié)，首先是鏈下確權(quán)，這是RWA的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)，需通過權(quán)威機(jī)構(gòu)對資產(chǎn)的權(quán)屬、價(jià)值、狀態(tài)等核心信息進(jìn)行核驗(yàn)與確認(rèn)，形成不可篡改的權(quán)屬證明文件。完成確權(quán)后進(jìn)入鏈上數(shù)字代幣發(fā)行階段。基于鏈下確權(quán)的結(jié)果，將資產(chǎn)權(quán)益通過區(qū)塊鏈技術(shù)映射為鏈上的數(shù)字代幣。發(fā)行過程中需明確代幣與底層資產(chǎn)的對應(yīng)關(guān)系。隨后是智能合約自動(dòng)管理收益支付。在代幣發(fā)行時(shí)，可部署相應(yīng)的智能合約，預(yù)設(shè)收益分配規(guī)則。當(dāng)?shù)讓淤Y產(chǎn)產(chǎn)生收益時(shí)，收益資金進(jìn)入指定的托管賬戶，智能合約通過鏈上數(shù)據(jù)交互或預(yù)言機(jī)獲取收益到賬信息后，自動(dòng)按照預(yù)設(shè)規(guī)則向代幣持有者分配收益。ABS則需要具有符合資質(zhì)的原始權(quán)益人篩選出符合條件的同類資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款、租賃資產(chǎn)等），將其匯總形成資產(chǎn)池。然后原始權(quán)益人將資產(chǎn)池轉(zhuǎn)讓給SPV（SpecialPurposeVehicle，特殊目的載體），SPV作為獨(dú)立的法律實(shí)體承接原始權(quán)益人的資產(chǎn)，使得資產(chǎn)池與原始權(quán)益人的其他資產(chǎn)相隔離。為提升證券的信用等級、降低融資成本，需對資產(chǎn)池進(jìn)行信用增級，常見方式包括優(yōu)先與次級等結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、超額抵押等，同時(shí)還可以由第三方擔(dān)保機(jī)構(gòu)提供擔(dān)保或引入銀行信用證等。在完成信用增級后，SPV以資產(chǎn)池的未來現(xiàn)金流為支撐，委托承銷商在金融市場發(fā)行ABS。投資者購買證券后，可在二級市場進(jìn)行交易，實(shí)現(xiàn)證券的流動(dòng)性。此外，穩(wěn)定幣作為連接鏈上與鏈下資產(chǎn)的重要工具，其發(fā)行與流通也遵循特定邏輯。穩(wěn)定幣發(fā)行方需持有相應(yīng)的法幣儲(chǔ)備或資產(chǎn)支持，以維持穩(wěn)定幣與錨定資產(chǎn)的匯率穩(wěn)定。穩(wěn)定幣的鏈上流通和支付則通過智能合約或中心化機(jī)制完成。

三、面臨的風(fēng)險(xiǎn)

（一）資產(chǎn)篩選標(biāo)準(zhǔn)未統(tǒng)一

RWA仍處于發(fā)展初期，資產(chǎn)篩選標(biāo)準(zhǔn)尚未形成，各領(lǐng)軍平臺(tái)之間呈現(xiàn)出較大差異，理想情況下的“萬物皆可代幣化”觀點(diǎn)受到質(zhì)疑。香港Web3.0標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)會(huì)在8月7日發(fā)布的《RWA產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究報(bào)告·產(chǎn)業(yè)篇2025》中，將價(jià)值穩(wěn)定性、法律確權(quán)清晰性及鏈下數(shù)據(jù)可驗(yàn)證性明確為規(guī)模化資產(chǎn)的三大剛性門檻，為資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化提供了借鑒思路。價(jià)值穩(wěn)定性直接關(guān)系到代幣化資產(chǎn)能否成為可信的價(jià)值載體。在過往的嘗試中，部分平臺(tái)將波動(dòng)劇烈的小眾資產(chǎn)納入代幣化范疇，導(dǎo)致投資者面臨極大的市場風(fēng)險(xiǎn)，也讓RWA的普惠金融屬性大打折扣。法律確權(quán)清晰性則是RWA跨越監(jiān)管紅線、實(shí)現(xiàn)合規(guī)發(fā)展的前提。鏈下數(shù)據(jù)可驗(yàn)證性是解決RWA“上鏈即信任”誤區(qū)的關(guān)鍵。當(dāng)前不少平臺(tái)僅將資產(chǎn)信息簡單上鏈，卻忽視了鏈下資產(chǎn)狀態(tài)與鏈上數(shù)據(jù)的實(shí)時(shí)同步，導(dǎo)致“鏈上代幣與鏈下資產(chǎn)脫節(jié)”的風(fēng)險(xiǎn)。

表1RWA、ABS和穩(wěn)定幣的對比

資料來源：整理。

（二）實(shí)物資產(chǎn)兌現(xiàn)有阻礙

目前，市場上的交易大多僅限于資產(chǎn)代幣的流轉(zhuǎn)，投資者難以將持有的代幣便捷地兌換為對應(yīng)的實(shí)物資產(chǎn)以實(shí)現(xiàn)保值。這一問題在多個(gè)案例中均有體現(xiàn)，例如，OpenAI曾公開對投資者發(fā)出警告，指出Robinhood平臺(tái)提供的相關(guān)代幣并非對應(yīng)公司的股權(quán)，且該公司從未批準(zhǔn)任何形式的股權(quán)轉(zhuǎn)讓。這種“兌付空心化”現(xiàn)象，使得投資者無法通過代幣兌換獲得實(shí)際的公司資產(chǎn)或權(quán)益，無疑加劇了投資風(fēng)險(xiǎn)，也削弱了市場對RWA的信任度。此外，RWA的價(jià)值依賴于底層資產(chǎn)的穩(wěn)定性，若錨定資產(chǎn)出現(xiàn)運(yùn)營問題（如違約、設(shè)備故障、收益下滑等），或資產(chǎn)權(quán)屬存在爭議（如產(chǎn)權(quán)不清晰、抵押重復(fù)），將直接導(dǎo)致代幣價(jià)值縮水，因此發(fā)行平臺(tái)理應(yīng)對錨定資產(chǎn)進(jìn)行充分的盡職調(diào)查并披露給投資者，否則會(huì)帶來潛在投資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）估值定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)不一致

如果代幣化資產(chǎn)缺乏統(tǒng)一的分類標(biāo)準(zhǔn)，將直接導(dǎo)致估值定價(jià)體系也陷入混亂。傳統(tǒng)金融市場中廣泛應(yīng)用的現(xiàn)金流折現(xiàn)等估值方法，在RWA領(lǐng)域難以適用：一方面，不同類型的實(shí)物資產(chǎn)（如房地產(chǎn)、藝術(shù)品、大宗商品等）在代幣化過程中被賦予的權(quán)益屬性差異極大，難以納入統(tǒng)一的估值框架；另一方面，代幣供應(yīng)量通常在發(fā)行時(shí)就被固定，其價(jià)格更多受市場需求變化的影響而出現(xiàn)大幅波動(dòng)，與傳統(tǒng)資產(chǎn)基于內(nèi)在價(jià)值的估值邏輯存在顯著差異。這種定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的不統(tǒng)一，不僅使得資產(chǎn)價(jià)格難以反映其真實(shí)價(jià)值，也為市場操縱和投機(jī)行為提供了可乘之機(jī)。

（四）技術(shù)穩(wěn)定性和安全性待提升

技術(shù)層面的穩(wěn)定與安全問題，是RWA發(fā)展過程中不可忽視的潛在隱患。區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)作為RWA的底層技術(shù)支撐，其自身可能面臨癱瘓或數(shù)據(jù)被篡改的風(fēng)險(xiǎn)，一旦網(wǎng)絡(luò)遭遇大規(guī)模攻擊或出現(xiàn)技術(shù)故障，將直接導(dǎo)致資產(chǎn)代幣的交易記錄丟失或混亂，給投資者造成損失。同時(shí)，智能合約的復(fù)雜性也增加了風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，合約代碼中若存在漏洞或錯(cuò)誤，可能會(huì)被攻擊者利用進(jìn)行惡意操作，例如通過重人攻擊、溢出攻擊等方式盜取資產(chǎn)或破壞整個(gè)協(xié)議的正常運(yùn)行，這些技術(shù)安全問題若不能得到有效解決，將制約RWA的規(guī)模化應(yīng)用和行業(yè)信任體系的建立。尤其是當(dāng)跨鏈技術(shù)成為連接不同區(qū)塊鏈網(wǎng)絡(luò)與現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)的重要橋梁時(shí)，其接口的兼容性漏洞和數(shù)據(jù)傳輸?shù)囊恢滦燥L(fēng)險(xiǎn)，可能成為被攻擊的薄弱環(huán)節(jié)，進(jìn)而放大技術(shù)層面的安全隱患。此外，隨著RWA涉及的資產(chǎn)類型日益多元，鏈上數(shù)據(jù)與線下資產(chǎn)狀態(tài)的實(shí)時(shí)同步機(jī)制若存在延遲或偏差，也可能引發(fā)資產(chǎn)確權(quán)混亂等連鎖問題。

四、未來展望

當(dāng)前區(qū)塊鏈及其上的加密數(shù)字資產(chǎn)被視為未來金融創(chuàng)新的核心驅(qū)動(dòng)力。波士頓咨詢和麥肯錫預(yù)測，到2030年，全球RWA市場規(guī)模有望達(dá)到4萬億至16萬億美元，是最具潛力的賽道之一。

（一）需求決定市場，是RWA規(guī)模化發(fā)展的關(guān)鍵要素

RWA的規(guī)模化突破與流動(dòng)性維系，核心在于精準(zhǔn)匹配市場供需兩端的真實(shí)訴求。從供給側(cè)看，傳統(tǒng)資產(chǎn)持有者（如中小企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、實(shí)體企業(yè)）需要通過代幣化打破地域壁壘、降低融資門檻，例如阿根廷小農(nóng)戶通過糧食倉單代幣化快速獲得貸款，解決了傳統(tǒng)金融服務(wù)覆蓋不足的痛點(diǎn)；從需求側(cè)看，全球投資者渴望更靈活、低成本的資產(chǎn)配置渠道，而RWA將高門檻資產(chǎn)（如私募信貸、房產(chǎn)）拆分為小額代幣，恰好滿足了分散投資與實(shí)時(shí)交易的需求。這種供需匹配并非靜態(tài)平衡，而是隨市場場景動(dòng)態(tài)演化：當(dāng)DeFi協(xié)議需要更穩(wěn)定的抵押品時(shí)，代幣化債券成為剛需；當(dāng)新興市場投資者尋求避險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)，貴金屬代幣化產(chǎn)品迅速崛起。未來，只有持續(xù)挖掘?qū)嶓w產(chǎn)業(yè)融資需求與全球資本配置需求的交叉點(diǎn)，才能推動(dòng)RWA從利基市場走向主流，實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性的長期可持續(xù)。

（二）價(jià)值錨定實(shí)體，是RWA穿越周期的核心競爭力

RWA的長期價(jià)值，在于其能構(gòu)建“鏈上資本服務(wù)實(shí)體產(chǎn)業(yè)、實(shí)體收益反哺鏈上投資者”的正向循環(huán)，推動(dòng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度融合。一方面，它為實(shí)體產(chǎn)業(yè)開辟了全新融資路徑，中小企業(yè)無需依賴傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的煩瑣流程，通過應(yīng)收賬款、設(shè)備資產(chǎn)代幣化即可快速獲得資金，綠色債券、碳配額、算力等代幣化產(chǎn)品，還能引導(dǎo)資本流向環(huán)保領(lǐng)域，助力“雙碳”目標(biāo)實(shí)現(xiàn)另一方面，它讓鏈上投資者擺脫對純加密資產(chǎn)波動(dòng)的依賴，通過參與實(shí)體項(xiàng)目分享增長紅利，例如，貝萊德代幣化貨幣市場基金讓普通投資者輕松切入傳統(tǒng)高門檻基金市場，MercyCorpsVentures的糧食倉單項(xiàng)目讓投資者在獲取收益的同時(shí)支持農(nóng)業(yè)發(fā)展。這種“脫虛向?qū)崱钡膬r(jià)值閉環(huán)，不僅降低了加密領(lǐng)域的投機(jī)屬性，更讓RWA成為連接Web3創(chuàng)新與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵紐帶，為其在監(jiān)管波動(dòng)與市場周期中提供了穩(wěn)定的價(jià)值支撐。

（三）合規(guī)決定未來，是RWA可持續(xù)發(fā)展的必由之路

隨著RWA與傳統(tǒng)金融市場的關(guān)聯(lián)日益緊密，合規(guī)監(jiān)管將從“選擇題”變?yōu)椤吧骖}”，其深度將直接決定行業(yè)的信任度與發(fā)展天花板。從風(fēng)險(xiǎn)防控角度，合規(guī)框架將有效防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。例如，通過明確資產(chǎn)托管責(zé)任、規(guī)范儲(chǔ)備金審計(jì)（如穩(wěn)定幣發(fā)行方需定期披露法定貨幣儲(chǔ)備），可避免擠兌危機(jī)；通過反洗錢（AML）與客戶身份驗(yàn)證（KYC）機(jī)制，能遏制資金非法流動(dòng)，如香港Web3.0標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)會(huì)提出的“法律確權(quán)清晰性”要求，能夠從源頭降低權(quán)屬糾紛與合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。從市場拓展角度，合規(guī)化是機(jī)構(gòu)資本入場的前提，摩根大通、高盛等巨頭的區(qū)塊鏈試點(diǎn)之所以能落地，正是依托了與監(jiān)管機(jī)構(gòu)的密切協(xié)同，貝萊德等傳統(tǒng)資管公司選擇在合規(guī)平臺(tái)發(fā)行代幣化基金，也印證了合規(guī)對吸引主流資金的重要性。未來，隨著各國監(jiān)管細(xì)則的完善，RWA將逐步納入全球金融基礎(chǔ)設(shè)施體系，實(shí)現(xiàn)從“創(chuàng)新試驗(yàn)”到“標(biāo)準(zhǔn)化金融工具”的跨越。

（王夢汐系首席研究員、上海金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室特約研究員；楊學(xué)燕系高級研究員）