銀行業(yè)開(kāi)展股權(quán)投資的實(shí)踐探索

股權(quán)投資由于其收益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的特性，與金融“五篇大文章”中的科技金融、數(shù)字金融更加匹配。而我國(guó)金融系統(tǒng)以間接融資為主，大量金融資源掌握在銀行業(yè)手中。因此，將銀行業(yè)資金引入股權(quán)投資領(lǐng)域，是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的應(yīng)有之義。在這一過(guò)程中，如何在現(xiàn)有分業(yè)經(jīng)營(yíng)的監(jiān)管框架下進(jìn)行機(jī)制創(chuàng)新，從而規(guī)范有序推動(dòng)銀行開(kāi)展股權(quán)投資業(yè)務(wù)，是我國(guó)銀行業(yè)發(fā)展面臨的重要課題。

習(xí)近平總書(shū)記指出，深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革要以金融體系結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化為重點(diǎn)。我國(guó)金融系統(tǒng)以間接融資為主，大量金融資源掌握在銀行業(yè)手中。根據(jù)央行統(tǒng)計(jì)，截至2025年一季度，我國(guó)金融業(yè)機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)為512萬(wàn)億元，其中銀行業(yè)機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)為459萬(wàn)億元，占比 90% 。經(jīng)典融資理論中，企業(yè)通過(guò)債權(quán)和股權(quán)兩個(gè)渠道進(jìn)行融資，銀行貸款屬于前者，而股權(quán)投資屬于后者。股權(quán)投資由于其收益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的特性，與金融“五篇大文章”中的科技金融、數(shù)字金融更加匹配。因此，將銀行業(yè)資金引入股權(quán)投資領(lǐng)域，是金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的應(yīng)有之義，既可以為實(shí)體經(jīng)濟(jì)和科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供高效，充裕和長(zhǎng)期的資金，提升直接融資比重，又能拓展銀行的業(yè)務(wù)邊界、提升整體資產(chǎn)的收益水平。在這一過(guò)程中，如何在現(xiàn)有分業(yè)經(jīng)營(yíng)的監(jiān)管框架下進(jìn)行機(jī)制創(chuàng)新，從而規(guī)范有序推動(dòng)銀行開(kāi)展股權(quán)投資業(yè)務(wù)，是我國(guó)銀行業(yè)發(fā)展面臨的重要課題。本文首先對(duì)國(guó)內(nèi)外混業(yè)和分業(yè)經(jīng)營(yíng)體系的確立進(jìn)行回顧，并全面梳理現(xiàn)階段我國(guó)銀行業(yè)參與股權(quán)投資的主要模式，最后給出下一步更好開(kāi)展股權(quán)投資的對(duì)策建議。

中美兩國(guó)金融業(yè)經(jīng)營(yíng)體系的歷史演進(jìn)

美國(guó)金融業(yè)在反復(fù)實(shí)踐中走向混業(yè)經(jīng)營(yíng)

美國(guó)作為全球金融市場(chǎng)的先驅(qū)者，在過(guò)去百年歷程中對(duì)混業(yè)與分業(yè)經(jīng)營(yíng)開(kāi)展了反復(fù)的實(shí)踐探索。第一階段在20世紀(jì)初，由于證券市場(chǎng)的快速發(fā)展，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)在事實(shí)上處于混業(yè)的狀態(tài)。第二階段在20世紀(jì)30年代大蕭條之后，美國(guó)政府為防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在不同行業(yè)擴(kuò)散，于1933年出臺(tái)《格拉斯-斯蒂格爾法案》，明確商業(yè)銀行不得從事投資銀行業(yè)務(wù)，標(biāo)志著分業(yè)經(jīng)營(yíng)制度的正式確立，隨后許多西方發(fā)達(dá)國(guó)家紛紛效仿，形成了國(guó)際金融市場(chǎng)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的大格局。第三階段在20世紀(jì)80年代以后，反對(duì)國(guó)家干預(yù)的新自由主義經(jīng)濟(jì)學(xué)盛行，加之金融創(chuàng)新不斷深化，各種業(yè)態(tài)融合發(fā)展的需求越來(lái)越強(qiáng)烈，美國(guó)政府于1999年出臺(tái)《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，充許商業(yè)銀行以金融控股公司的形式從事證券、保險(xiǎn)等業(yè)務(wù)在內(nèi)的綜合金融服務(wù)，開(kāi)啟了混業(yè)經(jīng)營(yíng)的新篇章。

我國(guó)金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)框架的確立

我國(guó)也在不斷結(jié)合自身國(guó)情，對(duì)銀行業(yè)治理體系進(jìn)行探索和創(chuàng)新。第一階段，我國(guó)的資本市場(chǎng)始于20世紀(jì)90年代，標(biāo)志性事件是滬深兩市的設(shè)立。在起步階段，銀行通過(guò)控股或參股證券公司、信托公司等方式，天量參與投資銀行業(yè)務(wù)和證券投資領(lǐng)域，處于事實(shí)上的初級(jí)混業(yè)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)。第二階段，1995年全國(guó)金融工作會(huì)議召開(kāi)，正式提出“分業(yè)經(jīng)營(yíng)”原則，隨后全國(guó)人大及其常委會(huì)頒布《中國(guó)人民銀行法》《商業(yè)銀行法》《證券法》《信托法》等系列法律，其中《商業(yè)銀行法》明確規(guī)定商業(yè)銀行不得投資非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)，正式確立了我國(guó)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的基礎(chǔ)。第三階段，隨著中國(guó)加人世界貿(mào)易組織（WTO），進(jìn)軍全球金融市場(chǎng)，為增強(qiáng)我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，國(guó)務(wù)院于2002年批準(zhǔn)中信、光大、平安三家綜合金融控股集團(tuán)試點(diǎn)，標(biāo)志著我國(guó)開(kāi)啟對(duì)金融綜合化經(jīng)營(yíng)的新探索。金融控股集團(tuán)的本質(zhì)是由集團(tuán)旗下各自持牌的機(jī)構(gòu)開(kāi)展銀行、證券和投資等業(yè)務(wù)，并非由銀行直接開(kāi)展股權(quán)投資。2020年，英行出臺(tái)《金融控股公司監(jiān)督管理試行辦法》，央行領(lǐng)導(dǎo)在相關(guān)場(chǎng)合表示“我國(guó)金融業(yè)實(shí)行的是以分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管為主的架構(gòu)。這種格局是在長(zhǎng)期實(shí)踐中探索形成的，符合我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的現(xiàn)狀，應(yīng)當(dāng)予以堅(jiān)持”。

近年來(lái)的業(yè)內(nèi)實(shí)踐和政策試點(diǎn)

國(guó)有大行“境外返投”模式

早年間，銀行主要通過(guò)在境外（香港）設(shè)立持有當(dāng)?shù)毓蓹?quán)投資牌照子公司的方式，在國(guó)際市場(chǎng)開(kāi)展股權(quán)投資業(yè)務(wù)。進(jìn)一步地，再由境外子公司反向回到境內(nèi)設(shè)立附屬機(jī)構(gòu)，開(kāi)展內(nèi)地的股權(quán)投資業(yè)務(wù)，目前國(guó)有大行主要采取這一模式。以國(guó)際化業(yè)務(wù)開(kāi)展較早的中國(guó)銀行為例，1984年，中國(guó)銀行在香港注冊(cè)設(shè)立全資子公司中銀集團(tuán)投資。1993年，中銀集團(tuán)投資在境內(nèi)設(shè)立子公司中銀投資，從此開(kāi)始在境內(nèi)開(kāi)展股權(quán)和基金投資業(yè)務(wù)，投資領(lǐng)域涉及地產(chǎn)、工業(yè)、能源、交通、傳媒、文旅和金融等行業(yè)。截至2024年末，中銀集團(tuán)投資資產(chǎn)總額達(dá)到1335億港元，已經(jīng)成為我國(guó)銀行體系內(nèi)開(kāi)展股權(quán)投資的重要力量。

“投貸聯(lián)動(dòng)”政策試點(diǎn)

2016年，為支持科創(chuàng)企業(yè)健康發(fā)展，破解早期項(xiàng)目融資難問(wèn)題，原銀監(jiān)會(huì)、科技部和央行三部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于支持銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加大創(chuàng)新力度開(kāi)展科創(chuàng)企業(yè)投貸聯(lián)動(dòng)試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》，鼓勵(lì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展投貸聯(lián)動(dòng)業(yè)務(wù)試點(diǎn)。具體而言，即由銀行設(shè)立投資子公司，通過(guò)銀行“信貸投放”和子公司“股權(quán)投資”相結(jié)合的方式，由投資收益抵補(bǔ)信貸風(fēng)險(xiǎn)，為科創(chuàng)企業(yè)提供股債協(xié)同的綜合資金服務(wù)。作為首批試點(diǎn)，共有包括國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)銀行、北京銀行和上海銀行等在內(nèi)的10家銀行獲得試點(diǎn)資格，投資試點(diǎn)區(qū)域包括北京中關(guān)村、武漢東湖、上海張江、天津?yàn)I海和西安等5個(gè)國(guó)家自主創(chuàng)新示范區(qū)。從落地情況看，僅有國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行設(shè)立了投貸聯(lián)動(dòng)子公司國(guó)開(kāi)科創(chuàng)，其余銀行均未開(kāi)展此項(xiàng)業(yè)務(wù)。究其原因，是銀行沒(méi)有與科創(chuàng)投資相匹配的團(tuán)隊(duì)能力和實(shí)操經(jīng)驗(yàn)，且股權(quán)投資占用銀行的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較高，對(duì)銀行自身的資本管理帶來(lái)一定挑戰(zhàn)。

此外，另一項(xiàng)叫作投貸聯(lián)動(dòng)試點(diǎn)的政策是由國(guó)家發(fā)改委于2023年啟動(dòng)，通過(guò)建立在線信息共享平臺(tái)的方式，打通地方政府和銀行間關(guān)于重大建設(shè)項(xiàng)目的信息渠道，以便引導(dǎo)銀行加大信貸支持力度，并非由銀行開(kāi)展股權(quán)投資。

金融資產(chǎn)投資公司的設(shè)立和發(fā)展

2016年，在“三去一降一補(bǔ)”的大背景下，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見(jiàn)》。2018年，為推動(dòng)銀行在市場(chǎng)化、法治化框架下開(kāi)展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)，原銀保監(jiān)會(huì)印發(fā)《金融資產(chǎn)投資公司管理辦法（試行）》，允許商業(yè)銀行設(shè)立金融資產(chǎn)投資公司（AIC），隨后工農(nóng)中建交五大國(guó)有銀行相繼設(shè)立AIC子公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)為接收母行或交叉接收其他銀行的債務(wù)進(jìn)行轉(zhuǎn)股。截至2024年末，上述五家AIC公司資產(chǎn)總額合計(jì)超過(guò)6000億元。不過(guò)，這一階段的債轉(zhuǎn)股投資并非真正意義上的股權(quán)投資，實(shí)踐中不少轉(zhuǎn)股權(quán)的項(xiàng)目仍然與企業(yè)約定了到期回購(gòu)的安排，類似于明股實(shí)債。

2024年9月和2025年3月，為貫徹中央關(guān)于做好科技金融等“五篇大文章”的決策部署，金融監(jiān)管總局接連印發(fā)《關(guān)于做好金融資產(chǎn)投資公司股權(quán)投資擴(kuò)大試點(diǎn)工作的通知》和《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大金融資產(chǎn)投資公司股權(quán)投資試點(diǎn)的通知》，擴(kuò)大AIC股權(quán)投資范圍至18個(gè)試點(diǎn)城市和所在省份，支持商業(yè)銀行發(fā)起設(shè)立AIC，充許AIC發(fā)行私募基金開(kāi)展股權(quán)投資并募集保險(xiǎn)資金參與等。各家AIC積極響應(yīng)，在北京、廣州、深圳、蘇州、杭州和合肥等地與當(dāng)?shù)卣?lián)合設(shè)立基金，開(kāi)展了新政的實(shí)踐。目前，各家AIC已實(shí)現(xiàn)試點(diǎn)城市簽約全覆蓋，簽約金額超過(guò)3800億元。例如，工農(nóng)中建交五大銀行旗下AIC分別與杭州市、區(qū)兩級(jí)相關(guān)國(guó)企簽署合作協(xié)議，意向落地基金規(guī)模達(dá)900億元。此外，興業(yè)、中信和招商3家股份制銀行也于近期相繼獲準(zhǔn)籌建AIC子公司。根據(jù)各家公布的信息，這輪AIC投資的重點(diǎn)普遍聚焦在新一代信息技術(shù)、新能源、新材料、人工智能、低空經(jīng)濟(jì)和高端裝備等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。

政策性金融工具的使用

近年來(lái)，頂層設(shè)計(jì)層面多次通過(guò)特批方式將銀行資金投入到在關(guān)鍵時(shí)期提振經(jīng)濟(jì)或是支持具體產(chǎn)業(yè)發(fā)展等特定用途的政策性金融工具中，是我國(guó)金融政策工具箱中的一項(xiàng)重大機(jī)制創(chuàng)新。一是2015年，由國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行兩家銀行分別設(shè)立專項(xiàng)建設(shè)基金，以股權(quán)形式投向“著得準(zhǔn)、有回報(bào)、不新增過(guò)剩產(chǎn)能、不重復(fù)建設(shè)、不發(fā)生擠出效應(yīng)”的領(lǐng)域，累計(jì)投放近1.2萬(wàn)億元，成為當(dāng)時(shí)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)輸血、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主力軍。二是2022年，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、進(jìn)出口銀行和農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行三家銀行分別設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施投資基金，以股權(quán)形式投放7400億元，支持項(xiàng)目2700余個(gè)，有力補(bǔ)充了一批交通、能源、水利、市政、產(chǎn)業(yè)升級(jí)基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域重大項(xiàng)目的資本金，助力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤(pán)，釋放“擴(kuò)投資、帶就業(yè)、促消費(fèi)”的綜合效應(yīng)。三是為支持我國(guó)半導(dǎo)體領(lǐng)域發(fā)展，解決關(guān)鍵環(huán)節(jié)“卡脖子”難題，我國(guó)政府于2014年、2019年和2024年先后設(shè)立了三期國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金用于相關(guān)產(chǎn)業(yè)的股權(quán)投資，規(guī)模分別為1300億元、2000億元和3400億元。其中，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行是全部三期基金的出資人，工農(nóng)中建交郵儲(chǔ)六大國(guó)有行則在第三期基金中出資，上述銀行合計(jì)出資近2000億元，是基金的主要資金來(lái)源之一。

更好使用銀行資金開(kāi)展股權(quán)投資的建議

推廣金融控股集團(tuán)模式

隨著新一輪國(guó)家機(jī)構(gòu)改革方案，金融監(jiān)管總局“接棒”央行的金融控股公司監(jiān)管職能。根據(jù)總局在2024年發(fā)布的規(guī)章立法工作計(jì)劃，《金融控股公司監(jiān)督管理辦法》已經(jīng)在起草過(guò)程中。在央行管理時(shí)代，中信金控、北京金控、招商局金控3家獲批金控牌照，光大和方向兩家的申請(qǐng)已被受理。目前的金融控股公司監(jiān)管框架是對(duì)于非金融企業(yè)旗下持有多個(gè)金融持牌機(jī)構(gòu)的情形，而對(duì)于金融企業(yè)特別是銀行旗下持有多個(gè)非銀金融機(jī)構(gòu)的情形，尚未有統(tǒng)一的監(jiān)管框架。

筆者認(rèn)為，目前銀行旗下已經(jīng)實(shí)際擁有大量股權(quán)投資機(jī)構(gòu)，包括境外直投子公司、AIC子公司、券商直投子公司和政策性金融工具等，并實(shí)際開(kāi)展各層次、多類型的股權(quán)投資業(yè)務(wù)。為更好構(gòu)建以分業(yè)監(jiān)管為主的架構(gòu)，建議對(duì)于有條件實(shí)施改革的銀行，可以將旗下持有的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)乃至其他非銀金融機(jī)構(gòu)“上翻”至集團(tuán)層面，并將集團(tuán)改組為金融控股集團(tuán)。與之配套，在監(jiān)管層面擴(kuò)展現(xiàn)有金融控股集團(tuán)的內(nèi)涵和外延，將上述機(jī)構(gòu)統(tǒng)一納人到監(jiān)管范圍中，既可建立全局監(jiān)管視角，又有助于增強(qiáng)宏觀政策取向的一致性。

管好用好政策性金融工具

從2014年第一只引人銀行資金設(shè)立的國(guó)家級(jí)基金一一國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)基金開(kāi)始，政府對(duì)使用此類政策性金融工具的探索已超過(guò)十年，相關(guān)的設(shè)立、審批、投資和運(yùn)營(yíng)模式愈發(fā)成熟，已經(jīng)成為我國(guó)金融政策工具箱中的一項(xiàng)重要工具。首先，建議在頂層設(shè)計(jì)上對(duì)此類基金做好統(tǒng)籌管理，由財(cái)政部門(mén)、金融監(jiān)管部門(mén)和產(chǎn)業(yè)主管部門(mén)間建立部際協(xié)調(diào)機(jī)制，在資金安排、投向領(lǐng)域和政策評(píng)估等方面保持信息互通、步調(diào)一致。其次，對(duì)于后續(xù)服務(wù)國(guó)家重大戰(zhàn)略，在關(guān)鍵時(shí)期、關(guān)鍵領(lǐng)域設(shè)立的各類金融工具，可以考慮進(jìn)一步擴(kuò)大銀行系資金的使用力度和廣度。對(duì)銀行參與這類股權(quán)投資的具體資金來(lái)源路徑而言，建議優(yōu)先選取向央行申請(qǐng)抵押補(bǔ)充貸款（PSL）或發(fā)行專項(xiàng)債方式，一是能實(shí)現(xiàn)貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的有效傳導(dǎo)，二是大額批發(fā)式的資金與股權(quán)投資更為適配。對(duì)于流動(dòng)性較為充裕的銀行，也可使用自有資金進(jìn)行投資。

與市場(chǎng)化投資機(jī)構(gòu)開(kāi)展深度協(xié)同

銀行資金進(jìn)人股權(quán)投資領(lǐng)域的出發(fā)點(diǎn)和落腳點(diǎn)，是增加對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的服務(wù)能力。打通銀行向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)輸血的渠道，可以借助市場(chǎng)化股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的專業(yè)力量，通過(guò)間接融資助力股權(quán)投資或是“借道”開(kāi)展股權(quán)投資。一是科創(chuàng)企業(yè)的投貸聯(lián)動(dòng)，銀行可以與股權(quán)投資機(jī)構(gòu)建立風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，通過(guò)“投資 + 貸款選擇權(quán)”模式給予科技類企業(yè)一攬子金融支持。具體而言，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在企業(yè)發(fā)展早期，通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資形式先行進(jìn)人企業(yè)，支持技術(shù)攻關(guān)和科技成果轉(zhuǎn)化，銀行則出具貸款意向函，獲得貸款優(yōu)先權(quán)。待企業(yè)發(fā)展壯天并符合銀行授信條件后，銀行再向企業(yè)提供貸款支持其規(guī)模化生產(chǎn)。股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以在銀行設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金賬戶，將超額收益部分存放于該賬戶中，作為銀行貸款的增信措施，在貸款出現(xiàn)損失時(shí)使用風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金予以抵補(bǔ)。二是配套并購(gòu)貸款，并購(gòu)貸款是成熟的貸款品種，銀行與之配套的授信機(jī)制成熟。銀行可以與股權(quán)投資機(jī)構(gòu)建立信息共享機(jī)制，獲取投資項(xiàng)自清單，對(duì)于并購(gòu)?fù)顿Y等業(yè)務(wù)中產(chǎn)生的并購(gòu)貸款和夾層融資需求予以支持。三是認(rèn)購(gòu)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)發(fā)行債券，銀行可以購(gòu)買(mǎi)AIC等股權(quán)投資機(jī)構(gòu)發(fā)行的金融債，將資金投人到股權(quán)投資機(jī)構(gòu)中，間接參與后者開(kāi)展的股權(quán)投資業(yè)務(wù)。四是發(fā)行私募理財(cái)產(chǎn)品，銀行旗下理財(cái)子公司可以發(fā)行期限長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)高的私募理財(cái)產(chǎn)品，并尋找市場(chǎng)上業(yè)績(jī)優(yōu)異的私募投資基金管理人擔(dān)任理財(cái)投資合作機(jī)構(gòu)，將私募理財(cái)產(chǎn)品投人到私募股權(quán)基金中，由基金管理人對(duì)未上市企業(yè)開(kāi)展股權(quán)投資，但需要特別注意投資期限和投資風(fēng)險(xiǎn)的匹配。

（陳昊為國(guó)開(kāi)金融有限責(zé)任公司投資管理部副總經(jīng)理。責(zé)任編輯/王茅）