風險投資與中國金融體制改革國際研討會綜述

2001年7月17-18日，在中國人民大學舉辦了2001年中國金融國際論壇：風險投資與中國金融體制改革國際研討會。國內外著名學府和金融機構的官員、專家、學者參加了研討會，就風險投資與金融制度創(chuàng)新、風險投資的外部環(huán)境建設、風險投資的運行模式、國外的經驗及其對中國的啟示等議題進行了廣泛而深入的研討。

風險投資與金融制度創(chuàng)新

中國人民大學金融與證券研究所（FSI）的吳曉求教授認為，任何國家在起飛前后的整個金融體制和結構都會發(fā)生根本性變化，這種變化在一些大國主要是通過金融大爆炸的方式表達出來的，并推進了這些國家的快速發(fā)展；中國也在積累這種金融大爆炸的能源。

中國金融大爆炸的能量來源，吳教授認為應該是中國資本市場的發(fā)展，中國資本市場包括風險投資、創(chuàng)業(yè)板市場、主板市場等。風險投資是一種金融制度的創(chuàng)新，而不僅僅是一種投資方式。比如，傳統(tǒng)的商業(yè)銀行對資金這樣一種資源的運用原則是把對風險的控制放在絕對首要的位置，這樣一種制度對傳統(tǒng)產業(yè)是非常有利的，但對于高新產業(yè)來說，企業(yè)界的特性和商業(yè)運行的規(guī)則是矛盾的，如果一個國家整個金融架構的90％以上都由傳統(tǒng)的商業(yè)銀行來支配，就將嚴重阻礙這個國家金融體系的發(fā)展，風險投資在中國的發(fā)展也就有很多問題需要解決，比如說組織結構、退出機制、市場化等問題，它的體制框架、投資環(huán)境，還有它的退出機制等等。

中國人民大學風險投資發(fā)展研究中心的劉曼紅教授認為，從金融的角度來分析風險投資是一個比較新的題目。

中國風險投資的發(fā)展，國內第一個建立的風險投資公司是中創(chuàng)公司，第一次利用國外的風險投資是在1985年，1998年以前主要是從科技的角度來推進風險投資的事業(yè)。下一步中國風險投資怎樣發(fā)展？劉曼紅教授認為應該從金融的角度、金融的思維方式來看待風險投資，因為風險投資是一種金融的力量、金融的工具、金融的運作模式，是以資金的形式、資本的形式投到企業(yè)去運轉以后，帶著豐厚的利潤，以資本的形式、資金的形式退出來，是一個資金運作的過程或者是資金循環(huán)的過程。

國內的風險投資公司有4種，一種是政府為主的；另外一種以上市公司為主的；還有一種形式是非銀行，以其他的金融機構為主，比如說券商；另外一種就是民間資金組織的。但是每一種風險投資都不是純粹的，都是混合型的，比如說政府的，現在是以政府資金為主來帶動民間的資金。在2000年我們的調查中，國內所有的風險投資資金來源，70％來自地方政府，主要是科技開發(fā)資金。今年就減少到了們 42.9％。就是說民間的資金，上市公司的資金，非銀行金融機構的資金，開始大大的增加，而政府這部分的錢，數量沒有減少，但是它的比重正在減少，這也是我們國家發(fā)展風險投資的趨勢，即政府的作用一步一步的減少。當然政府的主導作用、引導作用還是非常鮮明。

劉曼紅教授認為，金融體制改革是風險投資發(fā)展的基礎，是對中國風險投資進一步發(fā)展的一個條件或者制約；而風險投資對中國金融體制改革的作用則有3條：第一條就是金融風險投資的核心是創(chuàng)新，而不一定是推動高科技的發(fā)展。波蘭第一個成功的風險投資是投資于購買文具的連鎖店，有了市場的創(chuàng)新。金融體制的改革不要老在原來的思路上走，而應有所創(chuàng)新，風險投資就是一個思路。第二條，風險投資對金融體制改革的推進還在于風險投資對人的重視，風險投資家投的是第一流的人第二流的項目，項目再好人不靈，風險投資家也很少投，因為投進去也要失敗。中國金融體制改革就應培養(yǎng)真正有責任心的風險投資管理專業(yè)人才。第三條是金融管理制度，比如說風險投資目前在美國， 70％都是采取有限合伙制，這種制度形成了比較好的把權、責、利都結合起來的一種激勵機制。我們在金融體制改革的時候，應該注重內部激勵機制的改革。

中央財經大學的王廣謙教授從金融結構的角度論述了風險投資以及與風險投資相關的中國金融體制改革問題。王教授認為，金融總量的增長反映著經濟的增長和經濟金融化的推進；而金融結構的變化則在一定程度上反映著金融與經濟發(fā)展的層次和經濟智能化的深度。因此，評價和把握金融發(fā)展，金融結構的分析是很重要的方面。換句話說，金融結構既然是金融發(fā)展的客觀結構，那么我們透過金融結構，就可以觀察金融發(fā)展的狀況。

分析金融結構的體現為以下幾個方面：第一是社會金融資產的組成與分布結構，這是最大的一個結構；第二是貨幣結構，這對于考察經濟運行和宏觀調節(jié)有一定的特殊意義；第三是融資結構，所謂融資結構主要就是直接融資和間接融資的比例。改革以來，中國金融發(fā)展很快，與此同時金融結構也有很大的變化。從金融資產結構看，改革之初，中國所有的金融資產基本上全部通過銀行的貨幣性資產反映出來，證券類的資產基本上為零，經過20年的發(fā)展，我們貨幣性金融資產的比重在全社會來看，基本上占72％，有價證券金融資產的比重上升為28％；從貨幣結構看，總體趨勢是M2的增長要快于M1的增長，M1的增長又快于M0的增長，這個狀況是反映著經濟貨幣化進程中的一個客觀規(guī)律，任何國家都是如此，我們中國在快速的變化過程當中，也體現在這個指標上；從融資結構看，我們可以用直接融資與間接融資來對照，這兩個比例變化也非常明顯。改革之初，中國基本上是間接融資，金融全部融資通過貸款的比例幾乎是100％，到1990年下降了5％，2000年又下降了5％左右。金融結構的良性變化，體制轉軌是主要原因，但金融與經濟的進一步發(fā)展還需要金融體制的深入改革：第一，注重加快資本市場的發(fā)展，特別是提高直接融資的比重。直接融資部分比重上升速度還不是很快，應該加快金融市場的發(fā)展，特別是資本市場的發(fā)展，當然在資本市場的發(fā)展過程當中，應該注意資本市場的發(fā)展必須與實體經濟緊密相連，這樣才能對經濟發(fā)展有實質性的作用；第二，要大力發(fā)展多元化的金融機構體系，這包括中小金融機構和非銀行金融機構，另外國有商業(yè)銀行改革也需要加快。在中國的發(fā)展過程當中，國家商業(yè)銀行無疑需要改革，但肢解大銀行的做法則不妥；第三，建立風險投資機制，促進中國產業(yè)結構提升。通過風險投資，可以促進產業(yè)結構的提升，也可以促進金融、促進科技成果迅速轉化為生產力。目前的金融結構已經具備了發(fā)展風險投資的條件，民間風險投資資產已經大幅度上升，只要資本市場發(fā)展起來，我國的風險投資就應該很快的發(fā)展起來；第四，應該努力提高金融資產增長的質量。應該防止和抑制金融發(fā)展當中的過度虛擬化。

中國人民銀行非銀行金融機構司的夏斌司長著重從3個方面談了中國金融體制改革的難點與重點問題：第一，非銀行金融機構要進一步加強和商業(yè)銀行的合作。隨著資本市場的發(fā)展及多元化投資工具的出現，儲蓄分流的速度必然加快，在社會信用中處于壟斷地位的商業(yè)銀行，正面臨著大家所說的金融脫媒這樣一種挑戰(zhàn)，他們需要開拓中間業(yè)務及新利潤的空間。非銀行金融機構業(yè)務的迅猛發(fā)展，又面臨著網點少，缺乏結算系統(tǒng)，以及其他相對大的商業(yè)銀行的一些預示，急需借助大商業(yè)銀行的資源和力量，這是雙方合作的基礎，也是提高我國金融市場融資結構的推動力。銀行、證券、保險3個監(jiān)管部門，應該進一步加強聯(lián)合監(jiān)管的力度，面對新的業(yè)務發(fā)展，不斷研究相關對策，做好監(jiān)管中的協(xié)調與合作；第二，要提倡投資格局的多元化。在市場融資格局深化的背景下，在各類非銀行金融機構還實行嚴格審批制的制度下，非銀行審批制度有創(chuàng)立空間，非銀行金融機構仍然是市場的稀缺資源，因此應該不失時機地加強自身管理，壯大資本實力。應提倡社會資本入股非銀行金融機構，同時可以擴大國內的就業(yè)和稅收；第三，加強對金融控股集團的制度研究。目前在國內，產業(yè)基本控股銀行和非銀行金融機構，信托投資公司控股證券公司、保險公司控股信托投資公司，這已經是事實。因此，在非銀行金融機構面臨大發(fā)展機遇的同時，為了保證企業(yè)穩(wěn)健經營、穩(wěn)健發(fā)展，有關金融部門應該加緊對金融控股集團管理制度的研究，這個時機已經充分成熟。

中國經濟開發(fā)信托投資公司姜繼增總經理認為，信托作為一種理財制度與風險投資有天然的聯(lián)系：首先，信托機構作為機構投資者參與了風險投資，可以發(fā)揮起代客理財的功能，為客戶的資產保值增值；其次，信托公司可以利用資產管理方面的人才優(yōu)勢和管理的優(yōu)勢，發(fā)起設立風險投資基金，并且充當基金管理人；此外，在風險投資退出手段，如管理人收購，股權轉讓，主板和創(chuàng)業(yè)板上市等各種方式中，信托公司可以憑借其資本運作的經驗，擔當財務顧問等方面的角色。

風險投資的外部環(huán)境建設

科技部火炬中心的張景安主任談到了風險投資的制度安排與法律框架的問題。他認為，中國的“十五”計劃是要完成結構調整這樣一場偉大的任務。改革開放以來，我們一共有三次調整，進入新的世紀，中國再一次的調整是要整體提高國際競爭力和高新技術的含量，根本上改變經濟增長方式。為了完成這個任務，就要發(fā)展新興產業(yè)，用高新技術改造我們的傳統(tǒng)產業(yè)。而在經濟全球化的大背景下，如果不與國際接軌，不用國際化的辦法搞，就可能被淘汰。中國的企業(yè)增長太慢，聯(lián)想10年100多億，而美國硅谷的企業(yè)幾年就翻成1000多億，我們如果沒有一種使企業(yè)迅速長大的機制，可能就無法迎接新的競爭。因此，除了其他的制度安排之外，風險投資的制度安排是很重要的一環(huán)，必須借助這樣一個資本市場來發(fā)展，這也是中國經濟發(fā)展的必然。此外，還應制定并實施期權及相關的知識產權保護等法律。這些法律法規(guī)的出現，主要解決激勵機制問題。人才是中國風險投資最大的瓶頸問題，因此要為中國風險投資發(fā)展的人才培養(yǎng)提供一個政策和環(huán)境的保證。

國家開發(fā)銀行市場與產業(yè)分析局的王大用局長也談到了風險投資的法律及政策問題。王大用認為，創(chuàng)業(yè)活動實際上是經濟發(fā)展的發(fā)動機，只有不斷的有人創(chuàng)業(yè)，不斷的有小企業(yè)生長成中性企業(yè)、生長成大企業(yè)，這樣的經濟才有活力，才有增長的動力。中國即將加入WTO，面臨的競爭是國際化的競爭，繼續(xù)使用落后技術，是沒有發(fā)展前途的。所以，今后我們的創(chuàng)業(yè)資本所支持的內容必然要包含高新技術的內容。創(chuàng)業(yè)資本支持的是創(chuàng)新，但創(chuàng)新不僅僅是指生產技術上的創(chuàng)新，還應該包含商業(yè)模式的創(chuàng)新。實際上，企業(yè)在商業(yè)模式上，在它的營銷、成本控制、管理、內部的激勵、體制的建立等等方面，只要有與眾不同的出色思想，也應該是支持的一個方向。

王大用認為，在美國硅谷取得成功的創(chuàng)業(yè)，最重要的就是對創(chuàng)業(yè)人的激勵。在美國最成功的、最重要的就是讓創(chuàng)業(yè)的勞動者成為所有者，用股票、期權這種辦法，開初就在制度上定下來。企業(yè)成功、壯大后，創(chuàng)業(yè)人與所有將要做股東的人不同，他可以擁有權利，或者用很低的價格來購買股權。這種激勵是對傳統(tǒng)資本主義進行否定的一種創(chuàng)新，是勞動的資本化，對創(chuàng)業(yè)者是極大的激勵。中國目前對這種激勵機制雖然意識到了，但必須由法律認可才行，如果沒有法律的認可，將來轉讓期權、股票就沒有法律的保護。有一些政策文件規(guī)定，用知識產權入股，可以超過公司股份的20％。但是只講了知識產權，還有經營者、管理者組成團隊的勞動，他們的報酬也是法律方面突出要解決的問題。

至于創(chuàng)業(yè)投資公司的組織，王大用認為，國內的創(chuàng)業(yè)投資公司是按《公司法》來組織的，基本上沒有合伙制，而美國基本上是合伙制，而且是有限合伙人和一般合伙人相組合。這種投資實際上分了層次，第一在不同風險層次上控制風險，第二降低整體的風險。也就是說，原始的出資人可以把資本投給很多個創(chuàng)業(yè)投資人，到了具體的投資公司，它是直接投資，不能只是用簡單的分散風險的原則。而國內目前的創(chuàng)業(yè)投資，幾乎都沒有分層次，都是自己一個公司，二三十個人，在很多不同的行業(yè)里面去做，結果在每一個行業(yè)自己都是外行，沒有能力來判斷這個行業(yè)的技術價值、技術發(fā)明人的技術水平及其組織企業(yè)的能力，所以風險就大。這是需要國內的創(chuàng)業(yè)投資公司考慮的。

普華會計事務所的合伙人謝濤（音譯Xie Tao）談到了風險投資中的會計制度問題。他認為，中國的會計師制度目前是與國際接軌的，但還面臨許多問題。首先，會計標準是由財政部定的，而不是中國的注冊會計協(xié)會來定的，中國會計師協(xié)會是一個行業(yè)協(xié)會，它的成員是所有的會計事務所，他們沒有權利參與標準化的過程。真正重要的是納稅及國有資產問題，而不是信息的真實度。其次是沒有一個框架。與西方不同，西方有一個會計準則框架，每個公司對會計準則進行適應性的探討；中國沒有一種基礎的原則。有很多人關心中國特色的問題，而不是國際社會普遍的一些規(guī)則，缺乏這種法律的框架（雖然有公司法、證券法），也就缺乏判別標準。

美國亞洲資本協(xié)會主席Franklin Yang從6個方面論述了中國風險投資中的隱性風險。一是滯后的立法和含糊的政策。中國在這個領域內幾乎沒有相應的法律和規(guī)章。現有的法律（諸如《公司法》《合資企業(yè)法》《專利法》等）在很多方面甚至對風險資本投資有所抵觸，急需修改和加強。風險資本投資應該算作外商投資嗎？它應該享受什么樣的地位和待遇？相關的機構無法對這些問題給出很清楚的解釋。含糊的政策和不規(guī)范的處理嚇走了一些外國風險投資者。雖然《風險資本投資法》已經被列入9屆人大的議程，但頒布至少需要3至5年，甚至6到7年的時間；二是政府基金作為風險資本投資的主要來源以及過度的政府干預。政府在中國風險資本投資中扮演了主要角色，占投資規(guī)模的80%，非政府部分則少得可憐。現在政府既是選手又是裁判，因此很有可能會破壞風險資本投資的運作規(guī)則：公平、開放、標準化；三是風險資本投資的退出機制存在缺陷，投資很難變現。由于風險資本對于中國是個新事物，它同傳統(tǒng)的融資手段很不一樣，而在現有的金融和法律系統(tǒng)中并沒有對其有很多考慮，也沒有建立相應的退出機制。中國的二板市場系統(tǒng)還沒有建立起來，而所有權交換市場的發(fā)展又相對滯后，這就使科技類企業(yè)很難轉化他們的所有權。一旦風險資本投資于科技類企業(yè)后又發(fā)現更好的投資機會時，很難把原來的投資撤回或者兌現。四是錯誤的觀念和誤解。第一個誤解是中國的企業(yè)期望科技專家能夠作為主管。讓中國的企業(yè)接受風險資本家的控制是一個很困難的事情。目前風險資本投資談判失敗最主要的原因是由誰來控制和經營公司的問題。中國的企業(yè)還沒有意識到風險資本投資者的重要性。在國內一些由風險資本支持的企業(yè)為風險資本投資公司帶來豐厚利潤后，中國企業(yè)中的科技專家會覺得以前和風險資本家所簽署的合同有失公平。這種感覺往往導致爭端。第二個難題是中國投資者的短視。風險資本投資是一種長期投資，經常要通過3到7年的連續(xù)投資后才能帶來高額收益。然而中國的風險資本投資者總是希望投資后很快就可以有結果，而且會過分干預投資的項目；五是缺乏有才能的風險資本投資者。中國的科技精英對金融了解不多，而金融專家們又對科技知之甚少。目前中國缺乏有良好記錄并且有能力的風險資本家，又不允許外國人建立風險投資基金。專家建議，最實際的辦法就是在中國建立風險資本投資咨詢管理公司；六是互聯(lián)網公司不恰當的經營理念和黯淡的前景。中國很多的ICPs都缺乏創(chuàng)造力并且熱衷于抄襲。為了獲得風險資本投資，很多ICPs采取欺騙的手段以獲得領先的位置。他們提出的新概念主要是通過討好的言行和制造狂熱來取悅公眾。中國網民最頭疼的問題是網速低，收費高和貧乏的中文內容。前兩個問題直指ISPs(互聯(lián)網服務供應商)，最后一個指向ICPs。這種情況實際上限制了其贏利能力，如果失去了風險資本投資，他們會發(fā)現自己很難再生存下去。

風險投資的運行模式

SuneVision風險投資公司合伙人黃俊對公司型風險投資進行了分析。在他看來，一般的公司都采取以下場類做法：第一個是自己在公司內養(yǎng)一批人，這人稱為投資機構，第二個是單獨成立一個子公司，或者是單獨的一個基金，這個基金的資金全部是由公司來出；第三種形式也是一個獨立基金，但公司只是在這個基金當中作為一個很重要的股東，或者是最大的股東，但是這個基金卻是叫公司的名字；第四種形式就是干脆把這個基金管理外包于其他的職業(yè)基金管理人。

McCarter＆English律師事務所合伙人克里斯托弗·戴維斯認為，風險投資一個極為關鍵的要素是報酬。與此相關的兩個問題則非常重要。第一個問題是怎么樣去監(jiān)督管理人。作為投資者來說，監(jiān)督管理人的行為是相當困難的，這是因為對于補償或報酬的設計來說，投資者傾向于控制管理人的行為，而不是去進行個人的監(jiān)督，去觀察投資；第二個問題是在投資運行過程中，你必須使得你所雇傭的經理能夠到位。在經理人開始進行風險投資的時候，可能需要運作10年，如果在資產成熟或者被出售之前離任，巨大的資產價值可能會貶值或者流失。要設法對風險投資的經理人的補償或者報酬使得這個管理人能夠堅持10年。為了使得運行能夠非常成功，應當給管理人、經理人以適當的激勵，使他們過著舒適的生活；但是你并不能給這些經理人支付特別高的報酬，讓他們對成功都沒有興趣了，你必須在這兩者之間進行權衡，要使得他追求目標的興趣和投資人同樣強烈。

國外的經驗及其對中國的啟示

哈佛大學的喬什·勒納教授對美國的風險投資業(yè)進行了較為全面、深入的回顧與分析。他認為，風險投資業(yè)仍然是一個年輕的行業(yè)，但其競爭則越來越激烈，并且越來越\"高效\"，主要體現在參與者的關系更加復雜，信息發(fā)布更充分更廣泛。美國風險投資業(yè)的迅速發(fā)展與公共風險投資密切相關，因為企業(yè)的研究與開發(fā)可能會產生外溢效應，而這種外溢效應可能會抑制研究與開發(fā)投資；但公共風險投資又可能會導致行政干預、利益集團或政客們可能會尋求使他們自己獲利的直接替代計劃，可能的結果就是資金流向關系戶以及資金流向那些無論如何都會成功的企業(yè)。如果補貼流向關系戶，就只能產生短期增長，補貼的作用也不大；此外，對科技含量不高的行業(yè)或者對某一行業(yè)多重補助，則增長很小甚至幾乎沒有增長。因為有錢不是成功的惟一因素，還需經驗豐富的風險投資家和其他中介機構，公共政策對于風險投資有一定幫助，但也面臨挑戰(zhàn)，應限制行政干預。

波士頓大學的茲維·博迪教授認為，對新企業(yè)投資，其制度形式應服從于其功能需要。為了提高效率、發(fā)展經濟，應鼓勵金融創(chuàng)新，為企業(yè)家的活動提供多種融資渠道；制度框架也應服從于功能需要，投資技術創(chuàng)新的制度框架應隨時間變化和國家不同而有所變化。美國的風險投資體系是由眾多自主的資本與商業(yè)經驗提供者組成的互不相連的網絡；很多成熟的企業(yè)都希望從外部獲得研究與開發(fā)經費，擁有活躍的首次公開上市市場。該體系的強大之處就在于允許被投資企業(yè)失敗而不破壞整個風險投資體系。

美國小企業(yè)管理局的羅伯特·斯蒂爾曼總結了美國小企業(yè)投資公司（SBIC）的經驗和教訓。他認為，美國對中小企業(yè)的支持，起著十分重要的作用。政府支持的原則，就是說吸引非政府的資金投入到這個領域，這是中國特別應該做到的。但是任何政府的支持必須是建立在法律框架之上。要理解風險投資的資本和其他方面的投資進行競爭，政府可能會有一種經濟促進的動機，而投資者有一種經濟的動機，他們兩邊必須協(xié)調，融合在一起才能成功。最后，因為這種需求是政府的動機，帶有經濟發(fā)展和充分就業(yè)的政策意圖。私營資本在激勵機制的鼓勵下能夠代人理財、承擔風險，將個人的事業(yè)投身于高風險產業(yè)的投資。政府實施一些政策，推動基金的兌現，比如說制定一些標準，什么樣的商業(yè)它應該支持。這是一種公共伙伴關系。在所有的政府計劃當中，不允許投資與公開市場炒股，因為這些活動偏離了投資的初衷，市場波動會給投資者帶來損失，因此透明度是十分重要的因素。還有誠實等品德方面的因素也十分重要的。實現這個目的的手段和措施有很多，比如說政府可以直接參與投資基金，增加它的規(guī)模，政府還可以給予稅務方面的優(yōu)惠，或者可以對貸款予以擔保，這就是SBIC的核心。

加恒國際投資顧問公司CEO姚文雄著重談到美國風險投資在中國市場的狀況。他說，1999年，整個美國的風險資本達到595億，增長率是174％，2000年的時候只有120億，增長率大大減少，2001年增長的速度更加緩慢，主要受兩個因素的影響，第一個是因為IT的泡沫，以英特網產業(yè)為核心的產業(yè)，現在美國的IT正處于一個結構調整期。第二個，全世界的風險投資分布極不均衡，美國本土享有70％，西歐占了15％，剩下的風險投資大概被日本以及其他的先進市場分享。

美國風險投資的狀況可以概括為以下幾個方面：第一，風險投資的投降，由IT產業(yè)轉向傳統(tǒng)行業(yè)。第二，風險投資由美國開始轉向其他一些新興市場，包括歐洲、日本，還有亞洲一些新興市場，尤其是中國。第三，是投入方式的變化，作為風險投資，大概 80％的投資作為前期的投資，尤其是初期的投資，有很少的一部分投入中期、后期。現在一部分投資慢慢流向中期、后期的投資，不是把它作為一個孵化器培育一個新興的產業(yè)、新興的企業(yè)，新興的電子商務，而是把錢投入到成熟的項目上。第四，風險投資出現了結構性的變化，這個結構性的變化主要體現在退出機制上以及如何變現的問題上。現在納斯達克走低，風險投資主要轉向兼并、購并，通過一級市場，以及許多包括投資銀行的業(yè)務來實現。

美國風險投資在中國的狀況可以概括為：第一，發(fā)展非常迅速，協(xié)議簽的很多，但是真正到位的不多。第二，成功率相對較低。作為中國本土的風險投資企業(yè)，創(chuàng)投公司，好多創(chuàng)業(yè)基金，成功率平均來說一般是高于美國的。中國整體處于是探索階段，很多企業(yè)盡管不規(guī)范，但由于了解本土情況，反而比較成功，而美國風險投資在中國的成功率則比較低。第三，資本流向發(fā)生變化。第四，投入方式主要是以下3種，一個是孵化器這種創(chuàng)投公司，中國的孵化器是政府辦的，政府有好多高新技術園區(qū)，配套的有金融投資擔保公司，有好多的政府創(chuàng)新基金，還有好多是民營基金。作為孵化器的周期比較長也比較費勁；其次是券商間合作。因為現在還沒有放寬，好多外資券商還不能在中國做業(yè)務。所以好多投資公司采取合資的方式，以中資為主，通過他們來操作。最后是直接入股。

此外，美國風險投資在中國還遇到一個比較突出的問題，就是國內企業(yè)缺乏規(guī)范的公司治理結構。國有企業(yè)現在一股獨大有很多的弊端，對CEO經理階層的評估、對它的退出無法真正實施，獨立董事制度也無法實行。缺乏規(guī)范的公司治理結構的后果，第一個就是內部人控制很明顯。職業(yè)經理層的利益是與投資者的利益相對的，這些人追求的是規(guī)模最大化，而投資者追求的是利潤最大化，由于缺乏一個規(guī)范且行之有效的獨立董事制度，還缺乏一個規(guī)范的公司治理結構，投資者的利益就難免受到損失。第二個是缺乏一個有效的董事會工作制度。我們現在好多風險投資機構沒有真正有效的董事會，多是執(zhí)行董事兼CEO，兼CFO，兼CTO。在美國，雖然有一個董事會，但是在人事、報酬、評估方面，在撤換CEO方面，真正發(fā)揮作用的是獨立董事，像GE公司、GM公司、福特公司，所有關鍵事情和核心業(yè)務，都必須由獨立董事會、執(zhí)行會來作出決定，而不是由董事會來直接作出決定。美國的公司法、納斯達克規(guī)則中都很多規(guī)定來執(zhí)行獨立董事制度。中國則沒有這么多的法律法規(guī)，投資者的利益就會受到挫傷。此外，現在好多項目是由政府提出來的，其中最大的是基礎設施建設，這些恰恰是美國風險投資家最忌諱的。這些問題是中國市場存在的較為迫切的問題。

（魏建華 整理）