ＥＶＡ體系在我國(guó)適用的條件分析——以上市公司為主要對(duì)象

摘要：本文以我國(guó)上市公司為主要對(duì)象，對(duì)EVA體系的兩個(gè)主要方面——EVA指標(biāo)和EVA報(bào)酬體系——適用的若干條件進(jìn)行了分析。分析發(fā)現(xiàn)，這些條件總體上并不完全具備。最后，針對(duì)這些條件的改善提出了若干建議。

關(guān)鍵詞：EVA；有效性；EVA報(bào)酬體系

一、引言

EVA（Economic Added Value），即經(jīng)濟(jì)增加值，在經(jīng)濟(jì)上表述為經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，在數(shù)值上EVA等于稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)減去所使用的資金成本（包括債務(wù)和股權(quán)成本）后的余額。

EVA中的稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是對(duì)會(huì)計(jì)凈利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整后得到的，以更準(zhǔn)確地反映企業(yè)的真實(shí)盈利。1997年，Jeffery對(duì)EVA指標(biāo)進(jìn)行了改進(jìn)，提出了修正的EVA指標(biāo)，即REVA。REVA對(duì)所使用的總資產(chǎn)的計(jì)價(jià)方法由原來的按經(jīng)濟(jì)價(jià)值計(jì)價(jià)改為按市場(chǎng)價(jià)值計(jì)價(jià)。由于考慮到了所使用資金的成本，同時(shí)對(duì)會(huì)計(jì)科目中不能真正反映企業(yè)盈利狀況的部分進(jìn)行了調(diào)整，一般認(rèn)為EVA（包括改進(jìn)后的REVA）指標(biāo)較好地反映了企業(yè)的真實(shí)盈利能力。EVA指標(biāo)產(chǎn)生之后，基于這一指標(biāo)發(fā)展出了一個(gè)應(yīng)用于企業(yè)管理的EVA體系。整個(gè)EVA體系包括四個(gè)大的方面：評(píng)價(jià)指標(biāo)(Measurement)、管理體系(Management)、激勵(lì)制度(Motivation)以及理念體系(Mindset)。其中主要的部分在于評(píng)價(jià)指標(biāo)和激勵(lì)制度（也就是報(bào)酬體系）。本文將對(duì)這兩個(gè)方面進(jìn)行分析。

二、EVA體系在我國(guó)適用的若干條件分析

1． EVA評(píng)價(jià)指標(biāo)在我國(guó)適用的條件分析。

一項(xiàng)好的財(cái)務(wù)指標(biāo)必須能夠真實(shí)正確地反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況。EVA評(píng)價(jià)指標(biāo)的一個(gè)重要出發(fā)點(diǎn)在于認(rèn)為如果EVA為正，那么企業(yè)就是創(chuàng)造了財(cái)富，企業(yè)價(jià)值因此得以增加。由于企業(yè)價(jià)值本身并不能直接被觀察到，因此，要考察EVA變動(dòng)引起的企業(yè)價(jià)值的變動(dòng)須通過一定的中介指標(biāo)。對(duì)上市公司來說，使用MVA（Market Added Value 即市場(chǎng)增加值）這一指標(biāo)來達(dá)到這一目的。MVA用公式表示為：

MVA=市值-總資本

這樣，EVA指標(biāo)要能夠反映企業(yè)價(jià)值的變動(dòng)，必須滿足兩個(gè)條件：（1）EVA指標(biāo)能與MVA指標(biāo)一一對(duì)應(yīng)；（2）MVA指標(biāo)能與企業(yè)價(jià)值一一對(duì)應(yīng)。換言之，三個(gè)指標(biāo)之間是否存在高的正相關(guān)關(guān)系。從條件（1）來看，我國(guó)上市公司兩個(gè)指標(biāo)之間的相關(guān)度相當(dāng)?shù)?。斯特?斯圖爾特公司對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的EVA、MVA進(jìn)行了計(jì)算，結(jié)果表明，中國(guó)上市公司的EVA和MVA之間的相關(guān)性僅為0.1左右，而在美國(guó)市場(chǎng)，這一數(shù)值達(dá)到了0.81，日本的數(shù)值為0.7。EVA與MVA指標(biāo)之間的低相關(guān)性表明了MVA指標(biāo)并不能反映公司的EVA指標(biāo)，條件（1）不成立。

現(xiàn)分析條件（2），從前面給出的MVA的計(jì)算公式：MVA=市值-總資本，公司的市場(chǎng)增加值反映為公司市值與所投入的總資本的差額，這里的投入的總資本是在前期的企業(yè)價(jià)值，而MVA又反映了企業(yè)價(jià)值的變動(dòng)，很顯然這一公式假定了企業(yè)的股票市值反映了企業(yè)的價(jià)值。因此，條件（2）要能夠成立，市場(chǎng)應(yīng)該是有效的，這個(gè)時(shí)候，股票市場(chǎng)能夠?qū)ζ髽I(yè)的價(jià)值作出正確的判斷。從我國(guó)實(shí)際情況來看，一般認(rèn)為我國(guó)股票市場(chǎng)的效率是偏弱的。如最早俞喬（1994）的研究認(rèn)為中國(guó)股市不具弱式有效，吳世農(nóng)（1994，1995）也認(rèn)為中國(guó)股市不具弱式有效，陳小悅（1997）認(rèn)為從1993年后中國(guó)股市逐漸達(dá)到了弱式有效，沈藝峰、吳世農(nóng)（1999）的研究表明中國(guó)股市未達(dá)半強(qiáng)式有效，而最近的張亦春、周穎剛（2001）、楊兵、蘇錦霞、周寧（2002）的研究都表明中國(guó)股市尚未達(dá)到弱式有效。在我國(guó)股票市場(chǎng)投機(jī)氣氛濃厚、股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、政策因素影響巨大、股票價(jià)格波動(dòng)幅度巨大、企業(yè)信息披露嚴(yán)重地不真實(shí)的情況下，外部市場(chǎng)難以對(duì)企業(yè)價(jià)值作出較為準(zhǔn)確的判斷，不能認(rèn)為股票價(jià)格反映了股票的內(nèi)在價(jià)值。如穆良平、史代敏（2002）的研究表明，我國(guó)股票市場(chǎng)的波動(dòng)并不取決于上市公司業(yè)績(jī)的好壞。以上分析表明MVA不能反映企業(yè)價(jià)值的變動(dòng)，條件（2）不成立。

綜合以上分析來看，對(duì)我國(guó)上市公司來說，EVA指標(biāo)并不是有效的，實(shí)際的情況也證明了這一點(diǎn)，2000年在斯特恩.斯圖爾特公司對(duì)我國(guó)上市公司進(jìn)行的EVA排名中，銀廣夏、藍(lán)田股份分別名列最具財(cái)富創(chuàng)造力的上市公司的第14位和20位。

2． EVA薪酬體系在我國(guó)適用的條件分析。

以EVA為基礎(chǔ)的報(bào)酬體系認(rèn)為其可以使企業(yè)經(jīng)營(yíng)者從企業(yè)股東財(cái)富最大化的目標(biāo)出發(fā)，盡力使企業(yè)價(jià)值最大化。EVA報(bào)酬體系可以達(dá)到這一目標(biāo)的原因在于：在EVA報(bào)酬體系下，作為報(bào)酬依據(jù)的EVA指標(biāo)在與企業(yè)價(jià)值相聯(lián)系的同時(shí)也與經(jīng)營(yíng)者及員工的報(bào)酬相聯(lián)系，并且這兩種聯(lián)系都是正相關(guān)的。因此，經(jīng)營(yíng)者及員工在努力增加企業(yè)的EVA以增加自身報(bào)酬的同時(shí)也實(shí)現(xiàn)了企業(yè)價(jià)值的不斷增加即股東財(cái)富的不斷增加，從而實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營(yíng)者自身利益最大化和股東財(cái)富最大化的結(jié)合。

這表明，首先，高的個(gè)人努力導(dǎo)致高的EVA指標(biāo)，高的EVA指標(biāo)則導(dǎo)致高的個(gè)人報(bào)酬，最終高的個(gè)人報(bào)酬重又導(dǎo)致更高的個(gè)人努力。其次，另一方面，不斷增加的個(gè)人努力導(dǎo)致高的EVA值，而高的EVA值則意味著高的企業(yè)價(jià)值。因此，在不斷加強(qiáng)循環(huán)中達(dá)到了個(gè)人報(bào)酬和股東財(cái)富的不斷增加，這就是EVA報(bào)酬體系發(fā)生作用的理論過程。上述加強(qiáng)型循環(huán)要成立，其條件在于：（1）個(gè)人努力與EVA指標(biāo)存在對(duì)應(yīng)關(guān)系；（2）EVA與企業(yè)價(jià)值存在對(duì)應(yīng)關(guān)系；（3）企業(yè)價(jià)值與個(gè)人報(bào)酬存在對(duì)應(yīng)關(guān)系；（4）個(gè)人報(bào)酬與個(gè)人努力存在對(duì)應(yīng)關(guān)系。由于一般都假設(shè)個(gè)人報(bào)酬與個(gè)人努力成對(duì)應(yīng)關(guān)系，因此直接認(rèn)為該環(huán)節(jié)成立，不再進(jìn)行討論。另前面已經(jīng)討論過EVA值與企業(yè)價(jià)值間的關(guān)系，這里不再討論，而直接認(rèn)為其成立。所以，對(duì)EVA報(bào)酬體系能否適用的條件的討論就變?yōu)閮蓚€(gè)：（1）個(gè)人努力與EVA指標(biāo)存在對(duì)應(yīng)關(guān)系；（2）企業(yè)價(jià)值（股東財(cái)富）與個(gè)人報(bào)酬存在對(duì)應(yīng)關(guān)系?，F(xiàn)分別對(duì)這兩個(gè)條件的成立與否進(jìn)行分析。

（1）個(gè)人努力與EVA指標(biāo)之間存在對(duì)應(yīng)關(guān)系。在使整個(gè)EVA報(bào)酬體系發(fā)生作用的過程中，第一步即是個(gè)人努力與EVA指標(biāo)間的一一對(duì)應(yīng)關(guān)系。在這里，EVA指標(biāo)是作為績(jī)效的表示。一般假設(shè)，個(gè)體的努力與績(jī)效是正相關(guān)的。但是，要進(jìn)一步依據(jù)個(gè)體的績(jī)效對(duì)個(gè)體進(jìn)行激勵(lì)，還要求個(gè)體的努力和績(jī)效之間能夠一一對(duì)應(yīng)。即EVA指標(biāo)要作為決定個(gè)人報(bào)酬的基礎(chǔ)還必須使得EVA指標(biāo)與個(gè)人努力之間能夠一一對(duì)應(yīng)或至少能做到大致一一對(duì)應(yīng)。只有這樣，個(gè)體的努力才能得到相應(yīng)的報(bào)酬。如果個(gè)人的努力不能經(jīng)由EVA報(bào)酬體系得到有效的酬報(bào)，則將使個(gè)體產(chǎn)生不公平的感覺，影響個(gè)體努力，從而影響績(jī)效，而報(bào)酬體系也將因此受到動(dòng)搖。但在實(shí)際情況中，首先，人力資本作為一種特殊的資本，它與實(shí)物資本有很大的不同。人力資本不僅其非流動(dòng)性高于實(shí)物資本，而且度量其貢獻(xiàn)的難度也高于實(shí)物資本。其次，企業(yè)經(jīng)營(yíng)是以一種團(tuán)隊(duì)生產(chǎn)的形態(tài)出現(xiàn)，在很多情況下是難以準(zhǔn)確區(qū)分個(gè)人的業(yè)績(jī)和貢獻(xiàn)的。由于這兩個(gè)方面的原因，EVA報(bào)酬體系的適用就遇到了困難。

（2）企業(yè)價(jià)值（股東財(cái)富）與個(gè)人報(bào)酬存在對(duì)應(yīng)關(guān)系。實(shí)際在企業(yè)中要做到這一點(diǎn)，要求公司股東能夠做到使用EVA報(bào)酬體系對(duì)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行報(bào)酬，即股東要有決定經(jīng)營(yíng)者報(bào)酬的能力。這就涉及到公司控制權(quán)問題，股東必須能夠?qū)具M(jìn)行有效的控制。在我國(guó)的實(shí)際情況是，上市公司存在著不同程度的內(nèi)部人控制和大股東控制。由于大部分上市公司是國(guó)有企業(yè)，并且大股東一般為國(guó)有單位，擁有絕對(duì)的控制權(quán)。在所有者虛位和企業(yè)高層管理人員大部分由上級(jí)任命的情況下，就出現(xiàn)了管理人員和大股東（實(shí)際上是大股東的代理人）合謀獲取公司控制權(quán)的情況。在這種情況下，其他股東要真正能通過公司控制權(quán)決定管理人員的報(bào)酬幾乎是不可能的。我國(guó)上市公司還存在的極端情況在于：一部分上市公司管理人員是不從公司獲取報(bào)酬的。這種情況下，股東對(duì)管理人員報(bào)酬的控制更無從談起。

公司股東能夠有效決定經(jīng)理人員報(bào)酬的另一個(gè)條件是外部經(jīng)理人員市場(chǎng)的成熟。外部成熟的經(jīng)理人員市場(chǎng)的存在使得股東決定經(jīng)理人員報(bào)酬的能力增強(qiáng)。原因在于：外部成熟經(jīng)理市場(chǎng)的存在使得股東有可能使用外部人員替換其認(rèn)為不適合內(nèi)部經(jīng)理人員，被替換的可能性的存在使得股東討價(jià)還價(jià)的能力增強(qiáng)，即增強(qiáng)了股東決定經(jīng)理人員報(bào)酬的能力。因此，外部經(jīng)理市場(chǎng)的成熟度與股東決定薪酬的能力成正比。我國(guó)的經(jīng)理人員市場(chǎng)一般認(rèn)為是不成熟的。具體表現(xiàn)為：（1）管理人員的流動(dòng)率低，管理人員通過市場(chǎng)進(jìn)行配置的很少；（2）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)理人員存在能獎(jiǎng)不能罰、能升不能降等問題。經(jīng)理市場(chǎng)發(fā)育不成熟使得股東通過市場(chǎng)配置經(jīng)理人員難以實(shí)現(xiàn)，經(jīng)理人員即使不稱職也難以找到合適的人員替換，經(jīng)理人員被替換的可能性的低下使得管理人員在報(bào)酬問題上討價(jià)還價(jià)的能力增強(qiáng)而股東決定薪酬的能力下降。這樣，股東要在企業(yè)實(shí)行新的EVA報(bào)酬體系困難就將增大。

另外，股東決定經(jīng)理人員報(bào)酬的能力還受到其他一些因素的影響。如公司規(guī)模的影響、經(jīng)理人員工資剛性的影響、經(jīng)理人員人力資本的特殊性等。

從對(duì)公司控制權(quán)、經(jīng)理市場(chǎng)成熟度、公司規(guī)模影響、工資剛性影響的分析表明，我國(guó)上市公司股東決定經(jīng)理人員報(bào)酬的能力并不強(qiáng)，結(jié)果應(yīng)該將大大削弱EVA新酬體系的在實(shí)際應(yīng)用中的剛性，從而使EVA新酬體系流于形式。

三、結(jié)語

從目前來看，我國(guó)實(shí)行EVA體系的條件并不是很成熟，引入EVA指標(biāo)或者整個(gè)EVA體系，不說是錯(cuò)誤的，起碼也是冒險(xiǎn)的。由以上分析，要使EVA體系在我國(guó)上市公司能夠得到有效地實(shí)施，提出如下建議：（1）加強(qiáng)股票市場(chǎng)建設(shè)，加強(qiáng)對(duì)股票市場(chǎng)和上市公司的監(jiān)管；（2）加強(qiáng)對(duì)中介機(jī)構(gòu)（證券公司、會(huì)計(jì)師、律師事務(wù)所）的監(jiān)管，加快中介機(jī)構(gòu)自身自律機(jī)制的建立，以提高上市公司信息披露的質(zhì)量；（3）加強(qiáng)對(duì)中小股東優(yōu)惠政策的制定，使除第一大股東以外的其他股東能夠更好地參與到公司治理中?？梢钥紤]在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)再次啟動(dòng)國(guó)有股的減持；（4）加強(qiáng)經(jīng)理人員市場(chǎng)建設(shè)，減少地區(qū)、部門之間對(duì)人員流動(dòng)的限制、制訂相應(yīng)法規(guī)減少行政部門對(duì)企業(yè)人事調(diào)配的直接干預(yù)；（5）在企業(yè)報(bào)酬制訂中，盡量將報(bào)酬所依賴的標(biāo)準(zhǔn)細(xì)化，使得報(bào)酬與績(jī)效之間的關(guān)系盡量明晰。

參考文獻(xiàn)：

1．李維安著．中國(guó)公司治理原則與國(guó)際比較．北京：中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2001．

２．張劍文著．公司治理與股權(quán)激勵(lì)．廣州：廣東經(jīng)濟(jì)出版社，2001．

（作者簡(jiǎn)介：廈門大學(xué)管理學(xué)院碩士生）