轉(zhuǎn)軌中獨(dú)立董事制度的成本收益分析

[摘要] 本文試圖從我國(guó)特殊的轉(zhuǎn)軌制度背景出發(fā)，通過對(duì)上市公司獨(dú)立董事設(shè)立的成本和收益進(jìn)行分析，來探討上市公司應(yīng)如何在追求股東財(cái)富最大化的前提條件下，設(shè)立獨(dú)立董事，以便為上市公司更好地實(shí)施獨(dú)立董事制度提供理論上的建議。

[關(guān)鍵詞] 獨(dú)立董事 成本收益分析 股東財(cái)富最大化

獨(dú)立董事的制度一般認(rèn)為是起源于英、美國(guó)家。在西方，獨(dú)立董事又被稱為外部董事。有些學(xué)者進(jìn)一步對(duì)外部董事進(jìn)行劃分，分為關(guān)聯(lián)外部董事和獨(dú)立董事，其中獨(dú)立董事主要包括不在上市公司擔(dān)任任何職務(wù)、不存在任何關(guān)聯(lián)方交易的其他公司的高管負(fù)責(zé)人、供職于高校或行業(yè)管理學(xué)會(huì)的專家、學(xué)者等。

在西方，伴隨著所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，上市公司經(jīng)理層和股東的委托代理問題不斷凸出。因而，20世紀(jì)30年代，美國(guó)證券交易委員會(huì)就交易公眾公司設(shè)立“非雇員董事”；在美國(guó)1940年《投資公司法》中就明確規(guī)定董事會(huì)成員中至少要有40％的董事必須為外部董事。目前，大部分發(fā)達(dá)國(guó)家都紛紛設(shè)立了獨(dú)立董事制度，且很多上市公司的獨(dú)立董事比例明顯的超過了非獨(dú)立董事比例。國(guó)外的眾多研究資料表明，上市公司中獨(dú)立董事制度的實(shí)行，有效地協(xié)調(diào)了經(jīng)理層同中小股東的利益，加強(qiáng)了對(duì)經(jīng)理人員的監(jiān)督。當(dāng)然，獨(dú)立董事比例并非越高越好，過高的獨(dú)立董事比例并不利于董事會(huì)內(nèi)部的信息交流，而且還會(huì)加大上市公司的決策成本。

在我國(guó)，自證監(jiān)會(huì)2001年8月21日頒布《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見》以來（下文簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見》），大量上市公司紛紛設(shè)立了獨(dú)立董事，但是眾多研究和分析資料表明：在我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的過程中，獨(dú)立董事制度的實(shí)施并沒有有效地改善上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，進(jìn)而提高上市公司的收益。本文試圖從我國(guó)特殊的轉(zhuǎn)軌制度背景出發(fā)，通過對(duì)上市公司獨(dú)立董事設(shè)立的成本和收益進(jìn)行分析，來探討上市公司應(yīng)如何在追求股東財(cái)富最大化的前提條件下，設(shè)立獨(dú)立董事，以便為上市公司更好地實(shí)施獨(dú)立董事制度提供理論上的建議。

一、我國(guó)引入獨(dú)立董事制度的背景分析

在我國(guó)，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)同國(guó)外企業(yè)完全不同，上市公司的股權(quán)性質(zhì)主要以國(guó)有企業(yè)為主，股權(quán)結(jié)構(gòu)相對(duì)來說比較集中，上市公司治理過程中主要存在一股獨(dú)大和內(nèi)部人控制等現(xiàn)象，粵金曼、猴王、四砂股份等淪為大股東超級(jí)提款機(jī)就是典型的實(shí)例。雖然監(jiān)管層為了保護(hù)中小股東權(quán)益，防止大股東對(duì)中小股東的剝削，普遍在上市公司的公司治理結(jié)構(gòu)中設(shè)置了“二元制”內(nèi)部控制模式。但事實(shí)上，監(jiān)事會(huì)的實(shí)施效果并不理想，我國(guó)公司多是由工會(huì)主席擔(dān)任監(jiān)事會(huì)主席，再由職工代表大會(huì)選舉職工代表出任監(jiān)事，但工會(huì)主席與職工代表在行政上置于經(jīng)理層的領(lǐng)導(dǎo)之下，無法獨(dú)立，加之監(jiān)事會(huì)成員普遍不熟悉財(cái)務(wù)規(guī)則，很難履行《公司法》規(guī)定的“檢查公司財(cái)務(wù)”和對(duì)董事、經(jīng)理違反法規(guī)的行為進(jìn)行監(jiān)督的職能。因此，監(jiān)管層對(duì)上市公司內(nèi)部治理的希望主要寄托于獨(dú)立董事制度上。通過引入獨(dú)立董事制度來彌補(bǔ)監(jiān)事會(huì)制度的不足，加強(qiáng)上市公司的內(nèi)部治理缺陷，防止大股東對(duì)上市公司的掏空。據(jù)證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)資料，自2001年8月21日該會(huì)頒布《指導(dǎo)意見》以來，截止到2004年底，我國(guó)上市公司除1家外，均聘請(qǐng)了獨(dú)立董事。獨(dú)立董事制度已成為上市公司完善內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的一個(gè)新動(dòng)向。但理論和實(shí)踐研究表明，在我國(guó)獨(dú)立董事制度的實(shí)施效果并不理想，胡勤勤等（2003）研究表明，獨(dú)立董事并沒有對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生任何影響。從2001年鄭百文的獨(dú)立董事遭證監(jiān)會(huì)處罰以來，“花瓶”、“聾子的耳朵”“稻草人”等對(duì)獨(dú)立董事的指責(zé)不絕于耳。由此可見，在目前的制度轉(zhuǎn)軌背景下，獨(dú)立董事制度在中國(guó)的實(shí)施效果并不理想，上市公司應(yīng)該結(jié)合自身實(shí)際，從股東價(jià)值最大化角度出發(fā)，對(duì)設(shè)立的獨(dú)立董事制度進(jìn)行成本收益分析，聘請(qǐng)適量的獨(dú)立董事，從而最大化股東財(cái)富。

二、獨(dú)立董事制度的成本收益分析

實(shí)際上，從上市公司股東角度分析，引進(jìn)獨(dú)立董事制度必然會(huì)帶來一定的收益和成本，進(jìn)而影響到獨(dú)立董事設(shè)置比例的高低。因此有必要從上市公司的自身行業(yè)特點(diǎn)和組織架構(gòu)上對(duì)獨(dú)立董事制度的潛在收益和成本進(jìn)行詳細(xì)地分析，從而更好地為股東創(chuàng)造財(cái)富。

1.獨(dú)立董事制度設(shè)立的主要收益

大量研究表明，獨(dú)立董事主要在公司中起著監(jiān)督、咨詢和戰(zhàn)略決策的作用，能對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效產(chǎn)生影響。Fama和Jensen（1983）明確指出，大型組織的一些制度安排可以減少代理成本，比如將決策管理職能與決策控制職能分別交給不同的人執(zhí)行。董事會(huì)處于大型組織控制機(jī)制的頂端，往往擁有聘任、解雇和獎(jiǎng)勵(lì)高管的權(quán)利，同時(shí)還有權(quán)審批和監(jiān)督公司的重大決策。Fama和Jensen認(rèn)為，“除非董事會(huì)能夠限制公司高官的決策處置權(quán)，否則它就不是一個(gè)有效的決策控制機(jī)制”。這種論點(diǎn)似乎意味著上市公司引入獨(dú)立董事是非常必要的。獨(dú)立董事制度設(shè)立的主要收益為:

(1)在我國(guó)，上市公司普遍存在內(nèi)部人控制和一股獨(dú)大等問題，獨(dú)立董事的引入，能夠打破上市公司已存在的內(nèi)部權(quán)力格局，從而減少大股東對(duì)上市公司的掏空行為。

(2)根據(jù)信號(hào)傳遞理論，上市公司獨(dú)立董事制度的設(shè)立，能夠向二級(jí)市場(chǎng)傳遞公司內(nèi)部治理的有利信息，提高中小股東對(duì)上市公司內(nèi)部決策的信心。

(3)根據(jù)資源依賴?yán)碚摚?dú)立董事可以作為上市公司與外部資源之間的橋梁，同時(shí)聘請(qǐng)有聲望的獨(dú)立董事有利于提高公司知名度，降低獲取資源的成本或拓寬獲取資源的渠道。

(4)《指導(dǎo)意見》對(duì)獨(dú)立董事的任職資格有著嚴(yán)格的要求。獨(dú)立董事具有良好的行業(yè)、經(jīng)濟(jì)或管理背景知識(shí)，獨(dú)立董事可以為公司決策層帶來全新的經(jīng)營(yíng)理念和管理文化，從而提高決策的準(zhǔn)確性和客觀性。例如獨(dú)立董事在兼并收購中起著積極的作用，獨(dú)立董事在并購中實(shí)施的毒丸計(jì)劃能夠有效地提高股東的財(cái)富效應(yīng)。

(5)董事會(huì)是公司利益相關(guān)集團(tuán)博弈的結(jié)果，通過引入獨(dú)立董事制度，能夠更好地協(xié)調(diào)各方利益，從而有利于公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

2.獨(dú)立董事制度的潛在成本

當(dāng)然，我國(guó)上市公司獨(dú)立董事制度的引入也會(huì)帶來一些潛在成本，主要體現(xiàn)在如下幾個(gè)方面:

(1)獨(dú)立董事自身的監(jiān)督代理成本。雖然獨(dú)立董事制度能夠有效降低上市公司管理層濫用公司內(nèi)部自由現(xiàn)金流、進(jìn)行在職消費(fèi)等活動(dòng)。但同時(shí)卻引入了監(jiān)督獨(dú)立董事的成本。獨(dú)立董事制度提高了某些決策的客觀性和公共性，如解雇不稱職的CEO等。但是誰又能保證獨(dú)立董事們一定投入足夠的時(shí)間和精力，從而在公司內(nèi)部治理中發(fā)揮作用。更有可能，在原有內(nèi)部治理不佳的公司，內(nèi)部董事甚至向公司尋租、合謀，共同損害中小股東利益。正如某些專家說說，又有誰去監(jiān)督監(jiān)督者呢？

(2)公司內(nèi)部決策的信息成本。上市公司管理層最了解公司所面臨的挑戰(zhàn)和機(jī)遇，擁有大量董事會(huì)所需要的珍貴信息，但是獨(dú)立董事制度的引入將不可避免降低內(nèi)部董事比例，降低決策中的信息含量，為了使獨(dú)立董事有機(jī)會(huì)獲得足夠的決策信息，必須要付出額外的信息溝通成本。

在企業(yè)的重大決策過程中，及時(shí)、準(zhǔn)確地獲取企業(yè)信息并對(duì)公司情況的了解顯然是關(guān)鍵，而管理層是董事會(huì)和獨(dú)立董事獲取信息的主要渠道。在決策中，兩類行為就會(huì)影響到獨(dú)立董事的判斷:一類行為主要是經(jīng)理人憑借自身信息優(yōu)勢(shì)，不完全或歪曲決策的信息披露，從而達(dá)到有目的的誤導(dǎo)、歪曲、掩蓋和混淆等企圖；另一類行為可能是Alchian等所說的非欺騙性的信息誤導(dǎo)或信息提供的不完全性，這就使得公司的決策效果大打折扣。

(3)決策競(jìng)爭(zhēng)成本。美國(guó)公司的一些高級(jí)管理人員宣稱，獨(dú)立董事將稀釋他們有效的管理能力，可能導(dǎo)致內(nèi)部董事和外部董事之間的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，進(jìn)而產(chǎn)生管理混亂，甚至產(chǎn)生外部人員的機(jī)會(huì)主義行為。當(dāng)公司績(jī)效惡化時(shí)，就很難確定是管理層還是獨(dú)立董事的責(zé)任。這一觀點(diǎn)得到了來自集體行動(dòng)理論的支持，當(dāng)決策權(quán)威由多人分享時(shí)，可能導(dǎo)致顯著的決策分歧。

(4)獨(dú)立董事“不獨(dú)立”帶來的額外成本。由于我國(guó)上市公司的獨(dú)立董事多數(shù)是由控股股東提名，因此其“獨(dú)立性”不禁令人懷疑。因此，獨(dú)立董事可能并不能改變內(nèi)部人控制的現(xiàn)象，甚至獨(dú)立董事還可能成為內(nèi)部人機(jī)會(huì)主義行為的“保護(hù)傘”。

(5)獨(dú)立董事的薪酬成本。對(duì)于我國(guó)中小規(guī)模的上市公司而言，獨(dú)立董事每年的津貼和車馬費(fèi)也不是一個(gè)小數(shù)目。目前很多上市公司的獨(dú)立董事的報(bào)酬對(duì)公司的依附程度很小。由于報(bào)酬結(jié)構(gòu)和制度的不合理性，導(dǎo)致獨(dú)立董事很容易受制于高層管理人員，難以“獨(dú)立”。甚至與高管人員“共謀”而損害股東利益。

(6)獨(dú)立董事不盡職成本。獨(dú)立董事因?yàn)閬碜杂诓煌袠I(yè)和公司，這將必然出現(xiàn)獨(dú)立董事并不了解上市公司的具體業(yè)務(wù)，沒有相關(guān)的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)等情況。另外，獨(dú)立董事存在大量兼職行為，如有些獨(dú)立董事在幾家上市公司兼職。因此，盡管獨(dú)立董事能為上市公司帶來不同的問題思考方式和大量的可資借鑒的經(jīng)驗(yàn)，但是花在上市公司上的時(shí)間不足和給予的注意力不夠，再加上公司業(yè)務(wù)日趨復(fù)雜專業(yè)化，這就使得獨(dú)立董事沒有時(shí)間對(duì)上市公司進(jìn)行深入的了解。于是獨(dú)立董事進(jìn)行判斷就會(huì)依賴一般的經(jīng)驗(yàn)、常識(shí)進(jìn)行決策，而不是從上市公司自身特點(diǎn)進(jìn)行決策。

綜上可見，獨(dú)立董事制度的實(shí)行，雖然能給上市公司的決策和聲譽(yù)等方面帶來一定的收益，但是同時(shí)也會(huì)帶來大量的成本，所以上市公司在實(shí)施獨(dú)立董事制度時(shí)要權(quán)衡兩者的利弊關(guān)系，從股東財(cái)富價(jià)值最大化的角度出發(fā)，設(shè)立合理的獨(dú)立董事比例。

三、進(jìn)一步完善獨(dú)立董事制度的對(duì)策

通過對(duì)獨(dú)立董事制度的成本收益的分析，我們可以發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事發(fā)揮收益的最大來源主要是其自身的獨(dú)立性，而最大的成本缺陷主要是其自身的代理成本和信息成本。因此主要對(duì)策如下:

1.加強(qiáng)獨(dú)立董事獨(dú)立性，設(shè)立獨(dú)立董事責(zé)任險(xiǎn)。

面對(duì)現(xiàn)行我國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)的缺陷，獨(dú)立董事要真正發(fā)揮作用，面臨的風(fēng)險(xiǎn)非常大。所以我們常能看到大量獨(dú)立董事用腳投票，紛紛辭職。目前我國(guó)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)尚未開設(shè)獨(dú)立董事責(zé)任保險(xiǎn)，因此獨(dú)立董事所能承受風(fēng)險(xiǎn)的能力很低。為了使獨(dú)立董事在履行“誠信和勤勉”義務(wù)中能夠規(guī)避隨時(shí)可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)應(yīng)該盡快開設(shè)該類險(xiǎn)種。

2.改變獨(dú)立董事薪酬激勵(lì)制度，降低獨(dú)立董事自身的代理成本。

在我國(guó)，獨(dú)立董事的薪酬主要是以津貼形式為主，長(zhǎng)期激勵(lì)如股票期權(quán)、獎(jiǎng)金激勵(lì)等形式非常少，這就使得獨(dú)立董事沒有足夠的激勵(lì)去投入時(shí)間和精力來加強(qiáng)上市公司的監(jiān)督和管理，從而使得獨(dú)立董事花瓶效果不明顯。因此，要增加獨(dú)立董事的長(zhǎng)期薪酬比例，以便最大化股東財(cái)富。

3.上市公司要結(jié)合自身的行業(yè)和發(fā)展特點(diǎn)，設(shè)立規(guī)模適當(dāng)?shù)莫?dú)立董事比例，從而有效提高公司的決策質(zhì)量和決策的效率

獨(dú)立董事的比例并不是越高越好，過高的獨(dú)立董事比例不僅不能提高公司的績(jī)效，反而可能增加決策的成本。上市公司在設(shè)立獨(dú)立董事時(shí)，一定要量力而行，從公司股東財(cái)富最大化角度出發(fā)，設(shè)置比例適中的獨(dú)立董事，從而更好地參與行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

參考文獻(xiàn):

[1]Fama， Eugene and Jensen ，Michael， 1983 ，Agency problems and residual claims. Journal of law and economics， 26:327-349

[2]蔣勤勤沈藝峰:獨(dú)立外部董事能否提高上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效.世界經(jīng)濟(jì)，2002年第7期