次貸危機(jī)對中國的影響及對策研究

一、當(dāng)前中國金融形勢與亞洲金融危機(jī)前亞洲國家金融形勢的比較分析

1.消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）

消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）反映了與居民生活有關(guān)的產(chǎn)品及勞務(wù)價(jià)格變動(dòng)情況，通常用來觀察通貨膨脹的水平。我們選取印度尼西亞、馬來西亞、韓國、菲律賓和泰國這5個(gè)國家金融危機(jī)前10年的相關(guān)數(shù)據(jù)與中國近10年的數(shù)據(jù)進(jìn)行對比發(fā)現(xiàn)，危機(jī)爆發(fā)前的10年間，亞洲5國的CPI指數(shù)呈現(xiàn)逐步增長的趨勢，且CPI超過5%的增幅，特別是金融危機(jī)爆發(fā)前夕，貨幣大幅貶值。以印度尼西亞為例，1987年該國CPI指數(shù)為80.70，其后9年CPI的指數(shù)依次從87.20、92.80逐漸增長到1996年的165.30，其平均增幅達(dá)到8.5%左右，通貨膨脹情況嚴(yán)重。1997～2006年10年間，中國的CPI指數(shù)基本保持整體不變，且為小幅增長的趨勢。不過，2007年以來CPI漲幅明顯增大，11月份比2006年同期高6.9%，全年超過4.6%。我們認(rèn)為，在石油價(jià)格和其他原材料價(jià)格上升因素的沖擊下，中國通貨膨脹將迎來近10年來最大的壓力，如果把房產(chǎn)價(jià)格和教育消費(fèi)這些核心因素考慮進(jìn)去，中國通脹形勢實(shí)際面臨更嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

2.GDP增長率

通過對印度尼西亞、馬來西亞、韓國、菲律賓和泰國這5個(gè)國家金融危機(jī)前10年數(shù)據(jù)與中國近10年數(shù)據(jù)進(jìn)行對比分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：1.在1987～1996年間，亞洲5國的GDP增長率波動(dòng)不平穩(wěn)，時(shí)高時(shí)低，這對長期抵抗危機(jī)是不利的。以菲律賓和泰國為例，1989年菲律賓GDP增長率達(dá)到6.8%，兩年后跌至-0.6%，波動(dòng)太大；泰國在金融危機(jī)發(fā)生的前10年，GDP增長率曾達(dá)到13.3%（1988年），但到1996年降為5.8%。這種大起大落無疑是金融危機(jī)發(fā)生的一個(gè)重要隱患。2.中國自1997年至2006年的GDP增長率10年間一直保持高速增長，這對抵制金融危機(jī)是有利的。但是，中國的增長是一個(gè)不穩(wěn)定、不平衡、不協(xié)調(diào)和不可持續(xù)的增長，這對抵制金融危機(jī)又是不利的。

3.貨幣匯率的變動(dòng)率

貨幣匯率的激烈變化通常是金融危機(jī)的導(dǎo)火索。亞洲國家在金融危機(jī)前6年匯率變動(dòng)率都不大。這是因?yàn)檫@些國家基本上都是采用盯住一國貨幣的浮動(dòng)匯率制。但當(dāng)國際收支賬戶發(fā)生很大不平衡時(shí)，一國中央銀行被迫貶值脫離掛鉤匯率制度后，匯率變化率往往發(fā)生激烈變化，這實(shí)際上是金融危機(jī)的動(dòng)因。亞洲主要國家在金融危機(jī)前夕和金融危機(jī)爆發(fā)后，匯率變化率達(dá)到10%以上，預(yù)警作用明顯。

我們觀察中國近20年來的匯率變動(dòng)率的變化情況。1994年匯率并軌后，中國開始實(shí)行了單一的有管理的浮動(dòng)匯率體系，從而基本上消除了外匯黑市，官方匯率由中國人民銀行制定和管理，基本上等于在給定外貿(mào)和匯率政策下的市場均衡匯率。2005年7月，中國進(jìn)一步推進(jìn)匯率制度改革，啟動(dòng)了更為靈活的新匯率制度，人民幣呈走強(qiáng)之勢，但需要特別提出的是，人民幣在國際市場承受升值的壓力，在國內(nèi)市場則因通脹而承受貶值的壓力，一升一貶，使人民幣處于風(fēng)險(xiǎn)倍增的境地，必須特別謹(jǐn)慎。

4.外匯儲(chǔ)備/GDP

東亞5國發(fā)生金融危機(jī)前，部分國家外匯儲(chǔ)備相對較少，以韓國為例，10年間基本維持在5%左右，這一水平外匯儲(chǔ)備很難抵御金融危機(jī)。但是，馬來西亞等國家外匯儲(chǔ)備一直比較高，1993年曾達(dá)到43%，也沒有抵御住金融危機(jī)。其原因有二：第一，馬國外匯儲(chǔ)備表現(xiàn)為只持有一種以外幣表示的金融債權(quán)，不利于對沖風(fēng)險(xiǎn)。第二，在外匯儲(chǔ)備增加的同時(shí)相應(yīng)地?cái)U(kuò)大了貨幣供應(yīng)量。

近10年來，中國外匯儲(chǔ)備持續(xù)快速增長，截至2007年第三季度，外匯儲(chǔ)備達(dá)到1.43萬億美元，占GDP之比超過40%。中國外匯儲(chǔ)備主要來自貿(mào)易，其中一大部分來自加工貿(mào)易，且與外商投資企業(yè)為主，技術(shù)含量低，能源材料消耗大，缺乏自主品牌和核心技術(shù)，附加值低。同時(shí)，外商投資企業(yè)未分配及已分配未匯出利潤等潛在對外負(fù)債數(shù)額較大。這與馬來西亞當(dāng)時(shí)的情況相似。一旦未來國際金融市場發(fā)生較大動(dòng)蕩，市場預(yù)期發(fā)生逆轉(zhuǎn)，跨境資本很可能大量流出，增加遭受外部沖擊的可能。此外，外匯儲(chǔ)備增長過大增加了國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的復(fù)雜性，影響物價(jià)長期穩(wěn)定的同時(shí)，造成國內(nèi)資金泛濫，加大了宏觀調(diào)控的難度，增加了投資反彈的泡沫壓力。因此，大額順差與大額逆差同樣都存在風(fēng)險(xiǎn)因素，值得高度重視。

5.產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

金融危機(jī)從根本上講是由產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)性矛盾積累和演化而來的，所以說，研究各國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的分布對正確判斷金融危機(jī)是很重要的。我們比較了1995/2005和1996/2006連續(xù)兩年產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)情況，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：中國目前的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與金融危機(jī)前東亞5國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)很類似，因此，從某種意義上講，中國存在發(fā)生金融危機(jī)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

6.短期外債占外債總額的比重

短期外債占外債總額的比重用于衡量外債是否處于安全范圍之內(nèi)。按照國際慣例，短期外債占外債余額的比重不超過25%才被視為是安全的。我們通過數(shù)據(jù)比較：亞洲金融危機(jī)之前，亞洲5國的短期外債占外債總額的比重都顯著增加了，且泰國和韓國已經(jīng)明顯超過了警戒線25%，接近60%，預(yù)示金融危機(jī)的爆發(fā)。

中國自2001年至今，該指標(biāo)均超過警戒線，且呈現(xiàn)出遞增趨勢，以2006年最大，達(dá)到了56.85%，該指標(biāo)亦說明目前的中國短期內(nèi)需要償還的債務(wù)很多，抵御金融風(fēng)險(xiǎn)的能力較弱。

二、美國次級債務(wù)危機(jī)對中國的影響分析

1.對國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的影響

通過美國財(cái)政部近日公布的研究報(bào)告顯示，截至2006年6月底，中國機(jī)構(gòu)購入的美國按揭債券總額為1075億美元，占亞洲國家購入總量的47.6%。通常，次級按揭債券在整個(gè)按揭債券市場中的占比接近15%。如果單純按照該比例推算，中國機(jī)構(gòu)購入的美國次級按揭債券接近160億美元。中國的金融企業(yè)購買了美國次級按揭債券，但這些銀行的投資規(guī)模并不大，損失規(guī)模不大。

2.對投資者心理等方面的影響

這種影響主要表現(xiàn)在心理因素、熱錢流向、管理層的判斷、國內(nèi)企業(yè)的效益和加息等方面。對投資者心理，次貸危機(jī)會(huì)對投資者信心造成一定的影響，引發(fā)市場投資者信心低落，對風(fēng)險(xiǎn)類資產(chǎn)的偏好度降低。歐美股市大跌就是這種悲觀情緒的集中體現(xiàn)。同時(shí)，次貸危機(jī)會(huì)使人們對未來經(jīng)濟(jì)增長信心下滑、減息預(yù)期增加，導(dǎo)致美元匯率可能受到打擊。因?yàn)槭袌鲱A(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)很有可能再度降低利率，減輕次級債各方壓力，緩解危機(jī)升級。

3.中國出口企業(yè)受美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的影響

對于外貿(mào)依存度非常高的中國經(jīng)濟(jì)來說，在內(nèi)需的替代作用還沒有完全展開的情況下，如果有美國經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致的世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)發(fā)生，中國很難獨(dú)善其身。隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程，中國經(jīng)濟(jì)增長與國際市場早已緊密相連。如果次貸危機(jī)進(jìn)一步惡化而拖累美國經(jīng)濟(jì)，那么就可能導(dǎo)致美國消費(fèi)減少，進(jìn)而給中國出口產(chǎn)品造成壓力，最終影響境內(nèi)上市公司業(yè)績。匯豐銀行在2007年年初發(fā)表的一份報(bào)告認(rèn)為，目前中國的出口有60%是輸出到發(fā)達(dá)國家，其中美國就占了28%，因此美國經(jīng)濟(jì)的放緩將使中國的出口增長受到壓力。

4.對我國房地產(chǎn)市場的影響

美國的房地產(chǎn)與中國有著密不可分的聯(lián)系。美國房地產(chǎn)市場同樣是在低利率、流動(dòng)性過剩的情況下形成泡沫，泡沫又在高利率和經(jīng)濟(jì)走軟的情況下被擠破。前車之鑒，美國房地產(chǎn)市場的問題，可能讓管理層加大對房地產(chǎn)市場的控制力度，避免形成惡性泡沫。隨著“住房按揭貸款是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的神話的破滅，居民按揭貸款的潛在風(fēng)險(xiǎn)暴露無遺，這種資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)性受到了嚴(yán)重質(zhì)疑。從這個(gè)意義上來說，對中國有很大警示。

三、基本結(jié)論及政策建議

1.嚴(yán)格防范房地產(chǎn)金融危機(jī)的產(chǎn)生

由于住房市場的高風(fēng)險(xiǎn)性和周期性的存在，住房金融市場是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)市場，其產(chǎn)生的機(jī)制與影響力必須引起高度的重視。準(zhǔn)確測定住房金融市場的風(fēng)險(xiǎn)，評估政府政策對住房市場的作用，以及合理權(quán)衡金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)與收益，是降低住房金融市場風(fēng)險(xiǎn)的有效方法。這也應(yīng)當(dāng)是我們在向市場上推行新的金融衍生產(chǎn)品時(shí)，所應(yīng)采取的方法。

2.加強(qiáng)審慎的監(jiān)管體系

根據(jù)中國目前實(shí)施監(jiān)管的現(xiàn)狀，應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)從制度上完善監(jiān)管體系，加強(qiáng)監(jiān)管部門的協(xié)調(diào)運(yùn)作和權(quán)力制約，改進(jìn)和完善監(jiān)管手段，培育金融監(jiān)管體系運(yùn)轉(zhuǎn)的微觀金融基礎(chǔ)，加強(qiáng)金融系統(tǒng)內(nèi)部監(jiān)管與外部監(jiān)管的有機(jī)結(jié)合。

3.完善和穩(wěn)定金融體系

一個(gè)“好的”金融系統(tǒng)應(yīng)當(dāng)具備有效的法律體系，良好的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，透明的金融制度，有效的資本市場和規(guī)范的公司治理。中國要正確處理好改革途徑和目標(biāo)的關(guān)系。上市是銀行治理結(jié)構(gòu)調(diào)整的一種手段，不是改革的目標(biāo)；要統(tǒng)籌規(guī)劃，分步實(shí)施，突出重點(diǎn)，穩(wěn)步推進(jìn)。要著力解決好農(nóng)村和中小企業(yè)融資難的問題，促進(jìn)投資結(jié)構(gòu)的改變，促進(jìn)增長方式的改變，促進(jìn)內(nèi)需的增加。

4.建立金融危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)

金融危機(jī)往往是金融風(fēng)險(xiǎn)積累的結(jié)果，因而事先監(jiān)控金融風(fēng)險(xiǎn)，將金融危機(jī)化解于未然極為重要。中國要結(jié)合國情，加快建立金融危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)和應(yīng)急機(jī)制。對于金融體系中的風(fēng)險(xiǎn)因素，尤其是導(dǎo)致金融危機(jī)產(chǎn)生的潛在因素，如通貨膨脹、匯率、銀行體系風(fēng)險(xiǎn)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都應(yīng)當(dāng)納入金融危機(jī)的預(yù)警系統(tǒng)。

當(dāng)前釋緩流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)急措施，擬可以考慮以下四個(gè)方面：一是適當(dāng)控制建立新基金和IPO上市的節(jié)奏。二是限制公共資金和銀行貸款進(jìn)入股市。特別是限制違規(guī)資金進(jìn)入股市。三是加強(qiáng)監(jiān)管和信息透明度。當(dāng)前要特別加強(qiáng)對證券公司、基金公司規(guī)范運(yùn)作情況的監(jiān)管，加強(qiáng)對上市公司信息披露的監(jiān)管，提高透明度；加大對各類違法違規(guī)行為的查處力度，增大行為主體的違規(guī)成本。四是加強(qiáng)金融知識(shí)宣介。要將投資者教育作為一項(xiàng)長期持續(xù)的工作，在各個(gè)層面加強(qiáng)投資者教育，加強(qiáng)投資者對于金融知識(shí)的學(xué)習(xí)，加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)意識(shí)。從根本上說，防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，必須進(jìn)一步深化改革，建立健全中國現(xiàn)代金融體系，在金融市場、金融制度、金融工具和金融機(jī)構(gòu)方面有新的發(fā)展，使社會(huì)資源真正能夠合理有序的流動(dòng)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，促進(jìn)增長方式的改變。

(作者單位：江蘇省體育裝備中心)