論證券內幕交易主體的范圍

劉　珂　趙　威

內容提要 內幕交易是指內幕人利用所掌握的、尚未公開的內部信息進行證券交易，或者其他人員利用違法獲得的內幕信息進行證券交易。對內幕交易的認定必然涉及到對內幕交易主體，即內幕人的認定。本文試以美國法上關于內幕交易的理論與實踐的發展、變化為線索，揭示了內幕人的內涵和外延，并歸納出判斷內幕人范圍的相關標準。

關鍵詞 內幕交易 內幕人 認定標準

〔中圖分類號〕D922287 〔文獻標識碼〕A 〔文章編號〕0447-662X(2009)02-0063-09

一、導言

內幕交易(注:在我國，內幕交易也稱為“內部人交易”，“內線交易”，“內情者交易”，是指內幕人利用所掌握的、尚未公開的內部信息進行證券交易，或者其他人員利用違法獲得的內幕信息進行證券交易。內幕交易主要由交易主體、內幕信息和內幕交易行為三個要素構成。葉林著：《證券法》（第二版），中國人民大學出版社，2000年，第288－289頁。)，英美法稱之為Insider Trading或Insider Dealing。(注:以美國為代表的一些國家，如美國、加拿大、澳大利亞等，內幕交易被稱為Insider Trading；在以英國為代表的歐洲國家和一些受英國法影響比較大的國家和地區，如印度、香港等地，內幕交易被稱作Insider Dealing。其實質并無本質上的不同。)根據布萊克詞典，“Insider Trading”是指公司職員、董事和持有公司10％以上股份的登記在冊股東買賣證券的行為，(注:See Blacks Law Dictionary (Fifth Edition),P717. “Insider trading: Buying and selling of corporate shares by officer, director ,and stockholders who own more than 10% of the stock of a corporation listed on a national exchange. Such transaction must reported monthly to Securities and Exchange Commission.”)“Insider”則是指知悉大眾不知道的事實的人，(注:See Blacks Law Dictionary (Fifth Edition),P715-716. “Insider : with respect to federal regulation of purchase and sale of securities, refer to anyone who has knowledge of facts not available to general public.”)即內幕交易的主體。單從這兩個概念來看，內幕交易的主體似乎只限于“公司職員、董事和持有公司10％以上股份的登記在冊股東”。然而，隨著證券法律實踐的發展，這一定義已無法滿足對內幕交易進行法律規制的需要，內幕交易主體的范圍隨著各國的司法實踐，特別是英美法國家判例法的發展而不斷擴大,(注:英美證券法之所以用"insider"，是因為內幕交易最初主要是公司內部人利用內幕信息進行證券交易的行為。隨著證券市場的發展，內幕交易的主體范圍不斷擴大，已經包括了原來不被認為是內幕人的公司外部人（outsider）。)“內部人”和“外部人”的界限變得越來越模糊，“似乎（對）內幕交易主體（范圍）的界定已經擴大到能抓住任何利用未公開信息交易的人”(注:See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”. P7. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)。

因此，鑒于上述發展，為了更好的規制內幕交易行為，明確內幕交易主體“Insider”的概念、厘清“Insider”的范圍十分關鍵。本文試從內幕交易的相關理論和案例及其發展入手，以期對內幕交易的主體范圍有一個明確的理解。

二、關于“Insider”

在我國學術界，內幕交易主體被稱作“內幕人員”、“內部人”、“知內情者”、“內幕人”等，我國原《證券法》使用“知情人員”這一術語，修改后的《證券法》稱之為“知情人”。從對內幕交易主體稱謂的不同表述來看，要么突出身份特征，如“內部人”或“公司內部人”，強調因其身份、地位、職務等原因容易接近內部信息，這主要是指承擔公司管理事務的人，如董事、監事和高級管理人員；要么突出交易主體掌握信息的情況，如“知情人”、“知內情者”，強調主體“掌握”或“占有”“內情”或“內部信息”。前者側重于描述相關人員的職位，無法準確涵蓋公司股東、實際控制人、中介機構及從業人員、監管機構及其工作人員，也難以清晰表達相關人員掌握內幕信息的情況；(注:葉林著：《證券法》（第二版），中國人民大學出版社，第295－296頁。)后者側重于強調只要掌握了尚未公開的、可能影響市場價格的重大信息，不論其如何獲得這些信息，都應當屬于知情人——這種表述雖然突出了內幕信息的重要性，但卻不能清楚的表達內幕交易主體與公司、公司信息、其他股東、發行人等之間的關系。

眾所周知，美國是最早開始規制內幕交易的國家，美國法本身并沒有對內幕交易主體做出明確的定義，其對內幕交易及交易主體的認定是通過一系列的司法實踐確立的，這些司法實踐在世界范圍內產生了巨大的影響，并逐步衍生出了認定內幕交易主體的一些方法和原則，最基本的認定方法是“人身聯系法”（person connection approach）和“信息占有法”（information connection approach）。其中，“人身聯系法”通過考察相關人員與證券發行人之間的關系來定義“Insider”；而“信息占有法”則不考慮相關人員與證券發行人之間的關系，任何人只要擁有重要的（material）、具有價格敏感性的（price-sensitive）信息就會被定義為“Insider”。(注:See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.abstract.p1. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)實踐中，不同的國家或地區會適用不同的方法，有的適用“人身聯系法”，如日本1998年《證券交易法》規定相關人員獲得內幕信息是因為其履行職責、自身擁有的權力、加入或履行契約，將被認定為“Insider”；有的國家適用“信息占有法”，如根據澳大利亞2001年《澳大利亞公司法》，任何人只要占有（possesses）內幕信息，而且其知道或應該知道該信息為內幕信息，將被認定為“Insider”；還有的國家如英國，共同適用上述兩種方法認定“Insider”。(注:See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.p9-13. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)因此，拋開“Insider”的范圍不論，僅考察其認定方法，“Insider”不僅應包括前面提到的側重人身關系的表述，也應包括側重信息擁有情況的表述。

相對于英美等國成熟的證券市場體系和證券市場法律規制體系，我國的證券市場發展較晚，對證券市場的法律規定也顯得有些滯后，要學習的地方還有很多。因此，在金融市場日益國際化的今天，就法律語言的表述來看，對“Insider”的中文表述應與國際接軌。筆者認為最能突出“Insider”含義的中文表述應為“內幕人”，其中“內”相對于“外”，既能體現公司內人員與公司的特殊關系，即與公司外人員不同，也能體現其易于獲得內部信息；“內幕”則給人機密、神秘之感，更是體現“內部信息”的最佳表述，因為是“內幕”，一般人不易獲取。

三、內幕人的范圍

內幕人是指掌握尚未公開的（unpublic）、重要的（material）、具有價格敏感性（price-sensitive）信息的人。根據對內幕人的內涵和外延界定不同，各國立法大致可分為三類：第一類國家在法律上沒有對內幕人的范圍做出界定，如巴西、瑞典等；第二類在法律上對內幕人做出界定，但僅限于傳統內幕人，如意大利、荷蘭；第三類國家和地區對內幕人的界定較為寬泛，并嚴格禁止內幕交易，以美國為代表，包括英國、法國、日本等。(注:常鐵威：《證券內幕交易立法比較研究》，《中外法學》，1995年第5期。)可見，關于對內幕人的范圍認定，不同法域、不同國家或不同地區有一定的區別。然而，各國立法并非是一蹴而就，而是通過漫長的司法實踐，在推理、反駁、實踐的循環往復中逐步確立。

（一）傳統內幕人（traditional insiders）

傳統內幕人，一般認為包括以下幾類人：（1）董事、監事和高級管理人員；（2）股東控股；（3）雇員；（4）配偶、家庭中的直系親屬、家庭信托人。

（1）董事、監事、高級管理人員和控股股東

董事、監事、高級管理人員和控股股東作為傳統內幕人一方面由于自身特殊的職務和地位可以方便地直接或間接獲得非公開的、重要的、能夠影響證券市場價格的、為公司目的而非個人目的的信息，如果允許其利用內幕信息進行交易而不予披露，具有內在的不公平性(注:In re Cady. Robert, 40 S.E.C.(1961). http://caselaw.findlaw.com.)；另一方面他們能夠利用股權控制公司，如控股股東能夠影響董事會的決策，控股股東(注:關于非控股的大股東是否屬于傳統內幕人范圍，學界觀點曾有分歧，在Feldman v. Simkins Indus.Inc.案中，法院認為持有公司14％股份的大股東不屬于內部人，通常公司董事、高級管理人員、控股股東或那些因特殊關系而獲得內幕信息的人才具有內幕人身份。判斷某人是否具有內幕人身份的標準，就看其是否有權獲得旨在為公司目的、而非個人利益的機密信息。本案中，持有14％股份的大股東并沒有這種權利。判斷大股東是否屬于內幕人，其一是要看其是否有權獲得重要信息，其二是要看是否存在有權獲得重要的非公開信息的一種特殊關系。因此，控股股東肯定屬于傳統內部人，而大股東則不一定屬于內幕人。參見楊亮：《內幕交易論》，北京大學出版社，2001年，第143－144頁。)應承擔和董事一樣的義務，應該對公司、交易對手和潛在股東承擔“信義義務”（fiduciary duty）。正是由于上述原因，公司內部人應負有披露重要信息的強制性義務，這些人作為內幕人在獲得內幕信息后，應當將信息予以公布，否則便必須戒絕交易。

早期普通法基于信托關系只追究利用未公開信息從事證券交易的管理人員和董事的責任，而且責任人也僅對公司承擔信托責任，并不對包括股東在內的其他人承擔披露義務。美國早期判例也采用信托責任理論，但逐漸改用信息責任理論，轉向對公平利用信息的維護。(注:翟繼光：《試論證券內幕交易的構成要件》，www.bloglegal.com。)

在Strong v Repide(注:213 US.419,413(1909). http://caselaw.findlaw.com.)案中，美國最高法院為內幕人創設了一種義務，即內幕人應當將重大信息向交易對手披露，從而將內幕人的披露義務超出了僅對公司披露的范圍。在該案中，最高法院的法官認為，內幕人如董事、監事和高級管理人員同股東之間存在一種特殊的關系，這種特殊關系即為信托關系，內部人對股東負有“信義義務”（fiduciary duty）。因此，在進行面對面證券買賣時，內部人應向股東承擔披露義務。(注:See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.p4. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)后來，在Cady，Robert&co.;案中，SEC宣稱10B和10B5規制的對象不僅僅限于作為交易對手方的股東，還應包括潛在的股東。由于潛在的股東在交易前是無法確定的，因此，內部人對潛在股東的披露義務事實上是對整個證券市場的披露義務。SEC還認定，公司股東和通過其在公司的地位而獲取信息的內幕人之間存在信任和信賴關系，這種關系使內幕人負有披露義務，因為這樣才能防止公司內部人利用不公平優勢，來損害不知情的小股東利益。(注:In re Cady. Robert, 40 S.E.C.(1961). http://caselaw.findlaw.com.)因此，在后來的一系列案件中，如在Kardon v National Gypsum co.(注:73F Dupp 798 (ED Pa ,1947). http://caselaw.findlaw.com.)案和Speed v Transamerica Corp.(注:99F Dupp 808 (D Del ,1951). http://caselaw.findlaw.com.)案中，法院認為傳統內幕人，如董事、監事、控股股東地位特殊，能夠接觸到機密的公司信息，應該承擔不得濫用職權謀利的責任。

鑒于此，各國證券法均將董事、監事、高級管理人員和控股股東等歸入內幕人的行列。如美國《證券法》17節規定內幕人指公司董事和高級管理人員，《證券交易法》第10節B和《規則10B5》通過司法判例將董事、監事、高級管理人員和控股股東確認為內幕人。中國《證券法》第74條規定的“知情人”(注:這里“知情人”和“內幕人”意義相同。)：發行人的董事、監事、高級管理人員；持有公司5％以上股份的股東及其董事、監事、高級管理人員，公司的實際控制人及其董事、監事、高級管理人員；發行人控股的公司及其董事、監事、高級管理人員。(注:需要指出的是，上述內幕人不管是否實際持有信息，都推定其持有，無需證明。對于其他外部人員必須實際掌握信息才成為內幕人。賀紹奇：《“內幕交易”的法律透視（理論研究與案例分析）》，人民法院出版社，

2000年，第47頁。)

（2）雇員

傳統內幕人的范圍最早并不涉及公司雇員。在SEC v Taxas Gulf Sulphur Co. (注:Taxas Gulf Sulphur公司的探測隊1963年在加拿大東部公司所屬的土地上發現了豐富的礦藏，在該信息公布以前，公司的副董事長、董事、秘書、工程師、地質教授、律師等人以及得知消息的親友等陸續購入大批本公司的股票，甚至購入"買入選擇權"以圖厚利。這些人最初購入股票的價格在每股17至18美元之間，消息公布后，Taxas Gulf Sulphur公司的股票暴漲，至1968年每股150美元。這些提前購買股票在消息公布后又賣出的人獲得了暴利。401 F 2d 833(2d Cir 1968). http://caselaw.findlaw.com.)案中，上訴法庭指出，任何人占有重大內部信息，必須將其向公眾公開，或者為了維護公司的信用不能公開或選擇不公開時，必須在這種信息保持非公開狀態時戒絕交易或不推薦他人進行交易。更重要的是，該規則同樣適用于那些不屬于內幕人但占有信息的人。由此，10B5規則的適用范圍突破了董事、監事、高級管理人員，可以適用于與公司有特殊關系、分享機密信息的人。(注:See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.p4. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)該案中，美國法院認為雇員在工作中能夠獲得重要的未公開信息，應屬于內幕人。

公司雇員不僅包括高級雇員，還包括一些職級較低的雇員，如打字員等，這些人受聘于公司，通過履行自己的職責也能夠接觸到非公開的機密信息，對公司承擔保密義務，理所應當承擔內幕人的責任。對此，很多國家和地區的法律將這一類人員定位為內幕人，如歐盟的《反內幕交易指令》第2（1）條明確規定，內幕人包括發行人行政管理部門、董事會、監事會的組成人員，持有發行人股本的人員、因其履行雇傭、職業、職責而有途徑獲取內幕信息的人員。(注:盛學軍主編，王衡副主編：《歐盟證券法研究》，法律出版社，2005年版，第183頁。)

（3）配偶、家庭中的直系親屬、家庭信托人

早期的內幕交易法規并沒有將配偶、家庭中的直系親屬、家庭信托人劃到內幕人范圍之內。有的內幕人自身不能利用內幕信息從事證券交易，卻將內幕信息透露給配偶、親屬或朋友，與他們共謀或讓他們代為交易。正是因為這種規避法律的情形促生了將上述人員納入內幕人范圍的問題。

一般認為，將上述人員納入內幕人范圍可基于四種理由：（1）內部人控制著家庭成員或是其信托人；（2）家庭成員之間存在誠信關系；（3）家庭成員之間存在信賴關系；（4）家庭成員之間存在泄漏信息者――接受信息者的關系。(注:L. Loss & J.Seligman, Securities Regulation ,Third Edition, Volume VIII,pp.3590-3591,(1991).轉引自楊亮：《內幕交易論》，北京大學出版社，第204頁。楊亮還認為這四個理由可適用于已離婚的配偶、家庭旁系親屬、內幕人是財產托管人或受益人而無權直接開始交易的家庭信托人。)因此，配偶、家庭中的直系親屬、家庭信托人應被認為是內幕人。正如臺灣《證券交易法》規定，公司董事、監察人、經理人及持股10％以上股東的配偶、未成年子女及利用他人名義持有股票者，且于取得重大消息時，其股份已超過10％，方符合內幕人的條件。(注:賀紹奇：《“內幕交易”的法律透視（理論研究與案例分析）》，人民法院出版社，第61頁。對于公司董事、監察人、經理人及大股東的配偶、未成年子女是否為內幕人，我國證券立法沒有相應規定。按照中國人的習慣，一個家庭的資產是歸為少數人集中管理的，管理者常常是一個人，未成年子女在家庭中很少有經濟支配權，家庭決策權實際上受到主要家庭成員的支配。而且，若一個家庭每個人持股不超過5％，而全家持股加起來超過5％，在家庭集中決策下，也會對證券市場產生一定的影響。再者，現今中國證券市場常常發生公司內幕人利用家庭其他成員進行內幕交易規避法律制裁的情況，若不將公司董事、監察人、經理人及大股東的配偶、未成年子女列為內幕人，無法有效禁止內幕交易。)

（二）臨時內幕人（temporary insiders）

臨時內幕人（temporary insiders），又稱為推定內幕人（constructive insiders）或準內幕人（quasi-insiders），一般是指來自公司外部但與公司存在一定業務關系的非公司內部人員。

在美國判例Dirks v. SEC案中(注:DIRKS v. SEC, 463 U.S. 646 (1983). http://caselaw.findlaw.com.)，腳注14指出：“在特定情況下，如果公司信息合法地透露給為公司工作的承銷商、會計師、律師或顧問，這些外部人（outsider）可能會成為股東的受信人。單是獲得未公開的公司信息并不是產生信義義務的基礎，而是因為他們已經通過開展業務參與到這種特殊的誠信關系中，能夠接觸到僅為公司目的的信息。當此類人違反誠信義務時，他們將被視為泄漏信息者而非接受信息者。由于施加了這種義務，公司必須期望外部人對非公開的信息保密，他們之間的關系隱含了這種責任。”(注:腳注14的原文為：Under certain circumstances, such as where corporate information is revealed legitimately to an underwriter, accountant, lawyer, or consultant working for the corporation, these outsiders may become fiduciaries of the shareholders. The basis for recognizing this fiduciary duty is not simply that such persons acquired nonpublic corporate information, but rather that they have entered into a special confidential relationship in the conduct of the business of the enterprise and are given access to information solely for corporate purposes…….. When such a person breaches his fiduciary relationship, he may be treated more properly as a tipper than a tippee……. For such a duty to be imposed, however, the corporation must expect the outsider to keep the disclosed nonpublic information confidential, and the relationship at least must imply such a duty.參見DIRKS v. SEC, 463 U.S. 646 (1983). http://caselaw.findlaw.com.)可見，與傳統內幕人不同，臨時內幕人是來自公司外部的“外部人”（outsider），在特定情況下，為了與公司更好的開展業務合作或更順利的為公司提供服務，公司會將未向公眾公開的、只用于公司目的的機密信息提供給這些公司外部人。正因為如此，公司對臨時內幕人產生了信任的期待，即信任其將保守公司的機密而不外傳，信賴關系便由此產生。與認定傳統內幕人一樣，與公司存在信賴關系是確定臨時內幕人的重要因素。

臨時內幕人一般是包括保薦人、承銷人、證券交易所、證券登記結算機構、證券服務機構等及其有關人員在內的，因其業務可能接觸或者獲得內幕信息的人員。對此，各國法律也有相關規定，如歐盟《反內幕交易規則協調指令》，因履行雇傭、職業、職責而獲得內幕信息的人應屬于第一內幕人，應承擔戒絕交易的義務。

我國《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第6條規定的臨時內幕人應包括：（1）發行人聘請的律師、會計師、資產評估人員、投資顧問等專業人員，證券經營機構的管理人員、業務人員，以及其他因其業務可能接觸或者獲得內幕信息的人員；（2）由于本人的職業地位、與發行人的合同關系或者工作聯系，有可能接觸或者獲得內幕信息的人員，包括新聞記者、報刊編輯、電臺主持人以及編排印刷人員等；根據《證券法》第74條第6款，臨時內幕人包括：保薦人、承銷的證券公司、證券交易所、證券登記結算機構、證券服務機構的有關人員。臺灣《證券交易法》第157條將臨時內幕人簡述為基于職業或控制關系獲悉消息者。

（三）泄漏信息者（Tipper）與接受信息者(Tipee)

在特定的情況下，內幕人將內幕信息透露給公司外的人員（排除前述因業務關系而合法透露信息的情況），獲得內幕信息的外部人被稱作接受信息者（tippee），透露信息的內幕人被稱作泄漏信息者(tipper)，接受信息者利用獲得的內幕信息從事內幕交易。根據傳統的歸責理論，內幕人只對交易對手或公司有信義義務，其利用內幕信息進行交易才構成內幕交易。而接受信息者與公司或股東之間有時并不存在信義義務，如何確認其從事內幕交易的責任？傳統的特殊關系理論顯然無法使接受信息者承擔內幕交易責任。

為了解決這一漏洞，美國聯邦最高法院在1983年的Dirks v. SEC案(注:Dirks v. SEC, 463 U.S. 646 (1983). http://caselaw.findlaw.com.)中進一步發展了傳統歸責理論，確立了信息泄漏理論，將接受信息者囊括進內幕人的范圍。在該案中，Dirks是紐約一家證券經銷商的投資分析員，Secrist是美國股權基金的前管理人員，他告訴Dirks美國股權基金存在欺詐行為，希望Dirks將其曝光。Dirks通過調查證實確有其事，將這一情況告知《華爾街日報》，同時又告訴了自己的客戶。Dirks的客戶為了避免損失賣出了所持有的股權基金1600萬股的證券。對此，最高法院在對各種事實進行分析后得出結論，接受信息者也應負有披露義務，這一義務衍生于內幕人的披露義務，但前提是：首先，內幕人傳播信息構成對股東誠信義務的違反；其次，接受信息者知道或理應知道內幕人傳播信息違反義務；此外，內幕人通過傳遞信息是否直接或間接謀利(注:該案中，最高法院認為泄漏信息者直接或間接獲得的私利包括：金錢受益；轉換為未來受益的名譽；獲得互惠信息的期望；告訴親朋好友機密后的美好心理感受。)。據此原則，Secrist是Dirks的信息源頭，其向Dirks披露的目的是為了揭露欺詐，自己并未獲得好處。因此，Secrist并不違反義務，Dirks也不負有公開或戒絕義務。信息泄漏理論的確立再一次擴大了內幕人的范圍，將接受信息者納入了內幕交易法規制的軌道。

對于接受信息者是否只限于如Dirks這樣的第一手接受信息者，學界存在爭議。有人認為接受信息者只包括第二次取得信息之人，若接受信息者再將信息傳遞給“后手”，要想指控該“后手”，原告必須證明“后手”有故意；還有學者認為，所有輾轉告知的消息接受者，不管輾轉多少次，都屬于內幕人的范圍。(注:胡光志：《內幕交易及其法律控制研究》，法律出版社，2002年，第84頁。)根據Dirks案確立的原則，只有在泄漏信息者違反誠信義務泄漏內幕信息，并以此獲得私利，接受信息者知道或理應知道這一違反的前提下才應該承擔公開或戒絕義務。因此，理論上，接受信息者再次將內幕信息傳遞給后手，或者該后手再將信息往下傳遞，只要其中有人利用輾轉傳遞的內幕信息進行內幕交易，且其知道或理應知道最初一級信息泄漏者違反了誠信義務，那么參與內幕交易的后手就應當承擔法律責任。這一邏輯從美國法院對“IBM收購蓮花公司內幕交易案”的判決中可以得到證實。在案中，最遠的被告與第一次消息接受者相隔6層關系，第一消息接受者并不知道相隔較遠的接受信息者的身份和姓名，陪審團認為這6層被告均犯有內幕交易罪。(注:丘崢：《美國如何對待內幕交易》，見http://www.newforune.net/200201/21.htm全景網絡?新財富?特寫。轉引自胡光志：《內幕交易及其法律控制研究》，法律出版社，第84－87頁。)Dirks v. SEC案中最高法院也指出，接受信息者在知悉內幕信息后，可能會繼續向他人傳播，由此形成所謂的二級接受信息者（second-tier tippee）、三級接受信息者 (third-tier tippee)等。然而，要證明最初的信息泄漏者違反誠信義務，就必須證明其泄漏信息的目的是為了私利，這一證明是非常困難的，特別是信息傳遞的次數越多，其證明難度就會越大。

日本證券交易法受美國證券法影響較深，其借鑒了美國司法判例中關于接受信息者的概念，將內幕人的范圍擴大到從傳統內幕人處接受信息的人（tippee）。其《證券交易法》第190－2第3款規定，任何從上述的公司內幕人處獲得信息的人同樣將被視為公司內幕人，若其進行內幕交易將受到與上述內幕人同樣的法律制裁。而臺灣《證券交易法》第157條將接受信息者定義為從公司的董事、監察人及經理人、持有公司10％以上股份的股東、基于職業或控制關系獲悉消息者處獲得消息者。

(四)盜用信息者（Misappropriation）

從對上述所有類型內幕人的認定可以看出，認定內幕人的標準逐漸從“信義義務”向“信息占有”轉化，內幕人的涵蓋范圍逐漸從“公司內幕人”向“外部人”擴張。這些趨勢都體現出內幕交易法制從簡到繁、從“松”到嚴、從內向外的擴張趨勢，不斷彌補既有理論的漏洞和缺陷，似乎大有將所有利用內幕信息進行證券交易的人都納入管制軌道的趨勢，而盜用理論（misappropriation theory）的提出和發展更是加強了這一趨勢。

在Chiarella案(注:Chiarellav. U.S. 445 U.S. 222 (1980). http://caselaw.findlaw.com.)中，依照信義義務理論Chiarella對發行公司和股東不承擔信義義務，因此其行為并不構成欺詐。對此，首席法官Burger持反對意見。他認為：如果一個人不是由于出眾的經歷、遠見和勤奮，而是通過非法途徑利用非公開信息進行交易，會產生10B項下的法律責任；基于盜竊得來的非公開信息進行證券交易的投資者，擁有不正當交易的優勢，其行為除了以別人的損失為代價謀利外，顯然沒有任何其他有用的功能。因此，Burger認為，竊取內幕信息進行內幕交易違反10B5規則。這一觀點在當時并未被大多數法學者采納，但卻成為了盜用理論（misappropriation theory）的基礎。在Carpenter v US(注:Carpenter v US.484.US.19(1987). http://caselaw.findlaw.com.)案中，R.Froster Winans是一家華爾街日報咨詢專欄的撰稿人，該報規定專欄內容在發表以前屬于該報的機密情報，而Winans卻與他人串通，利用該專欄尚未公開的情報進行證券交易。對此，法院認為案中未公開的信息屬于日報的財產，Winans等人竊取該信息進行交易，違反了雇主要求保密的誠信義務，應該受到法律的懲罰。本案雖然提到了盜用理論，但最高法院最后卻以四比四的投票結果未予采納，而且，在后來的一些案例中，盜用理論也未被認可。(注:第四和第八巡回上訴法庭分別在United States v Bryan案和United States v OHagan案中認為：“竊取理論”僅要求對信息源構成誠信義務的違反而并不要求對證券交易的對方造成欺詐，從而不滿足規則10B5的要件，因此認為該理論站不住腳。見李茂強：《內幕人交易的規制理論與內幕人的范圍――以美國法為比較分析的素材》，《河北法學》，第22卷第4期。又見楊亮：《內幕交易論》，北京大學出版社，第167頁。)直到United States v OHagan(注:United States v OHagan. 本案中，Grand Met公司打算收購Pillsbury公司，聘請Dorsey&Whitney;法律事務所為代理人。OHagan系該律師事務所合伙人，其并未直接參與此收購代理業務，在收購計劃被公布之前，OHagan利用該收購信息從事了證券交易。)案，美國聯邦最高法庭才最終確認了盜用理論。最高法院認為，OHagan違反了對其所屬律師事務所及事務所客戶的誠信義務，將客戶的信息用于牟取私利，構成了與證券交易有關的欺詐。法院還指出，盜用信息者的欺詐行為雖針對信息來源，并非直接針對交易對方，但損害性后果卻體現在交易對方身上。因此，盜用信息從事證券交易違反了10B5規則。據此，法院判決OHagan違法。

根據盜用理論，商業機密信息屬于他人財產，擁有者為該信息花費了資源，應對其享有排他的權利，這種權利應該受到保護，任何公司的董事、官員、職員未經授權都不能泄漏或使用該信息，否則就是一種竊取行為。任何從信息擁有者處取得內幕信息的公司、機構及其雇員，應該負有不泄漏和不使用該信息的義務。(注:正因為盜用理論確認了內幕信息的私有性，有人稱其為財產權說。賀紹奇：《“內幕交易”的法律透視（理論研究與案例分析）》，人民法院出版社，第192頁。)因此，盜用理論突破了原有歸責理論的信賴關系范圍，逐漸成為認定內幕人的身份、規制內幕交易的有效工具。事實上，任何從事內幕交易的人，不論是與公司、股東存在信賴關系的“內部人”，還是與公司、股東無特殊關系的“外部人”，都存在未經許可使用未公開信息的問題，(注:有人認為盜用理論也存在一些例外，如：公司或其他信息源愿意授權他人使用內幕信息進行交易；利用內幕信息交易的人事先告知信息擁有者，其將進行交易，這樣就不存在違反義務的問題。有學者指出這一認識是一種自私的看法，因為這樣會損害市場的公平和效率，從而使證券交易從屬于雇主和雇員的內部安排。See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.p7. 還有人對以盜用理論作為內幕交易的歸責原則頗有微辭，他們認為該理論所維護的不是證券交易法規所追求的證券市場的公平與誠信，而是維護私人的財產權益。見賀紹奇：《“內幕交易”的法律透視（理論研究與案例分析）》，人民法院出版社，第194頁。對此，筆者認為，對法律理論的認識應該放到怎么去認識、解釋和解決實際問題上，盜用理論的適用彌補了傳統理論的缺陷，起到了規制內幕交易的應有作用，對于維護市場公平和效率十分重要。)從這個方面來看，盜用理論似乎可適用于一切內幕人。

我國《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第13條規定：內幕人獲得內幕信息包括合法途徑獲得和非法途徑獲得，以不正當手段獲得內幕信息者若泄漏信息內容、從事內幕交易或建議他人根據該內幕信息從事內幕交易，視具體情節，承擔與《辦法》第6條所列內幕人從事內幕交易相當的責任。其中以不正當手段獲得內幕信息即為盜用信息者。

四、關于內幕人的認定標準

對于內幕人范圍的認定，實質上是確定哪些人該遵守內幕人的義務，這主要涉及確定內幕人應遵循什么樣的標準。最初的標準是看相關人員與公司和股東之間是否存在“信義義務”，如傳統內幕人、臨時內幕人，他們要么因為自己在公司的身份、地位、職位，與公司和股東存在特殊關系，要么與公司存在業務關系，必須遵守職業道德，不得濫用和肆意傳播公司機密。隨著判例法的發展，判斷內幕人的標準逐漸從“人身關系”論向“信息占有”論轉化，如對接受信息者的規制，信息的傳播和占有成為判斷接受信息者的實質標準之一，但必須考察信息泄漏者的相關義務。在后來出現的盜用信息理論中，只要盜用他人商業機密從事證券交易，便要承擔內幕交易責任，而不用考慮其是否與公司股東存在信義義務。因此，可以看出，內幕人的判斷標準應包括“人身關系”和“信息占有”兩種。

（一）“人身聯系標準”

“人身聯系標準”的邏輯是，內幕信息的源頭在公司，內幕信息在公開之前首先會為與公司有特定關系的人獲得，與公司關系越接近的人，就越容易獲得內幕信息，如傳統內幕人，公司的董事、監事、高級管理人員或控股股東由于其所處的位置，使其能夠直接或間接地優先于其他人獲得公司內幕信息。而內幕信息的傳遞也是從公司內部向公司外部傳播。正是由于這個原因，最早的內幕人只包括公司內部人。因此，以公司為中心，內幕人由內向外依次為公司內部人員、控股股東、與公司有業務關系的臨時內幕人、從上述人那里獲得內幕信息的信息接受者以及盜用信息者。“人身聯系標準”著重考察相關人員與公司是否存在特定的聯系。

（二）“信息占有標準”

內幕交易是指內幕人利用所掌握的、尚未公開的內部信息進行證券交易，或者其他人員利用違法獲得的內幕信息進行證券交易。內幕人則是指掌握尚未公開的、重要的、具有價格敏感性信息的人。可見，內幕人的特點之一就是掌握內幕信息，從這一點來看，內幕人的身份并不是唯一的判斷標準。“信息占有標準”主要考察相關人員掌握內幕信息的事實，并以此來確定內幕人的身份。

（三）對“標準”的思考

縱觀兩種標準，“人身聯系標準”通過考察相關人員在公司的身份或與公司的聯系來確認內幕人，可以非常直觀地界定內幕人的外延，但這種標準只關注與公司有關的人員，無法涵蓋對公司和股東不承擔義務的內幕人，如盜用信息者。而且就掌握內幕信息的事實而言，并非所有的傳統內幕人都必然會獲得內幕信息，特殊情況下，他們也可能未獲得內幕信息，相反，沒有任何身份或與公司沒有任何關聯的人員，則可能確實獲得了內幕信息。如果完全拘泥于人的身份或與公司的特定聯系，反內幕交易法定然會冤枉好人，而放縱罪惡。(注:胡光志：《內幕交易及其法律控制研究》，法律出版社，第94－95頁。)因此，有些國家在確定內幕人的身份時明確規定，如果要指控公司的董事或管理人員進行內幕交易，必須舉證他們持有內幕信息。(注:如日本1988年證券交易法。賀紹奇：《“內幕交易”的法律透視（理論研究與案例分析）》，人民法院出版社，第55－56頁。)而且，一般而言，根據“人身聯系標準”所制定的法規主要是通過列舉的方式，明確規定哪些人因為和公司存在關聯關系而落入內幕人的網羅之中。這樣就要求法規盡可能制定的詳細，將所有潛在的內幕人都明確的予以列舉出來，從而形成龐大且復雜的條款，稍有不慎，便會有漏網之魚。(注:See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.p15. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)

根據“信息占有標準”，不管相關人員是否與公司和股東有關，只要掌握內幕信息，便屬于內幕人。這一方法有利于擺脫證明關聯關系存在的困境，只需將掌握內幕信息的事實作為唯一的證據，便可準確的認定內幕人的身份，從而大大簡化了認定內幕人的程序，避免了冗長繁雜的名單式立法。然而以占有信息為實質性標準并非沒有疑問。如有些人通過自己的智力勞動，對實際情況分析得當，準確的判斷出了公司信息，若要其和盜竊信息者同樣承擔戒絕交易的責任，便造成不公。此外，用“信息占有標準”來確認內幕人，首先必須證明相關人員掌握的確實為內幕信息，這必然會涉及到如何界定內幕信息。如若對內幕信息的界定恰當可行，“信息占有標準”便可得以適用，若對內幕信息的界定存在問題，“信息占有標準”可否適用便存在疑問。然而，何謂內幕信息，實踐中還存在爭議。(注:有人認為“內幕信息“的概念不清晰，部分是因為法律對其界定不明確。See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.p17. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)因此，“信息占有標準”并非像一些學者認為的那樣，增加了內幕人外延的確定性，是徹底厘清內幕人概念的唯一出路。(注:胡光志在其著作《內幕交易及其法律控制研究》中認為“獲知或已掌握內幕信息”是作為內幕人的本質屬性或最根本的認定標準，也是從邏輯上徹底厘清內幕人概念的唯一出路。筆者對此持不同意見。參見胡光志：《內幕交易及其法律控制研究》，法律出版社，第96頁。)

因此，對于上述關于內幕人的認定標準，簡單的評判其是否合理是不科學的。就其功能而言，兩種標準在界定誰是內幕人的問題上都有可取之處，世界各國的法律實踐就是最好的證明——“人身聯系標準”和“信息占有標準”同時被許多國家的立法所采納。而且，這兩個標準并不沖突，也不存在相互限制的問題，他們作為內幕人的認定標準是相輔相成的。

關于如何認定內幕人，有人給出了相對可行的答案，即“單適用‘人身聯系標準和‘信息占有標準其中任一標準并非最好的選擇……為了簡化條款和減少不確定性，最好的方式也許是以‘信息占有標準為基礎并兼采‘人身聯系標準，來界定內幕人。”(注:See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.p17. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)所以，我們認為，不能僅僅適用任何一種標準作為確定內幕人的根本方法，針對其弊病，我們也不能對這些標準簡單的予以舍棄，而是要最大化發揮現有標準的功能和效用，使內幕人的涵蓋范圍盡可能全面，這樣才能在現有的基礎上更好的禁止內幕交易。

五、小結

如前所述，在美國法上，當年那顆“種植在1934年法實踐土壤里的內幕交易規則的種子”(注:See Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”.p3. http://www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf)，如今已經變成了枝繁葉茂的大樹。對于內幕人范圍的認定，美國主要是通過SEC和法院的具體實踐來實現，其司法判例對其他國家和地區的立法及實踐產生了巨大的影響，并成為世界其他國家和地區制定反內幕交易立法的重要參考。

從美國司法上對內幕交易案件的審判來看，內幕人的范圍大有不斷擴展的趨勢。伴隨著內幕交易的歸責理論不斷演進和發展，內幕人的外延也在不斷擴大，內幕人從傳統的公司內幕人，如公司的董事、監事、高級管理人員等，擴大到臨時內幕人、接受信息者，進而擴展到任何非法盜用信息的人，原先所謂的“外部人”逐漸被囊括進內幕人的范圍內。而且，確定內幕人的標準也逐漸從單純的“人身聯系標準”發展到“信息占有標準”，這兩個標準至今仍是各國確認內幕人身份的重要考察方法。

此外，還需要指出，對內幕人的認定和對內幕交易的認定應加以區別。內幕人是指掌握尚未公開的（unpublic）、重要的（material）、具有價格敏感性（price-sensitive）信息的人，包括因其職業、職責、業務或控制關系而正當地獲取公司內幕信息的人，還包括以不正當手段獲取內幕信息的人。內幕人獲得內幕信息并不必然進行證券交易，因此也不必然受到內幕交易法規的制裁。對內幕人的認定只是確定內幕交易的要素之一，兩者不可混為一談。(注:這一問題也可見其他學者的論著，如胡光志：《內幕交易及其法律控制研究》，法律出版社，第96-97頁。)

參考資料

1，葉林著：《證券法》（第二版），中國人民大學出版社，2002年版。

2，常鐵威：《證券內幕交易立法比較研究》，《中外法學》，1995年第5期。

3，楊亮：《內幕交易論》，北京大學出版社，2001年版。

4，翟繼光：《試論證券內幕交易的構成要件》，www.bloglegal.com。

5，賀紹奇：《“內幕交易”的法律透視（理論研究與案例分析）》，人民法院出版社，2000年版。

6，盛學軍主編，王衡副主編：《歐盟證券法研究》，法律出版社，2005年版。

7，胡光志：《內幕交易及其法律控制研究》，法律出版社，2002年版。

8，李茂強：《內幕人交易的規制理論與內幕人的范圍——以美國法為比較分析的素材》，《河北法學》，第22卷第4期。

9，Z Zu and M.A. Berkahn , “The Definition of “Insider” in Section 3 of The Securities Markets Act 1998: A Review And Comparison With Other Jurisdiction”， www-accountancy.massey.ac.nz/docs/Discussion%20Paper/218.pdf。

作者單位：中國政法大學國際法學院

責任編輯：心 遠