土地儲備機構拓展融資方式研究

摘要:資金一直是制約土地儲備機構運行和發展的“瓶頸”，拓展土地儲備機構的融資渠道具有很強的現實意義。土地儲備機構都因背負著巨額的銀行貸款而舉步維艱。與此同時，國內存在大量閑置的社保資金、金融資金和社會資金難以找到風險較小的投資渠道，國際資本在一些新興市場尋找良好的投資機會。土地儲備機構籌集到資金后，可做長期的儲備規劃，有利于城市的發展。土地出讓后將部分收益支付給投資者，可讓廣大群眾享受到經濟發展、土地增值帶來的好處。這些均為土地儲備機構開創了新的融資渠道。

關鍵詞:土地儲備;融資風險;融資方式

中圖分類號:F830文獻標志碼:A文章編號:1673-291X(2010)04-0029-02

前言

中國從1996年開始實施土地儲備制度，隨著土地儲備制度的深入發展，土地儲備資金的需求規模不斷增大，現行土地儲備制度的融資能力不能滿足土地儲備巨額資金需求的矛盾將越來越突出，因此，迫切需要探尋新的融資方式，為土地集中收購和統一開發經營提供充足的資金保障。

中國資本市場初具規模，證券投資市場也逐步走向成熟和規范，目前已形成了千家證券公司，組成了證券發行市場和深滬交易所，上市品種包括股票、國債、企業債券、可轉換債券等，市場規模不斷擴大。與此同時，居民儲蓄存款余額節節攀升，2007年已達到17. 25萬億元，2008年達到21.79萬億元。①社會公眾和機構投資者不僅數量龐大而且投資意識增強，證券市場的潛在投資需求十分巨大，土地儲備采用證券化方式融資具有廣闊的發展前景。此外，保險基金、社會資金、國外資金和其他資金也為土地儲備提供了融資渠道。

一、土地儲備現有融資方式的局限性

目前土地儲備機構土地收購資金來源主要有三種方式:財政撥款、銀行抵押借款和土地出讓金收益。

1.財政撥款的局限性。財政撥款雖然具有無償性和無風險性，但同時也具有:(1)不確定性。政府對土地儲備機構的撥款受諸多因素的影響，撥款的數量帶有很大的不確定性。(2)有限性。由于城市政府的財力有限，所以分配給土地儲備中心的財政撥款數量也是有限的。(3)撥款時間和交易時間的錯位性。政府撥款時間往往與土地儲備所需資金的時間不一致，會導致資金缺口。

2.銀行貸款的局限性。通過銀行貸款來籌集土地儲備資金也存在許多不足:(1)銀行貸款的期限與儲備土地的運營周期不配套。銀行貸款周期一般為0.5～1年，而儲備土地的運營周期一般為2～5年甚至更長。中國人民銀行發布的《關于進一步加強房地產貸款業務管理的通知》規定，商業銀行對土地儲備機構發放的貸款明確為抵押貸款，貸款額度不得超過所收購土地評估價值的70%，貸款期限最長不得超過兩年。對于土地收購儲備機構來說，這無疑是雪上加霜。(2)銀行貸款的利率高，土地收購儲備資金需求量大，利息支付總額高，增加了土地儲備的財務成本，加重了土地儲備機構的財務負擔，不利于籌集長期的土地儲備基金。(3)銀行貸款政策受金融政策和經濟環境的影響較大，貸款來源不穩定。

3.土地出讓金收益的局限性。這種融資方式有如下幾個特點:一是風險性，在經濟蕭條時期，土地轉讓市場可能發生供大于求的狀況，所以帶有一定的風險性。二是數量有限性，土地儲備收益中僅有一部分可以用做土地儲備資金用來征購和整理新的土地項目，另外一部分用于維持土地儲備機構的日常開銷、償還貸款、增加財政收入等用途。各地政府都規定將土地出讓金收益的一定比例用以補足土地儲備資金，但這個比例是2%～5%之間，比例很小，而且儲備機構還經常儲備土地用以修建基礎設施和城市綠化等，這些土地根本沒有土地出讓收益。所以，僅僅依靠這部分資金來擴大土地儲備業務，是遠遠不夠的。

二、拓展土地儲備融資方式的思路

(一)土地資產證券化

1.發行土地債券。土地債券是指由土地儲備機構為籌措土地收購、整理資金，以收購儲備土地或政府指定范圍的土地作抵押，向社會公開發行債券，所籌集資金專門用于土地開發項目，然后通過土地收益承諾以一定利率支付利息并按約定條件償還債務。投資者可以在證券交易所進行轉讓，也可以向銀行質押套現。

對于土地債券的具體設計而言，可以采取發行中長期債券的形式，而且期限最少不得低于一年，這樣可維護土地市場的穩定和城市土地收購儲備制度的有序運行。其次，介于政府性質與企業性質之間的土地儲備部門發行的土地債券，大致歸結于地方政府為經營城市發行的市政債券。第三，在選擇利率工具時，建議土地債券的票面利率(名義利率)采用固定利率的形式，其利率參照同期中央銀行頒布的基準利率并結合通過市場機制形成的風險溢價水平。第四，如果某種土地債券的期限很長，或者在即期市場利率走向對自己不利的情況下，可以和債權人簽訂可贖回的土地債券協議。

2.設立土地基金。土地基金是指由政府設立土地基金及其管理機構，以土地資源為載體，通過對外發行以土地的未來收益流為擔保的土地收益憑證，向大眾募集資金，然后將募得的資金委托給土地儲備中心，進行城市土地開發、經營等土地整理工作，土地的出讓、出租等所獲得的收益都進入土地基金，并根據土地收益憑證進行收益分配。

土地基金的設立在目前有兩個障礙:(1)法律上的障礙:中國《基金法》對于產業投資基金尚沒有相應的法律支持。(2)利益分配的障礙:土地儲備機構運營所得可以分為三大部分，即土地出讓金、土地增值稅和土地收益。妥善確定三者之間的比例是目前面臨的重要問題。

3.土地信托。土地信托是指土地儲備機構以自己的名義，將儲備的土地委托給專門的信托公司，由信托投資公司作為受托人，負責信托土地開發的融資活動。

土地信托與其他融資模式相比具有更大的運作空間:一是資金成本低，信托投資公司是直接募集社會資金，利潤主要來自收取的手續費;二是募集方式靈活，根據有關規定，只要信托投資公司認可，可以隨時在市場上發行土地信托，并且募集的資金量不受任何限制;三是利率比較靈活，發行土地信托可根據一定階段市場資金利率的平均水平制定利率水平，靈活性更高。

(二)依托項目的融資方式

1.BT方式。BT是Build(建設)和Transfer(轉讓)兩個英文單詞的縮寫，其含義是: 政府通過合同約定，將擬建設的某個基礎設施項目授予建筑商，在規定的時間內，由建筑商負責該項目的投融資和建設，合同期滿，建筑商將該項目有償轉讓給政府。在這種模式里，土地儲備項目的收購、土地整理、拆遷等事項由項目公司融資建設，項目建成后立即移交土地儲備中心儲備或等待時機推向市場，土地儲備中心向開發商發放確定利率的收益憑證，開發商可以憑借收益憑證從土地儲備中心獲得穩定的收益，或者土地儲備中心備案后進行流轉變現或者獲取收益。

2.TOT方式。TOT(Translation-Operation-Translation)融資模式，就是指通過出售已建成的項目在一定期限內的現金流量而獲得資金來建設新項目的一種融資方式即融資方(政府)把已經投產運行的項目在一定期限內移交給外資(或內資)投資商經營，以項目在該期限內的現金流量為標準，一次性從投資商那里融得一筆資金，用于建設新的項目。TOT對政府土地收購儲備是一種十分有效的融資方式。

3.PPP/PFI方式。PPP(Public-Private-Partnerships)或PFI(Private-Finance-Initiative)融資模式是指公共部門與私人企業合作模式。指利用私人或私營企業資金、人員、技術和管理優勢，向社會提供長期優質公共產品和服務。這種模式是土地儲備中心、營利性企業和非營利性企業基于某個土地儲備項目而形成相互合作的關系。合作各方參與某個項目時，土地儲備中心并不是把項目的責任全部轉移給私人企業，而是由參與合作的各方共同承擔責任和融資風險，共享投資收益。

(三)運用其他社會資金

1.保險基金。2009年4月保監會公布了涉及保險資金運用的五項文件，其中在《關于增加保險機構債券投資品種的通知》中明確，新增加的債券投資品種包括:財政部代理發行、代辦兌付的地方政府債券;境內市場發行的中期票據等非金融企業債務融資工具，大型國有企業在香港市場發行的債券、可轉換債券等無擔保債券。因此，土地收購儲備過程中發行的政府債券將成為保險資金投資重要領域。

2.社保基金。社保基金數量巨大且來源穩定，可提供土地儲備所需的大量資金。同時，將其投資于土地儲備基金，也可解決社保基金購買政府債券等單一品種所面臨的選擇受限與收益率低的問題。社保基金享受政府多方面優惠措施，中國未來可能會采取同時也是國際上通行的EET模式(規定投資者在社保基金繳費及投資階段享受免稅待遇，在退休后領取時則須繳稅)，使得投資者在投資于高收益的土地儲備基金時免交高額累進所得稅，因此更能調動投資者的積極性。開發養老保險基金作為土地儲備資金來源是現實可行的辦法。

結論

土地收購儲備機構在促進土地集中統一供應，實現國有土地資產保值增值等方面取得了很好的效果，但是中國的資本市場和相關的法律環境不完善，因此土地收購儲備機構的融資渠道應借鑒其他國家的經驗，可以采取土地信用產品、土地證券化等形式，改變單獨依賴銀行貸款所形成的資金數額有限、周期短、利率高、風險高的融資體制。對于重大的土地決策，儲備機構應征詢有關行政部門和專家學者的意見，集思廣益，以避免重大失誤。

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