我國上市公司董事會治理績效影響因素實證研究

　　【摘要】 董事會治理是公司治理的核心問題。董事會治理績效是指董事會治理的效果與質量，一般受到若干種公司治理要素的影響。我國上市公司董事會治理績效模型的構建需要結合于我國董事會治理的現實性特征。文章實證性地研究揭示了董事會治理的內部運作機制，從而為我國上市公司董事會績效的改進提供了策略性的指導。
　　【關鍵詞】 董事會；公司治理；股權激勵；獨立董事制度；專業委員會
　　
　　一、董事會治理及其績效
　　
　　公司治理是現代企業發展與成長的必由之路，是企業管理的深化、組織結構的擴張，是現代經濟體制中公司變革的一個新的方向。生產技術的發展導致了社會化大生產的出現，從而引起了企業所有權與經營權的“兩權分離”，并催生了“經理革命”的來臨。在這種經濟環境下，企業內部的代理問題已成為企業發展所面臨的關鍵性問題，這些代理問題主要由所有者與經營者之間的委托代理關系衍生，而公司治理的主要目標是消除代理問題所產生的公司發展阻礙因素的負面影響。
　　由于公司運營機制具有較高的復雜性，從而決定了公司治理也是一套高度復雜的運作機制。公司治理不是對人的治理，也不是對事的治理，而是對現代公司這種企業制度的治理。公司治理的直接功能是在現代企業制度框架下建立一種保障機制，來解決公司化進程中的負面影響。也就是說，公司治理是一種制度保障機制，主要功能是防止公司革命副作用的惡化。一般而言，公司治理包括控股股東、董事會、監事會、經理層、股權結構、信息披露、相關者利益等要素。
　　在公司治理體系中，董事會是公司治理的核心機構，董事會受股東的委托，負責對公司進行戰略指導和對管理層進行有效監督。董事會能否對公司事務進行獨立、客觀的判斷是衡量董事會有效性的主要方面。為了保證董事會的有效性，對董事的選聘要公開、公正和獨立。董事要有足夠的時間和精力，根據公司和股東的最大利益忠實地履行職責，充分表達獨立的判斷和意見。合理的專業結構是董事會有效性的重要保障。為了提高董事會的獨立性，董事會應考慮選任足夠數量的獨立董事。因此，董事會的根本目標是提高企業的經濟附加值。經濟附加值（EVA）是經濟學中經濟利潤（Economic Profit）和會計學中剩余收益（Residual Income）的變形，其基本理念是，資本獲得的收益至少能補償投資者承擔的風險。也就是說，股東必須賺取至少等于資本市場上類似風險投資回報的收益率。
　　董事會治理在公司治理中的地位日益顯著，逐漸進入穩定性發展狀態，無論從董事會結構、監管策略、程序運作等方面均存在著較為成熟的模式。從世界范圍內來看，董事會有三種形態：股東型董事會、經理型董事會和專家型董事會。
　　股東型董事會的基本特征是董事會成員主要由股東組成，具有公司股份的主體部分，董事會等同于股東大會，監事會很難發生制衡作用。這種公司治理結構很難形成四權分置的組織框架，主要通過股東大會實現內部制衡，如果股東大會的內部結構是一股獨大，則會降低公司的制衡性。股東型董事會在亞洲國家較為普遍。
　　經理型董事會的主要特征是董事會的主要成員是由公司的高管人員組成，容易導致公司內部人控制現象，需要設立監事會以實現公司治理的權利制衡。在這種治理結構下，監事會很難起到有效的監督作用，監事會所能解決的主要問題是防止信息作假和侵害所有者權益，但無法解決決策失誤的問題，因此，需要在董事會內部形成決策制衡機制，如規定董事會成員至少由5人及以上構成。經理型董事會主要流行于20世紀80年代至90年代中期。
　　專家型董事會的特征是在董事會內部引入獨立董事，并且對獨立董事的數量進行了明確的規定，如在納斯達克上市的公司，其獨立董事必須占到董事會的2/3以上。事實上，獨立董事并不代表少數股東的權益，而是針對決策事項發表自身的獨立見解。獨立董事進入董事會能夠較好地彌補股東型董事會和經理型董事會的缺陷，從而使得董事會的決策立場整體上由過去的更多地趨向于各自的利益而轉變為更加趨于公平公正的狀態，最終使董事會經驗型、內生型的決策方式轉變為經驗與專家相結合、內生與外生相結合的決策方式。
　　董事會治理績效是董事會治理研究中一個新的方向，目前僅處于初步發展階段，主要用來評價董事會治理的效率與質量。董事會治理績效是董事會治理最直接的目標，而董事會治理績效是受到諸多公司治理因素的影響，因此，董事會治理績效影響因素的實證研究可以揭示董事會治理的內部運作機制，從而為董事會治理績效的改進提供現實性的理論指導。
　　
　　二、研究模型的構建
　　
　　由于我國經濟體制的運轉存在著一定的特殊性，從而導致我國上市公司治理的特殊性。當然，這種特殊性的存在是與國外企業相比較而產生的。在我國上市公司治理體系中，董事會雖然暫不能處于核心性地位，但也發揮了重要性的作用，并且這種重要性也逐漸增大。因此，我國上市公司董事會治理績效的研究對于治理績效的改進具有現實性的促進功能，而董事會治理績效影響因素模型的構建需要借鑒于我國上市公司董事會治理評價的研究成果，并密切結合于我國上市公司董事會治理的特征。
　　南開公司治理研究中心在我國董事會治理評價的研究中居于領先地位，取得了較大的進展。南開公司治理評價系統（CCGINK）將董事與董事會要素分為5個指標：董事會權利與義務、董事會運作效率、董事會組織結構、董事薪酬與獨立董事制度。其中，董事權利與義務指標包括董事遴選、董事的能力考核與董事年培訓等內容；董事會運作效率指標包括董事會規模、董事會人員構成與董事會會議質量等內容；董事會組織結構指標包括董事會領導結構、專業委員會設置與專業委員會運行等內容；董事薪酬指標包括董事薪酬水平、董事薪酬形式與董事績效評價等內容；獨立董事制度包括獨立董事比例、獨立董事激勵和獨立董事獨立性等內容。
　　張耀偉（2008）將董事會治理評價指標體系分為五個要素：董事權利和義務、董事會運作效率、董事會組織結構、董事薪酬與獨立董事制度。其中，董事權利與義務要素包括董事來源、培訓狀況、董事會構成、履職情況與離職情況等內容，董事會運作效率要素包括董事會規模、性別結構、年齡結構與董事會會議等內容，董事會組織結構要素包括董事會的領導結構、專業委員會的設置與專業委員會的運行狀態等內容，董事薪酬要素包括董事薪酬水平、董事薪酬形式與董事績效評價等內容，而獨立董事制度要素包括獨立董事比例、獨立董事激勵與獨立董事獨立性等內容。
　　我國企業的產權機制存在著模糊性，導致企業所有者的嚴重缺位。從本質意義上分析，我國上市公司并不屬于西方理論界所界定的上市公司，董事會治理也與嚴格意義上的董事會相距甚遠。特別在我國國有上市公司治理機制中，董事長與總經理均由政府部門任命，董事會并不能代表股東的利益，也沒有具體的股東存在著監督董事會的意愿或能力，董事會也并不存在強烈的對經理層進行監督的動機，經理層也無需將關鍵的公司運營戰略向董事會匯報。在國有財產的平臺上，治理各方并不存在根本性的利益分歧，其樂融融，不可能為任何一項關系到企業發展的決策而陷于對立，因為只要虛假的均衡機制得以存在，任何一方都可以存在若干途徑進行利益彌補。
　　然而，包括董事會治理在內的公司治理為現代企業的發展提供了良好的激勵機制，必然也有利于我國上市公司的發展。盡管我國上市公司治理在本質上是一種不可為而為之的模仿，是一種在缺乏西方公司治理的基礎性平臺的條件下所實施的生搬硬套式的作秀，但是這種先進的企業管理機制在我國企業發展中的積極效應是必然存在的。近年來，我國董事會制度也一直在變革與調整之中，特別是引入了獨立董事制度，以進一步解決公司治理中所出現的深層次委托代理問題。
　　
　　在文獻［1-5］研究的基礎上，根據以上分析，本研究構建我國上市公司董事會治理績效影響因素模型如下式所示：
　　其中，各變量符號的意義如下：
　　y：上市公司董事會治理績效。
　　x1：董事會會議，即董事會會議的運行對公司的發展產生了實質性的促進作用。
　　x2：權利明晰性，即董事會的權利已得到清晰的界定。
　　x3：董事聘任，即董事評聘的程序與結果有利于企業自身的發展。
　　x4：職業結構，即董事成員的職業技能組合具有一定的合理性。
　　x5：股權激勵，即公司股權對董事職能行使的激勵性。
　　x6：薪酬激勵，即薪酬分配對董事職能行使的激勵性。
　　x7：聲譽激勵，即聲譽效應對董事職能行使的激勵性。
　　x8：結構制衡性，即大股東董事與內部執行董事之間制衡的合理性。
　　x9：獨立董事制度，即獨立董事在董事會治理中發揮積極的作用。
　　u：樣本殘差項。
　　董事會治理績效的評價具有一定的模糊性，現有的研究成果較少，并且大多基于定性的分析。本研究引入平衡計分卡的理論思想來進行董事會治理績效的測度，即從財務、客戶、內部流程、學習與成長四個要素來對我國上市公司董事會運作的成效進行測評，包括如下四個測度指標：1.近年來董事會治理對上市公司的發展產生了一定的促進作用；2.上市公司各利益相關方認為董事會制度有利于公司的長遠發展；3.董事會治理具有一定的穩定性與有效性；4.董事會在我國公司治理機制中具有廣闊的發展前景。
　　
　　三、實證檢驗
　　
　　（一）技術思路
　　本研究擬采用后向淘汰（backward elimination）回歸分析法進行模型檢驗。后向淘汰回歸分析是逐步回歸分析法的一種，而逐步回歸分析法又稱為逐步選擇法，是為了達到選用一個有用的預報變量子集的目的，不斷剔除或添加變量進入回歸模型之中。
　　逐步回歸法是一種建立多個自變量與一個因變量的多重線形回歸方程的方法，根據用戶事先“設定的α（Alpha）值，或F值”標準（界值），在計算過程中逐步引入或剔除滿足標準條件的自變量，從而建立只含有對因變量有顯著作用的自變量，而不包含對因變量沒有顯著作用的自變量的“最優”多重線性回歸方程。
　　逐步回歸分析法中，采用逐步添加變量方法的稱為前向選擇回歸分析，而采用逐步剔除變量方法的稱為后向淘汰回歸分析。
　　（二）數據收集
　　本研究以我國上市公司為樣本、采用李克特7點量表對13個測度指標進行數據收集。13個測度指標包括9個自變量指標與4個因變量分量指標，而因變量的值來自于這4個分量值的平均值。樣本總體分布于化工、運輸、電子、生物、煤礦、旅游、金融、石油與鋼鐵等9個行業，可以代表我國上市公司董事會的樣本特征。本次調查共發放問卷200份，收回問卷172份，問卷回收率為86%。然后，在回收的問卷中選擇數據質量較高的樣本80份進行數據分析。數據收集自2010年4月8日起，至2010年5月7日止，共30天。
　　在有效樣本中，包括如下50家上市公司：金融街、綠景地產、中潤投資、海德股份、南京中北、中原環保、北京旅游、峨眉山A、桂林旅游、華聞傳媒、國學時代、新華傳媒、中國寶安、力合股份、廣宇發展、友利控股、中信銀行、中國人壽、太平洋、南京銀行、江蘇開元、物貿B股、王府井、第一醫藥、益民商業、杭州解百、東信B股、寶信B、鵬博士、南京熊貓、中電廣通、實達集團、佛山照明、時代科技、焦作萬方、吉林敖東、風華高科、三毛派神、金山股份、北海港、國恒鐵路、金宇車城、中福實業、永安林業、金嶺礦業、神火股份、煤氣化、準油股份、恒邦股份。
　　（三）模型檢驗
　　基于所獲取的有效樣本數據，借助于SPSS12.5統計分析軟件，可以實現理論模型的數據檢驗。第一次回歸分析結果如表1所示。其中：R2=0.388，F=37.145，F值具有較高的顯著性。
　　根據檢驗結果可知，系數?茁2和?茁7的值不顯著，因此，在模型中剔除自變量x2與x7后進行第二次回歸分析，結果如表2所示。其中：R2=0.389，F=64.349，F值具有較高的顯著性。
　　根據檢驗結果可知，系數?茁5與?茁8的值不顯著，所以，在模型中剔除自變量x5與x8后繼續進行第三次回歸分析，結果如表3所示。其中：R2=0.451，F=56.127，F值具有較高的顯著性，各系數值也具有一定的顯著性。因此，本研究模型停止后向淘汰回歸分析。
　　
　　四、結論
　　
　　根據檢驗結果可知，在諸多公司治理因素的影響下，我國上市公司董事會治理產生了一定的成效，從而說明了我國上市公司董事會具有現實性的存在價值，同時也存在著一系列有待改進之處。
　　我國董事會會議具有一定的效率，對董事會治理具有一定的促進作用。董事會的聘任機制具有一定的效率，有利于董事會制度的成長。董事會成員的專業結構也較為合理，有利于董事會事務的開展。董事薪酬制度對董事職能的行使產生了積極的激勵功能，并且，獨立董事制度的實施對于董事會治理也產生了顯著的推動作用。因此，這些公司治理因素在不同程度上有利于董事會治理績效的改進。
　　同時，還存在若干公司治理因素在我國董事會治理中沒有發揮實質性的作用。董事會的權利沒有得到明確的界定，從而影響到董事會監督職能的順利發揮。在我國上市公司董事會治理中，股權激勵和聲譽激勵對董事職能的實施都沒有發揮有效的激勵性作用。董事會內部缺乏有效的制衡性，即控股股東董事、大股東董事與執行董事之間沒有形成有效的制衡機制，從而阻礙了上市公司治理的長遠發展。
　　本研究結果基于我國上市公司董事會治理的現實性實踐而得出，具有較高的可靠性，因而對于我國上市公司董事會治理績效的改進具有一定的策略性指導作用。●
　　
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