國內外主權財富基金研究綜述

摘要： 近年來，主權財富基金發展勢頭愈發強勁，已經成為了當前的熱門話題。本文分別從主權財富基金概況、主權財富基金透明度及監管、主權財富基金對世界經濟的影響三方面分析評價了國內外的研究成果。

關鍵詞：主權財富基金；透明度；監管；述評

近幾年來，主權財富基金發展勢頭愈發強勁，成為了當前世界政治經濟的熱門話題。眾多研究機構、學者對主權財富基金進行了深入研究。

1、關于主權財富基金概況的研究

1.1關于主權財富基金的定義的研究

最早提出主權財富基金這個概念的是安德魯·羅扎諾夫。“主權財富基金是一國財政盈余的副產品，資金來源大多為自然資源出口，少部分來自于央行儲備”。這些新型的機構即為主權財富基金 (SWF)。之后，主權財富基金這個概念頻頻出現在各大雜志、媒體中。但是對于主權財富基金在學術上還沒有一個統一的定義，國際貨幣基金組織、經合組織、美國財政部、德意志銀行、福布斯傳媒網站、麥肯錫全球研究院、摩根士丹利軍給出了主權財富基金的定義，他們的定義大部分認為主權財富基金是政府擁有或者控制的投資機構或者金融工具，只是在表述上存在不同程度的差別。IMF對主權財富基金的定義相對比較全面，；美國財政部的定義強調應將主權財富基金與貨幣管理當局的外匯儲備區分開，非常明確；福布斯傳媒網站、麥肯錫和摩根士丹利的定義均對來源、投資目的和投資方式進行了界定，比較具體，能夠據此將主權財富基金與其他機構進行區分；而經合組織和德意志銀行的定義相對來說比較寬泛，容易將主權財富基金與其他機構如傳統的政府養老基金等發生混淆。

國內研究主權財富基金的學者如謝平、陳超，宋玉華、李峰等也對主權財富基金的概念進行了界定。中國人民銀行于定義為：主權財富基金是一國政府通過特定稅收與預算分配、可再生自然資源收入和國際收支盈余等方式積累形成的， 由政府控制與支配的， 一般以外幣形式持有的公共財富管理機構。

1.2關于主權財富基金的興起及發展的研究

1.2.1主權財富基金的興起和發展

對于主權財富基金的興起大多學者意見是一致的，如崔夢婷、陳良所述：主權財富基金最早出現在20世紀50年代。1953年科威特投資委員會，1965年，科威特投資委員會由科威特投資辦公室接手，科威特投資署的成立，預示著主權財富基金的誕生。1956 年， 英國殖民地吉伯特島 建立了一收入平衡基金（RERF）， 主要管理磷酸鹽開發出口收入。

1.2.2主權財富基金興起和發展的原因

國外專家學者對于主權財富基金興起原因的分析，大致是從主觀原因和客觀原因兩個方面進行的。

關于主權財富基金的產生的主觀原因，大多學者如Simon Johnson、 Sebastian Mallaby、Steffen Kern、Edwin M.Truman等認為主權財富基金設立的原因分為兩類：一是當經常賬戶盈余外匯儲備盈余；二是為子孫后代積累發展基金，實現代際間的財富轉移。而關于主權財富基金產生的客觀原因較多學者如Philip White、 Andrew Lomax、Sebastian Mallaby等認為：是由于資源性商品價格高漲和國際貿易失衡。

國內對主權財富基金興起的原因也進行了積極的探討。謝平和陳超認為主權財富基金興起的原因主要體現在以下五個方面：跨期平滑國家收入；協助中央銀行分流外匯儲備，干預外匯市場，沖銷市場過剩的流動性；跨代平滑國家財富；預防國家社會經濟危機；支持國家發展戰略，在全球范圍內優化資源配置，培育世界一流的企業，更好地體現國家在國際經濟活動中的利益等。李俊江、范碩認為，主權財富基金的興起是不合理的國際貨幣體系造成的，是由于美元的霸權地位造成的。宋國友認為，主權財富基金的大規模出現，是主權國家對美國過分推進金融自由化和經濟全球化的一種必然結果。周學海認為，主權財富基金新興市場經濟國家經濟迅速發展以及外匯儲備迅速增加的結果。張明認為，一國政府創建主權財富基金的動因包括:第一，追求宏觀穩定。第二，追求更高的收益率。第三，保障子孫后代的福利。第四，促進本國特定產業的發展。

1.3關于主權財富基金的資金來源及分類的研究

1.3.1主權財富基金的資金來源

關于主權財富基金的資金來源，國內外眾多學者普遍認為大致有三種資金來源：來源于自然資源出口方面的外匯收入。來源于外匯儲備和預算盈余。來源于國際援助基金的撥款，例如烏干達的貧困援助基金。

1.3.2主權財富基金的分類

關于主權財富基金的分類， 不同的學者給出不同的方法， 較具代表性的分類有三種：

世界貨幣基金組織2007年發布的《全球金融穩定報告》中將主權財富基金按照政策目標的不同分成平準基金、儲蓄基金、儲備投資公司、發展基金、養老儲備基金五種。

Clay Lowery （ 2007）根據資金來源將主權財富基金分為兩類： 一是（資源性） 商品基金， 來源于商品（主要是資源類）出口收入， 或是政府對出口商品所征收的稅收； 二是非（資源性） 商品基金， 來源于國家外匯儲備的轉移支付或經常賬戶持續盈余。

陳超（ 2006）按照設立的初始動機將主權財富基金分為五類： 穩定型主權財富基金，沖銷型主權財富基金， 儲蓄型主權財富基金， 預防型主權財富基金，戰略型主權財富基金。

1.4關于主權財富基金的規模與結構的研究

1.4.1主權財富基金的規模

全球大約有40多家主權財富基金，摩根斯坦利任永力估計現有規模為2.5萬億美元， 并且他還預測到2015 年這一規模將達到15 萬億美元；美林預測，在未來5 年內全球國家主權財富基金將以每年1.2 萬億美元的速度增長，2011 年增幅水平屆時將達到3 倍以上。大部分學者如馬格納斯、漢弗珀杰和申克、克恩、約翰遜、任永力等都認同主權財富基金的總數將快速增加。 但也有部分學者如宋玉華等認為這些預測過于主觀。

1.4.2主權財富基金的結構

陳超認為主權財富基金結構存在三個特點： 規模集中， 地域集中，資金來源集中。

2、關于主權財富基金的透明度及監管的研究

2.1主權財富基金的透明度

一些國際組織學者從不同角度初步提出或建立對主權財富基金透明度評估的基本系統與方法，其中Edwin M. Truman提出一套五等級制的評價主權財富基金的行為準則；另外Carl Linaburg 和Michael Maduell 設計出Linaburg-Maduell透明度指標。

2008年10月，IMF主權財富基金國際事情組提出 “圣地亞哥原則”。該原則把透明度問題作為對主權財富基金監管準則的一個根蒂根基性問題，對主權財富基金的透明度運作提出了十項建議或要求。總體上講，IMF對主權財富基金透明度的評估體式格局相對于客觀、公平，具有一定的操作性。

2.2主權財富基金的監管

目前，主權財富基金的監管準則正在逐漸建立，主要有：一是普遍性規則， 包括 “圣地亞哥規則”； 二是經濟區域性條約，如2008 年2 月各成員國共同討論通過了一套要求主權財富基金“自律” 的行為準則； 三是雙邊規定意向， 如美國與新加坡、阿聯酋就主權財富基金投資準則達成的“華盛頓約定”。

學者們也對主權財富基金監管提出了自己的建議。華阿文德·薩勃拉曼尼亞建議，目前對主權財富基金進行協調與監管的組織是IMF， 因其缺乏充足的財務杠桿以及設置規范與主權財富基金遵循的法律法規之間存在沖突，造成了監管失效，應由世界貿易組織制定強制主權財富基金遵守的行為準則。巴曙松指出各主權國家、國際組織的監管實踐仍然是以維護全球金融市場的開放和資本自由流動為基本出發點，提出要集中解決兩個核心問題，即透明度問題和金融保護問題。張明珅認為應加強主權財富基金的準入審查和運行監測；加強對主權財富基金信息披露的要求，增強透明性；加強主權財富基金并購活動的監管；加強對主權財富基金的國際監管。

3、關于主權財富基金對經濟的影響的研究

關于主權財富基金對世界經濟的影響可以說是眾說紛紜，學者們圍繞著對資本市場、國際金融體系、世界經濟格局等幾個方面展開討論。

Clay Lowery、George Magnus認為，主權財富基金將超額的外匯儲備投資到國際資本市場，對國際資本市場的健康穩定發展具有一定的積極作用。Steffen Kern、Siman Johnson、Satoshi Kambayash認為，主權財富基金的發展改變了資本市場的投資者陣容和投資主體結構。以主權財富基金為代表的政府投資機構將成為國際資本市場上最有影響力的購買者。

學者們對主權財富基金影響金融市場穩定性主要持兩種觀點，一種為積極觀點，如Simon Johnson、Clay Lowery、謝平認為由于主權基金往往是金融市場上的長期投資者，它們往往采取“購買并持有”的策略，具有增強國際金融市場穩定性的作用。Robert M.Kimmitt、Ronald J.Gilson和CurtisJ.Milhaupt認為，主權財富基金的投資可以使被投資國的融資成本下降，有利于被投資國的經濟發展。Nuno Fernandes構建了托賓Q 效應評價模型以及全球工業Q效應指數，發現主權財富基金對所投資的公司具有積極的穩定作用。魏本華、陳支農等認為，新興市場國家主權財富基金作為長期投資者，有穩定金融市場的作用。

另一種為消極觀點，認為主權財富基金將不利于全球金融市場穩定， 如Richard Portes從五個方面分析了會造成不利的原因，他認為由于主權財富基金的龐大規模， 它們抽逃或轉移將破壞金融市場的穩定性。而Andrew Lomax認為主權財富基金由于是政府控制的投資實體， 投資帶有政治目的， 而其本身又不受全球金融體系法規制度的制約，這將加劇全球金融市場的不確定性和系統性風險。

也有一些學者如羅格夫、周學海等對主權基金影響金融市場穩定性持較為客觀的態度。他們認為，主權財富基金對國際金融市場帶來的影響是雙重的。一方面有穩定市場的作用；另一方面，投資可能帶動股票、債券等價格上漲，引起市場波動。

主權財富基金將引起金融保護。Johnson 認為這將是災難性的退步。Setser 等人認為， 西方發達國家實施金融保護主義的原因， 緣于西方對主權財富基金透明度的擔憂。而Jeffrey Garten認為主權財富基金透明度不是主要問題， 引起金融保護主義的根本原因是其政府背景。

Robert H.Wade 、George Magnus等人認為，主權財富基金的興起和規模的不斷壯大，使發展中國家在國際社會中的地位有了一定的提高。宋國友認為，主權財富基金將削弱美國對國際金融體系的控制。宋玉華和李鋒認為，主權財富基金在全球資本市場地位的上升，預示了全球經濟的“再國有化”趨勢。任永力指出主權財富基金將會有助于推動除美元和歐元之外的其它貨幣的發展。魏本華認為主權財富基金有助于全球力量對比的重心由“歐美核心經濟體”向“外圍新興經濟體”轉移。Wade認為， 主權財富基金能增強發展中國家在貿易談判、技術獲取等方面的議價能力，將改變發展中國家在國際市場競爭中的劣勢地位。而Magnus則認為， 主權財富基金的蓬勃發展預示著從西方到東方長期的權力轉移將成為世界經濟格局發展的重要特征。

4、現有研究的不足

除以上所述，很多學者也在主權財富基金的投資動向和評價、主權財富基金的國際立法、主權財富基金對經濟安全的影響、西方國家對主權財富基金的反應和態度、國外各主權財富基金的經驗及對我國的借鑒等方面進行了廣泛的研究。

由于主權財富基金帶有濃厚的政治色彩，其投資行為透明度不夠，且帶有很大的不確定性，大多數學者因為缺乏足夠的數據支持因而所作的研究及分析都只是停留在理論層面上，定性分析的多，定量分析的少。

另外，由于主權財富基金在我國是新生事物，國內對于主權財富基金的研究起步比較晚，涉及的領域比較少，研究大多集中于我國主權財富基金發展所應遵循的理論原則的層面上，比較抽象，且尚未形成體系。

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(作者單位：沈陽航空航天大學遼寧大學)