我國系統性金融風險的成因\\實證及宏觀審慎對策研究

摘要：系統性風險是金融危機的來源，而系統性金融風險的成因是多方面的。實證結果表明，盡管我國目前的總體系統性風險處于相對安全區間，但受房地產信貸、政府債務風險較高及匯率波動、宏觀環境穩定性下降等因素影響，我國整體系統性金融風險自美國金融危機以來快速上升，潛在威脅不容忽視。我國應建立和完善宏觀審慎管理框架，加強逆周期調控，弱化金融機構的順周期行為，建立風險預警，從根本上防范和化解系統性金融風險。

關鍵詞：系統性風險；金融危機；宏觀審慎；預警模型；實證研究

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A 文章編號：1674－2265(2011)04－0057－04

2008年由美國次貸危機引發的金融海嘯使發達國家的金融業遭受重創，世界經濟大幅衰退。金融體系順周期性、杠桿率過高以及缺乏對系統性風險的防控被認為是此次危機的主要原因。本次危機成因與以往危機明顯不同，這促使各方一方面思考系統性風險和金融危機的新特征；另一方面又在思考原有系統性風險和危機管理思路的局限性與不足。次貸危機發生后，美國政府、英國議會、歐盟理事會的市場管理思路發生了明顯的變化，提出了強化宏觀審慎管理的理念。危機的爆發及發達國家風險和危機管理思路的變化，既給我們提出了警告，也促使我們思考我國的系統性金融風險防范和危機的預警及管理問題。

一、金融危機與系統性金融風險的概念

(一)系統性金融風險的概念與特征

系統性金融風險中的“系統性”有兩方面涵義：一方面，是指一個事件影響了整個金融體系的功能；另一方面，一個事件讓看似不相干的第三方也付出了一定的代價。因此可以將系統性風險定義為：整個金融體系崩潰或喪失功能的或然性。與單個金融機構風險或個體風險相比，它具有復雜性、突發性、傳染快、波及廣、危害大五個基本特征。

在近十年研究的基礎上，有關學者對系統性風險的動態演進機制提出了新的觀點(見表1)。與傳統觀點相比較，新觀點對近些年來的系統性風險和危機具有更強的解釋力，更有助于加深對系統性風險的認識和干預。

(二)金融危機與系統性金融風險的聯系與區別

系統性金融風險與金融危機既有聯系，又有區別。金融危機是一個取值非“是”即“否”的啞變量，而系統性風險是一個連續變量。系統性風險具有一種或然性，而金融危機是這種或然性的一種具體實現。金融危機其實就是系統性風險的爆發，是系統性風險的一個特殊階段和特殊狀態。因此，防范金融危機，首先要識別和防范系統性金融風險。要識別和防范系統性金融風險，必須要了解系統性金融風險的成因及來源，建立預警和防范機制。

二、我國系統性金融風險的來源

改革開放以來，我國經濟持續快速健康增長，但近幾年，隨著房地產、匯率、政府債務等問題與金融穩定、經濟增長的聯系更加密切，再加上金融業在國際間、機構間、行業間的交叉融合及互動性增強，國內系統性金融風險也在不斷積聚。

(一)宏觀經濟周期性調整

盡管周期性調整是經濟發展的基本規律，但經濟周期大幅波動可能引致系統性金融風險。本次金融危機使得我國投資和消費失衡，內需與外需失衡，產業結構不合理，以及資源消耗過多、環境污染加重等累積性的結構問題凸顯，而且人口紅利減退、政府主導型投資必須轉變等將導致我國經濟開始周期性調整的可能性加大。

(二)房地產信貸風險

以房地產市場為首的資產價格泡沫易于引發系統性風險是近代金融危機的典型特征，最近的美國次貸危機更是以房地產貸款質量下降為導火索。2009年，我國主要金融機構商業性房地產貸款增速高出貸款平均增速6.7個百分點，房地產貸款余額及新增額占比均提高明顯，占比達1／5左右。目前，我國購房者的月供占收入比、空置率、房價收入比等均超出國際警戒線。隨著國家嚴厲調控房地產政策的頻出，房地產信貸風險不容忽視。

(三)政府融資平臺貸款風險

據中國銀監會主席劉明康透露，截至2009年末，地方政府融資平臺貸款余額為7.38萬億元，同比增長70.4％；占全部人民幣貸款余額的18.5％；2010年6月末，政府融資平臺余額增加至7.66萬億元。由于地方政府融資平臺貸款的還款來源主要依賴地方政府財政收入，而土地收入是政府財政收入的重要來源，一旦土地價格陡然下跌，財政收入將大幅下降，融資平臺償債能力將會減弱，有可能引發地方財政危機，并波及金融機構。

(四)匯率波動產生的系統性風險

對我國來說，匯率變動存在的最大風險是人民幣匯率將房地產泡沫、融資平臺償債能力、通貨膨脹、經濟波動等問題聯系在一起，牽一發而動全身。盡管自2005年匯改以來，人民幣累計升值幅度已接近25％，但由于市場預期人民幣處于長期升值通道，大量國外資金仍利用各種渠道涌入中國，被動的基礎貨幣投放加劇了房地產價格泡沫和通貨膨脹壓力。同時，如果政府調控力度加大，有可能刺激房地產市場泡沫破滅，銀行的大量房地產貸款形成不良，進而影響政府還款能力和融資平臺貸款質量。

(五)通貨膨脹風險

通貨膨脹對金融系統性風險的影響也是多元和復雜的：一是通貨膨脹直接影響實體經濟。勞動力成本和原材料成本大幅上漲，再加上“價格黏性”的原因，使得企業無法及時轉嫁生產成本，處境困難。二是通貨膨脹背景條件下，存款資金回報率相對降低，引發“存款搬家”現象。為追求利潤，在可貸資金減少的情況下，銀行可能采取冒險性的經營活動，加劇風險；另外，“搬家”的存款流向資本市場，易引發資產泡沫。

三、對我國系統性金融風險的實證分析

為了能夠對我國金融風險進行監測，必要時進行預警，本文運用“五系統加權法預警模型”(汪瑩，2003)來量化分析我國系統性風險。該模型主要由指標體系、預警界限、數據處理和信號顯示四部分組成。首先是建立一套能夠科學、合理、敏感地反映系統風險狀況的監測指標體系；然后根據經濟發展的歷史經驗，以及參考不同發展階段的特征，確定各指標的預警界限值；運用專家評價法對各子系統及其內部指標進行了二級賦權；然后運用指標值映射管理辦法，得出金融風險的綜合指數和相應的風險等級。

(一)指標選取

根據我國系統性金融風險的來源，我們從宏觀經濟環境穩定性、金融體系穩定性、房地產市場風險、債務風險、外資沖擊型風險等五個方面設計了我們的指標體系，而各個子系統中我們根據能夠反映該子系統風險情況的原則，共選取了26個監測指標(見表2的二級指標)。

(二)各個指標預警界限

對每項指標我們選取四個預警區間：安全、基本風險、風險和較大風險狀態。所選擇指標根據風險性質不同，分為風險單調型和風險非單調型。風險單調型，即風險狀態隨著指標值的增加而呈現單一性質變化；風險非單調型，即在安全區域兩邊隨著對該區間距離的增大，風險狀態增加。預警區間及預警界限的主要標準，為國際貨幣基金組織的經濟學家莫里斯，戈爾茨等專家研究的經驗數據，以及一些專門的科研機構所做的研究成果如巴塞爾資本充足率協議、一些通用的國際慣例等。

(三)指標賦權重計算

本文利用專家調查法和AIIP法確定各指標權重。我們選擇了5位專家，向其發送評價的原始表格和評價尺度，并用AIIP方法對調查數據進行了處理(過程略)。AIIP法處理的最終結果如下(見表2)。

(四)數據處理和燈號顯示管理辦法

我們所取指標的值其性質和意義不一，包括比例、時間，缺乏可比性，因此通過將指標值映射為分數值對其標準化處理。具體計算辦法為：對于每一個指標值，根據其在不同風險狀態的警界限上限和下限中的相對位置，按照相應的比例映射出相應的風險值。

將指標值映射為風險值后，首先結合指標權重計算出各個子系統的綜合分數，確定風險程度；然后計算出整個金融預警系統的風險程度綜合分數，根據分數值確定整個金融風險的程度。風險狀態以及對應風險值見表3。

(五)實證結果

運用該數據處理方法計算得各二級指標風險值。然后以AHP法得出的一二級指標權重將各風險值加權得我國的系統性風險值(篇幅所限，此處略去相關數據)。

1、我國各子系統風險波動情況分析。

一是宏觀經濟環境子系統風險值處于基本安全區間，但風險值距風險區間較近。從圖1可以看出，我國宏觀經濟環境子系統的風險值有逐步升高的趨勢，特別是在2009年由于美國次貸危機的爆發，我國宏觀經濟風險出現了大幅度的升高。之后雖有下降，但從2010年2季度開始，隨著通貨膨脹風險的不斷上升，我國宏觀經濟環境風險又開始有所抬頭。

二是金融體系子系統系統風險較小，處于基本安全狀況。從圖1可以看出，我國金融體系總體風險不高，風險值分布在30％以下。這主要得益于我國金融改革的快速推進及國有商業銀行陸續上市，銀行業整體不良率下降，資產質量改善，資本充足率不斷提高。2008年4季度之后，在刺激性經濟政策推動下，銀行信貸大量投放，再加上房地產信貸和政府融資平臺貸款的規模增加，銀行業潛在風險有所提高。

三是房地產市場風險較高，處于風險區間。從圖1可以看出，我國的房地產市場自2005年以來風險值大部分時間超過50％，特別是2009年下半年以來更是超過70％，落入風險區間，說明我國的房地產風險一直較高，僅僅是在2008年受國際金融危機的影響，房價漲幅及房地產貸款增速有所放緩時，風險才比較低。

四是政府債務風險子系統面臨一定風險。從圖1可以看出，我國的債務風險在2008年之前一直處于比較低的區域；2008年下半年開始，隨著地方政府融資平臺貸款的大幅上升，我國債務風險逐步走高，風險值從2009年1季度的37.6％上升至2010年3季度的64.1％，進入風險區間。如果把地方政府的隱性債務考慮進去，我國政府的債務風險將更加顯著。五是外資和匯率子系統較為安全。因為我國擁有大量的外匯儲備余額和我國的外債額比較低，我國的外資沖擊型風險一直處于比較低的區域。2009年以來，經常項目差額減小以及人民幣兌美元匯率波動減小等因素，使得我國的外資沖擊型風險進一步降低。

2、我國總體系統性風險分析。綜合各子系統風險狀況，加權計算得到2005年以來我國總體系統性風險值。從實證結果(見圖2)可以看出，我國的總體性系統性風險一直維持在基本安全的區間。最高值出現在2009年三季度和四季度，主要原因是如上文所分析的，2009年我國宏觀經濟環境子系統風險、金融子系統風險、房地產市場風險及債務風險等均有不同程度的上升。進入2010年，我國總體系統性風險高位緩慢回落，從2009年3季度最高點的44.4％下降到2010年2季度的41.2％。總體講，我國系統性風險較低，處于可控的范圍，但地方政府融資平臺貸款及房地產市場風險需特別關注。

四、我國系統性風險的宏觀審慎管理對策

美國金融危機發生后，國際監管當局普遍認識到了原有微觀審慎監管框架難以全面防范系統性風險，尤其是隨著金融機構間和市場間融合程度的不斷加深，一些系統性風險被忽視，現實需要我國對原有金融管理框架進行改革，加強宏觀審慎管理。

一是建立一個由中央銀行、財政部門和監管機構共同發揮作用的宏觀審慎管理框架，并完善相應的協調機制。只有宏觀審慎監管機構保持密切聯系，才能夠保證數據和信息的共享和利用、在承受壓力時更迅速地反應并做出更好的決策。二是建立和完善風險預警機制。我們應盡快建立和完善金融穩定指標體系和早期風險預警體系，提高對系統性風險的識別能力和預測水平。三是弱化金融機構順周期行為和影響。現階段實施宏觀審慎管理的一項重要任務就是強化對金融體系順周期性的機理進行研究，采取措施緩解其順周期性。四是加強宏觀審慎工具的研究。加強宏觀審慎工具的深入研究，使宏觀審慎工具能應用到實際監管當中，對明確宏觀審慎監管目標和完善宏觀審慎監管制度至關重要。五是加強國際交流和合作。在經濟全球化背景下，系統性風險和金融危機在各國間的傳染性十分普遍，而且破壞性不斷增強，因此，防范系統性風險，需要加強國際間的合作與交流。

(責任編輯 耿欣)