國際貨幣的決定因素

摘要：美元在交易媒介、記賬單位、價值貯藏和延期支付標準方面仍然是主宰性的國際貨幣，我們的目標是考察國際貨幣的選擇標準，從而進一步揭示美元主宰地位的決定性因素和潛在的威脅。研究表明，長期的通貨膨脹壓力構成美元價值穩(wěn)定的最大風險，并且只有當美元存在長期貶值趨勢時，歐元才會對美元的地位帶來潛在挑戰(zhàn)。此外，許多經(jīng)濟學家認為貿(mào)易赤字將對美元的價值和信心帶來沖擊。然而，我們認為貿(mào)易赤字本身是美元主宰地位的自然結果，它的擴大反映了美元地位的穩(wěn)定而不是相反。總體而言，美元的霸主地位依然穩(wěn)固。

關鍵詞：國際貨幣；網(wǎng)絡外部性：貿(mào)易赤字

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A 文章編號：1003－854X(2011)05－0071－04

俾斯麥曾經(jīng)說過，19世紀最重大的事件是美國和英國講同一種語言。根據(jù)他的精神。蒙代爾認為，20世紀最重大的事件就是美聯(lián)儲的創(chuàng)立，它為美元統(tǒng)治世界鋪平了道路。沒有美聯(lián)儲，就不會有20世紀那許多重大貨幣事件的發(fā)生。那么21世紀呢?一些預言者宣稱那將是美元的衰落和一個新國際貨幣的崛起!

美元是否正在喪失主宰性國際貨幣的地位，從而與英鎊、荷蘭盾殊途同歸?這并不是一個新話題，20世紀七、八十年代，日元和馬克在中央銀行外匯儲備資產(chǎn)中所占的份額穩(wěn)定上升，加之日本和德國經(jīng)濟的強勁增長、不斷積累的貿(mào)易盈余以及低通貨膨脹率，因此許多學者預言日元和馬克將取代美元的霸主地位，成為主宰性的國際貨幣。對于這種論斷，歷史已經(jīng)給出了最好的證明。1999年歐元誕生以來，許多觀察家預言，歐元很快將成為可以與美元匹敵的世界貨幣，并在全球金融領域發(fā)揮與美元同等重要的作用。“歐元之父”蒙代爾認為：“毫無疑問，歐元將對美元的地位形成挑戰(zhàn)，并會改變世界貨幣體系的權力配置結構。”而本杰明·科恩的觀點則相對悲觀，他認為，盡管美國嚴重的貿(mào)易赤字、不斷走高的外債規(guī)模使美元的國際地位不可避免地弱化，但是美元的走弱本身并不能夠自動保證歐元的成功，事實上，歐元自身所存在的結構性缺陷也對其未來的吸引力形成強有力的挑戰(zhàn)。盡管未來美元國際貨幣地位如何演變?nèi)匀淮嬖诤芏嗬碚摖庿Q，目前美元仍然是唯一的主宰性國際貨幣，處在“貨幣金字塔”頂端。時間的流逝自然會驗證歐元或其它貨幣是否將取代美元。我們將從另一個視角著重探討美元主宰地位背后的決定性因素，從而判斷哪些因素的潛在變化會改變甚至逆轉美元的統(tǒng)治地位。

一、美元的主宰地位

這里我們將回答美元為什么會成為廣泛接受的國際貨幣，并全面評估美元在國際貨幣體系中的功能和主宰地位。在古典經(jīng)濟學傳統(tǒng)中，貨幣發(fā)揮著三種基本功能：交易媒介、記賬單位和價值儲藏。從私人部門的角度，這種分析對于國際貨幣也同樣成立；從官方部門看，中央銀行選擇國際貨幣的標準顯著不同于私人部門，再加上國際貨幣在債券發(fā)行方面的延期支付功能，這樣任何一個國際貨幣就有8種功能，如下表1所示。

在一定程度上，在縱向和橫向層次，國際貨幣的這些功能都是可分的。在金本位時期，黃金和英鎊分別在官方部門和私人部門發(fā)揮作用。在20世紀70年代中期，歐洲各個貨幣之間相互釘住。而美元被用作儲備和干預貨幣。在記賬單位和交易媒介分離方面的典型例子來自于波斯灣的一些小國家，直到1974年，這些國家的石油貿(mào)易以美元定價，卻用英鎊支付。

一是作為交易媒介的美元。美元是一種交易媒介。在私人層面，國際貿(mào)易中企業(yè)與企業(yè)之間、外匯市場交易中企業(yè)與銀行之間以及銀行同業(yè)之間，美元都發(fā)揮著交易媒介的作用，當然這一作用并不一定是排它性的。在官方層面，中央銀行常常希望通過干預銀行間同業(yè)市場來影響匯率，這時美元作為干預貨幣顯得非常經(jīng)濟而便利。在世界外匯交易市場，雖然近年來美元外匯交易所占的比重略有下降，但是美元交易仍占據(jù)著雙邊外匯交易的絕大部分，非其它貨幣交易所能相比。

二是作為價值儲藏的美元。美元是一種價值儲藏的手段。對于個人和公司而言，美元是國際金融中心銀行賬戶中最重要的流動性資產(chǎn)；對于政府而言，美國國庫券仍然是國際儲備的主要形式。據(jù)估計，美國政府發(fā)行的硬幣和通貨中有超過50％的份額流通在美國之外。如拉美、俄羅斯、南美以及其它一些金融不發(fā)達地區(qū)。總之，美元是所有人的第二貨幣，就像英語是所有人的第二語言一樣。

三是作為記賬單位的美元。美元是一種記賬單位。首先，在許多國際貿(mào)易中美元是會計單位，位于紐約、芝加哥以及倫敦的商品交易所。現(xiàn)貨交易和期貨交易主要以美元計價；其次，除了促成國際貿(mào)易之外，美元還發(fā)揮著匯率釘住的“名義錨”功能。外國貨幣當局通過選擇正式或非正式地釘住美元可以更好地穩(wěn)定其國內(nèi)價格水平。羅納德·麥金龍認為要想使美元“名義錨”功能發(fā)揮良好，必須滿足兩個條件：(1)以廣義的可貿(mào)易品的價格指數(shù)衡量的美國價格水平是穩(wěn)定的，而且預期將繼續(xù)保持穩(wěn)定；(2)大多數(shù)國家，包括相鄰的國家都實行相同的國際本位制，即它們都將匯率與美元固定起來。

四是作為延期支付標準的美元。延期支付標準是貨幣的一項傳統(tǒng)功能，國際市場的私人債券和主權債券絕大部分以美元命名，美國國庫券仍然作為基準和無風險資產(chǎn)被持有，同時世界新興市場以美元發(fā)行的主權債券要按照美國國庫券來評定其信用等級。圖1表明，盡管自歐元成立以來，作為國際債券的發(fā)行貨幣歐元展現(xiàn)了明顯的吸引力，其發(fā)行總額早在2001年就開始超過美元債券，然而歐元債券的發(fā)行主要集中在有限的歐洲腹地。

通過以上的描述，我們清楚地看到美元是真正的國際貨幣，盡管它并不像英鎊在1913年那樣輝煌，也不如它自身在布雷頓森林體系時代那樣是舉足輕重的“中心貨幣”。但是。它仍然是當今國際貨幣體系中不可動搖的主宰性國際貨幣。那么一個自然的問題是：美元的這種主宰地位是由什么因素決定?哪些因素的潛在變化會對美元的地位帶來根本挑戰(zhàn)?我們將從理論層次上探討這兩個問題。

二、理論框架：國際貨幣的決定因素

這里我們從理論上考察國際貨幣的選擇標準。并進一步解釋美元國際貨幣地位的決定因素和潛在威脅。

一是經(jīng)濟規(guī)模。歷史上看，一個國家的經(jīng)濟規(guī)模一般通過國內(nèi)產(chǎn)出水平、貿(mào)易和金融規(guī)模來衡量，這些往往是該國貨幣國際化的先決條件。從需求方面來看，國際貨幣作為一種公共物品，具有內(nèi)在的規(guī)模經(jīng)濟并且這種規(guī)模效應還可以正向循環(huán)，規(guī)模產(chǎn)生穩(wěn)定，穩(wěn)定增加吸引力。從供給方面來看，一個規(guī)模龐大且充滿競爭力的經(jīng)濟體意味著一個大的外匯交易市場的產(chǎn)生，這會導致一個較低的交易成本。因此，國際貨幣往往屬于經(jīng)濟規(guī)模占主宰地位的經(jīng)濟體。蒙代爾十分強調經(jīng)濟規(guī)模因素對國際貨幣的促進作用。他認為“歐元區(qū)強大的經(jīng)濟力量將使得歐元與美元發(fā)揮同等重要的作用”。麥金農(nóng)認為由于存在緊密的經(jīng)濟和貿(mào)易聯(lián)系，歐元將超越政治邊界成為西歐各國的“錨貨幣”。并因此成為主要的干預和儲備貨幣。然而，他強調歐元并不會挑戰(zhàn)美元的主宰地位，相反，它會成為世界上最為重要的區(qū)域性貨幣。圖2刻畫了美元外匯儲備份額與美國經(jīng)濟規(guī)模之間的不可忽略的正相關關系，它表明美國的經(jīng)濟規(guī)模對美元主宰地位起著重要的作用，但是經(jīng)濟規(guī)模能夠在多大程度上決定和改變國際貨幣的相對地位仍然是一個值得驗證的問題。

二是金融市場。為了取得和維持國際貨幣的地位，一國必須擁有一個開放和發(fā)達的貨幣和資本市場。在整個19世紀和加世紀初期，英鎊的主宰地位取決于倫敦卓越的金融市場。目前，美元的這一地位則由紐約的金融市場支撐。一般而言。一國發(fā)達的金融系統(tǒng)至少在三個方面增強該貨幣的吸引力：首先，它為國際市場參與者提供一個成熟的二級債券市場，這使得市場參與者能夠隨時積累或清算大規(guī)模的貨幣余額而不至于帶來資本損失。其次，如果一個國際市場參與者想投資本國貨幣或對沖外匯頭寸，那么一個有效的金融體系可以為他們提供范圍廣泛的輔助性服務。最后，對于那些存在效率約束的發(fā)展中國家的投資者而言，一個發(fā)達的國外金融市場顯得更有吸引力。

三是貨幣價值的穩(wěn)定性。國際貨幣作為記賬單位必然不能發(fā)生不規(guī)則波動：作為價值儲藏工具(企業(yè)作為結算工具、投資者作為投資工具、中央銀行作為儲備資產(chǎn))也是如此。此外，貨幣價值的穩(wěn)定對于交易媒介功能的正常發(fā)揮也具有間接作用，正如弗里德曼所言“任何不具有價值儲藏功能的交易媒介都不能長存”。因此，貨幣價值必須穩(wěn)定。縱觀歷史，創(chuàng)造嚴重通貨膨脹的貨幣不可能維持國際貨幣地位，但凡創(chuàng)造了偉大貨幣的國家，都成功避免了通貨膨脹。在當前美元主導的國際貨幣體系格局中，美元往往是許多發(fā)展中國家甚至一些發(fā)達國家貨幣的“名義錨”。圖3反映了不同時期美元“名義錨”的作用，美元的這一功能極大地強化了其統(tǒng)治地位。然而，歷史經(jīng)驗表明，通貨膨脹是美元“名義錨”的最大限制性因素，一旦美國經(jīng)歷嚴重的通貨膨脹，這些將本幣“釘住”美元的國家就會紛紛“脫錨”，從而大大降低對美元資產(chǎn)的需求，并弱化美元的國際地位。

除此之外，匯率穩(wěn)定和債務規(guī)模也同樣重要。當美元長期貶值時，官方外匯儲備的資產(chǎn)配置會出現(xiàn)多元化效應，即歐元將部分地取代美元的國際儲備資產(chǎn)的主宰地位。換而言之，如果美元匯率長期穩(wěn)定，那么歐元的作用空間依然相當有限。Barry Eichengreen等人認為，美國的巨額經(jīng)常賬戶赤字將對美元的預期價值甚至美元的國際貨幣地位帶來最根本的沖擊。然而，我們傾向于認為，赤字本身是美元國際貨幣主宰地位的自然結果，赤字的擴大反映了美元地位的穩(wěn)定而不是相反。因為在以美元為主體的儲備貨幣體系下，如果把世界作為一個整體，就會存在國際收支順差超過逆差的可能性，超出的部分等于美元外匯儲備的凈增加，而貿(mào)易赤字只是這一總過程中的一個現(xiàn)象而已，決定這整個過程的仍然是美元主宰的國際貨幣體系。從長期來看，如果將來美國國際收支逆差消失，那就有可能意味著其它國家創(chuàng)造出比美元更加令人滿意的資產(chǎn)或者世界共同創(chuàng)造出能夠取代美元的新世界貨幣。

四是網(wǎng)絡外部性。網(wǎng)絡外部性是國際貨幣的一個重要促進因素。對于一種商品或服務而言，網(wǎng)絡外部性是指它的價值會隨著使用人數(shù)的增加而變大。一個典型的例子是電話，對于用戶來講，如果有更多的人使用，那么電話的價值就會更大。而網(wǎng)絡外部性一旦形成，改變的成本將是很高昂的，如果所有網(wǎng)絡用戶都使用“windows”操作系統(tǒng)，那么潛在用戶的最優(yōu)選擇也是一樣，或者改用其它系統(tǒng)的成本高不可攀，范里安稱之為“路徑信賴均衡”或“鎖定效應”。

對于國際貨幣而言。這種網(wǎng)絡外部性也同樣存在。使用美元的國際網(wǎng)絡越大，美元的國際吸引力就越大。一方面，國際貨幣的使用具有需求方面的規(guī)模經(jīng)濟，一個大的網(wǎng)絡意味著更多的潛在交易者。使得資產(chǎn)以更快的速度達成交易，這會帶來更高的貨幣流動性。另一方面，國際貨幣也享有供給方面的規(guī)模經(jīng)濟，不斷擴大的網(wǎng)絡和市場規(guī)模會減少平均成本。網(wǎng)絡外部性通過規(guī)模經(jīng)濟和低交易成本形成美元主宰地位的自然優(yōu)勢，即便一種新的國際貨幣能夠完成美元同樣的功能，它也難以動搖美元的霸主地位，格林斯藩稱之為“國際貨幣的自然壟斷傾向”。歷史上，早在上世紀初，英國失去其經(jīng)濟超級大國的地位后。在相當一段時期英鎊仍然是一個最為重要的國際貨幣。實際上，美元對英鎊的取代經(jīng)歷了幾十年的時間。

總之，國際貨幣的地位主要由上述四個因素決定，當然，也不排除政治穩(wěn)定等因素的影響。盡管以上各種因素被廣泛認同，然而，關于不同因素的相對重要程度卻存在許多分歧。一般的看法要么過分強調美國經(jīng)濟和交易規(guī)模的決定作用，認為美元必將被歐元所取代：要么刻意渲染網(wǎng)絡外部性的至關重要性，認為美元的主宰地位不可動搖。當然也有人認為美國不斷積累的國際收支逆差將對美元的價值儲藏和交易媒介功能帶來極大的負面影響。從而為其它國際貨幣的崛起提供新的機會。

三、結論和簡要評價

本文對美元國際貨幣的決定因素進行了理論方面的研究。我們發(fā)現(xiàn)一些決定因素在促進和維持美元主宰地位方面發(fā)揮著十分穩(wěn)定的影響。首先，從國際貨幣的供給層面來看，美國龐大的經(jīng)濟和貿(mào)易規(guī)模，發(fā)達的金融市場保證了美元國際貨幣的壟斷供給能力，網(wǎng)絡外部性效應則通過規(guī)模經(jīng)濟和低交易成本使得這一能力得以自我加強；其次，從國際貨幣的需求層面來看，國際金融市場的私人投資和官方部門的外匯儲備與干預都形成對美元資產(chǎn)的巨大需求，并為美國的國際收支逆差提供了穩(wěn)定的融資來源。

然而，我們也發(fā)現(xiàn)對美元貨幣價值的信心將是美元面臨的最大挑戰(zhàn)，通貨膨脹和匯率都會對貨幣價值帶來沖擊，使美元主宰地位受到威脅。此外，我們認為美國巨額的貿(mào)易赤字在本質上是美元主宰地位的結果。長期來看，如果美國的國際收支逆差消失，那將意味著美元統(tǒng)治地位的終結。換而言之，如果世界一直處于當前這種美元主導的國際貨幣體系格局，那么美國的赤字就會持續(xù)。

總之，我們的分析意味著盡管存在一些負面沖擊，但美元在國際貨幣體系中的主宰地位仍會持續(xù)，創(chuàng)造一種新的世界貨幣取代美元將如同創(chuàng)造一種新的世界語取代英語一樣困難。因此，其它貨幣被迫與美元和睦相處將是未來國際貨幣體系穩(wěn)定的重要基礎。

(責任編輯 陳孝兵)