人民幣匯率制度面臨的現實困境
——基于斯旺模型的分析

曹婧

(包頭輕工職業技術學院 經濟管理系，內蒙古 包頭 014045)

人民幣匯率制度面臨的現實困境
——基于斯旺模型的分析

曹婧

(包頭輕工職業技術學院 經濟管理系，內蒙古 包頭 014045)

本文重點分析人民幣匯率制度當前面臨的現實問題，從理論和現實兩個層面分析了人民幣匯率制度面臨的問題以及繼續推進人民幣匯率制度改革的現實性和必要性。從內外經濟均衡沖突角度分析了現階段中國面臨的國內外經濟形勢，探討了人民幣匯率制度面臨的現實困境，并提出了人民幣升值預期固定化的觀點。進而把人民幣匯率制度改革納入到人民幣升值預期固定化的背景下，分析了人民幣匯率制度改革的必要性。

人民幣;匯率制度;困境;斯旺模型

一、引言

人民幣匯率制度選擇問題一直是我國進行人民幣制度建設的核心問題，其關系著我國貨幣的主權和金融經濟的獨立和穩定，更關系著我國內外經濟的均衡和經濟的增長。從國內來看，長期以來由于國際貨幣體系的失衡，導致了我國內外經濟的不均衡，這種不均衡在近兩年表現的更為突出，我國政府一方面要緩解內部通脹的壓力，另一方面還要應對外部人民幣升值的壓力，而在現有國際貨幣體系和人民幣匯率制度下，政府的內外政策往往存在矛盾和沖突，“米德沖突”和“三元悖論”依然在一定程度上存在。而在外部經濟方面，表現尤為突出的是外匯儲備不斷攀升，人民幣升值的壓力不斷增大，并演化成一種固定升值預期。

從國際來看，2007年始自美國的次貸危機導致的全球金融危機極大地沖擊著現有的國際貨幣體系格局。重建國際貨幣體系之聲層出不窮，推進人民幣國際化之聲也日漸高漲，改革現有的人民幣匯率制度之聲也不絕于耳。面對著理論和現實的困境，現階段，人民幣是否應該升值、目前人民幣匯率制度是否合理、應該如何進行人民幣匯率制度的轉變、人民幣應該繼續釘住美元還是采取更靈活的匯率制度等問題都成為擺在面前的現實問題。

二、人民幣匯率制度誘發的“米德沖突”

中國的內部均衡指經濟處于物價穩定狀態的充分就業和經濟增長。而外部均衡通常被認為是一國具有適當的經常賬戶余額。如果經濟嚴重偏離了上述內部均衡和外部均衡目標，就認為經濟處于內、外失衡狀態。近些年，中國經濟的內外均衡沖突主要表現為:國際收支的持續順差與國內通貨膨脹的加劇。若不是美國次貸危機誘發的金融危機對美元的削弱以及對中國外部經濟的抑制作用傳導到內部經濟上，這種順差持續增長、通脹不斷加劇的局面將會繼續惡化。但國際金融危機對這種內外失衡的緩解只是暫時的，長遠來看，中國內外均衡沖突的局面仍不樂觀。

(一)外部經濟失衡的表現

從中國經濟外部運行來看，外部經濟失衡主要表現在兩個方面:

一是國際收支經常項目持續順差。2005年匯制改革以來，國際收支經常項目順差不斷攀升，到2008年底經常項目順差額度達到2981．3億美元，金融危機肆虐的2009年順差額度也達到了2841億美元。

二是巨額的外匯儲備。與國際收支順差格局相伴隨的一個后果，是中國官方外匯儲備資金的持續大量增多。1996年底，我國的外匯儲備首次突破1000億美元，2006年2月底，外匯儲備達到8536億美元，超過日本躍居全球第一。到2007年底，中國外匯儲備余額已超過1．5萬億美元，2008年底達到1．95萬億美元，2009年底高達2．39萬億美元。

(二)內部經濟失衡的表現

從中國經濟內部運行來看，2005年以來宏觀經濟呈現出流動性過剩的特征。宏觀流動性過剩主要表現在兩個方面:

一是貨幣供應過多，M2/GDP不斷增加，至2006年底M2/GDP已經達到1．63。2007、2008年有所降低，但2009年的抑制緊縮、拉動經濟的經濟振興舉措，又將這一數值推到了1．80。

二是實物商品價格水平和資產價格水平上升。從CPI變化趨勢來看，2001年以來的CPI的上升過程出現了不同的變化幅度。2001年的通貨膨脹率為0．725%，2004年為3．9%，2005年匯率制度改革當年的通貨膨脹率為1．8%，此后一直上升到2007年的4．752%以及2008年的5．9%，2009年由于國際金融危機的影響，CPI才出現了明顯的回落。在開放經濟條件下，匯率的傳導是誘致通貨膨脹的一個重要因素。房屋銷售價格指數總體呈上升趨勢，形成了一定程度的資產價格泡沫隱患。

(三)內外均衡沖突的原因分析

內外均衡沖突的原因有多種，但其中重要的一個原因是中國的匯率制度。中國比較固定的匯率制度，不僅造成了外部失衡，而且通過外部失衡加劇了內部失衡，從而導致了內外均衡沖突的產生。這種沖突產生的路徑是這樣的:國際收支持續的順差導致了高額的外匯儲備，央行為了穩定匯率，必須大量買進外幣賣出本幣，這樣就帶來高額的外匯占款，而這些作為基礎貨幣主要組成部分的外匯占款又擴大了基礎貨幣的數額，通過貨幣乘數效應的放大，內部流動性問題不斷加劇。因此，從源頭來看，正是相對固定的匯率制度導致的國際收支順差，帶來了貨幣擴張和國內流動性過剩，形成了內外失衡的沖突。

結合斯旺模型，可以發現:近幾年，中國的經濟在斯旺模型中的位置一直處于內外失衡與均衡沖突的狀態。在2009年之前，中國的經濟處于斯旺模型的區間2的A點位置(詳見圖1)，具體表現為國際收支順差、流動性過剩與通脹壓力;2009年金融危機的加劇，中國經濟在斯旺模型中的位置發生了一些變化，從區間2的位置A轉向了區間3的位置B，具體表現為國際收支持續順差、流動性適度減弱、通貨緊縮與失業加劇并存;目前，中國經濟在政府數萬億投資拉動的助推效用下，正逐漸從區間3擺脫出來，但進一步滑向區間2的位置C，即存在著國際收支順差、流動性加劇與潛在通脹壓力。

圖1 基于斯旺模型的中國經濟“米德沖突”分析

盡管政府與央行不斷動用財政政策和貨幣政策，中國經濟并未向均衡點移動，而是在區間2、3之間來回搖擺。之所以出現這種“搖擺現象”，其根本原因在于匯率制度的制約性。從中央的政策來看，2008年為了抑制通貨膨脹壓力和貨幣流動性過剩問題，采取了緊縮的財政政策和緊縮的貨幣政策，尤其是貨幣政策的緊縮力度，從2007年初到2008年6月上調了10次存款準備金率，這種力度是空前的，在世界上也是罕見的。緊縮政策的實施有效地抑制了通脹壓力、減弱了貨幣流動性。但是，中國政府并未實施人民幣升值為主的支出轉化政策，盡管在此期間，人民幣對美元、英鎊的匯率出現了小幅的上漲，但對于另外兩大國際貨幣歐元和日元，人民幣匯率不僅沒漲反而下跌。也就是說，此時的政策并未按照斯旺模型中的支出減少政策和支出轉化政策相結合的政策建議來實施。之所以出現如圖1中的匯率變化情況，其原因在于相對固定的匯率制度。在穩定的匯率制度和人民幣結售匯制下，單一的支出減少政策盡管在短期內一定程度上抑制了通貨膨脹壓力，但對于外匯占款型的流動性過剩問題無力解決，這樣導致流動性過剩在稍微緩解后繼續存在，因此，內部失衡問題仍不能得到有效解決。匯率穩定的政策嚴重制約了貨幣政策的效應，衍生出了本外幣政策的沖突，貨幣政策也不足以解決這種內外失衡沖突。

長久以來相對固定的匯率制度安排也使中國形成了“出口依賴型”經濟，因此，隨著金融危機的加深，中國的出口貿易急劇萎縮，也造成了失業的加劇。而當政府采取支出增加政策，加大政府投資力度時，失業得到一定程度的緩解，但內部投資擴張加上外匯占款型流動性問題，通脹勢頭又悄然升起，流動性過剩問題也越發突出。而在外部環境惡化、中國外貿大量萎縮的形勢下，進行人民幣升值對中國經濟無疑雪上加霜，因此，中國政府新的政策也未配合人民幣升值的支出轉化政策，導致的結果是，中國經濟游走在斯旺模型的區間2與區間3之間。

具體來看，可以把本外幣政策之間的沖突歸為以下幾個方面:

首先，國際收支持續順差產生的貨幣流動性擴張與緊縮性貨幣政策需求之間的沖突。國際收支持續順差是中國經濟外部失衡的主要特征。在匯率固定的外幣政策作用下，順差將一直持續并帶來外匯占款型的基礎貨幣增加和貨幣供給的擴張。內部來看，央行為了解決流動性過剩問題，需要實施一系列緊縮性的貨幣政策，但這種緊縮性的貨幣政策只能對內部經濟中的貨幣擴張產生抑制作用，對于外匯占款型的貨幣擴張作用甚微。這樣，匯率穩定政策引發的國際收支順差就同緊縮性的貨幣政策形成了沖突，在這種沖突下，貨幣政策的獨立性和有效性很大程度上因外幣政策的左右而大打折扣。

其次，緊縮性貨幣政策加劇了人們幣升值預期與匯率穩定政策間的沖突。央行的緊縮性貨幣政策會使人民幣利率水平上升，人民幣利率的上升傳導到國際貨幣市場，便誘發了人民幣升值預期的增強。在資本逐利的動機驅使下，更多的資本進入中國，即使資本賬戶嚴格管制，國際資本也能通過其他途徑進入。這些游資的進入，一方面增加了對人民幣的需求，使人民幣升值壓力加大，影響匯率穩定政策;一方面這些游資進入到中國的股市和房市領域，帶來了股市和房市價格泡沫的擴張，誘發通脹的加劇，使內部失衡問題更加嚴重。

再者，內外均衡的目標要求緊縮性貨幣政策與人民幣升值的支出轉化政策相配合，這對固定的匯率制度形成了挑戰。根據斯旺模型，解決內外均衡沖突問題，必須實施支出增減型政策與支出轉化型政策相配合的綜合政策，即既需要緊縮性的支出變化政策，又需要人民幣升值的支出轉化政策。但在相對固定的匯率制度下，這種配合型的政策無法有效實施，中國的“米德沖突”問題也就不能有效地解決。可以這么說，2005年以來的穩固的匯率制度一定程度上束縛了中國經濟，使中國政府在解決內外均衡沖突問題上顯得騎虎難下。這也是中國經濟搖擺于斯旺模型中的2、3區間而不能收斂于均衡的根本原因。

三、人民幣升值預期固定化

2005年匯率制度改革之前，國際上要求人民幣升值和匯率制度改革的呼聲層出不窮。出于對本國對外貿易和國內經濟的考慮，西方國家，尤其是美國和日本，給了中國很多人民幣升值壓力。2003年2月西方七國集團財政部長會議，日本財務大臣鹽川正十郎提案，要求效仿1985年《廣場協議》，讓人民幣升值。9月，美國財政部長斯諾來華訪問，要求中國政府放寬人民幣的波動范圍，掀開向人民幣升值新一輪的施壓。美國國會下屬的美中經濟與安全審查委員會2005年11月9日向國會提交的年度報告提出“中國最近對人民幣升值2．1%的做法，仍使得人民幣遠遠被低估”，要求美國財政部保持對中國進行人民幣的升值施加壓力。2005年人民幣匯率制度改革，一定程度上緩解了人民幣升值的壓力。在匯制改革之后，人民幣對美元、日元和港元都不同程度的升值，特別是對美元的升值最為顯著，而與此同時，人民幣對歐元、英鎊卻一定程度上貶值。

2005年的匯制改革使人民幣匯率制度成為以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。在這一匯率制度下，人民幣匯率的升跌一定程度上應該取決于市場供求關系，但是匯率變動的事實卻與此有所出入。自2005年7月匯改以來，人民幣匯率雖有小幅的震蕩，但總的方向是升值。進入2007年，人民幣升值的趨勢繼續加強。市場對人民幣固定升值的預期逐漸形成，人民幣兌美元每年升值5%左右似乎已經成為共識，并成為市場交易中的一種固定預期，人民幣升值已經成為市場交易算計中的一個固定化因素。2007年底、2008年初人民幣對主要國際貨幣出現了穩固的升值趨勢，這一趨勢到2008年底、2009年初才因金融危機的深化而有所逆轉，但這一逆轉卻進一步加劇了國際上對人民幣升值的壓力，特別在國際金融危機愈演愈烈的情形下，國際主要國家開始審慎對待人民幣匯率問題，要求人民幣升值的呼聲又漸顯高漲。進入2010年，來自國際的人民幣升值壓力再次增強，人民幣對美元匯率中間價從下半年開始逐步下降，2010年6月份首度突破6．8，2010年10月份突破6．7。2011年新年之始，人民幣升值壓力依然不減，2011年元月13日，人民幣對美元匯率中間價突破6．6。之后，人民幣對美元匯率仍處于一個下行通道。

從歷史來看，這種匯率升值的固定預期通常持續的時間都比較長，時至今日，人民幣匯率升值的預期仍存在。在人們對匯率的變動形成長期固定預期的情況下，即使中央銀行采取措施進行反向調節，但是市場仍然會受到這種固定預期的控制。這種貨幣升值預期的長期化和固定化會對實際經濟帶來嚴重的價格扭曲，嚴重影響經濟的資源配置，甚至會導致經濟陷入嚴重的經濟停滯和危機。人民幣升值預期的固定化，可能加重中國經濟中存在的流動性過剩局面，帶來中國資本市場的泡沫。減少中國宏觀經濟調控的手段，嚴重的時候甚至可能出現非凱恩斯主義的流動性陷阱。隨著中國流動性過剩局面的出現和中國房地產市場和股票市場的膨脹，中國經濟出現通貨膨脹的可能性加大。為了控制宏觀經濟的波動，中國貨幣當局不得不采取緊縮性貨幣政策。但是由于人民幣升值預期的固定化長期化，中國利用利率杠桿調控經濟的余地可能縮小，中國宏觀經濟調控的手段受到限制。

四、結論

通過前文的分析，發現匯率制度選擇問題并不是簡單的一國經濟的問題，人民幣匯率制度選擇的問題同樣如此。盡管中國一直強調人民幣匯率制度問題是中國自己的事情，但是，在全球經濟、金融一體化的形勢下，要想獨善其身談何容易。在目前的國際貨幣體系和國際匯率機制下，經濟勢力日益強大的中國逐漸成為“中心－外圍”機制中的外圍國家，隨著整個國際貨幣體系內在缺陷的日益暴露，身處外圍國的中國，其承受的貨幣升值壓力逐漸增大。這種不減且日益嚴峻的升值壓力和不斷惡化的國際經濟、金融環境使得中國的出口導向型經濟受到抑制，再加上中國一直以來由匯率制度誘致的內外均衡沖突問題，使得中國在考慮調整經濟結構、改變發展思路的同時，也不得不考慮人民幣匯率安排問題以及人民幣匯率制度選擇問題。

客觀地講，人民幣匯率制度問題是國際貨幣制度與國際匯率制度不斷演化過程中內生的問題。因此，首先，人民幣匯率制度問題是國際貨幣制度和匯率制度內在問題的一個體現。這一問題突出地表現為牙買加體系“無體制的體制”下美元為中心的“中心－外圍”型的匯率協調機制，該機制使得美元為中心儲備貨幣的“特里芬難題”不斷放大且向外圍國家轉移，使得外圍國家如中國不得不采取近乎固定的匯率來規避匯率的頻繁波動，但越是固定的匯率反而越受到壓力，美國經濟的調整和中心貨幣美元的自我貶值也給人民幣匯率施加了升值的巨大壓力。其次，人民幣匯率制度問題才體現在內外經濟均衡沖突上。近乎固定的匯率制度使得內部貨幣政策與外部貨幣政策的沖突無法協調，使得“米德沖突”在中國經濟中長期存在，也使得中國經濟的長期穩定發展缺乏有效的保障機制。

總之，現階段應該繼續將匯率基本穩定放在第一位，循序漸進地進行匯率形成機制改革，切實落實真正意義上的以市場供求為基礎的有管理的浮動匯率制，并使人民幣匯率穩步實現從管理基礎上的浮動向浮動基礎上的管理的機制轉變;在此基礎上，再循序漸進地增加匯率彈性和進一步減少外匯管制和資本流動限制，建立一個真實充分反映供求關系、擁有足夠流動性和高效率的外匯市場以及以此為基礎的匯率形成機制;未來，當人民幣真正實現了區域化，并建立起了以人民幣為核心的東亞區域貨幣聯盟，則可以進一步實施合意的匯率制度，并參與到國際貨幣體系中發揮人民幣國際化作用。到那時，我國的目標應該選擇獨立貨幣政策和資本自由流動，匯率的行政干預將不再被提倡，自由的浮動匯率制就成為我國匯率機制改革的必然歸宿，人民幣匯率的形成機制必將走向市場化。

［1］ 崔執樹．論人民幣匯率制度的選擇［J］．經濟問題，2009，(1)．

［2］ 馮彩，劉玄．內外均衡沖突下人民幣匯率政策選擇［J］．上海金融，2008，(2)．

［3］ 曾慶久．人民幣匯率制度選擇與改革路徑——基于升值壓力條件下的分析［J］．未來與發展，2007，(5)．

［責任編輯:張曉娟］

F820．1

A

1004－5295(2011)01－0063－04

2011－02－10

包頭輕工職業技術學院人文社科研究項目(BQ1007)

曹婧(1982－)，女，內蒙古包頭人，內蒙古包頭輕工職業技術學院助教，碩士，從事人民幣匯率制度研究.