基于互聯網的國外投資者關系管理研究綜述及啟示

摘要：網站投資者關系管理（Internet investor relations management， IRRM）是指利用互聯網開展投資者關系管理活動。隨著網絡技術的發展，它是投資者關系管理(Investor Relations Management，IRM)發展的新階段。從20世紀90年代至今，國外學者積累了大量IRRM研究成果，文章將就IIRM現狀、影響因素和價值相關性進行評述并展望后續研究方向，旨在為國內IIRM研究奠定基礎和發現新的研究視角。

關鍵詞：互聯網；網站投資者關系管理；研究綜述；影響因素；價值相關性

一、 引言

現有的研究表明，網站投資者關系管理（Internet Investor Relations Management，IIRM）活動在西方和亞洲部分國家的上市公司中非常普遍，而由于我國IRM實踐和理論研究僅有10多年的經歷，利用網站優勢進行投資者關系管理（Investor Relations Management，IRM）尚處于探索階段，同西方國家發達資本市場60多年的實踐和研究歷程相比，國外相關研究有許多借鑒價值。本文將以國外IIRM實踐和理論研究背景的梳理為起點，對IIRM的質量、影響因素、價值相關性等研究進行系統、深入的評述，以期對我國IRM實踐和理論研究具有一定的借鑒意義，有助于提升我國上市公司的IRM質量。

二、 網站投資者關系管理的現狀研究

從1997年起，國外學者開展了有關IRM中網絡使用情況研究。Lymer（1997）對前50家英國上市公司進行了研究，結果表明92%的公司開設了網站，但僅有24%的公司網站披露了全部的財務報告。Geerings等（2003）檢驗了歐洲大陸公司利用網絡開展IRM的程度。盡管網絡的潛力還未被全部開發，但總體來說，網絡在歐洲大陸已經被認為是重要的IRM工具。超級鏈接、網絡導航、成熟的文件格式等網絡的獨特優勢還未被利用。利用網絡與投資者進行直接溝通還需要改進，在線會議等溝通方式很少在被研究的公司中被利用。Froidevaux（2004）在2003年對美國公司開展IIRM狀況進行了研究，結果表明，美國公司也沒有充分利用網絡這個信息披露媒介。

Digital Strategies Group（2001）在對216家波蘭上市公司的調查表明，96%的公司開設了自己的網站，67%的公司在網站中有IRM欄目。而通過對德國排名在前的150家上市公司的調查發現大多數德國公司已經意識到網絡是IRM的重要平臺（Stuttgart，2000）。Deller等（1999）為了發現通過網絡進行IRM信息溝通的狀況，曾對美國、英國和德國的各自100家上市公司進行了調查，結果表明91%的美國公司使用網絡作為IRM溝通的媒介，而72%的英國公司這樣做，71%的德國公司這樣做。研究人員們還發現美國公司的網站比其他兩個國家的公司網站更有特點。這些特點包括提供IRM電子郵箱地址、通訊地址簿和與IRM相關的經常被問及的問題（FAQ）。Hedlin（1999）將瑞典公司利用網絡與投資者溝通信息的程度分為三個階段：建立網站階段、使用網絡與投資者溝通信息階段和利用網絡的獨特優勢階段。通過對瑞典公司的調查，發現總體來說斯德哥爾摩證券交易所上市的公司對網站的使用程度還處于第二個階段，僅有幾家公司在開展IRM活動中利用了網站的更多潛力。而對100家愛爾蘭上市公司進行的類似的研究發現有67%的公司有網站，并且在這些網站中有84%提供IRM信息（Kelly，2000）。Marston等（2004）在原有研究基礎上，檢驗了日本前99家公司網站，他們發現絕大部分的公司具有英語版本的網站，并且從網站上可以獲得全部的年報。

Fathilatul（2005）是為數不多的研究發展中國家IIRM的學者之一，他研究了在吉隆坡證券交易所上市的100家馬來西亞公司。研究結果發現，馬來西亞公司沒有充分利用網絡來進行IRM。盡管這些公司的公司治理水平較高，但是總體來說并沒有充分利用網絡開影響國外投資者。Bernan Kelly（2001）對IIRM也進行了類似的研究，他們選取了99家愛爾蘭公司作為樣本，結果表明只有67%公司建立了公司網站，在己建立網站的公司中有84%的公司設立了IRM欄目。Noor Mahamad（2000）檢驗了馬來西亞的218家公司網站，發現只有11.5%的公司網站充分披露了年報。隨著全世界越來越廣泛地使用網絡進行溝通，網絡這種媒介的作用也在擴展，在投資者關系中，除了財務報告外，網絡也成了一種溝通的工具（Gruner，2002）。

可見，有關IRM網站信息的內容和質量研究成果主要集中在歐美國家，并且歐美國家開展的IIRM活動內容比較豐富，質量較高，很多公司能夠利用網絡的互動溝通功能召開記者招待會、網絡會議、網上路演等吸引和保留投資者，這也使得公司大大減低了與投資者面對面溝通發生的成本。然而，發展中國家對IIRM的探討還處于初級階段?，F有的研究表明，發展中國家整體的IIRM水平欠佳，較少的公司能夠利用網絡開展投資者關系管理活動，而在存在IIRM活動的公司網站中，更多的是發布公司的財務報告，并沒有充分利用網絡影響國內外投資者。正如Xiao 等（2002）所說，有關網絡財務報告的研究很多，但是多數研究僅僅是簡單的描述或者僅僅關注財務報告本身，而沒有將其延伸至IIRM。

三、 網站投資者關系管理影響因素研究

近些年來，國外學者們不僅開始關注起IRM網站的質量，而且還在不斷探討和解釋IRM中決策差異背后動因和資本市場中存在的IRM影響因素?，F有研究試圖使用用來解釋傳統的、典型的會計信息體系的解釋變量來解釋IRM網站的質量差異和影響因素。但是，Bollen等（2006）的研究卻表明，用于解釋傳統IRM活動的影響因素不能應用到IIRM研究中去。Albert等（2004）認為，IRM網站的這種非傳統的設計方法不同于使用于傳統會計信息系統的方法。其中最主要的困難就在于從潛在的投資者那里獲得設計的需求動力。

IIRM影響因素主要由公司特征（規模、行業類型、盈利能力等）和一些影響網站自愿性信息披露的因素構成（Ashbaugh et al.，1999；Craven Marston，1999；Debreceny et al.，2002；Ettredge et al.，2002；Oyelere et al.，2003；Marston，2003；Marston Polei，2004；Xiao et al.，2004；Bollen et al.，2006）。Marston（1996）對英國大規模的上市公司的IIRM組織結構進行了問卷調查。研究發現，IIRM的組織情況與公司規模和海外上市情況正相關。Ashbaugh等（1999）對美國公司的研究中也發現，公司規模影響電子財務信息發布的最重要的變量。Debreceny等（2002）對網絡財務信息報告的有無和內容進行了研究。結果表明，公司規模、美國證券交易所上市以及技術水平等與公司特征有關的因素是網絡財務信息報告有無和內容的決定因素。而且，信息披露環境也是重要的驅動因素。而Marston Polei（2004）對德國公司的網絡報告活動的研究中發現，只有公司規模是公司網站信息披露數量的重要解釋變量。Ettredge等（2002）研究表明，公司網上信息披露水平同公司規模、企業是否進行權益籌資正相關，同盈余和股票回報的相關系數負相關，而公司業績作為解釋變量并不顯著。Ettredge Gerdes（2005）對IIRM信息披露的及時性進行了研究，發現三個公司特征變量，即公司規模、財務健康狀況和股票的銷售情況，對投資者關系數據及時性的影響非常有限。Bollen等（2006）的分析表明，公司規模、國際化程度（海外上市和海外市場的收入）、個人投資者持股比例和信息披露環境是與IIRM活動高度相關的變量，而公司的技術水平（行業）和成長率（市場價值與賬面價值的比率）與公司IIRM活動之間卻是負相關關系。Laury（2008）發現7個影響網站投資者關系管理的因素，分別為風格（Style）、技巧（Skills）、組織結構（Structure）、戰略（Strategy）、系統（Systems）、團隊（Staff）和共享的價值觀念（Shared value）。

事實上，由于各國法律、制度、文化等背景不同，IIRM影響因素也會存在很大差異，這也成為現有相關研究結論呈現多樣化的原因之一。此外，由于IIRM作為企業的一種行為、制度、政策甚至戰略，它的表現本身就受到多種因素的影響，例如，股權結構、公司治理結構、盈利水平甚至管理者的動機和偏好等，為此，后續研究需要根據研究內容和側重點具體分析影響IIRM的因素。

四、 網站投資者關系管理價值相關性研究

1． 吸引個人投資者和潛在的投資者。IIRM活動的主要目標是給個人投資者提供廣泛的、及時的信息，在使用網絡之前，這些信息僅能被一部分選擇性群體得到，例如機構投資者和分析師（Ettredge et al.，2001）。IIRM的另一個好處是吸引潛在投資者，因為網站能夠使公司提供潛在投資者感興趣的信息。Xiao等（2002）認為，網絡帶來的好處是大量地增加非財務信息和非審計信息，拓展信息的形式，增加第三方提供的信息，對信息提供者和使用者雙方都有利。按照Deller等（1999）的觀點，網絡將會減少原來受機構投資者和信息中介歡迎的信息優勢。Tam Wai Yee（2002）指出，如今個人投資者和潛在投資者也成為上市公司開展IRM的關鍵受眾。他們在網上尋找投資信息，通過在線社區表達他們的觀點。他們的觀點會進一步被共享，然后影響其他投資者，這樣就可能會導致對公司股價的誤導，為了對這種趨勢做出反應，每一家上市公司都應該開展IIRM戰略。在公司網站中沒有IRM內容的公司將會遭受被信息誤導的個人投資者帶來的負面影響Heath（2001）。

可見，利用網站吸引中小投資者和潛在投資者已成為公司IRM的必要內容之一，而在網絡技術存在使得中小投資者的力量在增長，他們可以通過網絡信息發布影響更多的投資者對公司的信心以及最終的投資決策，這樣看來，IIRM應該具有重要戰略意義。

2． 降低信息傳遞成本。Kuperman（2000）指出，網絡成為公司向投資公眾傳遞信息和溝通的一種工具，它會對公司的IRM方法產生影響。網絡并沒有改變投資者關系溝通的基本功能。它在增強公司以更低的成本向更廣泛的觀眾更有效地傳遞更多的信息方面是一個非常重要的工具。他將IRM溝通的方法分為兩種類型：單項溝通和雙向溝通。單項溝通關注的是信息傳遞，而雙向溝通關注的是對話和關系的建立。網絡能大大改進公司單向傳遞信息的效果：首先，改進了信息傳遞的有效性，即利用較少的時間和精力將信息傳遞到更多的利益相關者那里；其次，改進了信息披露的及時性，即信息能夠更快地到達利益相關者那里；再次，改進了成本有效性，即減少了信息傳遞的成本。在雙向溝通中，網絡給公司提供了更多地選擇，包括互動的電子郵件、音頻、視頻會議。在雙向溝通中，網絡有助于公司改善與利益相關者的關系，也有助于降低成本。Louis Thomson的調查成果表明，在最近五年內，使用網絡在線播放季度電話會議已由1996年的88%上升為2001年92%。它也將其歸結為FD規則的影響（Thomason，2002）。

其實，IIRM無論對公司而言還是對投資者來說均具有成本有效性。IIRM大大降低了紙質資料的印刷、出版的費用，在投資者數量日益增多的資本市場中，以上費用的節約大大降低了IRM發生的成本。IIRM也能夠給中小投資者帶來更加及時、全面的公司信息，在FD規則的影響下使選擇性信息披露受到規制，建立良好、公平的投資環境，進而保護了中小投資者的利益。

3． 降低信息不對稱。Kiss（2002）認為投資者關系是減少信息不對稱和降低代理成本的具體工具。IIRM是創造信息有效過程的重要一步。根據Investor Relations Monitor（2002）的觀點，信息和溝通技術能降低與股東見面會產生的一半成本（Handelsblatt，2003；Borgers，2000）。Millicent Chang（2008）等利用網站信息披露衡量來投資者關系的水平，針對投資者關系對信息不對稱的影響進行了研究。研究發現，具有高水平和低水平投資者關系的公司具有不同程度的信息不對稱。這些公司在業績發布過程中對信息不對稱變化的反應也是不同的。此過程中的信息披露成為投資者關系政策的一部分，影響著整個公司的信息不對稱。 Harold Hassink等（2007）認為，網站投資者關系管理這種溝通方法是能夠降低投資者與公司之間的信息不對稱，給公司和投資者雙方都會帶來利益。對于投資者而言，他們能夠索要年報等標準信息披露所沒有的信息，也能夠要求更加及時的信息，而不僅僅依賴年報和季報。對于公司而言，它們能夠更好地洞察到現有溝通渠道所沒有覆蓋的信息需求，也能夠得知不同利益相關者信息需求的差異，這使得公司能夠很好地根據具體信息使用的需求來進行調整溝通活動內容。

IIRM在降低信息不對稱和降低代理成本中可以說起到一定的貢獻。IRM網站可以提供更豐富的有助于投資決策的信息，進而給公司也會帶來諸多的利益，例如股票被公平定價、股票的揮發性小和股票交易量穩定等。

五、 結論及啟示

本研究通過對國外近些年有關IIRM研究成果的梳理和回顧，可以得到如下研究結論：一是IIRM具有現實和理論意義。它既是資本市場發展新階段的要求，也是企業獲得競爭優勢的溝通戰略。投資者對企業信息的大量需求及企業對低成本溝通渠道的追求是IIRM的早期驅動因素。二是IIRM水平與資本市場的發達程度直接相關。發達資本市場國家的IRM網站的內容更豐富，更能夠體現和利用互聯網的互動優勢，而在發展中國家，很多企業僅限于將財務報告公布到網站上，并沒有很好利用網絡開展IRM。三是IIRM的影響因素復雜化。這是因為IIRM不僅受到企業自身因素的影響，而且還會受到宏觀環境因素的制約，例如制度、法治水平、文化等，此外，企業內部IRM的決策者、管理者本身的行為動機、偏好等也可能對IIRM產生影響。四是IIRM能夠給企業自身帶來價值效應。這種價值效應從長期來看表現為資本成本的降低和公司價值的提升，短期來看則體現在與投資者溝通成本的降低、代理成本的降低、吸引和保留更多的投資者等。

鑒于現有研究基礎，本研究發現IIRM領域依然存在廣泛的研究空間，主要表現在以下幾個方面：一是有關發展中國家（尤其是我國）IIRM質量、影響因素研究。由于發展中國家IIRM實踐近些年才開展，該領域研究尚處于初級階段，有關IIRM質量、IIRM水平評價方法及具有代表性和特殊性的影響因素研究很必要。二是IIRM價值相關性研究值得深入探討。企業開展IIRM的作用不僅僅表現為吸引更多的投資者和降低溝通成本等方面，它對提高公司可見度、建立良好的公司聲譽以及防止股價被低估等具有更直接的貢獻，進而達到降低資本成本和增加公司價值的目的。有關價值相關性的系統、深入研究將會揭示IIRM價值效應的作用機理，對企業的IRM實踐具有支撐作用。三是企業網站非財務信息披露和企業社會責任信息披露相關研究。由于投資者對非財務信息和企業社會責任信息越來越感興趣，而且在投資決策中很大程度上會參考以上信息內容，所以IIRM溝通應該策略地應用非財務信息披露和企業社會責任信息披露。有關企業網站非財務信息和企業社會責任信息披露的內容、質量、披露策略、評價及相關實證研究在IRM研究領域也具有廣闊的空間。

參考文獻：

1. Laury H. Bollen， Harold F. Hassink， Rind- ert K. de Lange， Saskia D. Buijl. Best Practices in Managing Investor Relations Websites: Directions for Future Research. Journal of Information Systems，2008，2（22）:171-194.

2. Brennan N， Kelly S. Use of the Internet by Irish companies for investor relations purposes. Accountancy，2000，32（4）:23-25.

3. Xiao Z， Jones M J，Lymer A. Immediate tr- ends in Internet reporting. Europe Accounting Review，2002，11（2）:245-275.

4. Debreceny R， Gray G L， Rahman A.The determinants of Internet financial reporting. Journal of Account Public Policy，2002，79（20）:371-394.

基金項目：教育部哲學社會科學研究重大課題委托研究資助項目“基于網絡輿情研判的高校群體性事件預警與網上應急處理”（項目號：08WL1112）;天津市哲學社會科學規劃項目“會計制度改革與經濟發展互動機理的中日比較研究”（項目號：TJGL10-966）；天津市教委高校人文社科研究規劃項目“天津上市公司投資者關系管理價值相關性研究”（項目號：20092108）。

作者簡介：李麗君，天津大學管理學博士，天津外國語大學副校長、教授、碩士生導師；趙穎，南開大學管理學博士，天津外國語大學國際商學院副教授、碩士生導師；劉毅，天津外國語大學國際商學院副教授、碩士生導師。

收稿日期：2011-08-22。