James Montier:基金經理“七宗罪”

很多人不選擇價值策略的根本原因也是過度相信自己的選股能力，認為選擇價值投資“太簡單”

James Montier，現任職于資產管理公司GMO，專門研究投資行為、市場泡沫。以下內容“精譯”自他關于行為金融的著作之一Behavioral Investing—A Practitioner’s Guide to Applying Behavioral Finance。無論是這本書還是相關研究，帶給我們的“好消息”是很多行為并非我們獨有，海外成熟市場也未能免除，自然也有人想到過如何才能對癥下藥；“壞消息”是很多行為是人類共性，克服起來難度可想而知。

——東方證券研究所

本文討論是怎樣的防衛機制和心理誤區導致人很難遵循簡單易行的價值投資策略，以及作為機構投資者代表的基金經理易犯的七個錯誤。

是什么“阻止”了價值投資

1.認識到不等于做得到

即便有無數事實證明價值投資長期能夠跑贏市場，也不意味著每個人都會遵循價值投資。當然，從另一個角度來講，如果每個人都選擇價值投資，意味著該策略也就“失效”。

2.厭惡虧損

每個人都在尋找放之四海而皆準的投資秘訣，事實是，該秘訣不存在。因為市場本質就是不確定，投資永遠伴隨著不確定。很多研究表明人類對風險的厭惡要遠大于（雙倍）對盈利的享受。我們曾經詢問450位基金經理，如果讓你輸掉100元，至少要贏得多少才算可以接受？平均水平是190！

3.生理機能決定了及時享受（短期投資）

價值投資策略可能會出錯，但更“要命”的該策略需要時間驗證。要么等待市場認同該股票的價值，要么股價一直維持低位只能通過高分紅來實現長期高收益。而在建倉時根本無法得知市場會通過哪種方式“兌現”回報。同時，市場頻繁評估組合表現，及基金經理去留的考核機制，也加劇了短期投資趨勢。

4.“周遭”帶來的痛苦

腦部神經系統中，感受身體痛苦和因與周遭環境“不和諧”帶來的痛苦在同一部位。所以，在市場中做保持清醒的少數派會讓你渾身不自在。

5.故事

用量化標準選出的潛在價值股，一定會有投資者馬上指出某些股票便宜是因為某個負面故事，就像明星股都有“性感”的故事。所有這些固有印象會成為投資束縛，也許此刻無知是好事。

6.過度自信

很多投資人不選擇量化策略的根本原因是過度相信自己的能力，而巧了，很多人不選擇價值策略的根本原因也是過度相信自己的選股能力，認為選擇價值投資“太簡單”。

7.樂趣

遵循單純的投資原則和過程，就帶來的樂趣而言，遠不及去上市公司轉轉或者接待賣方路演。但投資本該是枯燥的，就像看著油漆變干，或者看著小草生長。

8.我會價值投資的，在未來

我們很多時候出發點都是好的，但未必能夠施行或堅持。或者說，我們此刻的想法影響的是對未來行為的預測，而不是行為本身。所以“我從現在開始要價值投資”，只是說說而已。

基金經理易犯七種錯誤

以下是基金經理最容易犯的七種錯誤（對應宗教中人類的七宗原罪）。

1.預測（傲慢）

有無數的證據表明我們是無法預測未來趨勢的，無論是債券、股票還是盈利，根本原因是人類過于樂觀與自信。既然如此，為什么還要將預測作為投資決策中很重要的部分呢？原因在于面對眾多不確定性，投資者還是傾向于以來某些數字（哪怕不相關）作為支撐。

2.信息爆炸（飽食）

我們總希望得到更多的信息，這可能是源于市場有效理論，假定市場有效，唯一“跑贏”別人的辦法就是了解到他人還不知道的信息。但心理學研究告訴我們，認知極限導致我們只能處理一定量信息，換言之，更多的信息提高的是我們的自信心，而非決策的成功幾率。

3.公司調研（欲望）

為什么會有那么多基金經理把調研公司放在如此重要的地位呢？是真的能給投資該公司的決策過程提供真知灼見呢，還是大家需要做點事使自己看上去更加忙碌呢？如果寄希望于公司調研為投資決策過程“增值”，需要跨越五點“障礙”：第一，剛才提到了，信息的質量與數量沒有正相關性；第二，企業的高管和基金經理一樣，他們的認識也是有偏向性和局限性的；第三，我們都希望找到認同自己觀點的證據（即只聽自己想要聽到的），而非真正主動地去“壓力測試”自己的假設；第四，人們都希望服從權威，高管已經登上自己職業的高峰，很可能氣勢上壓過研究員和基金經理；第五，事實和數據證明，人類識破忽悠，甚至謊言的能力非常差。

4.認定自己比別人聰明（嫉妒）

我們曾經給基金經理培訓這些行為金融課程，于是有人認為，“行了，我懂了，我比別人都聰明了。”如果結論是這樣，那他的課程完全白上，因為，行為金融最根本原則是人類過于樂觀與自信。于是我們讓基金經理完成凱恩斯的“選美”游戲，結果1000人中只有三人“選對”。

5.短期投資過度交易（貪婪）

由于太多投資人分不清噪音與信號，又認定自己聰明過人，于是持有股票期限越來越短。購買股票與內在價值和自由現金流折現都無關。

6.輕信看到聽到的一切（懶惰）

有證據表明，如果想理解一件事就必須先選擇相信它。當然理想的情況是，隨后過程加入個人的評估（即質疑），而不是僅停留在接受的層面。

7.集體決策（憤怒）

理想的模式是團隊成員見面后交換意見，互相消除偏見，而后達成更理性決策。過去30年社會心理學家得到的結論完全相反。團隊決策“消滅”的是不同見解，增強的是對團隊結論的盲目自信。所以建立在此基礎上的資產配置和選股等于給投資上道枷鎖！■