新疆上市公司股權(quán)集中度與公司績(jī)效的實(shí)證分析

【摘要】本文通過對(duì)新疆34家上市公司的分析，總結(jié)出新疆上市公司股權(quán)集中度的現(xiàn)狀：股權(quán)集中度高、前五大股東相對(duì)控股水平較高、股東力量的差異大。并采用最小二乘法對(duì)股權(quán)集中度與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行驗(yàn)證，從提高公司績(jī)效的角度來看，新疆上市公司股權(quán)集中度應(yīng)該有一個(gè)合理的比例，或大或小都不利于公司績(jī)效的提高。

【關(guān)鍵詞】股權(quán)集中度 公司績(jī)效

一、股權(quán)集中度與公司績(jī)效的關(guān)系

（一）股權(quán)集中度

股權(quán)集中度是指全部股東因持股比例的不同所表現(xiàn)出來的股權(quán)集中還是股權(quán)分散的數(shù)量化指標(biāo)。股權(quán)集中度是衡量公司的股權(quán)分布狀態(tài)的主要指標(biāo)，也是衡量公司穩(wěn)定性強(qiáng)弱的重要指標(biāo)。常用來度量股權(quán)集中度的指標(biāo)有：股權(quán)集中度CR1，第1大股東持股比例；股權(quán)集中度CR5，前5大股東持股比例之和；H1指數(shù)，H指數(shù)即Herfindahl指數(shù)，第1大股東持股比例的平方；H5指數(shù)，前5位股東持股比例的平方和；Z指數(shù)，第1大股東持股比例/第2大股東持股比例，該指數(shù)越大，股東力量的差異越大。

（二）股權(quán)集中度與公司績(jī)效關(guān)系的理論分析

股權(quán)集中度包括三種類型：股權(quán)高度集中、股權(quán)高度分散和股權(quán)適度集中。一般以公司前五大股東持股比例之和作為標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行判斷，前五大股東持股比例之和超過50％為股權(quán)高度集中，介于20％～50％為股權(quán)適度集中，低于20％為股權(quán)高度分散。

1.股權(quán)高度集中的影響

當(dāng)公司股權(quán)高度集中時(shí)，控股股東有權(quán)派出自己的直接代表或本人親自擔(dān)任公司董事長(zhǎng)或總經(jīng)理，經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)統(tǒng)一起來，以有效地避免經(jīng)營(yíng)者的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”。最大股東擁有絕對(duì)控制權(quán)時(shí)有利于公司的經(jīng)營(yíng)激勵(lì)。但容易出現(xiàn)侵害中小股東利益的隋況，在國內(nèi)外上市公司中十分普遍。

2.股權(quán)高度分散的影響

當(dāng)股權(quán)高度分散時(shí)，公司的實(shí)際控制權(quán)很容易被經(jīng)理層擁有，但對(duì)經(jīng)理的監(jiān)督成本又很高，容易造成經(jīng)營(yíng)管理者的“內(nèi)部人控制”、“在職消費(fèi)”等問題。收益與成本的博弈使得分散的股東更多地采用“搭便車”的策略，不利于公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提高。

3.股權(quán)適度集中的影響

當(dāng)股權(quán)適度集中時(shí)，幾個(gè)大股東能形成相互制衡的局面，并對(duì)公司經(jīng)理人實(shí)施監(jiān)督，在公司業(yè)績(jī)不佳時(shí)，有能力提出方法來改善公司的經(jīng)營(yíng)面貌，這種股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于保障中小股東的權(quán)益，有利于實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化發(fā)展。

二、新疆上市公司股權(quán)集中度的現(xiàn)狀

新疆目前共有上市公司34家，行業(yè)涉及能源、建筑、農(nóng)業(yè)、水利等經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，本文選取2010年新疆34家上市公司，數(shù)據(jù)資料來源于新浪網(wǎng)、集訊網(wǎng)。根據(jù)對(duì)樣本公司的描述性統(tǒng)計(jì)分析，

(一)新疆上市公司第一大股東持股比例較高。

由表一、表三可見，新疆34家上市公司，第一大股東股權(quán)比例在50%以上的公司有8家，占23.5%，處于絕對(duì)控股地位；第一大股東持股比例在20%-50%的有19家，占55.88%，處于相對(duì)控股地位；第一大股東持股比例在20%以下的有7家，占20.59%，處于分散控股地位；其中宏源證券第一大股東股權(quán)比例最高，達(dá)到了66.05%；全部上市公司第一大股東股權(quán)比例均值35.94%，反映新疆上市公司第一大股東持股比例較高。

(二)新疆上市公司前五大股東相對(duì)控股水平較高

表2 新疆上市公司前五大股東股權(quán)占比情況

由表二、表三可見，新疆34家上市公司，前五大股東持股比例在40%以上的有23家，占全部上市公司的67.65%；前五大股東股權(quán)比例在50%以上的公司有15家，占44.12%；其中西部建設(shè)前五大股東股權(quán)比例最高，達(dá)到了71.7%；全部上市公司前五大股東股權(quán)比例均值46.9%;H5指數(shù)最大值0.44%，最小值0.007%，均值0.16%。一般情況下H5指數(shù)能反映前五大股東持股比例的差距，H5越接近1說明前五大股東持股比例的差距越大，公司股權(quán)越集中；H5越接近0說明前五大股東持股比例的差距越小，公司股權(quán)越分散。總體反映新疆上市公司前五大股東控股水平較高。

(三)新疆上市公司股東力量的差異大

表3 新疆上市公司股權(quán)集中度指標(biāo)統(tǒng)計(jì)表

Z指標(biāo)能用來評(píng)價(jià)第一大股東對(duì)公司的控制能力，若第一大股東的持股比例顯著高于其他股東，則其對(duì)公司的影響遠(yuǎn)大于其他股東。一般來說Z值越大，則說明第一大股東與第二大股東力量的差異也越大。由表三可見，新疆上市公司的Z指數(shù)最大值112.87，最小值1.09，均值23.56，說明各上市公司各自股東力量差異大；標(biāo)準(zhǔn)差為22.66，說明新疆上市公司間股東力量的差異具有各自的特點(diǎn)。

三、新疆上市公司股權(quán)集中度與公司績(jī)效的實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)選取

本文以2010.12.31滬、深兩市上市的新疆上市公司為研究對(duì)象，選取的樣本公司數(shù)共34家。為保證數(shù)據(jù)之間的可比性，選取的數(shù)據(jù)僅為年度股利分配數(shù)據(jù)，不包括中期分配。數(shù)據(jù)主要來源于上市公司2011年報(bào)（新浪財(cái)經(jīng)頻道和集訓(xùn)網(wǎng)），數(shù)據(jù)處理采用Excel、Eviews軟件完成。

（二）變量的選取及解釋

股權(quán)集中度對(duì)公司績(jī)效的影響，國內(nèi)外的學(xué)者進(jìn)行了大量的研究。基于前人研究分析，本文擬選取以下數(shù)據(jù)進(jìn)行分析：自變量選取CR1、CR5、H5指數(shù)、Z指數(shù)作為反映企業(yè)股權(quán)集中度的變量；因變量選取凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為企業(yè)績(jī)效的變量；控制變量選取資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）作為反映資本結(jié)構(gòu)的變量。

（三）模型建立

本文采用多元回歸模型，對(duì)上市公司的股權(quán)集中度與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。基于前人的研究假設(shè)，構(gòu)建多元回歸模型，并對(duì)股權(quán)集中度指標(biāo)進(jìn)行回歸分析。

ROE=A1*CR1+A2*H5+A3*Z+B1*LEV+ε

（四）回歸結(jié)果的分析

根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果得到回歸方程如下：

ROE=0.625501CR1-87.26954H5+0.034239Z+-0.810645LEV

（3.061379） (-2.032150) (0.540328) (-0.574202)

1.新疆上市公司的CR1指標(biāo)與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，這說明新疆上市公司股權(quán)集中度越高經(jīng)營(yíng)狀況越好，而且從回歸方程可以看出CR1指標(biāo)的變動(dòng)在幾個(gè)指標(biāo)中對(duì)凈資產(chǎn)收益率影響非常大，當(dāng)?shù)谝还蓶|的持股比例每增加一個(gè)百分點(diǎn)，不考慮其他變量時(shí)，凈資產(chǎn)收益率增加0.6個(gè)百分點(diǎn)。

2.新疆上市公司的Z指標(biāo)與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)，這說明對(duì)于新疆上市公司來說第一大股東持股數(shù)相對(duì)其他股東持股數(shù)越高經(jīng)營(yíng)狀況越好。那么提高第一大股東持股數(shù)，降低其他四大股東的持股數(shù)則有利于新疆上市公司績(jī)效的提高。

3.新疆上市公司的CR5指數(shù)與企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)，這說明對(duì)于新疆上市公司來說雖然提高股權(quán)集中度不利于提高業(yè)績(jī)，那么提高第一大股東持股數(shù)，降低其他四大股東的持股數(shù)，最好降低的幅度大于提高的幅度則有利于新疆上市公司績(jī)效的提高。

4.新疆上市公司的H5指數(shù)與企業(yè)績(jī)效負(fù)相關(guān)，這說明對(duì)于新疆上市公司來說提高第一大股東持股數(shù)是有一個(gè)合理的比例，否則因?yàn)樘岣咛岣叩谝淮蠊蓶|持股數(shù)而增加的收益會(huì)被股權(quán)高度集中的損失所侵蝕，最終導(dǎo)致得不償失。

四、結(jié)論

總體看來，新疆上市公司屬于股權(quán)集中度比較高的，這就不可有效地避免經(jīng)營(yíng)者的“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”，也有利于公司的經(jīng)營(yíng)激勵(lì)，但也不可避免出現(xiàn)侵害中小股東利益的情況出現(xiàn)。所以各上市公司在對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整時(shí)要充分考慮股權(quán)集中度對(duì)績(jī)效的重要作用，盡量使股權(quán)集中度達(dá)到合理比例，促進(jìn)公司績(jī)效的提高。

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作者簡(jiǎn)介：朱莉(1980-)，女，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士研究生，新疆財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院講師，主要研究方向：公司金融、金融工程。