我國企業(yè)年金基金投資中的委托—代理關(guān)系研究

劉婷 王藝

[摘要]委托代理理論是現(xiàn)代信息經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的一個重要方面，是現(xiàn)代企業(yè)管理理論的產(chǎn)物。在市場經(jīng)濟(jì)活動中，由于交易雙方所掌握的信息不對稱，一方需要尋找掌握更多市場信息的另一方并委托其完成交易，以此降低不確定性風(fēng)險。本文從委托代理關(guān)系入手，分析我國企業(yè)年金基金投資中的委托代理關(guān)系以及由此產(chǎn)生的問題，通過構(gòu)建激勵和約束機(jī)制，達(dá)到有效減少逆向選擇風(fēng)險和道德風(fēng)險的目的。

[關(guān)鍵詞] 企業(yè)年金；基金；投資；委托—代理關(guān)系

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2012 . 23. 023

[中圖分類號]F840.67；F830.59[文獻(xiàn)標(biāo)識碼]A[文章編號]1673 - 0194（2012）23- 0036- 02

1我國企業(yè)年金基金投資中委托—代理關(guān)系特征分析

企業(yè)年金的受托人與賬戶管理人、托管人和投資管理人分別形成委托代理關(guān)系。在委托—代理關(guān)系下，企業(yè)年金計劃的受托人有權(quán)根據(jù)實際情況更換賬戶管理人、托管人和投資管理人，為了得到受托人的認(rèn)可進(jìn)而有繼續(xù)簽約的機(jī)會，這3類機(jī)構(gòu)必須想法設(shè)法，采取降低成本，提高管理效率，提高投資收益率等措施，從而在考慮安全性的前提下形成有效的競爭。此外，在這3類企業(yè)年金的代理機(jī)構(gòu)中還要形成相互制衡的機(jī)制，以便于相互監(jiān)督。

在企業(yè)年金受托人與賬戶管理人、托管人和投資管理人發(fā)生的委托代理關(guān)系中，受受托人的委托，由這3類機(jī)構(gòu)對年金資產(chǎn)進(jìn)行運營管理，這3類機(jī)構(gòu)有責(zé)任分別定期向政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)或受托人或受益人出具基金賬戶管理報告、托管與財務(wù)報告以及投資管理報告。在這層委托代理關(guān)系中，由于委托人和代理人之間信息不對稱，一旦運營管理中出現(xiàn)問題，為了避免懲罰或降級，他們往往會隱瞞實情，在向相關(guān)關(guān)聯(lián)方提供的相關(guān)報告中，出現(xiàn)虛假信息代替事實的情況。從委托代理關(guān)系的本質(zhì)特征來看，會產(chǎn)生“內(nèi)部人控制現(xiàn)象”，具體表現(xiàn)為道德風(fēng)險和逆向選擇。

2我國企業(yè)年金基金投資委托—代理關(guān)系下產(chǎn)生的問題

2.1 逆向選擇（受托人）

逆向選擇（adverse selection）又稱不利選擇，是指在建立委托—代理關(guān)系之前，代理人已經(jīng)掌握了委托人所不知道的信息，代理人有可能利用這些信息簽訂對委托人不利而對自己有利的合同，這樣委托人處于不利的位置上。由此可見，信息不對稱是造成逆向選擇的條件，造成受托人逆向選擇的原因如下：① “經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)。在企業(yè)年金委托—代理市場中，受托人在遴選投資管理人時，總期望以支付較低的成本（管理費）找到最合適的投資管理人 ，以實現(xiàn)企業(yè)利益最大化（基金的保值和增值）。同樣追求利益最大化（管理費）的投資管理人則期望能受到更多受托人的青睞，從而獲得更多的管理費用。②合同的不完全性。合同雙方行為是有限理性的，難以做到對未來不確定性因素的全局考慮和整體安排，即合同中存在著風(fēng)險。

2.2 道德風(fēng)險（投資管理人）

道德風(fēng)險（moral hazard）是發(fā)生在委托代理合同生效以后，代理人為了實現(xiàn)自己的目標(biāo)，利用信息上的優(yōu)勢采取不被委托人察覺的“隱藏行動”，而使委托人利益受損并為自己逃脫責(zé)任的行為。在企業(yè)年金基金投資運營中，委托人的投資利益要依靠投資管理人的投資行為來實現(xiàn)，委托人一般不參與企業(yè)年金投資運營的管理決策，這就給投資管理人提供了向委托人隱瞞投資信息和投資行動的機(jī)會。

3防范委托—代理風(fēng)險的激勵約束機(jī)制的構(gòu)建

3.1 委托代理風(fēng)險下的激勵方案

由市場經(jīng)濟(jì)中信息不對稱的存在而催生的委托代理關(guān)系，在委托人和代理人擁有各自的利益目標(biāo)函數(shù)的情況下，委托人必須設(shè)計一個恰當(dāng)?shù)募罴s束方案。在這個方案中，代理人既要按照委托人的意志——利益最大化的目標(biāo)去實施行動，又不能為了己利做出有損委托人利益的事情。但這并不是說代理人要犧牲自身的利益去維護(hù)委托人的利益，實際上想要達(dá)到的是雙方的“共贏”。這個方案必須要滿足下面的兩個條件：①委托人所選擇的這個方案要足以保證代理人愿意參與委托人所設(shè)定的這種互動關(guān)系。②這個方案足以使代理人只選擇委托人希望他采取的那個行動，而不再選擇別的行動。

根據(jù)以上兩個條件可以采取的常見激勵方案有：①分享剩余索取權(quán)方案。企業(yè)年金市場中，剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的分離往往使得市場投資存在潛在風(fēng)險隱患，而如果使受托人也能分享到一部分剩余索取權(quán)就可以盡量避免這種風(fēng)險。該方案旨在通過使代理人分享受益人的投資收益的一部分（通常為投資收益的一定百分比），以促使代理人的行為既不會違背委托人的意志，又會顧及市場風(fēng)險的存在，采取有效措施去分散。代理人的投資回報率越高，其分享的部分也就越大。這是正向激勵的方法。②硬性指標(biāo)方案。該方案旨在通過受托人（一般是企業(yè)年金理事會）根據(jù)市場的情況制定一個代理人可以接受的績效衡量指標(biāo)，通常規(guī)定一定的上下限，當(dāng)代理人績效超過最高限或達(dá)到最低限或者在兩者之間時，將會得到規(guī)定的報酬，否則一無所獲。這是反向激勵的方法。③競標(biāo)方案。將一部分基金資產(chǎn)等額地分給想競標(biāo)的代理人，每個代理人開設(shè)一個專門的投資專戶，這個賬戶的投資信息必須公開以利于考察和體現(xiàn)公平性，然后由這些代理人去投資運作，最后根據(jù)投資收益的多少選擇代理人。這種方案的偶然性比較大，選擇起來比較復(fù)雜，不過值得考慮。

3.2 委托代理風(fēng)險下的約束方案

約束方案的設(shè)計要從內(nèi)部約束和外部約束兩方面綜合考慮。常見的方案有：①內(nèi)部管理委員會制度方案。即在受托人（法人或非法人）組織內(nèi)部管理層中設(shè)立由企業(yè)代表、職工代表和受托人代表共同組成內(nèi)部管理委員會，具體的人數(shù)由三方協(xié)商決定，但不超過5人，可以遵循1-1-1-1-1的形式，即政府代表1人，受托人代表1人，企業(yè)代表和職工代表各1人，1名獨立董事。受托人享有特別的決定權(quán)，即為了保障投資的時效性，受托人可以先實行投資方案，再交由委員會表決，但是由此產(chǎn)生的責(zé)任由受托人承擔(dān)。該委員會的職責(zé)是審核、表決由受托人制定的基金投資方案，同時監(jiān)督受托人的投資行為，定期公布審核監(jiān)督公報。②行業(yè)自律機(jī)構(gòu)管理方案。成立企業(yè)年金協(xié)會，該協(xié)會屬于非官方的自治組織，所有的基金業(yè)參與主體都必須加入（由國家法律支持），該協(xié)會的職責(zé)是監(jiān)督基金參與主體的市場投資行為，定期或不定期組織會計、稅務(wù)、審計等中介組織的審核，對職業(yè)基金經(jīng)理人的資格認(rèn)定和培訓(xùn)教育，處理委托人和代理人的糾紛等。③政府和中介機(jī)構(gòu)管理方案。政府除了完善年金監(jiān)管法律法規(guī)外，要通過培育規(guī)范代理人市場和職業(yè)經(jīng)理人市場，從協(xié)調(diào)內(nèi)外各監(jiān)管主體的關(guān)系入手，即既要協(xié)調(diào)好保監(jiān)會、證監(jiān)會等內(nèi)部監(jiān)管主體，加強(qiáng)溝通和合作，還要重視同信用評級機(jī)構(gòu)和中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的合作。通過參考信用評級機(jī)構(gòu)的評定等級情況，支持信譽(yù)度好的，淘汰信譽(yù)度差的；通過聯(lián)合社會中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的行動，保持事前監(jiān)管、事中監(jiān)管、事后監(jiān)管的協(xié)調(diào)性和持續(xù)性，從源頭上防止違規(guī)行為的發(fā)生。

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