銀行投行“三派”

沈旭文

“國內銀行的投行業務已經走到了一個岔路口，對投行業務的不同定位，將會使各家銀行在這個領域的分化越來越明顯。”談及眼前的競爭格局，民生銀行投資銀行部總經理張立洲如此評論。

自2002年工商銀行經央行特批，在國內商業銀行中第一家設立投行部門至今，中國商業銀行的投行業務之路已經走過了整整十年。在此期間，國內主要商業銀行不僅實現了投行業務規模上的跨越性增長，在業務的重點發展方向上也日益多元化和差異化。

“過了摸索期，基礎業務都會了，大家的本事不同、資源不同、膽量不同，從2007年起，在業務創新方向上的路子也不一樣。”一位曾供職于工行投行部門的人士表示，“走到今天，就成了模式。”

不過在過去四年間，無論是深耕基礎投行業務的“傳統派”，還是將投行業務與資產池運營、金融市場業務密切關聯的“理財派”，抑或以資產管理為主體、接近華爾街投行風格的“資管派”，其業務收入幾乎都實現了年均40%以上的高增幅。

自2010年起貨幣政策調整所引致的信貸規模收縮，使得包括投行業務在內的中間業務，愈加成為國內商業銀行寄予厚望的新興利潤增長點。但日趨嚴峻的經濟形勢，亦令各銀行投行業務模式開始真正面臨實質性的考驗。

既往的佳績，究竟是源自有效的業務創新，還是僅僅搭上整體經濟增長的“便車”？在未來的競爭中，何種業務模式更有利于銀行中間業務收入的提升？投行業務與傳統業務又應具有怎樣的互動關系？

隨著各家銀行在“三岔口”前的不同選擇，上述疑問或許會有答案。

傳統通道制

作為一名自2005年起即專司投行業務的資深人士，張立洲更愿意將眼下國內銀行在投行業務上的“群雄逐鹿”，視為堅守通道制業務和轉戰新興資管業務兩種不同發展思路的競爭，而在資管業務方面，又可派生出偏重資產池理財和側重企業綜合金融服務或股權投資的不同模式。這一觀點亦得到多位來自工行、光大及興業等銀行資深投行人士的認同。

“通道制業務主要是短期融資券和中期票據等債務融資工具的承銷，以及為一些并購項目提供融資服務，投行部門不必從中承擔太多風險，但也只是賺取一個手續費的收入。”張立洲表示，對一些風險厭惡型的銀行投行部門，“把這種基礎業務的交易量做上去，正是他們實現收入快速增長的來源”。

在國內主要商業銀行中，光大銀行可被視為這種堅守通道制業務的投行模式代表。僅在2009年至2011年的三年中，光大銀行雖在客戶資源上無法與工、農、中、建等國有四大行抗衡，但在債務融資工具總體承銷規模上始終位居行業前三，主承銷規模始終保持行業前五，承銷手續費收入亦實現了由近3億到4.5億再到逾6億元的三級跳。而在光大全部投行業務收入中，承銷手續費收入也長期占到七成以上。

“光大銀行成功的關鍵，在于對中小企業融資需求的積極把握以及對新債務融資品種的快速上手。”一位股份制銀行投行人士稱，一個值得關注的現象是，光大的債券承銷規模肯定不是最大的，“但從2009年以來，光大每年承銷過的企業數量卻是最多的”，“這意味著單筆企業的債務工具承銷額不會太大”。

另一方面，光大銀行也是中小企業集合票據及非公開定向發行債務融資工具等新興債務融資工具最早的試水者。這些新型債務融資工具也成為了光大銀行拓寬傳統通道制投行業務收入來源的重要依托。

不過多位銀行投行人士也認為，光大、中信等銀行以傳統通道制業務為主體的投行業務，之所以能在近年始終維持較高增速，很大程度是“沾光”于宏觀經濟持續高增長和信貸政策的反復。

一家同樣以債券承銷業務見長的城商行投行部門人士坦言，“低風險的通道制業務肯定是能賺錢的，但像這幾年賺得這么快，就要‘靠天吃飯。”他更大膽預測，隨著今年整體經濟形勢趨緊，銀行通道制業務收入的增速可能普遍回落至20%左右。

資管新派

有意思的是，作為目前國內通道制業務收入最高的商業銀行，工行的投行業務卻在另辟蹊徑，走上了依托龐大資產池、以對公理財業務為主體的獨特道路。一位前工行投行部門人士則形象地將這一模式喻為“面包加牛排”，“傳統業務就好比是西餐里的面包，沒味道，但必須得吃，做起來也不輕松。而特色的對公理財業務就是牛排，這才是重頭。”

以2010 年度為例，當年工行實現投行業務收入155 億元，同比增長23.7%，其中對公理財業務實現收入68.86 億元，同比增長55%，“這主要是對公理財產品銷量上升后，隨之而來的產品推介費、投資管理費以及銷售手續費這些收入都有快速增長。”

但工行對公理財業務并非由投行部門獨立運作。在對公理財項目的背后，則是工行受托理財資金近1.3萬億的龐大資產池。這一涵蓋多個市場、資產品種繁多的資產池，其近年來出色的投資業績，成為工行投行部門積極展開營銷的依托。

但也有銀行投行人士指，這種“資產池”模式成功的關鍵在于資產池規模，“這也就決定了這樣的模式只有少數銀行可以做得好，比如有股份制銀行想學工行的‘資產池投行，其實得多考慮一下。”

相比之下，民生銀行與建設銀行的投行業務模式或許更為接近人們印象中的華爾街投行業務。其中民生銀行投行部推出的“上市直通車”產品以及建行投行部發起募集的多支主題產業基金，均可算是這一模式下投行業務的典型代表。

“‘上市直通車是從企業醞釀上市起到成功上市后一段時期的資金需求，提供一籃子的解決方案，同時也會幫助企業進行內部整合，使企業盡快具備上市條件。”張立洲介紹稱，“這個過程中，投行部所提供的實際上是包括債務融資、股本融資、資產重組、結構融資在內的綜合性金融服務，甚至還包括對券商、律所等中介機構服務的整合。”

民生銀行將投行服務手段與傳統信貸工具相結合的服務方式，比目前國內不少銀行投行部門單純意義上的IPO咨詢服務要更為復雜，而由此獲得的復合回報，則同樣遠遠超出單純的咨詢服務費收入。“民生銀行能夠拿到的有利息收入、承銷收入以及股東財富管理收入。”一位興業銀行投行部門人士分析稱，“這種連帶收入是非常可觀的。”

建行2009年以來在投行業務方面所邁出的步伐則更為激進。除去與民生銀行直通車類似的“金融全面解決方案（FITS）”外，建行投行部積極推進的產業基金項目，則成為國內銀行投行進行股權投資的首例。

然而，前述興業銀行投行部門人士也稱，以民生、建行為代表的新型投行業務模式，對于投行業務團隊的專業能力，尤其是跨市場運營及風險控制能力要求頗高，“國內銀行在這一塊的表現，還需要更長時間的考驗”。

事實上，今年以來，一些潛在的隱憂已經浮出水面。一位銀行投行人士就暗示，建行投行部“正遇到了一些麻煩，有幾單新型業務的收益情況可能遠遠遜于當初的預期”。

避險

盡管多種業務模式都在過去幾年的實踐中取得了不錯的業績回報，但對投行業務風險過高的疑慮，在國內銀行業中始終揮之不去。金融危機以來，部分跨國銀行投行部門的槽糕表現，更令這種質疑之聲驟然放大。

“國內銀行投行部門這幾年做的資產證券化的產品也不在少數，尤其是一些涉及地方政府融資平臺和基建項目的‘信托加理財類型產品，隱藏的風險其實是很大的。隨著地方融資平臺違約風險的加大，這些證券化產品的風險很可能會集中爆發。”一位股份制商業銀行投行部門高管就表達了自己的擔憂。

而在另一方面，對銀行投行業務可能沖擊監管原則及《商業銀行法》規定的疑慮，同樣是此起彼伏。“銀行投行的一些業務，比如財務顧問，就被很多銀行當作變相獲取高息的工具，而且還可以拿這個沖高中間業務收入。”前述原工行投行部門人士表示，“還有的業務，比如信托受益憑證和股權投資，有時也是打分業監管的擦邊球。”

而對上述質疑，張立洲并不完全認同，“有的銀行投行業務風控做得不好，但不能說整個行業都有問題。”

張立洲介紹，民生銀行投行部對于大型項目的審核就采取了專設投行審批委員會、年末回溯等多項措施確保控制投行項目的風險。“審批委員會由投行部門和風控部門共同組成，對于項目‘一審即終審。同時由總行派出人員直接參與項目，確保項目一旦出現風險，能夠迅速反饋到總行。”

最令張立洲感到得意的，則是民生投行的內部保薦人制度。“我們從分行選拔優秀客戶經理，到總行統一考核，通過者再進行集中培訓，尤其是對風控進行培訓，注冊后再回到分行。由分行推薦的投行項目，也由這些內部保薦人首先進行篩選，確保把好風控的第一關。”

不過，包括張立洲和一位興業銀行投行部門負責人在內的多位銀行投行業務高管也表示，現階段銀行投行業務的創新總體屬于“不需要牌照的有效創新”。，

“說實話，現在主要的問題還是很多銀行投行創新能力不足，過度擔心投行對分業監管的沖擊。”一位股份制銀行投資銀行部副總經理表示。