格力電器:治理博弈未了局

除了關系國計民生及國家安全的壟斷行業(yè)外，所有其他上市公司第一大股東的持股比例都沒有必要超過51％。凡是大股東持股超過51％以上的部分，應該在適當?shù)臅r機逐漸減持，盡量降低第一大股東的持股比例。相對控股是一種具有競爭性的股權結構，它有利于激發(fā)中小股東對公司的關注與關心，同

時有利于大小股東之間的監(jiān)督與制衡

沒有股權結構的分散，就無法形成健全的法人治理結構。格力電器顯然首創(chuàng)了中國A股市場小股東票決大股東的先河。不過，由于按規(guī)定還需召開臨時股東大會補選一名董事，格力的治理角力還沒有結束。

“螞蟻雄兵”票決大股東

5月25日，格力電器舉行股東大會，其中最重要的事項之一，就是選舉新一屆董事會成員。投票結果出乎意料：大股東格力集團推薦的董事候選人周少強得票數(shù)僅為36.6％，成為9個董事候選人中唯一落選之人，而其他董事候選人的得票率都在95％以上。

董事候選人周少強是珠海市國資委原副主任，就在此次格力電器股東大會召開前夕，他被珠海市國資委任命為格力集團總裁和黨委書記，并以此身份參加格力電器董事角逐。珠海市國資委的意圖可能是希望周少強當選董事后，能夠執(zhí)掌董事長帥印，以便監(jiān)管國有資產(chǎn)，并加強對上市公司的控制力。

參加本次股東大會表決的股東及股東授權代表共計55名。所持表決權的股份數(shù)占有表決權總股份的66.34％。公司董事會換屆選舉采用累積投票制表決，即每一股份擁有與應選董事人數(shù)相同的表決權，股東擁有的表達權可以投票給一個或幾個董事候選人。

本屆董事選舉共有9名候選人參選。其中，最大股東格力集團推薦了包括周少強在內(nèi)的4名候選人；第二大股東京海公司推薦1名候選人；第三大股東耶魯大學和第九大股東鵬華基金聯(lián)合推薦1名候選人；另有3名獨立董事候選人。

當投票結果統(tǒng)計出來時，出人意料，尤其是出乎格力集團意料的是，作為第一大股東推薦的董事候選人，周少強竟被中小股東聯(lián)合抵制、淘汰出局，反而是由合計持股不足3％的小股東耶魯大學及鵬華基金聯(lián)合推薦的董事候選人馮繼勇獲得113.66％高票通過，這一投票結果發(fā)人深省，令人深思。

對于這一結果的解釋，有小股東振振有詞：大股東格力集團持有格力電器19％股份，就不能決定公司51％的事情。大股東對董事的提名數(shù)量過多，而流通股東也持有不少股份，在董事會中卻沒有董事代表，這是不合理的。

實際上，在格力電器的股東大會上，小股東之所以能夠贏得話語權，并能戰(zhàn)勝大股東，其主要原因大體有三個。

首先，為了擺脫大股東“一股獨大”的控制，格力電器進行了不懈的努力。它抓住股權分置改革的機會，使大股東主動拿出部分股份對格力電器高管實施激勵計劃；后來通過引入戰(zhàn)略投資者，“接收”大股東持有的部分股份，并通過非定向增發(fā)新股，進一步攤薄大股東持股比例。通過上述努力，格力集團持股比例從50％以上降至不足20％，股權結構更加分散、合理。

其次。格力電器卓越超群的經(jīng)營管理，一貫穩(wěn)定的優(yōu)秀業(yè)績，以及相當可觀的現(xiàn)金分紅，還有高比例送股，一直吸引著大量機構投資者，包括國內(nèi)外各類基金，紛紛入主其中，長期駐扎，這極大地密切了機構投資者與上市公司之間的默契和信任。因此，當有人企圖改變公司現(xiàn)狀時，包括董事會換屆選舉，這些機構投資者便會聯(lián)合起來，發(fā)揮類似于“一致行動人”的作用，形成強有力的話語權。

再次，大股東選派的董事候選人周少強，由于來自官員身份，缺少家電經(jīng)營管理經(jīng)歷。他作為格力集團新上任的總裁兼黨委書記的身份，一旦進入格力電器董事會，極有可能覬覦格力電器董事長的位置。因此，出于對公司未來命運擔憂，包括機構投資者在內(nèi)的中小股東竟然達成高度默契、聯(lián)手否決了周少強。這是小股東對大股東的勝利。

“一股獨大”削權三部曲

格力電器1996年11月在深交所上市，大股東格力集團屬集體所有制企業(yè)。

股改前的2005年底，格力集團持有格力電器50.28％的股份，處在“一股獨大”的絕對控股地位，其透過持股26.73％的格力房產(chǎn)，還持有格力電器8.38％的股份。

2006年2月，格力電器股改方案獲得通過。其中，格力集團承諾從持股中劃出2369萬股，作為格力電器管理層股權激勵計劃的股票來源。股權激勵的前提是，在2005--2007年度中的任一年度，格力電器凈利潤須達到5.04億元、5.55億元和6.11億元，出售價格確定為當年年底經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)值。

股改后，截至2006年底，格力集團對格力電器的持股比例降至40.84％，格力房產(chǎn)對格力電器的持股比例則降為5.80％。

2007年，格力電器通過三大途徑大幅降低第一大股東的持股比例。其一，2007年4月，格力電器引進戰(zhàn)略投資者京海公司，格力集團轉(zhuǎn)讓限售股8054萬股給京海公司；其二，兌現(xiàn)股改承諾，為實施股權激勵計劃，格力集團出讓了1069萬股給格力電器激勵對象。其三，2007年12月，格力電器非定向增發(fā)股票2952萬股，雖然原股東優(yōu)先配售，但仍從總體上進一步降低了格力集團對格力電器的持股比例。當年年底，在格力電器大股東中，格力集團持股比例猛降至22.58％，京海公司持股9.65％，成為“空降”而來的第二大股東。格力房產(chǎn)持股降至1.83％，成為第三大股東。到了2008年，博時基金和耶魯大學成為第三、四大股東，各自持股2.58％和2.28％。

此間，格力集團自身也進行了重大調(diào)整。格力集團在降低對格力電器持股比例的同時，加大了對格力房產(chǎn)的投資比例。到2007年年底，格力房產(chǎn)成為其全資子公司。也就在這一年，格力集團以8.9元／股收購*ST海星(600185.SH)6000萬股，成為其第一大股東。

2009年對格力集團來說頗不尋常。4月，格力集團更名為格力集團有限公司，注冊資本及實收資本由1.7億元變更為8億元，這家原先的集體所有制企業(yè)終于被珠海市國資委收于門下，成為獨資國有企業(yè)，經(jīng)營范圍變更為“投資與資產(chǎn)管理、企業(yè)管理服務、企業(yè)策劃、其他商務服務”。9月，格力集團旗下全資子公司格力地產(chǎn)以6.71元／股對*ST海星定向增發(fā)24000萬股，格力地產(chǎn)業(yè)務實現(xiàn)整體上市。

與此同時，格力集團及其一致行動人格力房產(chǎn)2009年繼續(xù)減持對格力電器的持股。截至2009年年底，格力集團持股繼續(xù)降至19.45％；上投摩根持股1.76％，躋身成為第四大股東。

今年2月，格力電器非定向增發(fā)1.8998億股。增發(fā)前，第一大股東格力集團持股18.22％，第二大股東京海公司持股9.38％，第三大股東耶魯大學持股1.76％，第四大股東摩根斯坦利持股1.61％，第七大股東格力房產(chǎn)持股1.15％，第九大股東鵬華基金持股1.13％。雖然原股東優(yōu)先配售，但增發(fā)后格力集團的持股比例可能降至18％以下，格力房產(chǎn)的持股比例也會進一步下降。

治理角力仍未結束

自A股市場成立以來，“一股獨大”的股權結構一直主導著股東大會的話語權。中小股東也習慣了大股東決定一切的定式思維，即便是機構投資者，在股東大會上，也只能是順從或服從大股東的意志。

為了改變這一現(xiàn)狀，2005年股權分置改革正式啟動，截至2010年底，股改基本完成，A股進入全流通時代。股改的過程，就是國有股和法人股股東出讓部分股份給流通股股東，以對價換取上市流通資格的過程，客觀上講，這也是大股東小幅減持股份的過程。股改后，尤其是近年來，隨著上市公司越來越流行的“定向增發(fā)”和“非定向增發(fā)”大擴容，大股東持股比例普遍下降，“一股獨大”的現(xiàn)象得以大大改觀。

然而，在目前的A股市場上，仍有許多大型國有控股公司及中小型家族式公司，它們的股權分布高度集中，“一股獨大”的現(xiàn)象仍很嚴重，改制上市似乎“換湯不換藥”，召開股東大會時，只要大股東一家投票就可以通過所有決議事項。如此公司治理，怎能保護中小股東的合法權益?

在一些超大型國有控股上市公司中，國有股比例相當高，有的大股東持股比例甚至超過了總股本的2／3。例如，中國石油的國有股占比高達86.25％，農(nóng)行的國有股占比高達79.33％，工行的國有股占比為70.74％，中行的國有股占比為67，55％。此外，創(chuàng)業(yè)板及中小板的一些家族式公司，一股獨大的現(xiàn)象也比較普遍。如此股權結構下，大股東可以“一手遮天”，獨自決定公司的任何大小事。這顯然不符合股權分散、公司治理完善的基本要求。

股權適度分散的最大好處，就是能夠形成合理的公司治理結構，即有利于形成相互制衡、相互監(jiān)督、民主決策、科學決策的法人治理結構，提高公司治理的規(guī)范性與透明度。有利于保護中小股東合法權益。因此，筆者建議：除了關系國計民生及國家安全的壟斷行業(yè)外，所有其他上市公司第一大股東的持股比例都沒有必要超過51％。凡是大股東持股超過51％以上的部分，應該在適當?shù)臅r機逐漸減持，盡量降低第一大股東的持股比例。相對控股是一種具有競爭性的股權結構，它有利于激發(fā)中小股東對公司的關注與關心，同時有利于大小股東之間的監(jiān)督與制衡。

格力電器的全體股東是幸運的，作為它的第一大股東。格力集團對其控股上市公司有著負責任的、慷慨的支持。這與一些大股東掏空上市公司的做法相比而言，難能可貴。

從這一意義上講，格力電器值得非壟斷性國有企業(yè)及家族企業(yè)效仿學習。沒有股權結構的分散，就無法形成健全的法人治理結構。因此，格力電器首創(chuàng)了我國A股市場小股東票決大股東的先河，這必將對其他上市公司的股東大會具有示范效應和榜樣作用。

不過，格力電器本次股東大會只選舉出了5名董事及3名獨董，按規(guī)定，還需要召開臨時股東大會再補選一名董事，而且這名董事候選人應該由大股東格力集團再次推薦。可以預料，格力集團再次推薦的董事候選人，要么仍推周少強，要么另換人選。應該說，繼續(xù)推薦周少強，再次被否的風險極大，因此，格力集團有可能重新挑選新候選人。

(作者系武漢科技大學金融汪券研究所所長，兼任湖北省中小企業(yè)研究中心主任，武漢市人民政府特聘創(chuàng)業(yè)導師)