通脹后貨幣政策效果分析及未來走勢

【摘要】自2010 年下半年以來，我國為緩解金融危機而采用的擴張性貨幣政策的不良影響開始漸漸顯露。由于流動性的泛濫等諸多復雜原因導致了國內基本價格水平出現持續上漲的現象。中國人民銀行通過上調存款準備金率和存貸款基準利率并緊縮貨幣信貸，以應對此次通貨膨脹。但是我國貨幣政策目前已陷入進退兩難的困境之中，繼續采取這種措施則將會增加政策超調的風險。我們應該轉換調控思路，有效疏導當前通脹壓力。本文將從當前我國通貨膨脹的成因和特點出發，理清思路，來探討貨幣政策對本輪通脹的調控成效，并提出貨幣政策下一步的趨勢。

【關鍵詞】通脹 貨幣政策 未來走勢

2010年來，為截止通貨膨脹預期，我國央行連續5次上調存貸款基準利率，12次上調法定存款準備金率來凍結過多的流動性資金，存貸利差已達到3%的較高水平，而大中型金融機構的法定存款準備金率也達到了21.5%的歷史高點，然后物價上升勢頭仍似乎沒有得到緩解。本輪通脹是在我國經濟結構面臨大調整，內需相對不足，同時國際初級產品供給也發生變動的大背景下產生的，因此具有復雜性。針對目前的通貨膨脹，不同層面的專家學者進行了激烈的討論，主要形成了三種觀點：一種觀點認為通脹主要成因是貨幣因素為主，非貨幣因素為輔的貨幣與非貨幣市場“雙失衡”。貨幣超發為主導，內需增長等非貨幣要素推波助瀾。第二種觀點認為通脹主因是公眾預期的變化。理由是我國擴大內需政策引致了公眾對所有商品包括資產在內的價格攀升的預期，這種預期對通脹產生了直接的影響，短期內甚至起到了決定性作用。第三種觀點認為其他非貨幣的要素才是引發通脹的主要原因。持這種觀點的人認為消費支出、政府支出、投資支出以及外資擴張等需求沖擊，勞動生產率或部門差異導致的結構性沖擊，因原材料、大宗商品價格變動引發的外源性成本沖擊，因國內工資水平變動等原因引發的供給沖擊都有可能是引發通脹的主要原因。單純通過貨幣、預期以及其他非貨幣要素中的一個方面來分析通貨膨脹都有一定的局限性。

一、當前我國貨幣政策困境

由于我國當前量化性的貨幣工具對通脹的調控空間和效果都已經收窄的現狀，經濟增長與抑制通脹之間的矛盾開始變得尖銳。面對目前的通脹形勢，貨幣政策實現其目標面臨著多方面的約束，從而加劇了反通脹的困難程度。

（一）宏觀經濟的失衡困擾了貨幣政策目標的選擇

目前經濟滯脹的壓力對貨幣政策反通脹的目標造成了很大的限制，因為反通脹的政策強弱會對就業目標產生很大的影響。現階段內需不足問題還是沒有得到很好的克服，從投資需求來說，政府投資占多數，而且以基礎設施建設為主，這對經濟增長與帶動就業的效果并沒有持續性。中小企業的發展滯后，并且受到很多限制。就消費需求而言，收入差距懸殊導致了消費需求結構扭曲，也限制了消費需求的增長可能，居民消費傾向下降，也進一步虛弱了消費需求的增加。出口的增長也受到了金融危機的影響。由于市場經濟體系不完整，競爭不充分，資金融通受到阻礙，企業資金運用效率低，這些都加大了反通脹的難度，制約了反通脹政策的力度。

（二）通貨膨脹壓力成因的特殊性影響了貨幣政策的有效性

現階段的通貨膨脹具有需求拉上與成本推進共同作用、外部輸入性、明顯的需求拉上的滯后性三大特征。緊縮性貨幣政策如加息、上調準備金率對于需求拉升的通脹能夠起到明顯的作用，但是對于成本推動的通脹卻沒有很大的幫助，甚至緊縮產生的供給效應還會增加企業的融資成本，反而會進一步增大成本推動的通貨膨脹的壓力。在外貿依存度已達較高水平的情況下，來自于國際社會的通脹壓力會對我國經濟造成越來越大的影響，而對于輸入性的通脹壓力，國內的貨幣政策表現出來的作用是被動的而且也是有限的。由于現期貨幣政策的效應存在時滯，所以對前期的通脹需求壓力限制是有限的。由于這些復雜的成因，貨幣政策的有效性受到了很大的影響。

（三）貨幣政策的約束條件的特殊性抑制了貨幣政策的效果

當前“松緊結合”的財政政策與貨幣政策的反方向組合方式，削弱了緊縮貨幣政策的效應。縱觀此輪金融危機前后及抗擊金融危機過程中，我國宏觀經濟政策組合方式的一個特點就是，財政政策始終是擴張性的，只是擴張的力度有所變化而已。貨幣政策則有所不同，在2003年，采取積極的財政政策的同時，貨幣政策開始調整為“穩健的貨幣政策”即反方向的緊縮性政策。到了2008年下半年，貨幣政策才做出方向性逆轉，由從緊的政策轉向“適度寬松的貨幣政策”，而在2010年貨幣政策方向又重新回到從緊的狀態。目前的政策組合實際上是擴張性的財政政策和從緊的貨幣政策，這種組合在面對經濟滯脹的情況下有很大的必要性，但是也有可能導致貨幣政策和財政政策的相互間的效應抵消。我國目前的財政模式是財政資金與信貸資金相配套的，這樣一來就支持了貨幣擴張，抵消了貨幣政策的緊縮效應。

（四）國際收支失衡影響了貨幣政策的緊縮效應

現階段我國國際收支嚴重失衡，進而對貨幣市場的供求關系造成了很大的影響，因此阻礙了緊縮性貨幣政策的效應。隨著全球經濟復蘇的可能性加大，我國出口需求的擴展也不能得到很好的遏制，同時內需不足的問題又沒有得到很好的解決，這樣就使得我國國際貿易順差的增加變得具有客觀性。同時，由于國際社會對人民幣升值的預期提高進而增加了人民幣升值的壓力，這樣，大量的QFII以及國際熱錢會流入國內，因此，在貿易順差加大同人民幣升值預期提高的雙重壓力之下，外匯占款將進一步擴大并成為基礎貨幣增加的主要推動因素，這將直接抵消緊縮貨幣政策的效果。因此要加強外匯管理，增加央行票據對沖外匯占款量，增加短期的基本流入成本。

貨幣政策在以上幾個方面遇到的種種困境，導致了在抗擊通脹的過程中的有效性大大降低，我們應該正確認識目前的困難，提高針對性，增加有效性，協調使用貨幣政策和財政政策以緩解經濟失衡的問題。

二、未來貨幣政策調整方向

針對上述的貨幣政策困境，筆者認為中國人民銀行在未來應該需要作出一些調整來實現抑制通脹和經濟的平穩較快發展雙重目標。

（一）制定明確的貨幣政策準則，穩定通脹預期

實踐證明，有明確的貨幣政策規則，并且嚴格推行的，其通貨膨脹率要普遍低于沒有明確貨幣政策的國家。因此，遵循貨幣政策規則有利于降低通貨膨脹率。目前我國可以嘗試積極引出貨幣政策規則，比如使貨幣供應量完全按照人民銀行制定的增長率或者按照我國預計的GDP增長率來投放，這樣公眾的預期就被錨定了，并且杜絕了貨幣超發的風險。因為目前利率市場化并未實現，匯率也沒有完全自由浮動，所以基礎貨幣規則的選擇成為央行為數不多的可選項。

（二）增加人民幣匯率彈性，適度升值

人民幣實現一定幅度的升值，能緩解外匯儲備增加對基礎貨幣發放產生的不利影響；通過進出口商品外幣價格的調整使得需求產生國際轉移，這樣一來，有利于解決國內商品原材料與制成品的供求不平衡問題，逐漸引導價格水平趨于穩定；同時也能抵消外源性成本增加對我國物價水平的沖擊，這既有利于經濟結構調整，還有助于抑制通脹的惡化。

（三）優化信貸結構，加強利率非對稱性調節

我們應該有針對性地調整貸款利率，使貸款利率能夠按照資金的不同投向而在區間范圍內浮動。對于經濟結構調整不利的貸款項目實行懲罰性高利率政策，對于經濟結構調整有幫助的項目實行優惠貸款利率，通過這種方式來促使金融機構擴大對重點和薄弱的領域的信貸支持，同時減少對“兩高”行業以及產能過剩行業的貸款支持。中國人民銀行通過這種信貸調節，可以改善宏觀經濟結構性矛盾，進而強化了貨幣政策的有效性，以實現經濟平穩較快發展與物價穩定雙重目標的同時實現，采用這種信貸調整的另外一個好處就是解決了同幅度提高存貸款利率而增加商業銀行不良資產率和信貸風險的矛盾。

參考文獻

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作者簡介：朱帥（1989-），男，湖南衡陽人，首都經濟貿易大學金融學院2011級研究生，金融學，研究方向：國際金融理論與實務。

（責任編輯：劉晶晶）