港交所大動作

在全球主要的交易所忙于在并購潮中分享利益之時，香港交易及結算所有限公司（港交所），這個交易所并購潮中的后來者，一出手就接近了成功。

2012年6月15日，港交所與倫敦金屬交易所（London Metal Exchange， LME）共同宣布，港交所與LME100％控股股東LME Holdings Limited（LMEH）簽訂了框架協議，推薦由港交所間接全資擁有的附屬HKEx Investment公司以現金收購LMEH全部已發行普通股本。收購完成后，港交所將全資持有LME。

按收購事項的條款，港交所收購價位為每股LMEH普通股約107.60英鎊（折合約1292.55港元），按照1290萬股LMEH的普通股（LMEH已發行普通股本的100％）計算，收購總價為13.88億英鎊（折合約166.73億港元）。

整個收購戰歷時半年有余，經過多輪價格拼殺和資格淘汰，港交所最終從15名候選競購者中脫穎而出，最后一刻擊敗了最早有意收購LME的美國洲際交易所（Intercontinental Exchange Inc. NYSE:ICE），過程可謂跌宕起伏。

港交所之所以能勝出，端賴于其“發展而不整合”的策略，港交所沒有商品交易的背景，更讓LME的諸多會員相信，收購完成后，港交所比其他交易所更有理由發展現有LME業務，而不是改變其業務模式，損害會員的根本利益。

此外，更能吸引LME董事會的，是港交所背后的“中國故事”。中國作為世界第二大經濟體，其高速增長對金屬等大宗商品的巨大需求前景，對LME最具憧憬。

LME發言人Chris Evans表示，港交所脫穎而出的原因是，它給了LME將業務拓展至中國的機會。中國是金屬的主要消費國，因此，對于國際金屬市場和LME而言，中國都非常重要。他還表示，港交所所處的地理位置及其在交易所經營方面的專長，能夠確保這宗并購最后獲得成功。

由于交易所在金融領域的特殊性，以及其轉讓含有的主權意識和民族情結，全球交易所大型并購近年成功的案例并不多，港交所收購LME，亦遭到英國媒體的質疑，這成為這樁交易最大的變數。不過，香港作為英國曾經的殖民地，雙方彼此熟悉，且英國開放的金融環境，將有助交易的最后獲批。

此樁收購完成僅僅是開始，缺乏大宗商品運營經驗是港交所的軟肋，而其描述的“中國故事”，更有賴于中國經濟的持續增長、內地金融的開放程度，同時與內地幾大期貨交易所敏感的競爭關系，也是需要港交所小心處理的問題。

超過180倍的收購市盈率，引起爭議頗多，如何讓本次收購實現物有所值，還需要其行政總裁李小加帶領港交所實現其描繪的中國業務藍圖。這一過程并不容易。

艱難的競爭

由于諸多會員的利益通過交易實現，而交易費用又是LME的利潤來源，因此LME的交易收費一直很低，從而保證了會員的利益，但這也限制了LME的利潤積累和發展。

收購LME的拉鋸戰中，最初并未有港交所的身影，而是其最后的競爭對手ICE。

2011年4月，由于LME所使用的清算系統跟不上業務的發展需要，LME提出建立獨立的清算所，這引起了ICE的注意。

總部位于美國亞特蘭大的ICE于2000年5月成立，是一家以強大的網上交易平臺為基礎的新興交易所。經過十多年的多次收購兼并，已經發展為和芝加哥商品交易所（下稱CME）并列的美國兩大期貨交易所之一。

在了解LME欲建立清算系統后，ICE就跟LME管理層接觸，希望能收購LME，以ICE現有的強大清算系統做支持，LME無需自建清算所，可以和ICE設在倫敦的清算所直接對接。當時，ICE的出價約在9億英鎊至10億英鎊左右。

ICE的收購意圖，引起了LME的重視，這家有著135年歷史的英國老牌交易所，一直為其進一步發展受限所困擾。

而LME的出售，起初并未引起尚無大宗商品交易運營經驗的港交所重視，這是港交所當時未敢認真去想的事情。

其時，港交所已經在謀求自己發展商品交易業務。

按照港交所原先的計劃，希望在金屬商品和農產品業務中二選其一作為突破口。經過其在內地密集的調研發現，中國的有色金屬企業很早就走出國門，參與到國際市場，而且中國現在已經是有色金屬商品的一個巨大消費國，因而決定從金屬商品入手，開展金屬大宗商品期貨業務。

同時，港交所一直積極地與內地的大型礦業公司接觸，尋求發展商品業務的方法和支持。港交所已經接觸了100多家潛在的金屬交易商，并和內地的三家商品交易所及中國金融期貨交易所保持溝通。

然而，大宗商品期貨交易的業務在全球幾大交易所的格局早已形成，由于交易的聚合效應，港交所再從零開始談何容易，港交所亦深知其艱難程度。

2011年10月，在南非召開的世界交易所聯盟會議上，李小加對LME的出售有了深入的了解。會后他直飛倫敦，會晤LME總裁馬丁?阿伯特。了解此事的人士稱，馬丁聽聞港交所要參與競購，十分吃驚，稱知道港交所很有實力，但沒有覺得港交所會對收購LME有興趣。

實際上，港交所當時仍未做好充足的技術準備和心理準備，港交所內地業務發展部主管楊秋梅說，對于我們而言，最理想的是LME能夠推遲一年半載出售，這樣我們可以準備更充分。但機會來臨時不我待，所以我們積極應戰并最終獲得成功。

與其同時遞交的，還有其他14家交易所，紐交所、CME、ICE等諸多強手悉數在列。據英國一位投行人士表示，15家交易所當時與LME簽署了保密協議。

真正的競購開始了。

最后的勝利

最后的競購局面確定，只剩港交所和ICE進行最后的對決。當時，無論從大宗商品業務的經營經驗，或是跟LME主要股東的關系，港交所都不占優勢，港交所勝出的幾率并不大。

包括ICE在內，其他交易所未來對LME的發展方向均受到股東們的懷疑。而港交所認為，其沒有大宗商品業務，不需要整合LME并對其做出改變，而LME現有的業務模式沒有過度金融化，與實體經濟發展貼近，符合港交所依托中國實體經濟發展大宗商品交易的目的

5月30日，港交所和ICE分別向LME董事會陳述收購計劃和未來的發展戰略。ICE主打清算所這張王牌，這是LME所急需的。

6月13日LME就將召開董事會，并決定LME的最終歸屬。此前兩天，局面不甚樂觀的港交所方面作出了最后一搏的決定，港交所董事會主席周松崗、總裁李小加一行三人再次奔赴倫敦，為收購做最后也是最關鍵的努力。

6月11日至12日，李小加和周松崗等在倫敦密集跟LME的12家股東人員見面，詳細談了港交所的承諾和發展思路。這期間，摩根大通和高盛兩家最大股東被成功說服，也為最后的勝出奠定了基礎。

在最后一刻，港交所的努力收到了成效，在LME的13名董事會成員中，最后絕大多數都贊成賣給港交所。

港交所的勝出，主要在其承諾保持LME現有的業務模式，并在2015年1月前不提高交易費用，這符合LME現有會員的根本利益。

LME是目前世界上少數幾家由會員控制的交易所之一，核心會員就是它的股東。摩根大通、高盛、瑞士銀行等既是其主要的會員，又是其股東。正因如此，它135年來一直采取的“限制溢利”的經營模式保證了會員利益。

一位接近上海期貨交易所的人士說，LME不時地舉辦各類期貨知識培訓，幫助證監會培養期貨業務方面的人才，LME從未放棄與中國監管層溝通，希望能夠盡快進入中國市場。

港交所提出，如果能夠收購LME，將運用港交所在區內的資源、基礎設施及網絡，協助LME拓展在亞洲及中國市場的業務及運營，提供重大兼長遠的增長平臺。

港交所還描繪出了一幅拓展使用人民幣交易業務的藍圖。這對LME是一個不小的吸引，此前市場就曾傳出LME有計劃開展使用人民幣交易的業務。

高溢價高風險

過高的收購價格讓市場選擇規避短期風險，摩根大通、美林、花旗等投行紛紛下調港交所盈利預測和目標價位。理由不外乎交易昂貴、發新股攤薄盈利、股息分派下降等。

自港交所宣布競購LME以來，其股價跟隨香港大市跌落近30％。6月15日晚間公告后，港交所在隨后一個交易日大跌4.5％，而其競爭對手ICE則反升5％。

過高的收購價格讓市場選擇規避短期風險，摩根大通、美林、花旗等投行紛紛下調港交所盈利預測和目標價位。理由不外乎交易昂貴、發新股攤薄盈利、股息分派下降等。

其中，國開行提供的長期貸款，在利率上更具備競爭優勢。港交所的一位人士透露，港交所選擇多家銀行，是防范歐債危機及國際市場動蕩，導致有的銀行屆時可能提供不了貸款而做的特別安排。德意志銀行、匯豐和瑞銀，也將成為港交所再融資的承銷商。

不過國開行的身影，還是引起海外尤其是英國媒體質疑，認為港交所的收購有中國政府的意圖，LME不應賣給港交所。

李小加表示，港交所是在英國的判例法系與國際化的金融體系下發展的，獨立運作，決策不會受內地影響，相信對港交所的獨立情況，再也沒有誰比英國更了解了。

實際上，目前FSA市場部門主管韋奕禮，此前就曾擔任過香港證券及期貨事務監察委員會主席，對港交所的運營較為熟悉，因此，FSA對港交所的判斷將不會受到媒體的影響。

中國背景的另一面

港交所發展的諸多業務，與上海期貨交易所、中國金融期貨交易所等形成了競爭關系，香港和上海在金融業務上的彼此競爭，往往是中央決策的敏感議題，港交所在政策取得方面有多大的把握仍是最大的變數

港交所描繪的“中國故事”，雖然依托于中國經濟大發展及人民幣國際化的背景，但仍然存在不小的挑戰。

如何將LME的業務本地化，推出適合亞洲時區的新產品和服務，通過人民幣嫁接LME和亞洲市場（主要是中國）的需求，成為港交所必須妥善解決的問題。

目前中國的企業在LME交易有三條途徑：一是中國外匯管理局和國資委正式批準了31家可以在海外進行交易的企業，它們中有部分可以跟LME的會員簽署協議，進場交易，這類公司基本屬于國有大型企業；二是一些在海外有公司的企業，可以通過境外的交易商參與LME的交易；三是通過非監管的期貨代理，中國內地的企業通過跟海外的公司簽訂貿易合同，以貿易公司在海外的頭寸參與交易，但這條路徑并不符合法律法規。

港交所若能在內地取得政策上的突破，將極大便利國內的金屬交易商，但這也意味著將對上海期貨交易所帶來巨大的挑戰。

接近上期所的人士說，國內的期貨交易所已經在測算外匯管制和倉儲系統開放后對自己的沖擊力有多大。

金鵬期貨總經理喻猛國說，LME進入中國肯定會對上期所的業務帶來擠壓，但目前上期所部分品種的影響力在上升，可以借助中國實體經濟的需求建設更加公平開放的平臺，依賴政策保護只會讓自己的業務越做越小。

有接近證監會的人士透露，港交所收購LME后，正在通過一些國有的礦業公司如江西銅業、五礦集團等交易商，說服相關部委放開LME向中國內地倉庫交割金屬，允許更多的中國企業去LME交易。

由此可見，港交所的諸多規劃，要看人民幣國際化在港發展的情況，以及中國內地對LME開放市場的態度。

更為重要的，是中國經濟不出大問題，持續增長的局面能夠長期保持，但這點在海內外都有人士擔憂。

此外，港交所發展的諸多業務，與上海期貨交易所、中國金融期貨交易所等形成了競爭關系，香港和上海在金融業務上的彼此競爭，往往是中央決策的敏感議題，港交所在政策取得方面有多大的把握仍是最大的變數。

孫悅根據財經網、《福布斯》、彭博社綜合編譯。