中國金融體系特色及改革方向

[摘要]中國金融體系解決了發展中國家普遍存在的金融壓抑問題，但在推動中國經濟高增長的同時也助長了持續的流動性膨脹，造成了人民幣“內貶外升”的不對稱壓力。隨著資本的國際化和人民幣的國際化，中國正在成為世界工廠，這必將推動中國金融改革朝著以直接融資為主的金融體系發展。

[關鍵詞]金融體系 世界工廠 人民幣國際化

[中圖分類號]F832

[文獻標識碼]A

[文章編號]1004-6623（2013）02-0079-04

改革開放30多年以來，金融業不但沒有成為“壓抑”中國經濟增長的因素，而且還相當程度上促進了中國經濟的持續高增長。從經營角度看，無論銀行還是證券公司，其經營管理水平都比發達國家要差很多，但卻可以長期免于倒閉。顯然，中國與發達國家的金融體制有重大區別，這些區別既不能簡單地用“金融亂象”來概括，也不能不顧金融活動本身的規律，將所有差別都看作是中國特色。我們需要認真研究現存中國金融體系的特點，將其納入中國經濟發展的大趨勢之中，厘清問題，發掘共性，尋求規律，為中國金融改革找到順應經濟發展規律的正確方向。

一、中國金融體系改革對經濟增長的支撐

（一）成功解決金融壓抑問題

著名經濟學家麥金農認為，許多發展中國家因為金融業不發達和管制過度等原因存在著金融壓抑問題，嚴重阻礙經濟增長。要解決金融壓抑問題，就需要采取金融自由化政策：放松管制，對外放開金融業，引進發達國家的銀行和其他金融機構等等。但是，麥金農也曾明確指出，雖然中國沒有施行金融自由化，卻也成功地解決了“金融壓抑”問題。

銀行和金融機構推動經濟增長的方式是為處于成長階段的企業提供融資，金融壓抑問題存在與否，關鍵在于有成長潛力的企業是否可以得到融資。如果多數潛力企業得到貸款，經濟就會持續增長，金融壓抑就不會發生。改革以來，隨著“撥改貸”和其他一些配套金融改革的陸續出臺，金融部門曾經替代財政部門接管國營企業的資金供應，與此同時，也出現過城市信用社和農村信用社以及其他金融機構大發展的時期，而這恰好也是中國低端制造業大發展時期。在這一時期，中國的制造業企業得到貸款并不很困難。由于銀行疏于風險控制，地方政府對銀行貸款廣泛干預等等，造成大量靠貸款成長的鄉鎮企業、改制的國有企業以及其他企業的迅猛發展。雖然這些企業良莠不齊，但確切無疑的一點是，得到貸款的企業中有一半成功，中國經濟就必然高增長，而另一半就必然引起大量呆壞賬。

金融壓抑在中國被轉化為如何處理呆壞賬的問題，而呆壞賬問題是通過銀行倒閉和金融危機來解決，還是通過“剝離”來解決？中國選擇了后者。所以隱藏在這一現象背后的本質是：中國的國有銀行可以長期承受呆壞賬而不破產。其中的邏輯極具理論上的挑戰性。

（二）隔斷呆壞賬與金融危機的必然聯系

從歷史上看，西方發達經濟體的增長經常周期性陷入經濟衰退或停滯。相對于這些國家，我國的經濟增長進程持續了數十年而未間斷，一個重要的原因是沒有被真正的金融危機打斷過。

1998年，我國國有銀行的平均不良貸款率已經達到了33%，2001年，中國農業銀行的不良貸款率曾經高達42%。如此高的呆壞賬率并沒有引起銀行的倒閉，巨額不良貸款可以公開掛在銀行賬上，既不引起恐慌和擠兌，也不影響銀行正常業務。這是因為中國的銀行信用就是國家信用，這與歐美有本質區別。在歐美，銀行信用與國家信用是分開的，只有在嚴重的金融危機爆發，銀行信用面臨崩潰時，才通過貨幣當局持股、注資等手段用國家信用來支持銀行信用，使金融體系免遭崩潰。此外，中國不會因流動性奇缺導致金融危機的另一個重要條件是流動性充斥。中國現金M1總量占GDP的比例2011年為61%，遠遠高于美國（12%）和其他發展中國家。中國不會有流動性奇缺引起的金融恐慌，呆壞賬又不會引起銀行大批倒閉，金融危機也就從中國經濟中被刪除了。中國經濟迄今為止之所以能夠持續高增長，中國特色的金融體系是功不可沒的。

（三）以四大國有銀行為基礎的金融體系

銀行掌握著資金配置權利，而資金在市場經濟中是一種巨大的經濟權利，銀行是“公器”，應為公共利益服務，不能用來為少數人牟取私利。在歐美地區，除去中央銀行和少數官方金融擔保機構，銀行都是與企業一樣的盈利機構，歐美的整個金融系統基本上是為私人牟利的。但在中國，非國營銀行雖依然可以成為私人牟利的工具，但整個金融系統尚不是為私人牟利的。因此，保持最低限度的國有銀行，以保持金融系統“公器不被私用”還是必要的，這是中國金融體系目前最需要維持的特色，是中國金融體系避免金融危機的基本制度保證。

二、流動性膨脹與中國經濟未來發展趨勢

從1998年起，中國經濟就一直呈現經常項目的國際收支順差與資本和金融項目的國際收支順差，簡稱雙順差。2000年中國的國際收支雙順差僅有224.2億美元，2010年則達到了5314億美元。大量持續的國際收支順差使得中國的外匯儲備快速增長。1999年中國外匯儲備不過1546.75億美元，而到2011年底，中國外匯儲備已經3.2萬億美元了。國際收支的雙順差，基本上是國內沒有產品對應的凈資金流入，這些純粹資金流入造成了中國境內持續的流動性膨脹。1999年中國的M1僅為4.6萬億人民幣，到2012年已經增加到30.87萬億人民幣了，M2則從12萬億增加到97.4萬億人民幣，遠遠高于GDP的增長。在貨幣存量中，外匯占款發行的貨幣占M1的90%，占M2的33%。可見，外匯占款是中國貨幣數量增加的決定性因素。在中國，現金除去媒介GDP生產，其他交易要比美國少得多。每天證交所的債券交易額不過幾十億人民幣，股市交易額也僅僅在3～5千億元人民幣之間，30萬億現金與這些交易相比，持續存在的流動性膨脹是顯而易見的。

像中國這樣的長期國際收支雙順差，在世界其它任何國家都不可能出現。國際收支順差會導致本幣升值壓力是幾乎所有有關匯率理論的共同結論，而外匯占款引起的國內流動性膨脹則意味著人民幣在境內貶值壓力倍增。由此，形成了“人民幣內貶外升”的不對稱壓力。從2008年至2012年，人民幣兌美元官方匯率的期間平均值從1：6.98升值為1：6.28，升值率超過了10%。不斷的升值使人民幣在境外的購買力不斷增強，而境內的流動性膨脹卻使人民幣在境內的購買力不斷下降，加上境內資源價格膨脹，這就造成了中國資本走出去的巨大動力。

從2008年至2010年，中國對外直接投資額由559億美元增長到了688億美元，對外承包工程金額也由566億美元增長到了922億美元。此外，對外貸款、海外并購等也在不斷增長。資本國際化的重大意義就在于它可以促進中國經濟完成向“世界工廠”的轉型，由世界的資源、技術、市場和人才來共同支撐。這將是中國經濟發展的又一次重大轉折。將中國經濟增長與世界的資源、技術、市場和人才聯系在一起的紐帶，就是國際化的中國資本和全球化的中國企業。同時，資本的國際化會帶動人民幣的國際化，而人民幣的國際化會使中國資本與境外各種資源的聯系渠道變得穩固。

三、中國金融體系未來的改革方向

輸入性流動性膨脹會隨著中國經濟繼續增長越來越嚴重，而要人為制造中國的貿易逆差，就如同自殺。輸入性流動性膨脹就像洪水，其治理辦法也不外乎“內蓄”和“外排”：內蓄就是通過有控制地發展虛擬經濟，使其成為可以調節實體經濟中資金流量大小的“流動性儲備池”；外排就是大力推動“中國資本國際化”，引導中國資本有序地在境外尋求經濟增長的資源。如此，既可減輕境內流動性膨脹的壓力，又可緩解人民幣升值壓力并促進人民幣國際化進程。

（一）以債券市場為核心構建“流動性儲備池”

根據虛擬經濟的相關理論，當貨幣供應量增加的時候：如果虛擬經濟不發達，就會發生物價上漲，如津巴布韋；如果虛擬經濟比較發達，就會發生金融資產價格與房地產價格的膨脹和一定程度的物價上漲，如日本；如果虛擬經濟很發達，就會通過金融創新和金融杠桿將任何收入資本化，導致金融產品的品種和數量膨脹，任何投資和投機者都可以在其中滿足自己的風險偏好，大量資金會滯留在虛擬經濟領域，這樣的經濟體既沒有物價膨脹也不會有大幅度的資產價格的膨脹，如美國。中國的虛擬經濟比津巴布韋大，卻不如日本，更不如美國。美國虛擬經濟創造的GDP占GDP總量的比例為33%，日本為26%，中國為9%。顯然中國的貨幣占GDP的比例比任何發達國家國家都多，而可供投資或投機的金融資產卻比任何發達國家都少，因此，“炒大蒜”、“炒古董”等等這些發達國家百年不見的現象在中國卻到處充斥。

以債券市場為核心來建立中國金融體系，既是從根本上解決流動性膨脹的措施，也是適應中國經濟未來發展的必由之路。首先，建立發達的債券市場的核心問題是引入金融杠桿，這就意味著債市有了放大收入流的機制，也就有了創造不同風險金融產品的機制。只有公開、有序的不同收益不同風險的產品和交易方式豐富起來的時候，才能滿足幾乎所有風險偏好的投機者，投機資金才能被疏導到可以監管和控制的池子中來。其次，引入金融杠桿的必要性還表現在貨幣政策調節手段的有效性上。利息率可以調節資金配置的前提不是銀行業對利息率敏感，而是企業、個人特別是持有大量資金的投機者對利息率的高度敏感。中國利息率的調節幅度往往要大大高于發達國家，這是因為在發達國家，利息率的微小變動會通過金融杠桿的放大作用變成金融投資者收入的巨大波動，他們既不能對這種波動造成的損失無動于衷，也不能抗拒這種波動造成巨大盈利機會的誘惑，這時利息率的調節功能充分發揮出來。第三，以國債為基礎建立債市不但是各發達國家的經驗，對中國來說更是金融系統穩定的壓艙石，它會與四大國有銀行一起成為中國金融體系的穩定器。第四，利息率市場化的核心其實不是放開利息率的管制，而是建立規模足夠大，且品種豐富的債券市場。只要債市足夠大，債券的價格波動就會轉化為實際利息率的波動，從而改變任何金融資產的收益率曲線，引導資產選擇和投資行為。以國債為基礎，適當引入金融杠桿，建立品種豐富，交易便捷的債券市場將是中國未來幾年必然出現的大趨勢。

（二）發展適應人民幣國際化的大國貨幣與金融體系

在當前流動性膨脹以及中國向世界工廠轉型的大背景下，中國資本國際化已是大勢所趨。中國資本國際化將會極大地促進人民幣國際化進程，其核心是人民幣成為其他國家的外匯儲備。這不但要有豐富的人民幣資產供國外投資者選擇，而且還要變現方便。建立規模龐大、品種豐富、變現方便、交易活躍的人民幣債券市場就成了人民幣能否國際化的關鍵。

當年美國能夠使美元成為世界貨幣的基本條件：美國是世界工廠，世界最大的債權國，世界最大的黃金儲備國。當美國失去這三個條件時，美元的霸主地位就不斷動搖，世界貨幣體系的動蕩也會越來越劇烈。世界工廠，已經是世界最大的債權國，世界最大的外匯儲備國。人民幣國際化的外部條件和內部基礎都已具備，所差的僅僅是企業和政府的順勢而為，特別是以債券市場為基礎發展中國金融業，以適應中國進一步國際化和人民幣國際化的需要。

金融體系與經濟發展的方式和世界經濟地位有密切關系。英美都曾是高度工業化的經濟，其貨幣都在世界上充當過或正在充當最大的世界貨幣。日元是除美元和歐元之外的主要世界貨幣，但是日本長期受到美元打壓。美元和歐元目前各占世界外匯儲備的大約60%和28%，可稱為國際本位貨幣，當前美元一歐元的雙本位國際貨幣體系十分類似于美國早期的“金銀復本位”制度，是更加不穩定的貨幣體系。而日元和英鎊的世界占比加在一起大約6%。8%，它們仍然是小貨幣。

美元和歐元這樣的大貨幣，其內部的金融系統一定需要一個發達的債券市場做基礎，雖然歐洲各國和歐盟并無計劃，但歐元債券市場迅速膨脹則是不爭的事實。用歐元發行的國際債券占國際債券的比例由2000年的29.74%迅速上升到2010年的44.73%，而美元債券則從50%下降到了37.35%。不是美元債券減少了發行量，而是在美元債券規模空前膨脹的同時，歐元債券比美元債券膨脹得更加瘋狂。當然，這也為歐美債務危機埋下了禍根。歐元是馬克、法郎、里拉、比索等歐洲貨幣整合之后的大貨幣，它一出現就引起了歐洲債市的迅速擴張。我們大致可以得到一個經驗性的規律：充當世界本位貨幣的國際貨幣（或超大國際貨幣）都需要發達的債券市場來構建其金融體系的基礎。美國債市有著長期規范化發展的歷史，問題相對小一些。歐洲發展與超大貨幣相適應的債券市場缺乏統一規劃和監管，問題多一些。

人民幣國際化不是要使人民幣成為可以隨時被“狙擊”的小貨幣，而是要朝著超大國際貨幣（或本位貨幣）的方向發展。這必然要求中國金融市場具備可以適應這種貨幣和經濟地位的金融體系。日本和德國的金融體系不適應中國未來的發展，中國金融體系必須朝著美國和英國式金融體系的方向發展，才能適應自己經濟發展的未來需要。

中國金融系統有著自己鮮明的特點，在維護和完善這些特點的同時，應尊重經濟發展的規律，發展與大國經濟相適應的金融體系；熟悉國際規則，適應國際環境，發展境外業務，建立人民幣離岸中心。在金融企業和金融監管當局高度融入當代世界金融事務的同時，尋求中國利益與國際貨幣體系改革之間的利益契合點，推動中國以直接融資為主的金融系統不斷完善，近可以解決中國當前面臨的持續流動性膨脹問題，遠可以適應中國經濟未來發展，既適應中國經濟增長的需要，也適應世界經濟穩定的需要。

（責任編輯：廖令鵬）