美國QE4沖擊和中國的政策選擇

摘 要：美聯(lián)儲(chǔ)推出的第四輪量化寬松政策（QE4）尚不會(huì)對我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大的負(fù)面影響。面對QE4沖擊，我國不應(yīng)跟風(fēng)出臺(tái)類似四萬億投資的寬松政策，暫時(shí)也沒有必要大規(guī)模減持美元資產(chǎn)而盲目進(jìn)行外匯資產(chǎn)多元化配置，現(xiàn)在要做的應(yīng)是擴(kuò)大內(nèi)需，減少對美國市場的依賴，逐漸減少對美國的貿(mào)易順差以控制美元資產(chǎn)規(guī)模。

關(guān) 鍵 詞：量化寬松；沖擊；政策選擇

中圖分類號(hào)：F831.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-3544（2013）01-0017-02

美聯(lián)儲(chǔ)在第三輪量化寬松政策（Quantitative Easing—QE）推出剛滿3個(gè)月之后，2012年12月12日又宣布每月增加購買450億美元長期國債，這被人們解讀為美國開始的第四輪量化寬松政策（QE4）。本輪QE推出之后，美聯(lián)儲(chǔ)每月將在市場購買850億美元的金融資產(chǎn)， 其中包括QE3公布的400億美元抵押債券，QE4宣布的450億美元長期國債。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)宣布只要通脹率不超過2.5%，失業(yè)率還高于6.5%，都不會(huì)宣布加息。

一、QE4推出的初衷

1.應(yīng)對“財(cái)政懸崖”的巨大挑戰(zhàn)。美聯(lián)儲(chǔ)決定推出新一輪量化寬松的貨幣政策，以解決正在面臨“財(cái)政懸崖”巨大挑戰(zhàn)的美國經(jīng)濟(jì)可能陷入長期低迷的問題。經(jīng)歷了2008年百年一遇的金融危機(jī)后，美國企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)以及家庭的資產(chǎn)負(fù)債情況趨于惡化，擺脫危機(jī)所需要的正常投資和消費(fèi)動(dòng)力受到了很大制約，若最后跌入“財(cái)政懸崖”，那么對美國各經(jīng)濟(jì)主體無疑是雪上加霜。

2. 恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長來吸收就業(yè)。金融危機(jī)后美國市場流動(dòng)性狀況急劇惡化，資金成本隨著未來不確定性預(yù)期變大而日益上升，這從另一面遏制了市場的有效需求，使得從根本上解決失業(yè)問題變得更加困難。另外，經(jīng)濟(jì)低迷遏制了企業(yè)盈利能力的上揚(yáng)，而財(cái)政政策通過減稅等降低成本的救市手段， 在巨大的財(cái)政赤字和“財(cái)政懸崖”問題面前也無法正常施力， 由此帶來的失業(yè)問題更增加了國家福利的負(fù)擔(dān)，于是，創(chuàng)造就業(yè)機(jī)會(huì)，通過恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長來吸收就業(yè)變得日益緊迫。在這樣的經(jīng)濟(jì)背景下，美聯(lián)儲(chǔ)刻不容緩地推出了QE4，這順應(yīng)了市場對美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的期盼， 短期內(nèi)會(huì)一定程度上提振美國社會(huì)的信心。

二、QE4的實(shí)質(zhì)

QE4的推出符合市場預(yù)期，目的是為了替代即將到期的OT（扭曲操作Operation Twist，即賣出較短期限國債，買入較長期限的國債，從而延長所持國債資產(chǎn)的整體期限，壓低長期國債收益率），維持美聯(lián)儲(chǔ)將長期利率維持在低位的決心， 避免打擊市場信心， 為“財(cái)政懸崖”的解決爭取時(shí)間。OT推出已經(jīng)1年之久， 但效果遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如此前的QE1和QE2，OT的繼續(xù)延遲對美國經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)效果不明顯。而且，美國經(jīng)濟(jì)前景具有很大的不確定性，即使美國“財(cái)政懸崖”能夠解決，未來一段時(shí)間美國財(cái)政緊縮的局面也不會(huì)改變， 財(cái)政政策對經(jīng)濟(jì)的支持會(huì)減少，“緊財(cái)政”會(huì)對經(jīng)濟(jì)形成拖累。在這種情況下，美聯(lián)儲(chǔ)不得不繼續(xù)實(shí)行寬松的貨幣政策。 用QE4代替OT的主要目的在于穩(wěn)定現(xiàn)在的市場， 避免市場信心受到打擊，為“財(cái)政懸崖”的解決爭取時(shí)間。此外，將失業(yè)率和通脹水平與貨幣政策掛鉤，進(jìn)一步向市場傳遞出“美聯(lián)儲(chǔ)促進(jìn)勞動(dòng)力市場改善和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的決心”的信息，尤其是通脹目標(biāo)的提高顯示了美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的傾向。

QE4的購買標(biāo)的是美國國債而非MBS（抵押貸款支持證券），原因在于QE3的目的已經(jīng)達(dá)到。QE3購買MBS的目的是為了解決銀行抵押貸款的審慎性，促進(jìn)房市復(fù)蘇。顯然，美聯(lián)儲(chǔ)促進(jìn)房市復(fù)蘇的目的已經(jīng)傳遞給了市場，銀行放貸行為增加，而且自QE3推出后，美國房市復(fù)蘇勁頭得到加強(qiáng)，繼續(xù)購買MBS的邊際效果已經(jīng)減少。QE4選擇繼續(xù)購買美國國債的目的可能是為了對沖財(cái)政緊縮對經(jīng)濟(jì)的影響：美聯(lián)儲(chǔ)通過購買美國國債能夠繼續(xù)壓低美國國債利率，減輕“緊財(cái)政”情況下政府的融資成本，緩解財(cái)政政策的緊縮壓力。

三、QE4的影響

1. 經(jīng)濟(jì)影響。美國再推量化寬松政策，一方面是為了緩解美國的“財(cái)政懸崖”，另一方面可以解決美國失業(yè)率不斷增加的問題。大量發(fā)行貨幣，勢必會(huì)提振美國經(jīng)濟(jì)。但對中國經(jīng)濟(jì)來說弊大于利，畢竟，美國印鈔之后，這些錢哪里來？還是要全球人民為其買單。雖然繼續(xù)施行的量化寬松政策對美國經(jīng)濟(jì)起到一定的作用，但對經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用在明顯遞減。這就如同人生病一樣，醫(yī)生給打抗生素，第一次打針，效果肯定很好，但是，如果經(jīng)常用這樣的藥物，人體自然就產(chǎn)生了耐藥性。所以說，美國的經(jīng)濟(jì)已經(jīng)對量化寬松政策產(chǎn)生了依賴性。

2. 物價(jià)影響。美國繼續(xù)推出QE4，會(huì)對全球的資源價(jià)格形成推動(dòng)作用，對新興國家市場將可能造成兩個(gè)效應(yīng)：其一，會(huì)導(dǎo)致大宗商品價(jià)格上升；其二，會(huì)導(dǎo)致大量熱錢繼續(xù)涌入新興國家市場，從而催生資產(chǎn)泡沫。但這種上漲往往具有一定的滯后性。所以暫時(shí)來看，不會(huì)表現(xiàn)得特別明顯。而且，現(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)基本上都處于衰落期，在這樣的狀況下，美國繼續(xù)推出量化寬松政策對新興國家通脹的催生作用不會(huì)明顯。其對經(jīng)濟(jì)的刺激作用要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對通脹的影響。對于我國來說，QE4具體的影響現(xiàn)在很難準(zhǔn)確計(jì)算，但是肯定有一部分錢要到我國來，當(dāng)然，我國是一個(gè)外匯管理比較嚴(yán)格的國家，它不能直接進(jìn)大陸，但是可以直接到香港， 而且可以通過各種非法和合法渠道進(jìn)入中國大陸。另外，美元和全球的大宗商品包括黃金、石油是掛鉤的，美國不斷加印鈔票，美元和石油價(jià)格就會(huì)上漲， 我國又是一個(gè)最大的世界加工廠，需要進(jìn)口大量的石油、原材料，這就會(huì)造成輸入型的通貨膨脹。

3. QE4對人民幣升值的影響。 以美聯(lián)儲(chǔ)推出QE4的規(guī)模來看， 對人民幣升值的影響不會(huì)太大。特別是在全球經(jīng)濟(jì)不景氣， 去負(fù)債、 去杠桿的過程中， 無論對實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是對金融市場可能造成的影響都有限。在預(yù)測人民幣后市走向方面，鑒于我國資本項(xiàng)目開放度目前還不高，而我國資產(chǎn)、資本市場投資洼地的時(shí)代已過， 所以熱錢不可能在短期內(nèi)大量流入我國，對人民幣匯率影響也不會(huì)很大。所以決定未來人民幣匯率是升或是貶？ 關(guān)鍵還要看我國的出口貿(mào)易、經(jīng)濟(jì)增速。從目前的情況來看，我國經(jīng)濟(jì)正在由高速增長期轉(zhuǎn)為中低速增長期， 再加上資產(chǎn)泡沫已經(jīng)被吹得很大， 真正吸引熱錢長期流入并滯留的吸引力正在逐步消失。

4. 對我國出口的影響。 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2012年1～11月， 我國對美國進(jìn)出口商品總值約4386.2億美元， 累計(jì)同比增長8.2%，而與歐盟則呈負(fù)增長，中美貿(mào)易仍處于增長態(tài)勢。同時(shí)，中國與新興市場國家的貿(mào)易額普遍增長， 對歐美市場的依賴性正逐步減弱。魯政委博士認(rèn)為，美國推出QE4后，其經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)增長，美國國內(nèi)的消費(fèi)需求會(huì)出現(xiàn)明顯上升，自然會(huì)增加我國對美國的出口。美國推出QE4，主要是可以緩解一下糟糕的就業(yè)狀況， 而對于美國經(jīng)濟(jì)的根本復(fù)蘇難以起到持續(xù)的推動(dòng)作用。 何況這些年我國對美國市場的依賴度在下降， 對我國出口的影響有限。

四、結(jié)論

應(yīng)該說美聯(lián)儲(chǔ)推出的QE4，給我國的貨幣政策出了一個(gè)難題。我國的央行一方面要保增長，另一方面又要控通脹。 所以在貨幣政策方面很可能是一方面嚴(yán)控資產(chǎn)泡沫的回升， 另一方面適度放松對中小企業(yè)的貸幣供應(yīng)， 起碼在近期內(nèi)很難再看到降息和降準(zhǔn)的可能， 所以投資者不必對房價(jià)和股價(jià)產(chǎn)生多大空間的幻想。同時(shí)，中國經(jīng)濟(jì)除了加快轉(zhuǎn)型，也不應(yīng)過度依賴外需， 而應(yīng)以穩(wěn)定的心態(tài)接受經(jīng)濟(jì)適度放緩。

現(xiàn)在很難預(yù)測美聯(lián)儲(chǔ)的QE系列還要推多久，不過起碼在失業(yè)率和美國經(jīng)濟(jì)沒有完全啟穩(wěn)的情況下，以后可能成為常態(tài)。很多人認(rèn)為，QE4給中國帶來的直接惡果就是熱錢壓境和推漲國內(nèi)物價(jià)。但是，本輪QE4的規(guī)模較小，對美元指數(shù)打壓力度并不會(huì)太大，再加上中國經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型期內(nèi)，各類資產(chǎn)投資洼地的時(shí)代早已不復(fù)存在，所以大量熱錢流入中國的可能性極小。但是，新一輪量化寬松的信貸支持，可能會(huì)讓美國樓市在明年迎來購房熱潮，畢竟美國的房地產(chǎn)市場已經(jīng)跌去三分之一，現(xiàn)在正吸引海外投資者的目光。所以美聯(lián)儲(chǔ)這次推出的QE4未必會(huì)讓美元指數(shù)真正大跌，相反可能吸引熱錢回流美國。

從資產(chǎn)配置的角度看，中國暫時(shí)也沒有必要大規(guī)模減持美元資產(chǎn)而盲目進(jìn)行多元化配置。雖然美國向市場上大量投放美元，但是這些貨幣更多被用來購買壞賬，市場上美元供應(yīng)并沒有大幅增加，美元持續(xù)貶值的壓力不會(huì)因此顯著增大。而且，雖然美國經(jīng)濟(jì)實(shí)力已不足以支撐美元幣值，但是美元絕非廢紙一張，至少美國能夠保證用美元可以購買石油、鐵礦石等重要資源品。世界上沒有任何其他貨幣能夠做到這一點(diǎn)。從這個(gè)意義上講，美元甚至優(yōu)于黃金。所以，在配置外匯資產(chǎn)時(shí)，除了要考慮賬面損益，還要考慮其使用價(jià)值。

事實(shí)上，石油產(chǎn)出國的大部分美元以被迫購買美國國債的方式回到了美國，這在相當(dāng)程度上支撐著美元幣值。雖然伊拉克、利比亞等產(chǎn)油國試圖擺脫對美元的依賴，但是他們的努力都以慘敗告終。伊朗也曾多次揚(yáng)言以非美元貨幣定價(jià)石油，但它從來沒敢真正這么做。在可以預(yù)見的將來，我們看不到美元的這種獨(dú)特地位可能被削弱的跡象。作為重要的產(chǎn)油國，俄羅斯歡迎因美元貶值導(dǎo)致的石油價(jià)格上漲。持有巨量美元資產(chǎn)的中國與日本也不愿意看到美元變?yōu)閺U紙一張。中國現(xiàn)在要做的就是擴(kuò)大內(nèi)需，減少對美國市場的依賴，避免對美元的順差以控制美元資產(chǎn)規(guī)模。只有當(dāng)中國經(jīng)濟(jì)已成功轉(zhuǎn)型、美元外匯資產(chǎn)已大幅降低時(shí)，中美關(guān)系才到“圖窮匕現(xiàn)”之時(shí)。

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（責(zé)任編輯：郄彥平；校對：李丹）