套期保值操作指導規則研究

【摘要】套期保值是企業用以規避商品價格波動風險的有利工具。本文基于1990～2010年銅期貨、大豆期貨、上證綜合指數、美原油等數據，運用MACD、MA、KD指標進行套期保值操作實證分析。研究結果表明：技術指標指導下的商品期貨、股指套期保值操作均達到套期保值基本目的，且保證一定的收益率。證明技術指標具有進行套期保值操作指導的科學可靠性和可行性。并基于此，針對的提出企業對于套期保值操作進行監管層面的違規判定原則。最終實現減小技術性損失，避免程序性和操作性損失的目的。

【關鍵詞】套期保值；技術指標；技術分析；違規判定

套期保值本應是一種為企業規避風險的工具，但實踐中并未給國內企業帶來積極作用，反而導致了巨額虧損 [1][2]。在燃油套期保值中，2003年中國航空公司虧損高達5.5億美元，2008年國航和東航又虧損數十億。上市公司中信泰富（丁洪，2009），深南電，江西銅業亦在期貨市場上折戟。

丁洪[3]在研究中信泰富的虧損案例時指出其內部的風險監管和治理機制存在問題。屈光明[1][2]等認為保值方案非常重要，很多企業保值沒有計劃方案，很容易被市場的氛圍感染而轉化為投機交易。要健全企業的操作制度，杜絕企業領導隨意、盲目操作，要形成計劃、執行、監督、反饋完整的企業運作體系，防止因個人沖動、賭徒心理造成重大損失。

為維護國有資產安全，2009年2月3日國務院國有資產監督管理委員會發布《關于加強中央企業金融衍生業務監管的通知》[4]，要求中央企業須審慎運用金融衍生品工具，嚴格堅持套期保值原則，有效監控風險，不得從事任何形式的投機交易。國資委出臺的相關規定，強化了對國有企業從事金融衍生品交易的監管制度，提高了相關的風險防范等級，這對保護國有資產安全，提高企業效益，保證中國經濟的健康穩定都具有積極的意義。

一、理論背景

套期保值[5]是規避現貨價格風險的期貨交易行為。然而，在套期保值實際操作中，如何判斷價格走勢；買入還是賣出套期保值；什么時候出、入市；建立一個多大的頭寸等問題還沒有形成一套完善的指導性原則。當基差變化不定，特別朝不利方向變動時如何進行期貨套保操作？如何判別投機還是套期保值？本文基于金融市場技術分析理論中的代表性工具——技術指標，多商品、多指標檢驗的原則進行實證分析，試圖證明運用技術分析指導套期保值操作的可行性[6]。

二、實證分析

金融市場技術分析[7]是以預測實際交易市場價格的未來趨勢為目的一個分析工具。技術分析中的技術指標有可靠的數學根基[8]，用來指導套期保值操作具有一定的科學性。本文圍繞MA、MACD、KD三個指標展開，依次進行實證分析。

1.移動平均線（MA）指標分析

移動平均線（MA）是將一段時期內的股票價格平均值連成曲線，用來顯示股價的歷史波動情況，進而反映股價指數未來發展趨勢的技術分析方法。

將一定天數的收盤價之和除以天數即得到相對應的MA值。

（1）出入市時機選擇

短期MA向上穿過長期MA形成黃金交叉，為入市時機點；短期MA向下穿過長期MA形成死亡交叉，為出市時機點。

圖1 MA指標出入市時機圖例

（2）實證模擬分析

分析選擇數據跨度20年的銅連續期貨與上證綜合指數，從1990年至2010年，檢驗指標為5日、10日、20日移動平均線，交易以一個單位計。

表1 銅連續移動平均法實證模擬結果

內容

類別 總交易

次數 盈利

次數 虧損

次數 最大

盈利 最大

虧損 累計

盈虧 盈利

率

5日和10日 116 81 35 27880 -1750 168070 849.55%

10日和20日 68 46 22 30230 -3230 139920 666.27%

5日和20日 53 38 15 26390 -2440 150470 737.34%

注：5日和10日代表：5日和10日移動平均線交叉結果；10日和20日代表：10日和20日移動平均線交叉結果；5日和20日代表：5日和20日移動平均線交叉結果。

表1表明，銅連續期貨統計結果5日和10日線實證模擬交易的有效交易次數116次，盈利81次，累計盈虧為168070，盈利率達到849.55%；10日和20日線，有效交易次數68次，盈利46次，累積盈虧為139920，盈利率達到666.27%；5日和20日線，總交易次數為53次，盈利次數達38次，累積盈虧為150470，盈利率達到737.34%。自此可以看出，按移動平均線指標進行銅連續期貨操作，總盈利維持在100000點以上，盈利率水平最低也達到了666.27%。通過實證模擬可以證明，移動平均線指標的可靠性是較高的。

表2 上證綜合指數移動平均法實證模擬結果

內容

類別 總教易次數 盈利

次數 虧損

次數 最大

盈利 最大

虧損 累計

盈虧 盈利率

5日和10日 124 69 55 1324.64 -386.44 11551.18 8719.71%

10日和20日 78 50 38 1984.26 -275.39 8356.42 6151.53%

5日和20日 73 42 31 1649.47 -433.7 6786.35 5020.61%

注：5日和10日代表：5日和10日移動平均線交叉結果；10日和20日代表：10日和20日移動平均線交叉結果；5日和20日代表：5日和20日移動平均線交叉結果。

表2表明，上證指數統計結果5日和10日線，有效交易次數為124次，盈利次數達69次，累積盈虧為11551.18，盈利率高達8719.71%；10日和20日線，有效交易次數為78次，盈利次數達50次，累積盈虧為8356.42，盈利率達6151.53%；5日和20日線，有效交易次數為73次，盈利次數達42次，累計盈虧為6786.35，盈利率達5020.61%。從數據來看，上證指數按移動平均法操作的顯著特點是盈利率很高，盈利率最低為5020.61%，最高可達8719.71%。這同樣說明了移動平均法操作的可靠性。

表3 上證綜合指數每日收盤價與5日和20日移動平均線交叉形成的結果

內容

類別 總交易

次數 盈利

次數 虧損

次數 最大

盈利 最大

虧損 累計

盈虧 盈利

率

5日 243 160 83 1212.93 -105.14 7281.43 5510.16%

20日 86 56 30 1700.5 -762.15 9222.35 6921.20%

注：5日代表：每天收盤價與5日移動平均線交叉結果；20日代表：每天收盤價與20日移動平均線交叉結果。

表3表明，對上證綜合指數每日收盤價與5日和20日移動平均線交叉進行實證模擬分析：按每日收盤價與5日移動平均線交叉進行操作，總交易次數為243次，盈利次數達160次，累計盈虧為7281.43，盈利率達5510.16%；按每日收盤價與20日移動平均線交叉進行操作，總交易次數為86次，盈利次數達56次，累計盈虧為9222.35，盈利率達6921.20%。從以上分析得出，按移動平均線法進行操作，盈利次數總比虧損次數多得多，而且最終都是呈盈利的，盈利率都在5500%以上，這說明按移動平均法操作可靠性較高。

圖2 MACD指標出入市時機示例

2.MACD指標分析

MACD指標，是利用快速移動平均線和慢速移動平均線，在一段上漲或下跌行情中兩線之間的差距拉大，而在漲勢或跌勢趨緩時兩線又相互接近或交叉的特征，通過雙重平滑運算后研判買賣時機的方法。

主要是通過計算得出的DEA值與DIF值進行操作。

（1）出入市時機選擇

當DIF向上突破DEA時，是黃金交叉，為入市時機點；當DIF向下跌破DEA時，是死亡交叉，為出市時機點（見圖2）。

（2）實證模擬分析

以下分別是豆一連續、白糖、外匯及上證指數從1990年到2010年20年間在MACD指標的指導下的模擬交易的數據。

表4 MACD指標分析法實證模擬分析結果

內容

類別 總交易

次數 盈利

次數 虧損

次數 最大

盈利 最大

虧損 累計

盈虧 盈利

率

豆一連續 121 73 48 983 701 10654 383.39%

外匯 134 83 51 11.8 4.56 156.09 121.27%

白糖連續 33 18 15 839 -167 4765 98.593%

上證指數 133 78 55 1380.99 -246.37 10502.5 10423.55%

表四表明，豆一連續的有效交易次數為121次，盈利次數為73次，累計盈虧為10654，盈利率高達383.39%。

外匯種類本文選擇了美元對日元的數據。從交易數據中可知，有效交易次數為134筆，盈利次數為83次，累計盈虧為156.09，盈利率達121.27%。

白糖連續的有效交易次數為33筆，盈利次數為18次，累計盈虧為4765，盈利率達98.593%。

上證綜指有效交易次數為133次，盈利78次，累計盈虧為10502.5，盈利率高達10423.55%。

3.KD指標分析

KD指標是通過研究最近幾日的最高價、最低價及現時收盤價的價格波幅，推算出行情漲跌的強弱勢頭和超買、超賣現象，從而找出買點和賣點的指標。

（1）計算公式

主要依靠通過計算得出的KD指標進行操作。

①產生KD以前，先產生未成熟隨機值RSV（即計算日當天收盤價在周期內最高價到周期內最低價之間的位置）。其計算公式為：

RSV=[（C-Lt）/（Ht-Lt）]×100…………………………④

（t：所選周期天數；C：計算日當天收盤價；Ht、Lt：周期內最高價、最低價）

②對RSV進行指數平滑，就得到如下K值：

Kt=1/3×RSVt+2/3×Kt-1………………………………⑤

③對K值進行指數平滑，就得到如下D值：

Dt=1/3×Kt+2/3×Dt-1…………………………………⑥

（1/3是平滑因子；Kt、Dt：計算日當天的K值、D值；Kt-1、Dt-1：計算日前一天的K值、D值；RSV：計算日當天的未成熟隨機值；t：計算日期）

（2）出入市時機選擇

①考慮KD的取值。

KD都在0～100的區間內波動，50為多空均衡線。KD線上穿50為入市時機點，下穿50為出市時機點。

圖4 美原油12KD出入市時機示例

②考慮K與D的交叉。

K線向上突破D線，形成黃金交叉，為入市時機點；K線向下突破D線，形成死亡交叉，為出市時機點（見圖4）。

（3）實證模擬分析

根據KD指標對上證綜合指數以及美原油12進行了操作：

①操作對象：上證指數，1991.12-2010.10；美原油12連續2003.11-2010.10。

檢驗原則一：KD線上穿50與下穿50分別進行買進與賣出。

得到如表5所示數據：

表5 KD指標法實證模擬分析結果

內容

類別 總交易

次數 盈利

次數 虧損

次數 最大

盈利 最大

虧損 累計

盈虧 盈利

率

上證綜合K線 163 89 74 1952.32 360.32 12232.65 11718.22%

上證綜合D線 130 57 73 1857.38 377.71 7202.18 6599.63%

美原油12K線 64 40 24 19.4 4.46 145.21 547.55%

美原油12D線 43 27 16 27.28 6.55 108.63 407.77%

表5表明，上證指數：按K線上穿50與下穿50分別進行買進與賣出操作，總交易次數為163次，盈利次數為89次，累計盈虧高達12232.65，盈利率達11718.22%；按D線上穿50與下穿50分別進行買進與賣出操作，總交易次數為130次，盈利次數為57次，累計盈虧為7202.18，盈利率達6599.63%。

美原油12連續：按K線上穿50與下穿50分別進行買進與賣出操作，總交易次數為64次，盈利次數為40次，累計盈虧為145.21，盈利率達547.55%；按D線上穿50與下穿50分別進行買進與賣出操作，總交易次數為43次，盈利次數為27次，累計盈虧為108.63，盈利率達407.77%。

②相同的操作對象下，檢驗原則二：黃金交叉點和死亡交叉點分別進行買進與賣出。得到如下數據：

表6 KD指標法實證模擬分析結果

內容

類別 總交易

次數 盈利

次數 虧損

次數 最大

盈利 最大

虧損 累計

盈虧 盈利率

上證綜合 285 196 89 1088.53 243.83 19574.88 19578.80%

美原油12 108 81 27 25.27 5.3 256.32 1010.33%

表6表明，上證指數，總交易次數為285次，盈利次數為196次，累計盈虧高達19574.88，盈利率高達19578.80%。

美原油12數據，總交易次數為108次，盈利次數達81次，累積盈虧為256.32，盈利率為1010.33%。

4.總結

套期保值的目的是規避現貨價格風險。綜上，三大指標在20年間的實證模擬分析中有盈利也有虧損，但是盈利次數及盈利規模遠遠大于虧損次數及規模。從總體上保持良好的盈利性。說明用四大技術指標指導套期保值操作具有可靠性，可以很好地實現套期保值的目的。

三、結論建議

在前述研究的基礎上，本文進一步提出了，在技術分析的前提下，需要進行套期保值操作的企業還應在操作的違規判定上成立相應的判定原則，以避免違背套期保值操作的初衷，具體如下：

第一，套期保值操作程序的違規判定：由于套期保值操作具有很強的主觀性，公司進行套期保值操作的人員很容易被巨大的利益誘惑，過量的進行操作，甚至于違背了最初的目的。

第二，套期保值操作規模的違規判定：通過對各類套期保值操作案例的分析，本文提出，套期保值操作的交易額應該是在公司的實際需要進行套期保值額度的120%左右浮動。在120%以內都可以算是合理的，因為在此范圍內操作公司尚有主動權。而超過120%，則此時應該定義為違規操作，不再符合公司最初設立期貨部進行套期保值的目的，公司不應該為損失負責，操作的個人應當負相應的責任。

第三，套期保值操作出入市時機的違規判定：套期保值操作出市入市時間選擇應符合四大指標分析顯示的趨勢。前文已做詳細解釋，再次不再贅述。

第四，套期保值操作的方向的違規判定：套期保值分為買入和賣出。在價格有上升趨勢時，應該做買入的套期保值，反之依然。通過技術分析，結合基本分析，我們大致可以得出價格的趨勢。此時公司的套期保值操作必須符合這個規律，如若逆市操作，則判斷為違規。

參考文獻

[1]楊曉卓.2008年中國能源套期保值對沖之教訓[J].國際石油經濟，2009（8）：25-30.

[2]荊林波.對套期保值者的理論分析[J].財貿經濟，1999（6）：45-48.

[3]丁洪.中信泰富外匯衍生品投資虧損案例分析與啟示[J].南方金融，2009（3）：29-31.

作者簡介：黃凱達（1991—），男，浙江寧波人，現就讀于中國計量學院經管學院。