上市公司貨幣薪酬與股權激勵模式的比較研究

馮群英

【摘 要】 薪酬激勵問題是影響現代公司發展的核心問題之一。以往針對高管薪酬的研究主要集中在探討高管薪酬與企業績效的相關性，文章在這些研究成果的基礎上，研究適合我國上市公司高管薪酬激勵的不同模式，通過上市公司高管人員激勵制度的相關數據分析，進行貨幣薪酬與股權激勵兩種激勵模式的比較，為上市公司高管薪酬激勵制度決策提供建議，從而改善公司治理，增強競爭力。

【關鍵詞】 企業高管； 貨幣薪酬； 股權激勵

一、上市公司薪酬激勵模式現狀分析

薪酬激勵問題是隨著現代公司的出現和發展而產生的，1998年我國上市公司的年報開始披露高管人員的貨幣薪酬、持股情況等信息。繼2007年度報告披露，中國平安保險董事長馬明哲以660萬元年薪居上市公司高管薪酬之首后，上市公司高管的薪酬激勵問題再次成為社會關注的一個熱點。高管薪酬按照激勵模式可以分為貨幣薪酬與權益薪酬。貨幣薪酬指企業年報中公布的年薪，包括基本薪酬、績效薪酬、社會保險和各項福利等；權益性薪酬即高管因持股而帶來的收益，也稱作股權激勵。

（一）貨幣薪酬的描述性統計

本文以2003—2010年滬深兩市A股上市公司為樣本，對近8年上市公司高管人員貨幣薪酬的現狀及發展趨勢進行統計分析，匯總得出表1。

從表1和圖1可以看出：1.我國上市公司高管的貨幣薪酬平均水平逐年增加，其中2006年的貨幣薪酬均值比2003年增長了52%，2010年均值比2006年翻了一番。2.高管貨幣薪酬差距較大，最高的前三名高管薪酬最大值達到14 199萬元，人均年薪約4 700萬元人民幣，而最小值只有1.2萬元，人均不足1萬元。3.貨幣薪酬的標準差指標總體上呈增長態勢，但與權益薪酬相比波動較小。根據統計截至2010年實施股權激勵的98家上市公司中，高管權益薪酬的標準差為7 089，貨幣薪酬波動小，風險相對較低。

（二）貨幣薪酬分布區間

圖2是針對2003—2010年上市公司貨幣薪酬金額的不同區間所對應的比例統計，表明高管薪酬水平普遍較低，高管人員薪酬處于較低的區間10萬元以下及10萬元—20萬元的公司數量幾乎占總數的60%，貨幣薪酬在100萬元以上的上市公司數量不足10%。

（三）貨幣薪酬在不同行業的分布

引用張文華在《上市公司薪酬結構與企業成長實證研究》一文中，上市公司高管貨幣薪酬相關數據得出：金融、保險行業貨幣薪酬的所占比例稍稍領先，這與企業的發展績效有關。金融保險行業規模較大、發展較快、利潤較高，貨幣薪酬也明顯較其他行業要高。貨幣薪酬依賴于企業績效，國內學者杜興強和王麗華在2007年通過實證研究發現管理層貨幣薪酬與企業經營業績顯著正相關：即企業績效好，貨幣薪酬高。

據2011年的相關統計資料，工資差距最大的為建筑業，最小的是計算機服務與軟件業。金融業平均工資達26萬元，依然是各行業中最高。

二、我國上市公司股權激勵的現狀

（一）股權激勵的描述性統計分析

1.截至2010年12月，我國1 293家A股上市公司中，共有98家上市公司披露實施股權激勵計劃，僅占上市公司總數的7.6%。可見，多數上市公司沒有采用股權激勵計劃，股權激勵的實施范圍較小。

2.截至2010年，我國上市公司高管獲得的權益薪酬選取樣本量98家，權益薪酬差距較大：最大值32 353萬元，最小值只有66萬元，人均只有6萬多元；上市公司高管獲得的貨幣薪酬最多可達4 000萬元，而權益薪酬的均值為4 961萬元，高管人均權益薪酬不足500萬元，少了將近10倍；另外，權益薪酬的標準差為7 089，這意味著其波動很大，隨著股價的變動權益薪酬極不穩定，風險較高。可見，股權激勵在我國上市公司的實施并不是普遍現象。

（二）股權激勵的實施規模

從圖3看出，提出股權激勵的上市公司，股權激勵股數占總股數的比例不盡相同，依次從0%～10%分布。其中，剔除未明確披露股權激勵股數的上市公司，股權激勵股數占總股數超過5%的企業，約占披露實施股權激勵上市公司總數的40%，而股權激勵股數占總股數低于1%的企業占總體的比例不到10%，可見實施股權激勵的上市公司激勵的規模比較大。

（三）股權激勵模式分析

股權激勵計劃的標的物主要有股票、期權和股票增值權，根據標的物的不同，股權激勵模式可以分為以下三種：

一是限制性股票，是指“激勵對象按照股權激勵計劃規定的條件，從上市公司獲得一定數量的本公司股票。激勵對象限于那些符合股權激勵計劃規定條件后才可出售該股票，從中獲益。二是股票期權，指授予激勵對象在未來一定期限內以預先確定的價格和條件購買本公司一定數量的股份，當然，也可以放棄該種權利。三是股票增值權，指授予激勵對象在一定的時期和條件下，獲得規定數量的股票價格上升所帶來的收益的權利。

根據選取的338家披露實施股權激勵的上市公司統計數據，有235家公司選擇了期權激勵模式，占了總數的69.5%，有100家選擇了股票型激勵，約占總數的29.5%，而選擇股票增值權的企業最少，只占總數的1%。

出現如此明顯的差距，是由三種激勵模式的特點決定的：股票期權激勵模式的最大特點是控制期權人風險。股票期權賦予行權人選擇權，企業不會因用股票期權而發生現金支出，有利于降低激勵成本，因此大多數上市公司傾向于這一激勵模式。限制性股票側重長期戰略，但是當期需要投入以公司股權激勵方案設立的授予價來買入限制性股，同時有可能面臨跌破授予價的風險。股票增值權則是一種虛擬股權，無所有表決權，不能轉讓和出售，離開企業時自動失效，激勵效果相對較差。同時，股票增值權的收益來源是公司提取的獎勵基金，公司的現金支付壓力較大。因此，選擇股票增值權模式的企業最少。

（四）股權激勵的行業分布

圖4引用了張文華《上市公司薪酬結構與企業成長實證研究》的研究結論，交通運輸業、貿易以及綜合類所占比例遠低于上市其他行業分布比例，而信息技術類企業的高管持股數量遙遙領先，占40%多。企業發展的每個階段，其股權激勵的適用性是不同的。我國高新技術產業目前還處于成長期，需要大量資金進行技術研發和生產運作，同時需要吸引高技術人才股權激勵使受激勵者也可在未來獲得較為可觀的收益。

通過上述數據分析可以看出，我國上市公司高管的薪酬激勵模式呈現以下幾個特征：第一，高管的薪酬激勵仍以貨幣薪酬激勵為主，貨幣薪酬的漲幅逐年提升且遠高于權益薪酬，而作為長期激勵手段的股權激勵到目前為止還處于摸索階段，盡管實施股權激勵的上市公司激勵規模較大，但是實行股權激勵的上市公司占比過小，股權激勵并沒有得到大范圍推廣。第二，高管人均薪酬水平較低，激勵效果不明顯。我國上市公司高管人均貨幣薪酬主要集中在30萬元以下的低水平，權益薪酬波動大、風險高，激勵效果不佳。第三，不同行業的薪酬激勵模式選擇不同，貨幣薪酬主要集中在規模較大發展較快利潤較高的金融保險、房地產等行業；處于初始發展期的高新信息技術產業則偏好股權激勵模式。第四，股權激勵的不同激勵模式差別顯著。絕大多數人傾向于股票期權模式，而股票增值權這樣的虛擬股權占比極少。

三、貨幣薪酬與股權激勵的對比

（一）上市公司貨幣薪酬的優缺點

目前，我國上市公司的薪酬激勵模式仍然以貨幣薪酬激勵較為普遍，而績效工資及年薪則多與企業利潤掛鉤，促使高管從自身的利益出發自覺地維護所有者的利益。同時，貨幣薪酬激勵也是吸引優秀人才最直接的方式。因此對于管理者采用績效工資或是年薪制等貨幣激勵，有利于調動高管的積極性，激發其內在的動力，也有助于企業經營目標的實現。

貨幣薪酬激勵也存在明顯不足，由于其大多是一次性的，作為一種短期激勵模式，可能會導致管理者的一些短期行為。以年薪制為例，其考核標準是企業的績效指標，高管可能會為達成這一指標而作出有利于當期財務指標增長的決策，從而忽視了公司的長遠利益。

（二）上市公司股權激勵的優缺點

股權激勵能使經營權與所有權有效結合。所有者采用激勵機制以促進代理人按照其意愿行事，從而降低公司成本實現委托人效用最大化。同時，股權激勵符合企業長遠目標，能有效提高企業現金流量，有利于公司的財務運作。2006年以來，國資委和證監會先后聯合發布了兩項股權激勵相關的試行辦法，為上市公司股權激勵提供了法律保障，同時具備了具體的操作規范。但從我國股權激勵實施現狀分析，總結出以下問題。

1.股權激勵的效果依賴于股市的變化，管理者的收益直接取決于股票價格的高低，股價的變動又取決于資本市場的狀況。而我國的資本市場屬于弱有效市場，股價與公司業績的關聯度不大。因而可能存在管理者自身努力經營，但由于股價較低，股權激勵的收益較低，達不到激勵的效果。

2.《企業會計準則第11號——股份支付》規定：企業會計股份支付業務的會計處理應遵循公允價值基礎，股份支付交易費用化的確認計量。股權激勵要計入費用，一定程度上會降低企業的利潤總額和凈利潤等指標，可能會導致企業面臨退市的風險。

3.股權激勵與稅收政策存在矛盾。一方面，我國的稅收制度要求受股權激勵的對象在行權時就繳稅，而此時，受激勵對象并沒有獲得真實的經濟收入，承受行權現金支付及稅收支付的雙重壓力，導致高管采取行權即套現的措施。另一方面，為減少稅收負擔，管理者可能會利用內幕信息操縱行權日股價，甚至利用各種手段操控企業盈余。

四、相關結論及建議

本文通過上市公司兩種激勵模式的對比，得出薪酬激勵的實施現狀：即貨幣薪酬實施較為廣泛，股權激勵仍處于摸索階段，多數企業重視短期激勵而忽視長期效益。為了改善上市公司高管的薪酬結構，提高高級管理層積極性，發揮其最大效用，本文給出以下兩方面建議：

首先，改變我國上市公司高管的薪酬結構，將以會計盈余為基礎的貨幣薪酬和以市場價值為基礎的股權激勵相結合。一方面，通過提供具有競爭力的基本工資和年薪，吸引和保持有能力和經驗的高管人員；另一方面，通過將高管薪酬的一大部分與公司的股票表現掛鉤，把高管的利益和公司股東的利益聯系，從而達到實現經營者自身價值同時又能使企業成長的雙贏局面。

其次，完善上市信息披露。激勵與約束是不可分離的，為防止個別高管謀求私人利益而采取虛擬利潤等損害公司利益的短期行為，應加強監督，一方面企業內部應建立嚴格的信息披露審核制和責任追究制，同時應細化薪酬內容按照工資、獎金高管持股等分別披露；另一方面，國家應當加大對參與虛假信息披露的上市公司高級管理人員的處罰力度，根據其虛假披露的程度及造成的損失給予經濟處罰和行政刑事處罰，震懾那些利用虛假信息進行徇私舞弊的行為。

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