淺議股權結構與公司治理

【摘 要】股權結構與公司治理是公司制企業健康發展的關鍵，如何處理好二者的關系是實現公司制企業價值最大化的關鍵。結合我國上市公司股權結構的基本情況，分析我國上市公司治理中存在的主要問題，并提出優化股權結構的一些主施，完善我國上市公司的治理。

【關鍵詞】股權結構；公司治理；上市公司

一、股權結構與公司治理的涵義與關系

1.股權結構的涵義。股權結構就是指股東的產權結構，即公司股東權益的構成和分布狀況，具體而言包括股東的類型及各類股東持股所占比例、股票的集中或者分散程度、高層管理者的持股比例等。股權集中度是衡量公司股權穩定性強弱的主要指標。

2.公司治理的涵義。公司治理結構是一整套控制和管理公司運作的制度安排。狹義地講，就是指在公司的所有權與經營權分離的條件下，董事會的功能、結構、股東權力等方面的制度安排；廣義地講是指有關公司控制權和剩余索取權分配的一套法律、文化和制度性安排，包括了公司的人力資源管理、收益分配與激勵機制、財務制度、公司發展戰略等一系列制度設計。

3.股權結構與公司治理結構的關系。股權結構與公司治理的方式或機制有著十分密切的關系。一般來說，有什么樣的公司股權結構，就會有與之相適應的公司治理結構。因此公司股權結構是公司治理結構的重要基礎，它決定了股東結構、股權集中程度以及大股東身份。導致股東行使權力的方式和效果有較大的區別，進而對公司治理模式的形成、運作及績效有較大影響，換句話說，股權結構與公司治理中的內部監督機制直接發生作用；同時，股權結構一方面在很大程度上受公司外部治理機制的影響，反過來，股權結構也對外部治理機制產生間接作用。

二、我國上市公司股權結構現狀與公司治理中存在的問題

（一）我國上市公司股權結構現狀

1.股權結構復雜。我國上市公司股權結構相當復雜、股票種類繁多，股票被人為地劃分為國家股、國有法人股、社會法人股、內部職工股和社會流通股，而社會流通股又進一步劃分為A股、B股、H股、S股、N股等。不同種類的股票在股價、流通性和轉讓程序等方面具有很大的差異，形成了同股不同價、同股不同權、發行市場和流通市場彼此分割的狀況。

2.“一股獨大”或“幾股獨大”現象嚴重。股權分置前，在中國的上市公司股權結構中，國家股和國有法人股占有相當大的比重，處于絕對控股地位，造成的直接結果是股東大會形同虛設，缺乏對經理層的約束機制，監事會有名無實。推行股權分置制度后，這種情況有所改善，但“幾股獨大”的現象同樣十分突出。截至2011年中期，中國百強上市公司前10大股東的持股比例仍然比較集中，其中，前10大股東持股比例占公司總股本

80%以上的有36家，持股比例60%以上的有86家。100家上市公司中，前10大股東持股比例在40%以下的只有5家。

3.非流通股本所占比重過大。由于非流通股的比重較大，占總股本比重較小的流通股在二級市場上的買賣不能或基本上不發生公司控權的轉移，導致破產、兼并等市場退出機制殘缺，股東對企業行為與經理人的約束相應弱化，“用腳投票”機制無法實現。這導致通過二級市場收購流通股來獲得公司控制權的可能性基本不存在，無法通過收購兼并和代理權爭奪來約束管理層，使得管理層無需顧忌中小股東約束和管理層更換的壓力，無需根據經營績效來進行決策，經常通過損害中小股東權益來維護大股東和管理層的利益。因此，如何合理安排上市公司的股權結構、解決國家股“一股獨大”的局面是改善公司治理結構的首要的努力方向。

（二）我國上市公司治理中存在的主要問題

根據近幾年披露的資料，我國上市公司治理存在的一個突出問題是控股股東侵占上市公司的利益，甚至掏空上市公司的利潤，具體表現為三個方面：一是大股東及其關聯方占用上市公司資金；二是大股東要上市公司為其擔保；三是大股東利用關聯交易轉移資產與利潤。究其原因，這與我國上市公司股本結構有著很大關系。首先，過度集中的股權使得股東間約束難以形成，中小股東對國有大股東難以實行有效的制約，也難以形成對管理層的監督和制約，中小股東“用腳投票”。于是大股東對中小股東利益侵害在所難免。其次，大批非國有股東由于所占股權比例太小，缺乏參與公司治理的動力。再次，國有股“所有者虛位”使得國有股權缺乏真正明確的所有者行使股東權利，導致國有資本缺乏增值動力和對管理層的監督和激勵機制，公眾股東又對企業缺乏直接有效的控制力，對經理層的股權約束難以真正形成，造成嚴重的“內部人控制”現象和道德風險，無法保證管理層利益與股東價值保持一致，公司治理中的制衡機制失靈，使公司治理難以發揮效率，其直接后果就是大股東與上市公司在機構、資產、人員、財務和業務沒有分開，為大股東侵蝕上市公司利益，損害其他股東權益，通過關聯交易或擔保等方式將上市公司資產和資金掏空提供了可能性。最后，公司股權集中和流通權的分割，使得公司治理機制無法對大股東管理層形成適當的約束或行使股東權力。

這導致通過二級市場收購流通股來獲得公司控制權的可能性基本不存在，無法通過收購兼并和代理權爭奪來約束管理層，使得管理層無需顧忌中小股東約束和管理層更換的壓力，無需根據經營績效來進行決策，經常通過損害中小股東權益來維護大股東和管理層的利益。因此，如何合理安排上市公司的股權結構、解決國家股“一股獨大”的局面是改善公司治理結構的首要的努力方向。

三、改善公司股權結構，提高公司治理水平

（一）選擇合理的股權結構

股權分置改革工作已結束，我國資本市場全流通時代即將到來。盡管股權分置改革在制度層面上實現了股份全流通，但制度層面的變革要產生效果還需實踐的考驗，稍有不慎會引發動蕩，從而對宏觀經濟產生不利影響。此外，中國特色證券市場并沒有全流通條件下足夠的成熟經驗可供借鑒。因此，在推進股份全流通的同時，進行技術層面的股權結構優化，即選擇合理的股權結構類型，從而提高公司法人治理效率，目前仍然是當前證券市場需要解決的重要問題。

股權結構類型選擇是在特定的制度安排下進行的，因而在不同國家和不同歷史時期具有明顯的差異。我國的股份制改革是在公有制基礎上進行的，帶有濃厚的中國特色。因此，研究論證我國現實背景中的合理股權選擇至關主要。安美花在其研究中指出，適度集中的股權結構從總體上更有利于內部監控制衡機制、接管和代理權競爭的發揮，并且由于這些治理機制對約束經營者，促使其按股東利益最大化原則行事具有決定性影響，所以適度集中的股權結構可使公司治理效率最大化。

（二）推進國有股減持

國有股回購是指股份公司用現金將本公司發行在外的國有股購回，并注銷股本，從而減少公司資本的經營行為。這一方式有利于盤活國有資產并推動其戰略性重組，不僅可以實現國有資產的變現，而且還可借助資本市場溢價效應實現國有資產的保值與增值。這一方式還有利于上市公司法人治理結構的完善，從而進一步發揮資本市場對企業經營的評價與監督功能。適當的股份回購還可通過財務結構和股利分配政策的調整，迅速提高公司內在價值，維護公司股票市場價值，保證股東財富最大化。

國有股配售是指在全流通的情況下將國有非流通股以低于市價出讓給普通的股東。國有股配售會降低國有股權比例，重新配置股權結構，從而引起公司董事會、監事會、高層經理人員發生相應的變化，有助于公司內部制衡機制的建立，促使公司治理機制逐步走向健全與規范。國有股配售有利于國有資本退出機制的建立，實現國有資產的增值保值功能。另外，通過國有股配售，國有資本從競爭性領域退出并投人到基礎設施、基礎產業以及公共壟斷產業中。這不僅改善了經濟發展所需要的外部環境，而且也對優化企業股權結構、完善企業治理機制、提高企業經營績效具有重要意義。

（三）大力發展機構投資者，形成股權結構多元化

我國加快機構投資者的發展應該在以下幾個方面全面展開：（1）推出適應市場并且已經成熟的基金品種。風險投資基金和期貨基金也可以適時推出，以適應一些追求較高風險收益的投資者的需要；（2）加快金融創新的步伐，全面引入做空機制。在目前的中國證券市場上，只存在被動性做空，做多與做空難以形成良性發展，致使市場風險越來越大。要改變這種狀況，降低市場的系統性風險，給予機構投資者良好的發展空間，就必須全面引入監控機制；（3）健全反欺詐和反市場操縱的法律，加強監管。機構投資者并不自然就是證券市場上的積極力量，如果沒有嚴格的監管，機構投資者更容易出現欺詐和操縱市場，因為機構投資者有更大的資金實力。

（四）繼續放開國有股、法人股，取消大小非流通限制

國有股權的高度集中且不能上市流通是一個困擾我國股票市場良性發展的最棘手問題，其規模大、涉及面廣、解決地妥善與否，對我國證券市場乃至整個國家經濟都會產生深遠的影響。但是，我們欣喜地看到，政府通過股權分置改革已經解決了部分股權高度集中的問題。可是，解決股權分置問題只是表面現象，股市火暴的場景僅僅維持了兩年時問.2008年4月股市暴跌，為了救市，政府在將股市交易印花稅由3‰下調至1‰的同時，也對大小非流通采取了限制性措施。限制大小非流通可能對當前救市會有一定作用，但是，從長遠來看不僅不會產生積極作用，反而有可能進一步導致股權結構高度集中、一股獨大、大股東侵犯小股東權益的長久存續，進一步桎梏股市的良性健康發展。因此，當前我國應該繼續放開國有股、法人股、取消大小非流通限制，使上市公司的股權真正具有市場化特征。由此可以使上市公司真正成為被市場檢驗和必須應對各種風險考驗的主角，而相對減少長期以來過分依賴政策救市的傳統瘤疾。使上市公司的各利益相關者過分依賴、心存僥幸、投機取巧的心理喪失存續的幻想，借機將證券市場從投機型向投資型方向引導，這將是證券市場健康良性發展的根本。

參 考 文 獻

[1]邱兆學.關于股權結構與公司治理結構.會計師.2011（10）

[2]陸濤.股權結構與我國上市公司治理問題研究.上海經濟研究.2012（10）

[3]揚晗.對我國上市公司股權結構的分析.消費導刊.2010（7）

[4]安莢花.尋找最優的股權結構.黑龍江對外經貿.2011（6）