余額寶的發(fā)展及其對商業(yè)銀行資金成本的影響

鄧 雄

（中國人民銀行寧波市中心支行，浙江寧波 315040）

余額寶的發(fā)展及其對商業(yè)銀行資金成本的影響

鄧 雄

（中國人民銀行寧波市中心支行，浙江寧波 315040）

以余額寶為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融迅速打破了傳統(tǒng)金融的格局，給商業(yè)銀行帶來了巨大的挑戰(zhàn)。本文基于余額寶快速發(fā)展的特點，分析了余額寶快速發(fā)展的原因和影響余額寶模式發(fā)展的因素，余額寶通過三種途徑影響商業(yè)銀行的資金成本，存款脫媒導致了銀行資金成本的上升。互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展給銀行帶來挑戰(zhàn)的同時也是機遇，銀行與互聯(lián)網(wǎng)金融的融合是未來發(fā)展的必然趨勢。

互聯(lián)網(wǎng)金融；余額寶；商業(yè)銀行；資金成本

2013年最熱的莫過于以余額寶為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融，從第三方支付到電商小貸、從P2P到眾籌、從騰訊Q幣到比特幣、從余額寶到傭金寶，傳統(tǒng)金融正在遭受來自互聯(lián)網(wǎng)金融愈發(fā)強烈的挑戰(zhàn)，2014年3月，互聯(lián)網(wǎng)金融也首次寫入政府工作報告。余額寶的成功，顛覆了金融業(yè)對于互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品的認知，以余額寶為典型的互聯(lián)網(wǎng)理財是對銀行存款業(yè)務構成最大威脅的互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務之一。余額寶得以快速發(fā)展的原因是什么，其高收益能否持續(xù)，對商業(yè)銀行資金成本究竟有多大的影響，在互聯(lián)網(wǎng)金融時代，對于這些問題的討論具有很強的現(xiàn)實意義。

一、余額寶得以快速發(fā)展的原因

余額寶成立于2013年6月，對應的天弘增利寶基金資產(chǎn)規(guī)模在2013年底達到1853億，在貨幣市場基金中市場份額約為21%，截至2014年2季度，其規(guī)模達到5742億元，占全部貨幣市場基金規(guī)模的一半以上。其發(fā)展速度令人乍舌。余額寶能以如此高的速度發(fā)展，其背后體現(xiàn)了深層次的金融元素。

（一）余額寶突破了傳統(tǒng)金融低效率和高成本的壓制，滿足了民眾的有效需求

隨著金融深度和廣度的提升，大眾金融需求呈多樣化和復雜化的趨勢，金融作為要素供給部門，實際上仍缺乏金融產(chǎn)品創(chuàng)新的動力。尤其是，在利率管制的情況下，存在巨大的套利空間。以銀行存款為例，活期存款年息0.35%，1年期定期3%，而協(xié)議存款達5%-6%，余額寶正是抓住這種息差機會，通過互聯(lián)網(wǎng)匯聚用戶“小額”資金，然后通過存入銀行同業(yè)賬戶，由此向用戶提供高于活期存款10-15倍的理財產(chǎn)品。可以說，傳統(tǒng)金融機構的低效率和高成本，成為互聯(lián)網(wǎng)金融快速發(fā)展的重要原因。互聯(lián)網(wǎng)金融對民眾需求的敏銳度高，機制和模式優(yōu)于傳統(tǒng)金融機構，解決了部分傳統(tǒng)金融業(yè)由于運營成本、業(yè)務觸角等導致的金融服務盲區(qū)問題和涉足傳統(tǒng)金融低效率的部分領域。

（二）互聯(lián)網(wǎng)普及率和網(wǎng)上消費習慣的形成，成為余額寶快速發(fā)展的土壤

2010年以來，我國互聯(lián)網(wǎng)普及率迅速提升，網(wǎng)民數(shù)從2003年的0.8億人人上升至2013年的6.18億人，互聯(lián)網(wǎng)普及率從2003年的6.2%提升至2013年的45.8%（見圖1）。手機網(wǎng)民規(guī)模從2007年的5040萬人上升至2013年的5億人，手機網(wǎng)民占整體網(wǎng)民的比例從2007年24%上升至2013年的81%（見圖2），智能化手機的普及帶來上網(wǎng)設備的便攜化和上網(wǎng)的無縫接入。

圖1 我國網(wǎng)民規(guī)模和互聯(lián)網(wǎng)普及率

圖2 我國手機網(wǎng)民規(guī)模及其占網(wǎng)民比例

如果僅是互聯(lián)網(wǎng)普及而沒有形成網(wǎng)上金融行為的消費習慣，互聯(lián)網(wǎng)金融同樣缺少群眾基礎。隨著網(wǎng)絡普及尤其是網(wǎng)絡購物的興起，互聯(lián)網(wǎng)金融消費習慣逐漸形成。CNNIC數(shù)據(jù)顯示，除網(wǎng)絡炒股在用戶規(guī)模和使用率出現(xiàn)下滑外，網(wǎng)購、網(wǎng)上支付和網(wǎng)上銀行均快速提升，截至2013年底，用戶規(guī)模分別為3.02億人、2.60億人和2.50億人，網(wǎng)民使用率分別為 48.9%、42.1%和40.5%。如今，互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)成為人們生活的一部分，尤其是移動互聯(lián)網(wǎng)的崛起，更是讓用戶可以 24小時在線，各種消費行為開始從線下向線上轉移。由此，互聯(lián)網(wǎng)普及率和網(wǎng)上消費習慣的形成，成為余額寶快速發(fā)展的土壤。

（三）接近于零的邊際交易成本，使得中低端用戶的理財需求在經(jīng)濟上變?yōu)榭尚?/p>

以銀行為代表的傳統(tǒng)金融機構采用的是“網(wǎng)點門店+網(wǎng)銀系統(tǒng)”的服務方式，網(wǎng)點資源限制，使遠離網(wǎng)點的用戶使用銀行服務需要付出更高的交易成本，制約了銀行對人口相對稀疏地區(qū)的服務能力。正因如此，銀行只有采用2/8原則，選擇大客戶作為主要服務對象才是比較經(jīng)濟的。即便是門檻最低的理財產(chǎn)品，也將下限大部分設在5萬元。技術進步降低了交易成本，使得互聯(lián)網(wǎng)公司服務中低端用戶的理財需求在經(jīng)濟上變?yōu)榭尚小Ｅc銀行相比，互聯(lián)網(wǎng)理財產(chǎn)品的投資門檻極低，余額寶的起售金額僅為1元，百度百發(fā)更是將門檻拉低至0.01元。低投資門檻將中低端客戶納入目標客戶群，獲取了海量的長尾客戶（詳見圖3），同時，基于投資者對網(wǎng)絡理財這一新鮮事物的安全顧慮，低門檻有利于培養(yǎng)用戶在線理財習慣。

圖3 余額寶的長尾效應

二、余額寶模式的可持續(xù)性分析

自余額寶推出之后，受益于廣泛的客戶基礎、便捷的操作界面和具有競爭力的回報率，規(guī)模持續(xù)快速增長。我們不禁會產(chǎn)生這樣的疑問：余額寶能長期以這樣的速度發(fā)展嗎？其高收益能否持續(xù)？也許這樣的問題也是我們的商業(yè)銀行關心的問題。

（一）受制于客戶增長率、墊資能力和利率環(huán)境，余額寶規(guī)模擴大未來會面臨壓力

雖然眾多的互聯(lián)網(wǎng)公司競相推出類似余額寶的金融產(chǎn)品，但只有具備大量賬戶基礎的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)才能成功，阿里巴巴的支付寶最具有優(yōu)勢，一是有大量的實名賬戶，二是賬戶具有資金余額。余額寶的潛在規(guī)模取決于阿里巴巴客戶數(shù)目、客戶轉化率，受制于T+0墊資能力和貨幣利率環(huán)境，綜合來看，未來的不確定性依然存在。

首先是客戶數(shù)目和轉化率。金融產(chǎn)品同質化程度高，復制成本低，因此平臺和渠道就成了影響一個產(chǎn)品規(guī)模的重要因素。余額寶的規(guī)模取決于阿里巴巴基礎業(yè)務的發(fā)展情況，雖然客戶轉化最快的時期已經(jīng)過去，但支付寶占到了第三方支付市場一半的市場份額（詳見圖4），且發(fā)展趨勢良好。客戶數(shù)目和轉化率受收益率的波動的影響，如果伴隨貨幣市場收益率的下行和銀行利率市場化的推進，余額寶的相對吸引力會出現(xiàn)下降，也將影響其規(guī)模的擴大，但龐大的基礎客戶依然能給余額寶帶來穩(wěn)定的客戶群體。

圖4 支付寶在第三方支付的市場份額

其次是T+0墊資能力即提供流動性支持的能力。貨幣市場基金正常的清算交割期限是T+1。余額寶能做到T+0，是因為阿里巴巴和基金公司利用自有資金提供了流動性支持。伴隨著基金規(guī)模增長，阿里巴巴是否具備足夠資金，也成為一個挑戰(zhàn)。在107號文后監(jiān)管機構對流動性風險會更加重視，特別是風險準備金政策將趨于嚴格，這也將進一步限制余額寶的發(fā)展規(guī)模。但我們也應該看到，余額寶的流動性管理和傳統(tǒng)貨幣基金有所不同，余額寶的客戶是純散戶，沒有機構，海量客戶、小單存量，行為分散，這些小額資金的申贖行為和貨幣市場相對獨立，申贖相對穩(wěn)定，不會出現(xiàn)大額突然的變動。它面對的關鍵點是淘寶促銷，如“雙十一”、七夕情人節(jié)等，就像2013年天貓“雙十一”活動單日交易額就超過350億，大額被動贖回勢必給流動性提出更高的要求。

第三是貨幣市場利率環(huán)境。貨幣市場基金規(guī)模的變化通常與貨幣市場利率呈現(xiàn)正相關性，從利率角度講，余額寶模式是否可持續(xù)，還可以從美國特定貨幣市場環(huán)境和Paypal的發(fā)展中得到啟示。美國互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金Paypal的經(jīng)驗也表明隨著貨幣市場利率下行，貨幣市場基金規(guī)模也會出現(xiàn)萎縮。在2002年至2004年的利率下行周期中，Paypal通過主動放棄大部分管理費用的收取來維持貨幣基金的收益率和吸引力，期間規(guī)模僅增長31%，而在2005年至2007年利率上行期間，貨幣基金的年收益率超過4%，規(guī)模猛增3.5倍，在2007年達到10億美元的巔峰水平。然后2008年金融危機發(fā)生后，美聯(lián)儲三次量化寬松政策導致市場利率下行顯著，貨幣基金獲利困難甚至出現(xiàn)虧損。此外，美財政部在2009年后不再作為貨幣基金的最終擔保人，貨幣基金剛性兌付被打破，上述原因導致Paypal版貨幣基金收益直線下降（見圖5），最終在2011年被清盤。

圖5 Paypal貨幣基金規(guī)模及其收益率與銀行存款平均利率比較（1999-2010）

（二）伴隨著利率市場化進程的推進，余額寶的高收益將不可持續(xù)

目前余額寶一直維持較高的收益率水平，主要有三方面的原因，一是余額寶成立時恰逢貨幣市場利率高企的2013年6月。貨幣市場利率高企為其獲取較高收益創(chuàng)造了條件。但隨著貨幣市場利率下行，余額寶的收益率也將逐漸下降。二是資產(chǎn)配置集中。余額寶92%的資產(chǎn)配置在了銀行同業(yè)存款（見表1），同時也進行了期限錯配，這是超額收益的重要來源。如果監(jiān)管機構要求分散配置資產(chǎn)，或者要求準備金，也有可能帶來收益率的下行。三是余額寶不受存款準備金管理。盛松成、張璇（2014）認為銀行能對余額寶存款支付較高利率的重要原因是基金存放在銀行的款項不用繳存存款準備金。如果要繳存準備金，即使沒有利率上限，銀行出于成本考慮，也難以對基金協(xié)議存款支付如此高的利息。假設余額寶-增利寶基金投資銀行協(xié)議存款的款項須繳存20%的保證金，按照6%的該基金協(xié)議存款利率和我國統(tǒng)一的1.62%法定存款準備金利率計算，擁有5742億元資金規(guī)模的余額寶一年成本將增加約46.28億元（5742*92%*20%*(6%-1.62 %)=46.28），收益下降約0.8個百分點。

表1 余額寶等產(chǎn)品資產(chǎn)配置情況表（2013）

因動了傳統(tǒng)金融的奶酪，互聯(lián)網(wǎng)金融正受到越來越多的反制。呼吁強化監(jiān)管的同時，傳統(tǒng)金融紛紛推出銀行版“余額寶”，試圖卡位互聯(lián)網(wǎng)金融。而且，利率市場化進程正在加速，隨著利率市場化的完成，余額寶的生存狀況是否會惡化？我們應該看到，與傳統(tǒng)金融相比，余額寶依然具有優(yōu)勢。究其原因，在于用戶體驗的巨大差異。傳統(tǒng)機構推出的互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務，并不具備互聯(lián)網(wǎng)基因，而是建立在傳統(tǒng)思維之上，用戶體驗并未得到明顯改善。而互聯(lián)網(wǎng)金融以用戶需求為導向，極具靈活性，只要能夠保障賬戶安全，就能得到用戶的支持。即便相同的年化收益，用戶還是愿意買入流動性更高的余額寶。

互聯(lián)網(wǎng)金融加速了利率市場化進程，反過來，利率市場化的完成，是否會導致互聯(lián)網(wǎng)金融的破滅？在正常的情況下，利率市場化一定程度上會削弱互聯(lián)網(wǎng)金融的套利空間，致使部分收益率敏感型用戶退出，但不至于抑制互聯(lián)網(wǎng)金融。隨著網(wǎng)民滲透率提升和在線生活趨勢強化，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)所掌握的用戶行為數(shù)據(jù)就越多，構建的信用體系就越完善，在降低交易成本和實現(xiàn)風險合理定價等金融核心功能上就越具有相對優(yōu)勢。源于此，余額寶較高收益的情況在完成利率市場化的時間內依然能夠維持。

三、余額寶的快速發(fā)展對商業(yè)銀行資金成本的影響

余額寶的創(chuàng)新之處是既有高流動性又有高收益率，同時疊加支付功能。余額寶等貨幣基金以高收益率分流部分活期存款，雖然該部分資金“空轉”回銀行系統(tǒng)內，但資金成本卻大幅提升，為應付競爭，銀行被迫推出各種“寶”，最終整體推高資金成本。更重要的是，伴隨著銀行客戶資金的流失，余額寶倒逼推動銀行紛紛推出T+0貨幣基金產(chǎn)品，加劇了銀行之間的競爭。現(xiàn)在我們需要關注的是，余額寶究竟對商業(yè)銀行的資金成本影響到何種程度？

（一）余額寶影響商業(yè)銀行資金成本的途徑

一是余額寶快速搶奪銀行機構龐大的有理財需求的中低端客戶，迫使銀行推出高成本的各類金融產(chǎn)品。

數(shù)據(jù)顯示，截至2014年2季度，支付寶注冊用戶超過8億，微信用戶超過6億，新浪微博注冊用戶超過5億，這樣的用戶規(guī)模，是任何傳統(tǒng)金融機構都不可企及的。事實上，隨著支付寶客戶數(shù)的不斷積累，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)集聚的巨大客戶群，成為提供理財服務的理想平臺。銀行作為基金、保險、理財?shù)犬a(chǎn)品的主要銷售渠道正在面臨被互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)分流的挑戰(zhàn)，因為惠民，余額寶等互聯(lián)網(wǎng)理財越來越得到眾多中低端用戶的青睞。為挽救存款不斷流失的困境，越來越多的銀行加入“寶寶軍團”，如工行的“現(xiàn)金寶”和“薪金寶”等。在高收益的蝴蝶效應下，隨著各類“寶”陸續(xù)面世，導致銀行存款利率整體性上升。

二是交易成本上的比較優(yōu)勢動搖了銀行機構的盈利根基。

從盈利模式角度看，商業(yè)銀行等中介機構的核心功能在于減少信息不對稱，降低交易成本，實現(xiàn)對風險的合理定價，并以此獲得風險補償。由于信息不對稱現(xiàn)象仍較為突出，傳統(tǒng)金融機構的交易成本仍處于高位。由于互聯(lián)網(wǎng)具有規(guī)模經(jīng)濟與范圍經(jīng)濟雙重作用，隨著注冊用戶規(guī)模達到一定量級，互聯(lián)網(wǎng)的邊際成本開始快速下降直至逼近為零。在海量用戶和邊際成本極低共同作用下，互聯(lián)網(wǎng)能快速降低交易成本，給傳統(tǒng)金融帶來震撼性沖擊。余額寶是降低交易成本、削弱傳統(tǒng)機構盈利根基的典型案例。長期以來，因服務成本（交易成本）過高，低端客戶的理財需求被銀行等傳統(tǒng)機構忽略，而支付寶依托龐大的用戶群體，以接近零的邊際成本推出余額寶，得到中低端客戶的追捧。

三是通過減少信息不對稱削弱了銀行機構風險定價與交易優(yōu)勢。

傳統(tǒng)金融機構利潤的重要來源是風險的定價與交易，這得益于其在傳統(tǒng)經(jīng)濟金融活動中所掌握的信息優(yōu)勢。謝平、鄒傳偉（2012）認為在互聯(lián)網(wǎng)金融模式下，支付便捷，超級集中支付系統(tǒng)和個體移動支付統(tǒng)一；信息處理和風險評估通過網(wǎng)絡化方式進行，市場信息不對稱程度非常低。傳統(tǒng)金融機構的風險識別、定價與交易能力受到挑戰(zhàn)，信息優(yōu)勢向互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)傾斜。目前，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)基本已經(jīng)完成了用戶的積累，具備了一定的金融產(chǎn)品開發(fā)能力，如果互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)能提高產(chǎn)品設計能力，提供多樣化的產(chǎn)品，那么服務的用戶規(guī)模將會開始由微型向中小型突破，與傳統(tǒng)金融機構的核心客戶群體開始產(chǎn)生交集。

（二）以美國經(jīng)驗來看，互聯(lián)網(wǎng)金融對銀行存款形成分流，存款成本在利率市場化完成期間高企

從美國經(jīng)驗來看，像“余額寶”等類貨幣市場基金產(chǎn)品的發(fā)展會導致銀行等存款機構的存款分流，尤其是核心存款（核心存款是指由銀行所在地區(qū)儲戶所持有的、賬戶長期穩(wěn)定且對利率變化不太敏感的存款，俗稱“懶錢”，典型的核心存款包括活期存款、可轉讓支付命令賬戶、貨幣市場存款賬戶和小額定期存款等）。“存款脫媒”迫使銀行去追逐成本更高主動負債，包括CD、大額定期存款、海外存款、貨幣市場借款等，推高了銀行的資金成本。

利率市場化和類貨基產(chǎn)品的發(fā)展，促使美國銀行業(yè)的核心存款結構呈現(xiàn)如下變化趨勢：一是不付息的活期存款首先被貨幣市場基金替代。對廣大儲戶而言，貨幣市場基金與不付息的活期存款在功能上比較相似，而Q條例對活期存款禁止付息的規(guī)定直到2011年才廢除。因此，不支付利息的活期存款不斷被其他類型存款（如支票存款，MMDA）所替代，其在核心存款中的占比由1975年的40.85%下降到2013年的10.81%，在利率市場化完成的1979-1986年間，活期存款占比下降最為猛烈。二是儲蓄型存款占比呈震蕩攀升態(tài)勢。目前儲蓄型存款已由1981年的23.34%上升到2013年的78.14%，成為核心存款的主力。總體看，存款分流導致商業(yè)銀行機構負債成本逐年提升。據(jù)FDIC數(shù)據(jù)顯示，1970年利率市場化啟動前，商業(yè)銀行付息負債成本約4.8%，1981年升至歷史高點11.9%，1986年利率市場化完成時回落至6.7%，隨后成本呈震蕩下降態(tài)勢，直至2001年才降至4.8%以下，2012年則為0.7%。

圖6 美國銀行機構核心存款中各組成部分占比（%）（1975-2013）

四、小結

余額寶依靠“支付寶”強大的平臺資源，短期內規(guī)模快速擴大，但余額寶在到達一定規(guī)模后，會面臨明顯的瓶頸，如缺乏信用優(yōu)勢，難吸引大額資金；流動性管理壓力明顯上升；收益的波動性以及銀行相對產(chǎn)品的競爭等，同時，基于流動性風險管理的要求，針對余額寶的監(jiān)管也是重要影響因素。因此，余額寶今后的發(fā)展速度會有比較明顯的下降，但隨著互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)不斷疊加產(chǎn)品線，在龐大用戶端的支撐下，不斷滲入金融的各個子領域，那未來對傳統(tǒng)金融的影響將不容小覷。

現(xiàn)階段，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)所發(fā)揮的價值更多地體現(xiàn)在渠道創(chuàng)新上，其推出的金融產(chǎn)品如余額寶等主要是標準化的貨幣基金，余額寶通過搶占中低端客戶市場、降低交易成本削弱金融機構的盈利根基和削弱金融機構風險定價與交易優(yōu)勢等途徑，影響了銀行機構的資金成本。不可否認的是，余額寶造成的存款脫媒現(xiàn)象導致了銀行資金成本的上升，并將最終加速利率市場化的進程。

銀行具有資本、人才、渠道等多重優(yōu)勢，有對抗互聯(lián)網(wǎng)金融的實力，在網(wǎng)絡化趨勢不可逆的背景下，向互聯(lián)網(wǎng)轉型是銀行機構的不二選擇，同時，銀行與互聯(lián)網(wǎng)金融的融合是未來發(fā)展的必然趨勢。余額寶的橫空出世，將促使銀行轉變傳統(tǒng)經(jīng)營方式，減少依賴傳統(tǒng)化的專用資本，學會運用網(wǎng)絡化的社會資本，這正是未來銀行結構轉型的重要抓手。正如20世紀90年初，隨著網(wǎng)絡銀行的興起，商業(yè)銀行積極嫁接網(wǎng)上銀行業(yè)務，成功應對網(wǎng)絡銀行給商業(yè)銀行帶來的挑戰(zhàn)，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展也勢必給銀行的發(fā)展帶來機遇。

[1]謝平,鄒傳偉.互聯(lián)網(wǎng)金融模式研究[J].金融研究,2012,(12):11-22．

[2]盛松成,張璇.余額寶投資存款應受存款準備金管理[EB/OL].(20140318)[20140318]. http://finance.sina. com.cn/zl/china/20140318/192618542843.shtml.

[3]海通證券.“阿里金融”們的野心——如何滲透銀行業(yè)[EB/OL].(20130812)[20130812]. http://www. chinastock.com.cn/yhwz_about.do?methodCall=get DetailInfo&docId=3626402.

[4]毛軍華.余額寶:加速銀行資金成本上升[R].中金公司研究報告,2014年2月17日.

YueBao's Development and its Impact on Commercial Bank's Capital Cost

Deng Xiong

As a representative of the internet based fi nance, YueBao had broke the traditional fi nancial pattern quickly, and brought the huge challenge for commercial banks. In this paper, based on the characteristics of rapid development of YueBao, analysis the reasons for the rapid development, and the factor of YueBao pattern. YueBao through three kinds of ways affect the capital cost. the deposit disintermediation has led to increased the capital cost. Development of internet based fi nance has brought challenges and opportunities to the fi nancial bank, combination of bank and internet based fi nance is the inevitable trend of future development.

Internet based fi nance; YueBao; Commercial bank; capital Cost

F830

A

1009 - 3109（2014）10-0036-07

（責任編輯：何昆燁）

鄧 雄，男，漢族，中國人民銀行寧波市中心支行，經(jīng)濟師。