宏觀經(jīng)濟(jì)因素對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響

【摘要】企業(yè)的融資行為受到所處經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，而資本結(jié)構(gòu)作為企業(yè)長期融資行為的結(jié)果，必然與宏觀經(jīng)濟(jì)因素密不可分。隨著我國經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和金融體制改革不斷推進(jìn)，企業(yè)的外部融資環(huán)境不斷的改善，客觀上提高企業(yè)融資決策的要求。因此，研究宏觀經(jīng)濟(jì)因素對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響具有重大的現(xiàn)實(shí)意義。

【關(guān)鍵詞】宏觀經(jīng)濟(jì)因素 企業(yè)融資行為 資本結(jié)構(gòu)

資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)的債務(wù)融資與股權(quán)融資之間的比例關(guān)系。由于債務(wù)融資要求到期固定的清償權(quán)，而股權(quán)融資則是一種資源的流入，不需要償還，并且只具有剩余索取權(quán)。自從MM理論產(chǎn)生以來，對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究已經(jīng)歷了半個(gè)多世紀(jì)，這期間出現(xiàn)了許多不同的理論對企業(yè)的融資行為及資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行闡述，其研究的主要方面之一就是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)受哪些因素的影響。雖然國內(nèi)外學(xué)者對該問題的研究已取得了重要成績，但其中大部分研究均集中于企業(yè)內(nèi)部對其的影響，而對于宏觀經(jīng)濟(jì)因素如何影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)卻一直被學(xué)者們忽視。本文從宏觀角度出發(fā)通過研究經(jīng)濟(jì)周期、資本市場發(fā)育狀況以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策對企業(yè)融資行為的影響，來揭示宏觀經(jīng)濟(jì)因素對資本結(jié)構(gòu)的影響。

一、經(jīng)濟(jì)周期與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)

社會經(jīng)濟(jì)總是呈現(xiàn)周期性運(yùn)動，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇也會隨經(jīng)濟(jì)周期變動。

首先，根據(jù)權(quán)衡理論，在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期，企業(yè)的盈利能力增加并且其經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)降低，由負(fù)債所帶來的預(yù)期破產(chǎn)成本就會減小，此時(shí)企業(yè)可以通過提高財(cái)務(wù)杠桿來取得債務(wù)稅盾價(jià)值；而且權(quán)益融資手續(xù)相對繁瑣，企業(yè)更愿意選擇手續(xù)簡便的債務(wù)融資。相反在宏觀經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，企業(yè)銷售量下降，資產(chǎn)價(jià)值縮水，現(xiàn)金流量減少，企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境的風(fēng)險(xiǎn)增加，企業(yè)將減少債務(wù)融資。因此，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)具有順周期的特點(diǎn)。

其次，融資順序理論認(rèn)為，企業(yè)具有“內(nèi)部資本——債務(wù)——股權(quán)”的融資順序。在宏觀經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期，企業(yè)的內(nèi)源性資本增加，根據(jù)融資順序理論，可以先使用內(nèi)部資本建設(shè)新項(xiàng)目，內(nèi)部管理層和外部投資者之間關(guān)于項(xiàng)目投資的信息不對稱性將降低，在需要外部資本融資時(shí)，企業(yè)可以進(jìn)行權(quán)益融資。反之，在宏觀經(jīng)濟(jì)收縮期，企業(yè)的內(nèi)源性資本減少，企業(yè)只能依賴外部融資，企業(yè)將會選擇債務(wù)融資。因此，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該具有逆周期性。

第三，根據(jù)代理理論，在宏觀經(jīng)濟(jì)上行期，股票市場上漲，當(dāng)股票價(jià)格超過企業(yè)內(nèi)在價(jià)值時(shí)，管理層財(cái)富有顯著的增長，代理成本降低，而由于債務(wù)融資成本高，進(jìn)行債務(wù)融資則會減少企業(yè)和管理層的價(jià)值。因此，管理層更傾向于發(fā)行股票進(jìn)行權(quán)益融資。反之，在經(jīng)濟(jì)下行期，股票市場價(jià)格較低，企業(yè)管理層財(cái)富縮水，代理成本升高，為降低管理層的代理成本，保持管理層激勵(lì)與外部股東的利益一致，應(yīng)進(jìn)行債務(wù)融資。

二、資本市場發(fā)育情況與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)

現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的體系中存在著對于理想資本市場的假設(shè)，即在高度發(fā)達(dá)的資本市場，債務(wù)資本、權(quán)益資本的成本能夠中被科學(xué)地確定，企業(yè)的相關(guān)信息是在債務(wù)資本與權(quán)益資本市場價(jià)值中得以體現(xiàn)，因此，企業(yè)可以在沒有成本差異的條件下根據(jù)自身意愿對債務(wù)資本與權(quán)益資本的比例進(jìn)行選擇，以決定公司最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。而現(xiàn)實(shí)資本市場中，上述條件并不能完全滿足，使得現(xiàn)實(shí)中資本市場的參與者對企業(yè)價(jià)值評估與理想中資本市場的定價(jià)產(chǎn)生了差異，進(jìn)而對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的決策產(chǎn)生不利的影響。對于那些資本市場自身發(fā)育不完全的國家來說，交易費(fèi)用很可能會導(dǎo)致投資成本大幅度上升。這樣會經(jīng)常發(fā)生即期市場價(jià)格被低估的現(xiàn)象，因此企業(yè)的價(jià)值也會低于其真實(shí)存在的均衡價(jià)值。在債券市場與股票市場發(fā)育程度差不多的情況下，交易費(fèi)用對投資者的影響方式是不同的。由于債券市場的投資者的目的是獲取固定的債券利息，因此債券資本市場價(jià)值就只會隨利率的變化而變化，且變化的程度往往是能夠預(yù)測和計(jì)量的。而股票市場價(jià)值的變化則相反，因?yàn)榻灰踪M(fèi)用的變化對股票價(jià)格影響巨大，進(jìn)而會影響企業(yè)的市場價(jià)值。所以，和預(yù)期的實(shí)際價(jià)值相比，債務(wù)資本市場價(jià)值的偏差較小，進(jìn)而對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)及融資方式選擇的影響也小；股票市場價(jià)值則與資本市場發(fā)育程度緊密相關(guān)，對于那些資本市場發(fā)育相對完善的國家，企業(yè)更傾向于選擇權(quán)益融資方式，反之，企業(yè)則會更傾向于選擇債務(wù)融資方式。

三、宏觀經(jīng)濟(jì)政策與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)

宏觀經(jīng)濟(jì)政策包括財(cái)政政策和貨幣政策，這兩種政策對企業(yè)選擇融資方式有不同的影響，進(jìn)而影響企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

（一）財(cái)政政策

若實(shí)施積極擴(kuò)張的財(cái)政政策，企業(yè)就會面臨著更多的投資與成長的機(jī)會。為了避免錯(cuò)過此機(jī)會，企業(yè)往往會傾向于選擇降低資產(chǎn)負(fù)債率，更多的進(jìn)行權(quán)益融資。而此時(shí)，體現(xiàn)了財(cái)政政策的走向的一個(gè)指標(biāo)——稅率卻會對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的影響：即企業(yè)向債權(quán)人支付的利息是計(jì)入企業(yè)成本而免繳企業(yè)所得稅，但稅前利潤與股息支出卻需繳企業(yè)所得稅，所以債權(quán)融資能夠更好的享受稅收減免的效益。因此，平均稅率水平高的企業(yè)往往會因?yàn)椤岸惗苄?yīng)”而選擇債務(wù)融資；而平均稅率低企業(yè)，則會較少選擇債務(wù)融資。

（二）貨幣政策

國家實(shí)施貨幣政策的主要手段是利率和貨幣供給。在利率方面，實(shí)施緊縮性貨幣政策時(shí)實(shí)際利率上升，債務(wù)融資成本也會上升，企業(yè)會傾向于選擇股權(quán)融資的方式。相反的，若實(shí)際利率下降，企業(yè)會選擇債務(wù)融資方式。在貨幣供給的方面，M1增長越快，貨幣政策越寬松，此時(shí)企業(yè)取得銀行貸款較為容易，會選擇債務(wù)融資；反之，M1增長越慢，說明緊縮銀根，此時(shí)企業(yè)獲得的銀行貸款的難度越大，會減少債務(wù)融資。

綜上所述，宏觀經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境對企業(yè)融資具有重大的、全局性影響。因此，企業(yè)進(jìn)行與資本結(jié)構(gòu)相關(guān)的融資等決策時(shí)，必須考慮宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的情況：包括現(xiàn)實(shí)所處經(jīng)濟(jì)周期的階段、資本市場發(fā)育程度及國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策走向等因素。企業(yè)管理層應(yīng)該以宏觀經(jīng)濟(jì)要素的變化為依據(jù)，動態(tài)地、合理地調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化相吻合。

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作者簡介：王月喬（1989-），女，山西太原人，碩士研究生，研究方向：會計(jì)學(xué)專業(yè)財(cái)務(wù)管理。