品牌經濟學視角下的企業并購案例分析

白玉茹　張翔

【摘 要】 在對現有企業并購理論進行研究的基礎上，創新性地從品牌經濟學的角度分析了寶潔公司并購吉列公司的并購案例。運用品牌互補性原理分析了并購動因，基于品牌整合視角論述了并購過程，利用財務指標和品牌經濟學中的品牌效用度指標評價了并購對品牌的提升作用，最后提出了可運用品牌經濟學分析框架的并購案例特征，為企業并購理論提供了新的案例分析角度。

【關鍵詞】 品牌經濟學； 企業并購； 寶潔公司

中圖分類號：F271.4 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）11-0055-05

一、前言

近年來，市場的不斷成熟和競爭的不斷加劇導致了第五次并購浪潮的出現，并表現出世界頂級公司在全球范圍內謀求共同控制資源和瓜分市場的格局，其特征是“強強聯合，同業并購”。在以寶潔并購吉列為例的眾多并購案例中，品牌整合的效果無疑是企業并購成功與否的關鍵，品牌給企業并購行為帶來的經濟學效應越來越顯著。因此本文以企業并購過程為主線，創新性地運用品牌經濟學原理分析了寶潔并購吉列的案例，得出了可運用品牌經濟學分析框架的并購案例特征，為企業并購理論提供了新的分析角度。

二、品牌經濟學與并購理論

（一）品牌經濟學

品牌經濟學是以經濟學原理為基礎，描述、解釋品牌為何以及如何影響企業、個體的選擇行為，并引導企業、個體進行更好的品牌發展的一門經濟學分支。自2006年孫曰瑤、劉華軍將品牌引入經濟學框架以來，品牌經濟學已經逐漸受到學術界的關注，并取得了一定的研究成果。孫曰瑤、劉華軍在《品牌經濟學原理》一書中指出，品牌（Brand）是與目標顧客達成了一種長期利益均衡，從而降低其選擇成本的排他性品類符號。品牌經濟學的品牌概念則是將商標與消費者的需求緊密聯系在一起的品類符號。品牌信用度（Brand Credit Degree）是通過品牌這個排他性的符號向目標顧客作出并做到某種品類承諾的程度。

根據品牌經濟學的相關研究，當某個品牌成為單一品類的代言，即品牌信用度B=1時，該品牌商品的需求數量達到最大。因此，當某個品牌的品牌信用度提高后，在價格不變的條件下，需求量也會增加，此時就會使得原來的需求曲線向右移動。同時，由于品牌信用度的提高是以品牌品類度的提高為前提的，即某個品牌所代表的品類越少，其品牌信用度越高。而隨著品牌代表的品類數量的減少，該品牌的替代品則越少，進而使得該品牌商品的價格需求彈性變小，移動后的需求曲線的斜率比原來的需求曲線的斜率要大，移動后的需求曲線將更為陡峭（如圖1）。

基礎需求函數：Q=a-bp品牌修正需求函數：Q=a（1+B）-bBp

（二）企業并購理論

企業并購理論是企業理論、經濟學以及公司財務理論中最重要的課題之一，20世紀七八十年代以來，企業并購理論進展非常迅速。對企業并購的理論研究按照并購事件的先后順序可以分為三種類型：并購動因研究、并購過程研究和并購效應研究。

由于企業并購動因的復雜性，從目前提出的各種理論看，還沒有一種理論或模型能夠高度概括經濟生活中的企業并購現象。現階段理論研究主要集中在效率理論、信息理論、代理問題和管理主義理論、過度自信假說、自由現金流量假說、市場勢力理論、再分配理論等方面。效率理論雖然從經濟學意義上對并購動因進行了解釋，但該理論通常是指管理層業績的提高或獲得某種形式的協同效應。效率理論在解釋企業并購的動機到底起因于何種意義上的協同效應和效率改進尚需深入討論。本文認為基于品牌互補性的品牌協同效應，是企業進行并購的重要動因之一。

國內外針對并購過程的研究數量繁多，陳健（2005）等人對并購理論作出了較為全面的總結。Grossman和Hart（1980）提出了小股東的“搭便車”問題；Baron（1983），Giam marino和Heinkel（1986），Khanna（1987），Fishman（1988）等學者對多個收購者之間的出價競爭進行了分析；Kvle（1985）和Shleifer、Vishny（1986）對要約價格以及期望利潤之間的關系作了解釋；Bradlev、Desai和Kim（1988）通過實證研究對收購者是否獲得被購企業的股份進行了研究。除此之外還有學者對被購公司的反并購策略作了研究。

我國學者的研究主要集中于并購策略以及政府政策的選擇、國外并購模式在國內的應用等方面。

國外對企業并購的效應分析，主要集中在并購完成后的企業效益和社會福利的變化上。陳健等人指出，Deneckere和Davidson（1985），Salant（1983）等學者對寡頭壟斷市場結構下的并購效應進行了分析；Matsusake（1993）通過對最新一輪兼并浪潮的案例分析得出了不同類型企業并購之后利潤獲取的情況不同的結論。

黃桂萍（2010）指出，國內學者主要集中在并購給企業內部經濟效益帶來的影響及并購之后企業之間的財務整合、人員整合、文化整合等方面。研究重點主要集中在對企業內部績效評價的方法選擇、整合的模式選擇等方面。

由此可以看出，基于品牌經濟學對企業并購的整個過程進行深入分析、討論的研究非常少。這主要是因為品牌經濟學仍處于初步發展階段，理論體系和相關研究仍較少。此外，企業并購過程的復雜性和企業之間的差異性也導致無法對所有企業并購行為以一種統一的模式進行研究。基于此，本文選取寶潔并購吉列的經典案例，創新性地從品牌經濟學視角對并購動因、并購過程、并購效益進行分析，提出觀察并評價企業并購的新視角。

三、并購案例分析

（一）案例概述

2005年1月27日，寶潔與吉列雙方公司董事會達成一致，簽下了并購合同。根據合同，寶潔以約570億美元的代價100%收購吉列，包括吉列旗下各種品牌產品和加工、技術以及設施在內的所有業務。并購完成后，吉列董事長、首席執行官兼總裁詹姆斯·基爾茨將加入寶潔董事會，任寶潔公司副董事長，負責吉列業務。

具體的操作方式是換股，以0.975股寶潔普通股換購1股吉列普通股。根據2005年1月27日的股市行情，寶潔紐約收盤價55.32美元，這相當于將吉列的股份定為每股53.94美元，而當天吉列股票的收盤價為每股45.85美元，上升幅度達到18%。同時為了降低交易的稀釋效應，寶潔計劃未來12—18個月回購大約180—220億美元的股票。這樣看來，這起并購對寶潔的財務影響相當于以60%的換股和40%的現金完成的。按照這兩大公司2004年的營業額計算，合并后寶潔將取代聯合利華，成為全球日用消費品業最大的公司。

（二）案例分析

根據品牌經濟學基本理論，寶潔并購吉列的并購動因，很大程度上可以歸結為對品牌互補性的考慮。通過對并購雙方產品結構進行對比可以發現，寶潔公司經營的產品品類有洗發護發用品、護膚美容品等8個產品大類，旗下品牌超過300個，而吉列公司是世界刀片和剃刀產品的最大生產商，同時也生產9種其他消費者產品，旗下品牌超過100個。

通過對二者的產品結構進行對比可以發現，雖然寶潔和吉列的產品覆蓋面均較廣，但二者品牌并未出現大范圍的重疊現象，適合采用品牌互補性的概念進行分析。孫曰瑤（2005），任曉峰（2011）等人提出，品牌互補性，即在一定程度上接近“能力互補品牌聯合”的概念。“能力互補品牌聯合”是指兩個強勢品牌在能力上具有互補性，它們的合作并不是各個部分的簡單相加，而是集中各自的核心能力和優勢來共同生產一個產品或提供一種服務。本文在能力互補品牌聯合的定義基礎上，將品牌互補的定義闡釋為兩個強勢品牌基于品牌互補戰略，在能力上、方向上具有互補性，企業可以通過品牌之間的聯合，實現擴充產品線、擴大市場份額的目的。

閻艷閣（2010）指出，“品牌互補”戰略在本質上是一種顧客價值戰略，使企業自身贏得了更大的價值創造和競爭優勢，是一種超越了零和競爭的戰略思維。這種戰略把影響品牌發育的消費市場因子、社會生態因子以及企業生態因子恰當地結合起來，發掘市場潛在需求，建立顧客忠誠，擴大顧客價值。寶潔公司應用品牌互補戰略在為顧客提供新的利益的同時，也使企業自身贏得了更大的市場競爭優勢，是一種全新的戰略思維。

品牌經濟學視角下企業的并購效應，在很大程度上依賴于傳統財務指標評價體系的結果。在評價指標的選取方面，本文參考了陳健（2005）等人對國外并購績效評價方法研究的理論綜述，參照黃桂萍（2010），李梅泉（2010）等人對國內相關學者關于企業戰略并購中的企業價值評估的文獻綜述，篩選了相關理論，綜合考慮張維（2002），黃麗能（2006）的研究思路，建立了獨特的績效評價體系。童話（2006）從公司溢價并購著手，分析了溢價的理論來源和溢價定價模型，并對我國上市公司進行實證分析，通過不同溢價并購后財務指標變化情況，論證不同溢價并購后的目標公司的實際效果。本文參考了其選取的部分財務指標，如主營業務收入增長率、稀釋每股收益等，對不適合寶潔公司并購事實的指標予以剔除和調整。馮海濤（2010）認為，恰當選取財務指標可以科學地評價并購效果，應按照并購企業的不同目標選取恰當的財務指標。本文借鑒了他提出的基于經營協同效應和多戰略整合目的的企業并購評價指標，結合寶潔公司的實際情況對相關指標做了修正，最終得到了從經營業績情況、資產營運能力情況、償債能力改善情況出發的財務效應指標體系。

根據寶潔公司年報，得到了2002年度至2012年度的評價指標基本數據（如表1所示），并對其進行比較分析。

自2004年開始，寶潔公司的營業收入以超過兩位數的增長速度持續增長，收購吉列之后的2006年更是達到了20.23%的增長率。但是并購完成之后，其營業收入增長逐漸放緩，2009年首次出現了負增長，主要原因是受經濟危機影響，各項業務皆出現了萎縮。另一方面，即使金融危機的影響巨大，寶潔公司仍一直保持兩位數的主營業務利潤率，體現了良好的經營業績和成長性，而不斷增長的稀釋每股收益和普通股股利也體現了寶潔公司收購吉列公司之后卓越的盈利能力（如圖2所示）。

稀釋每股收益和普通股每股股利都在并購吉列之后的1—2年時間內實現了大幅度的增長，比如2006年每股收益增長了4%，達到每股2.64美元。盡管因為收購吉列造成股權稀釋了8%～9%，但這個結果比寶潔在2005年10月完成對吉列收購后預計的值要低。所以有理由相信，并購吉列這一戰略為企業的成長性和盈利能力作出了貢獻。

寶潔并購吉列之后，對全球范圍內的銷售渠道進行整合，在并購初期（2005—2008年）因新構建渠道尚處磨合階段，相應的存貨周轉率下降調整，而之后的數據（2008—2012年）體現出渠道整合的長期效應，并保持在6次左右，說明并購后該公司的存貨周轉速度較快，流動性較強，償債能力進一步提高，且表明存貨的占用水平較低，存貨積壓不明顯（如圖3）。

寶潔公司十年來的流動比率大部分保持在75%～80%之間，處于中等水平。2005年流動比率比之前突減，主要是因為2005年對吉列公司的收購支出了大量現金流；2005年并購吉列之后，流動比率大幅增長，達到了120%，主要是由于吉列公司流動資產數額較大，流動負債規模適中。在以后年度，隨著各項業務整合的逐步完成，流動比率逐漸恢復到并購前水平，并趨于穩定（如圖4）。

2006年之后的資產負債率有了明顯下降，從0.6降至0.4左右，之后呈現逐年遞減的趨勢，但變化幅度不大。主要原因是并購吉列之后的資產大幅增加導致了比率降低，說明寶潔公司擁有較穩定的短期償債能力。

寶潔公司的品牌營銷策略也可通過品牌經濟學理論作出合理分析。數據顯示，中國市場乃至世界市場對于寶潔產品的認可度都極高，因此消費者在進行選擇時的選擇成本幾近為零。在考慮品牌選擇因素的需求曲線刻畫下，寶潔公司能夠獲得同等程度下更高的消費支持，進而獲取更高的營業利潤。并購吉列之后，吉列公司原有的重視消費群體并未產生巨大變化，由此帶來的消費者認可度會進一步提升，從而導致其品牌效用度的進一步提高，最終會使寶潔公司持續保持零選擇成本，獲得更高的消費支持。

由于品牌效用度評價中的市場評價、企業形象等指標的不可計量性，本文根據劉麗芳（2013），錢海波（2006）等人的觀點，結合案例實際，選取了商標、專利及技術、客戶關系等重要的無形資產，反映并購給寶潔帶來的市場方面的影響。

由表2可以發現，并購吉列之后，寶潔的商標、專利、技術等品牌的核心組成要素都有了大幅度提升。并購第一年后，其商標價值增幅達到174%，專利技術增幅達到639%，客戶關系價值變為原來的6.5倍多，之后一直維持相對穩定。這些數字充分體現了并購吉列公司對寶潔公司品牌、市場等各方面的顯著提升，也對上述基于品牌信用度的評價理論作出了有力的支撐。

四、結論

寶潔公司并購吉列公司的并購動因、并購過程、并購效應等并購過程的各個階段都可以運用品牌經濟學理論作出合理解釋，并可根據實際情況推廣至同類企業類似的并購案例分析。本文認為，適合采用品牌經濟學分析角度的并購案例一般具有如下特征：

并購發生在集中度較高的市場中，這是因為此類市場的產品需求量與品牌形象正相關關系更加顯著，并且以同行業企業并購為主，由于資源在不同行業之間的轉移成本較高，因此品牌整合較適合于同行業企業并購。

企業并購本身更傾向于以品牌整合為主要目標，通過并購可增強品牌之間的協同效應，進一步增強企業的核心競爭力。

并購雙方均是以品牌價值作為經營支撐的企業且具有明顯的品牌互補性，即雙方企業的品牌所覆蓋的產品類型、目標市場重疊度低，且品牌的發展戰略、品牌定位不同，并購雙方適合走品牌整合之路。

【參考文獻】

[1] 孫曰瑤，劉華軍.品牌經濟學原理[M].北京：經濟科學出版社，2007.

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由于品牌效用度評價中的市場評價、企業形象等指標的不可計量性，本文根據劉麗芳（2013），錢海波（2006）等人的觀點，結合案例實際，選取了商標、專利及技術、客戶關系等重要的無形資產，反映并購給寶潔帶來的市場方面的影響。

由表2可以發現，并購吉列之后，寶潔的商標、專利、技術等品牌的核心組成要素都有了大幅度提升。并購第一年后，其商標價值增幅達到174%，專利技術增幅達到639%，客戶關系價值變為原來的6.5倍多，之后一直維持相對穩定。這些數字充分體現了并購吉列公司對寶潔公司品牌、市場等各方面的顯著提升，也對上述基于品牌信用度的評價理論作出了有力的支撐。

四、結論

寶潔公司并購吉列公司的并購動因、并購過程、并購效應等并購過程的各個階段都可以運用品牌經濟學理論作出合理解釋，并可根據實際情況推廣至同類企業類似的并購案例分析。本文認為，適合采用品牌經濟學分析角度的并購案例一般具有如下特征：

并購發生在集中度較高的市場中，這是因為此類市場的產品需求量與品牌形象正相關關系更加顯著，并且以同行業企業并購為主，由于資源在不同行業之間的轉移成本較高，因此品牌整合較適合于同行業企業并購。

企業并購本身更傾向于以品牌整合為主要目標，通過并購可增強品牌之間的協同效應，進一步增強企業的核心競爭力。

并購雙方均是以品牌價值作為經營支撐的企業且具有明顯的品牌互補性，即雙方企業的品牌所覆蓋的產品類型、目標市場重疊度低，且品牌的發展戰略、品牌定位不同，并購雙方適合走品牌整合之路。

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由于品牌效用度評價中的市場評價、企業形象等指標的不可計量性，本文根據劉麗芳（2013），錢海波（2006）等人的觀點，結合案例實際，選取了商標、專利及技術、客戶關系等重要的無形資產，反映并購給寶潔帶來的市場方面的影響。

由表2可以發現，并購吉列之后，寶潔的商標、專利、技術等品牌的核心組成要素都有了大幅度提升。并購第一年后，其商標價值增幅達到174%，專利技術增幅達到639%，客戶關系價值變為原來的6.5倍多，之后一直維持相對穩定。這些數字充分體現了并購吉列公司對寶潔公司品牌、市場等各方面的顯著提升，也對上述基于品牌信用度的評價理論作出了有力的支撐。

四、結論

寶潔公司并購吉列公司的并購動因、并購過程、并購效應等并購過程的各個階段都可以運用品牌經濟學理論作出合理解釋，并可根據實際情況推廣至同類企業類似的并購案例分析。本文認為，適合采用品牌經濟學分析角度的并購案例一般具有如下特征：

并購發生在集中度較高的市場中，這是因為此類市場的產品需求量與品牌形象正相關關系更加顯著，并且以同行業企業并購為主，由于資源在不同行業之間的轉移成本較高，因此品牌整合較適合于同行業企業并購。

企業并購本身更傾向于以品牌整合為主要目標，通過并購可增強品牌之間的協同效應，進一步增強企業的核心競爭力。

并購雙方均是以品牌價值作為經營支撐的企業且具有明顯的品牌互補性，即雙方企業的品牌所覆蓋的產品類型、目標市場重疊度低，且品牌的發展戰略、品牌定位不同，并購雙方適合走品牌整合之路。

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