境外房地產投資信托（REITs發展對中國的啟示

杜曉軍

摘 要：房地產投資信托（REITs）源于美國，迄今已有近五十年的歷史。20世紀90年代以來，REITs在美國迅猛發展，逐步成為商業房地產投資的主流。同時，REITs在美國的成功也帶動了全球REITs的興起。在當前國內大力發展直接融資、建立多層次的房地產金融體系的呼聲日益高漲的時期，適時推出REITs對于穩定房價、緩解房地產企業對銀行過度依賴、化解金融風險意義重大。通過對境外REITs的發展研究旨在為中國REITs提供參考，進而推動中國REITs行業的發展。

關鍵詞：房地產；投資信托；中國

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）13-0138-02

一、REITs的基本含義

（一）REITs的概念

房地產投資信托（Real Estate Investment Trusts，簡稱REITs）是一種以公司或商業信托的形式，以發行股票或收益憑證的方式集合多個投資者的資金，由專門投資機構進行運營管理，通過收購并持有收益類房地產（例如公寓、購物中心、寫字樓、旅館和倉儲中心等）或者為房地產進行融資獲取收益并享受稅收優惠的金融投資產品。

（二）REITs的特征

1.高派息、低成長。REITs必須將大部分利潤以分紅形式支付給投資者，因此，REITs股利回報普遍高于其他金融產品，但該規定也使得REITs自由現金流減少從而影響REITs未來的成長性。

2.收益穩定、風險較小。由于REITs投資的標的物為具有可以預見的穩定現金流的不動產資產，其收益穩定、抗通脹能力較強、風險較小，能夠為投資者帶來穩定的收益。

3.專家管理、風險分散。REITs下的房地產資產由具有房地產和投資分析等方面專業知識的人士進行專業化管理，可以有效提高資本效率；通過不同類型的房地產和不同地區房地產的組合投資可以有效分散風險。

4.較高流動性和安全性。REITs將房地產從不動產轉變成為可以流動的證券資產，在資本市場掛牌交易使其與其他有價證券一樣具有高度的流動性。REITs的實物房地產權益特征和高流動性也為投資者帶來了較高的安全感。

5.透明度高、可預見性強。REITs的資產構成清晰，經營活動比較簡單，租金收入、利息收入比較透明，支出方面有章可循，利潤分配有明確法律規定，而且有著嚴格的信息披露制度，因此投資者通過分析把握REITs經營情況的難度不大，便于投資決策。

（三）REITs的分類

1.按組織形式分類。REITs可以分為公司型和契約型。公司型REITs是指通過成立以房地產投資為目的的股份有限公司，由投資人認購公司股份而享有權利，投資收益以股利的形式分配給投資人的方式設立的REITs。契約型REITs是指采用信托的方式由委托人和受托人締結以房地產投資為標的的信托契約的基礎上將收益權加以分割，使投資者取得表示這種權利的收益權憑證而設立的REITs。契約型REITs又可分為封閉式和開放式。

2.按資金運用方式分類。REITs可以分為權益型、抵押型和混合型三類。權益型指直接經營具有收益性的房地產投資組合，其收入來源主要為房地產租金及買賣收益，投資者依其持有股份分享收益。抵押型將募集的資金以發放各種抵押貸款或投資于購買抵押貸款或抵押貸款支持證券（MBS）的方式加以運用，具有金融中介的性質。混合型是權益型和抵押型的綜合，兼有上述二者的特征。

（四）全球REITs發展對中國的借鑒意義

1.REITs的發展需要完善的法律法規提供良好的外部環境。美國REITs是一種稅收推動型的發展方式，通過不斷的立法改善和調節投資環境使其作為新的金融商品能夠客觀地、理性地成長，從而帶動了REITs的健康快速發展。作為舶來之物，亞洲、歐洲大多數國家的REITs在一開始就充分借鑒了美國的發展歷史，從法律法規、制度安排、稅收優惠、監管辦法等方面都作了實現安排，是一種立法先行的發展方式。

2.REITs需要自身不斷改革創新來適應市場需求。從美國REITs的規模與交易量變化來看，最初的REITs并沒有得到投資者的廣泛認可。在此后的發展中，REITs通過在所有權形式、產品結構、經營方式等方面的改革創新逐步確立了其在資本市場中的地位。

3.REITs的發展需要機構投資者的廣泛參與。目前美國REITs中50%以上為機構投資者持有，其中約半數集中在養老基金、保險公司等機構手中。同時，研究表明機構投資者的引入大大提升了REITs公司管理決策的質量，提高了REITs的績效和市場透明度，減少了反常的投資波動，促進了REITs行業的健康發展。

4.REITs的長期健康發展需要完善的投資者保護措施。美國在收益分配、股權結構、收入結構、信息披露等多方面對REITs作出了嚴格要求。這些措施有效保證了REITs的規范運作，降低了大股東侵犯小股東利益的風險，為投資者的利益提供了保障，從而使得更多投資者參與到REITs當中。

二、境外房地產信托對中國的啟示

（一）中國發展房地產投資信托的意義

1.有利于降低銀行系統的風險。中國房地產業長期以來過度依賴銀行貸款，間接融資的比重過大使得商業銀行系統過多地承載了房地產行業的系統風險。

2.有利于促進房地產業穩定健康成長。通過發展REITs，由專業的管理公司和團隊進行不動產投資、經營管理可以有效降低房地產投資風險，提高資產利用效率；通過直接融資可以使房地產企業獲得長期穩定的資金，有利于其持續發展；REITs的交易價格取決于其未來現金流，可以防止物業價格虛高，抑制投機和房地產泡沫的形成。

3.有利于滿足社會理財需求。REITs作為標準化金融產品的引入可以為投資者提供一種風險較低、收入穩定的新型理財工具，使中小投資者能夠享受房地產發展帶來的收益。endprint

（二）中國發展REITs的方案選擇

1.組織模式的選擇。根據中國目前的法律基礎和市場現狀，封閉模式的契約型REITs在中國REITs發展初期最為可行。《信托法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》明確了信托型REITs的法律基礎，具有較強可操作性。

2.資金運用方式的選擇。從中國目前情況來看，采用權益型REITs直接收購物業操作簡便、周期短、風險相對較低，但是要承擔較高的稅費；因此，REITs初期，資金可以通過以權益型為主抵押型為輔的方式運用。

3.管理模式的選擇。從國際經驗看，大多數國家和地區在REITs管理模式上均選擇了內部管理型模式。初期采用內部管理模式的信托型REITs更能夠滿足中國法律法規的要求。

4.發行流通渠道的選擇。REITs試點期間可以參考信貸資產證券化，以機構投資者為主先在銀行間債券市場上市流通，待運作成熟后再到證券交易所上市流通，放開對中小投資者的投資限制。

三、中國發展REITs的政策建議

（一）建立完善的法律制度

1.出臺REITs專項法規。為了規范REITs市場發展，中國必須盡快制定出符合中國國情的REITs專項法案，對REITs的設立、資產結構、收入結構、利潤分配等方面作出具體規定。在現行金融市場環境下，由信托公司作為受托人和管理人設立REITs最具有可行性。

2.修改稅法相關規定。稅收優惠是REITs發展的巨大推動力。國家稅務機關可以對合格REITs免征所得稅；對REITs合格投資所承擔的營業稅、土地增值稅予以減免；在物業交易環節僅對相同物業的交易一次征稅，避免重復納稅；對REITs進行的房地產買賣行為免征印花稅；同時也可以考慮在REITs發展初期對投資者減免所得稅以培育REITs投資群體。

3.完善登記制度。REITs以收購成熟物業為主要運營方式，物業資產所有權的轉讓是REITs運作的核心環節。建議建設部對REITs中不動產的轉讓登記制定專門辦法，明確房地產投資信托在產權登記上的合法地位。

（二）培育合格的機構投資者隊伍

目前，中國保險公司、社保基金、企業年金基金、投資基金、銀行理財產品已經具有一定規模并表現出了強大生命力。REITs風險較低、收益穩定的特點能夠滿足此類機構投資者的要求。因此政府相關部門應鼓勵保險公司、企業年金基金、投資基金、銀行理財產品積極配置REITs產品。

（三）培養REITs專業化機構和專業人才

培養專業的受托機構：受托人在REITs結構中起著核心作用。培養由經驗豐富的房地產經營管理專家組成，能夠識別成熟的房地產物業，挑選優質的房地產物業，熟悉項目的開發以及后續的經營管理的房地產信托機構是REITs健康發展的重要因素。

加快專業人才的培育：REITs作為一個專業化極強的金融創新產品，需要一批精通金融、稅務、管理和房地產領域專業知識并擁有豐富經驗的專業人才。因此，通過國際業務協作交流培養REITs專業團隊，積極引進國際先進的REITs管理經驗和優秀的管理人才能夠為REITs的發展不斷注入活力。

參考文獻：

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[責任編輯 吳明宇]endprint