LVMH集團的財務故事

談多嬌++朱珊珊

一、LVMH的品牌故事

法國酩悅·軒尼詩—路易·威登集團（Mo■t Hennessy-Louis Vuitton，LVMH集團）是當今世界最大的奢侈品集團，在銷售額、市值、影響力等方面都處于世界奢侈品牌第一的位置。LVMH集團是一家法國上市公司，巴黎CAC40指數成份股，旗下擁有50多個品牌，是獨一無二的國際知名品牌組合，匯聚了高貴的生活方式和純正的深藍血統。

LVMH有著悠久的歷史。酩悅（Mo■t）香檳起源于1743年，現在是全球最受歡迎的香檳酒品牌之一；軒尼詩（Hennessy）起源于1765年，是世界上銷量數一數二的干邑酒廠；路易威登（Louis Vuitton）于1854年成立，是世界高檔皮具生產業的頭號企業。LVMH集團于1987年由集團CEO、法國的頭號富翁貝爾納·阿爾諾（Bernard Arnault）將路易威登與酩悅軒尼詩合并而成。1951年出生的伯納德·阿諾特在2013福布斯全球富豪榜以290億美元排名第10位，2013胡潤全球富豪榜列第5名，并多次被時尚雜志封為“最佳著裝男士”。目前，LVMH集團主要業務包括以下五個領域：葡萄酒及烈酒（Wines & Spirits）、時裝及皮革制品（Fashion & Leather Goods）、香水及化妝品（Perfumes & Cosmetics）、鐘表及珠寶（Watches & Jewelry）和精品零售（Selective Retailing）。

LVMH集團讓全世界消費者體會“經得起時間考驗的精湛的專業工藝的‘生活的藝術”，每一件產品都融合了傳統和創意，讓使用者燃起無限夢想，激發無盡想像。這一理念也深深體現在了集團的財務數據中。

二、LVMH集團的財務報表分析

（一）“貪吃蛇”擴張成“航母”

從資產負債表上看，截止到2013年6月30日，LVMH集團賬面資產高達507億歐元。2010年1月1日至2012年12月31日三個財年中，LVMH集團的總資產規模一直處于穩定的增長中，2011年度集團的總資產規模增加幅度高達27%。LVMH集團的規模增長源于其“貪吃蛇”一樣的收購。“盛世擴張，亂世并購”，作為奢侈品霸主的LVMH集團通過一系列令人眼花繚亂的收購，建立起涵蓋時裝、皮具、化妝品、珠寶、鐘表、酒以及零售等幾乎所有奢侈品細分行業的“王國”，資產規模也隨之不斷擴大。LVMH近年來還先后收購了豪華酒店、咖啡館等生活方式品牌，著力打造360度全景奢侈品消費投資組合。

從利潤表上看，LVMH集團2010—2012年的收入分別為203、237和281億歐元，凈利潤分別為34.2、30.6和30.3億歐元。LVMH集團已經是一家市值逾530億歐元、年銷售超過200億歐元、年利潤超過30億歐元、在全球擁有71 000名雇員的奢侈品王國的“第一勢力”，是世界潮流、前沿理念、時尚生活方式等的代名詞。但從利潤增長速度看，LVMH集團的前進步伐開始出現步履蹣跚、增長乏力的跡象，主要原因是占集團利潤50%的LV業績不佳，拖累集團的整體增速。2013年，LV的靈魂人物——著名設計師Marc Jacobs離職，團隊士氣大受影響，這對以皮具為主的LVMH集團來說是沉重的打擊。目前支撐集團利潤的是葡萄酒和烈酒部門的優異表現，在亞洲和美國強勁需求推動下，避免了集團業績大幅度下滑。

從現金流量表上看，LVMH集團的現金及現金等價物近三年來一直維持在20多億歐元的水平。三年經營活動產生的現金流入量分別為38、44和50億歐元，金融性投資活動產生的現金凈流出量分別為17、12.9和1.4億歐元，自由現金流量分別高達30、22和25億歐元。自由現金流是一家公司擁有的、可以提取又不影響公司業務發展的現金數量。2010—2012年LVMH集團每銷售100歐元，就有15—20歐元轉化為自由現金流，產生超額現金的能力非常強，是一頭名副其實的“現金奶牛”。因此LVMH集團在并購或控股過程中，一貫以現金支付，或通過發行公司債或商業票據，鮮以股票充抵。這樣既不會稀釋LVMH的股份，又能使被控公司老總臣服于自己的資本優勢，從而鞏固集團在松散管理模式中的核心地位。

（二）借外力抬高負債率

2010—2012年LVMH集團的流動比率分別為1.6、1.4和1.5，屬于較為正常和理想的水平。由于庫存占流動資產的一半左右，因此其速動比率也只占流動比率的一半，同期分別為0.7、0.6和0.65。2010—2012年LVMH集團的資產負債率分別保持在51%、50%和48.5%，負債水平較高，但近三年來一直呈穩定下降的趨勢。2013年半年報顯示，其資產負債率還在進一步下降。LVMH集團高負債的原因為集團依賴負債來實現“貪吃蛇”一般的極速擴張。2000年前后一系列的并購活動，使得LVMH迅速損耗自有現金，不得不通過發行公司債或商業票據等方式籌措現金，借外力擴張的同時抬高了集團的資產負債率。在大部分并購活動完成后，近年來，LVMH開始降低有息負債水平，充分利用財務彈性優化債務結構，并通過優化債務結構減少了利息費用等硬性的資本開支。

（三）全方位縱貫價值鏈

2010—2012年LVMH集團的存貨周轉率為1.2、1.1和1.2。LVMH旗下的服飾、化妝品和精品零售等營業利潤率相對較低的業務部門對存貨周轉率有很高的要求，其盈利依賴于從原材料至售出產品的時間，提升存貨周轉率就可以彌補營業利潤率偏低的缺陷。為此，LVMH集團專門打造出“原料—原設計—原生產—原零售”的一條縱貫線的完整價值鏈。其主要做法是：在上游的制造環節，LVMH集團實施各品牌的生產體系合并，即將許多共同的加工程序集中起來，既確保產品質量的一致，又節省大量的內部營銷成本；在下游的渠道部分，LVMH集團旗下品牌共享零售渠道，比如，除了通過并購取得DFS與Sephora等連鎖渠道之外，還在全球開設了2 500多家零售網點。近年來，順應電子商務發展，集團還建立了Eluxury購物網站。這些做法一方面把握住自由的銷售渠道，避免受制于渠道商；另一方面維持各地營銷策略的一致性，避免代理商為了自身的利益犧牲品牌的形象。endprint

（四）毛利高凈利遭預警

LVMH集團的銷售毛利率長期穩定，2010—2012年均在65%左右。LVMH集團由于專門生產和銷售奢侈品，毛利率常年保持在高位。高毛利也顯示消費者認同其產品與其他品牌的高度差異性，是LVMH的增長引擎，且不同產品的毛利率不同。其中，長期占據LVMH集團銷售收入三分之二的帆布包的毛利率高達90%，皮包的毛利率為75%，而冒著氣泡的發酵葡萄果汁更是貴比黃金，它創造的毛利率甚至高于眾人皆知的路易威登箱包。然而，在奢侈品的經營上，營銷、管理費用往往十分昂貴，而且隨著營業額的波動，銷管費用也往往同步變化。2010—2012年LVMH集團的銷管費用在其營收中的占比高達43%～44%的水平。扣除銷管費用及其他營業費用后，同期LVMH集團的銷售凈利率僅為15%、13%和12%，比毛利率低了許多，也大大低于人們對奢侈品獲利能力的慣常估計。與銷售凈利率一樣，2010—2012年LVMH集團的總資產凈利率分別為8%、6.5%和7%，權益凈利率分別為16.7%、13%和13.3%，均屬于較為溫和的水平。可見，全球最頂級品牌并非人們所想像的暴利。對此，美國投資銀行摩根士丹利還曾對LVMH發出獲利預警，雖然法院最終判決摩根士丹利估計失誤，并因此付出3 000萬歐元的損害賠償金，但從本文的指標計算和分析結果看，凈利率的確是LVMH集團的一項警訊。

三、結束語

綜上所述，LVMH集團的財務故事總結為在擴張過程中不斷擴大自身規模、努力降低擴張過程中形成的較高的資產負債率、完美價值鏈下的存貨周轉率，以及高毛利率下較低的凈利率。筆者認為，對于LVMH集團的未來而言，要想實現可持續增長，有幾個需要考慮的問題。其一，提價策略。一直以來，LVMH在價格上逆行業而行，近年來多次提價，LVMH系列產品是全球所有奢侈品中提價次數最多、提價幅度最大的品牌，提價在LVMH就如同金科玉律一般從未被打破。而在全球市場上以前從不打折的一些奢侈品牌，開始以大幅度的折扣吸引消費者的光顧，卷走了部分寶貴的市場份額。其二，低利潤率。雖然一直在提價，但LVMH并沒有很高的利潤率，甚至連快時尚ZARA的利潤率都比LVMH高出23.6%。其三，全球奢侈品市場萎縮。近年來LVMH銷售狀況不盡如人意，歐洲市場因為經濟形勢不佳受到很大的影響，中國、日本、韓國等亞洲國家也經過了一輪從狂熱到理性的奢侈品消費觀的轉換，普通人群追逐奢侈品的狂熱“退燒”，退燒的過程也是新興市場奢侈品市場走向飽和的過程。endprint