政府干預、媒體監督與公司無形資產投資

裴志偉 陳典發

（南開大學 經濟學院，天津300071）

一、引言

無形資產對企業發展至關重要，它有助于企業獲得高于同行業的利潤水平（李悠成等，2000［1］），提升企業價值和未來業績（李壽喜與諶瑜，2005［2］），創造出競爭對手難以模仿的競爭優勢（邵紅霞等，2006［3］）。但中國上市公司的無形資產占總資產的比例僅為1.96%（王娟娟與梅良勇，2007［4］），而美國企業的比例則高達50%～60%（梁萊歆，2003［5］），某些高新技術企業這一比例甚至更高。鑒于此，中央及各地方政府制定相關法律、法規鼓勵企業進行無形資產投資，但與發達國家相比依然很低。

哪些因素影響了企業無形資產投資？學者們主要從公司治理和宏觀環境的角度展開了研究。第一，從公司治理的角度。Dyck與Zingales（2004）［6］認為企業控制權與現金流的分離程度對資本投向產生影響，分離程度增大會導致終極控制人傾向于減少諸如R＆D和無形資產（技術性資產）等長期投資。楊蓉與李紅艷（2013）［7］也認為高管控制權、自由現金流等會影響企業無形資產投資。辛清泉等（2007）［8］研究了經營者報酬與企業無形資產比例之間的關系。郝穎等（2012）［9］認為終極股東現金流權會影響企業無形資產的投入。第二，從宏觀環境的角度。郝云宏與張蕾蕾（2006）［10］認為企業無形資產中聲譽的影響因素不僅受到當年經濟性因素（如市場風險、績效以及股利收益等）與非經濟性因素（如媒體曝光程度和產權結構）的影響，還受到前一年經濟性與非經濟性因素的影響。趙靜與郝穎（2013）［11］研究表明，基于 GDP競爭的動機，地方政府將傾向于增加固定資產投資，消減技術投資，最終導致固定資產的投資擠占了技術投資，扭曲了資本投資結構。除此之外，公司本身的利潤和規模也是影響企業無形資產投資的重要因素（王娟娟和梅良永，2007［4］）。

通過梳理文獻發現，已有研究對企業無形資產投資因素的研究多局限在諸如公司利潤、公司規模、市場風險、產權結構、現金流權等因素，鮮有文獻從中國轉型期的制度背景出發，探討“政府干預”對企業無形資產投資的影響。雖然郝穎和劉星（2011）［12］、郝穎等（2012）［9］研究了“政府干預”對資本投向的影響，但是上述學者的研究并沒有分析制度環境是如何導致政府對企業無形資產投資干預的作用機制，以及哪些手段可以減輕或抑制政府對企業的干預。本文的創新點在于：第一，深入剖析了我國轉型期制度環境導致政府干預的作用機理，進而政府干預影響企業的無形資產投資。第二，基于兩套不同渠道來源的數據指標來衡量各地區的政府干預程度，有效地減輕了已有研究僅僅依據某一衡量指標所帶來的片面性，保證了結論的穩健性。第三，媒體在政府治理中發揮著重要的監督作用。本文手工搜集了媒體治理方面的數據，構建媒體監督指數來檢驗媒體治理對地方“政府干預”的約束作用進而對企業無形資產投資的影響。

二、制度背景與研究假設

（一）制度背景

制度是規范人們交易活動的行為準則，對個體行為起著影響、支配及約束的作用。對于轉型期的中國而言，當下制度的一個典型特征就是“政治集權”和“經濟分權”，這種中國式的分權導致政府對企業過度干預和管制。政治集權下基于經濟績效的晉升考核制度構成了地方政府激勵的源泉，地方政府為了追求“政績”，有強烈的動機對企業進行干預，使更多的資源投資于GDP貢獻大的項目（陳剛等，2009）［13］。加之，我國政府官員處于一個相對封閉的內部勞動力市場，一旦被罷免，很難在組織外找到工作，仕途內外存在巨大的落差，造成一旦進入官場就必須努力保住職位并爭取一切可能的晉升機會（周黎安，2007［14］）。這些都加劇了政府對地方經濟和企業的干預和過度管制，以達到促進短期經濟績效增長的目的。而“政治集權”下的“經濟分權”進一步加劇了地方政府的干預能力。因為，地方政府掌管了大量資源的控制權和分配權，如企業的稅收優惠、企業技術開發與創新的補貼、稀缺資源的開發、特許經營權等。企業想要獲得某種資源的開采權或者準入權必須經過地方政府的允許，通過這樣的方式，地方政府進一步加強了對地方經濟和企業的干預。政府對經濟的過度干預導致政府官員的利益攫取和尋租空間的擴大，不利于地方經濟和企業的發展。

依據上述邏輯，地方政府有動力和能力干預企業的投資方向和結構。這種政府干預不僅影響企業的投資決策也扭曲了市場的資源配置作用，不利于企業市場主體地位培育和政治經濟體制的轉型。那么，政府干預對企業的無形資產投資會產生怎樣影響？其影響機制是什么？媒體監督能否起到抑制政府干預的作用？上述問題迫切需要加以解答。

（二）“政府干預”與公司無形資產投資

無形資產（Intangible Assets）有廣義和狹義之分，狹義的無形資產是指專利、商標、商譽、管理質量等技術性無形資產。在中國，無形資產還包括土地使用權、特許經營權等權益類無形資產（邵紅霞與方軍雄，2006［3］）。根據本文研究目的，將無形資產特指定為狹義的無形資產。對無形資產的投資，所需資金投入量大、研發周期長，短期內對地方經濟績效貢獻不明顯，且無形資產的投資具有高度不確定性，一旦研發失敗會導致投資無法收回。相比之下，固定資產投資風險要小得多，不僅能吸納大量人員就業、增加GDP總量且資產的可視性強，價值容易評估，能很好地彰顯官員的“政績”（Lu，2009［15］；郝穎與劉星，2011［12］）。因此，地方政府會有強烈的動機干預企業的投資方向，以增加固定資產投資，減少對無形資產的投資。

“政府干預”導致企業減少無形資產投資的作用機制有兩種：第一，地方政府通過其所屬的國有企業進行控制。在我國，約84%的上市企業由政府控制（劉芍佳等，2003［16］），政府擁有對國有企業管理層的任免權，這樣企業管理層出于政治前途的考慮，就會服從上級政府指令（辛清泉，2009［17］），將企業資金投入到更能增加政府績效的項目上去。在資金有限的情況下，通過擠出效應減少了無形資產的投資。第二，相對于政府控制的國有企業，民營企業天然處于國有經濟體系的自保系統之外，在壟斷性和專營性資產上的投資機會較少，進入門檻高（郝穎等，2012［9］）。民營企業為了獲得某些稀缺資源或者某一行業的準入權，傾向與政府建立政企關系。通過與政府官員建立關系，可以給企業家帶來巨大的利益（Krueger，1974［18］；Faccio，2006［19］），正是通過這種政企關系，地方政府來干預民營企業的投資決策。而企業的行為內生于制度環境，是既定經濟環境下的理性選擇，制度條件能夠改變企業從事某一行業的收益，從而影響企業的決策偏好（周中勝等，2012［20］）。因此，民營企業也會迎合政府的要求，將資金更多投資于對政府績效作用大的項目。基于上述分析，本文提出如下假設：

假說1在其他條件相同的情況下，政府過度干預和管制的存在會抑制公司無形資產投資。

（三）媒體監督與政府干預

隨著計算機網絡的發展和普及，媒體的監督治理作用越來越顯現出來。媒體監督在公司治理中發揮著重要的作用（Dyck和Volchkova，2008［21］；Joe和 Louis，2009［22］；張燁，2009［23］；醋衛華與李培功，2012［24］），如約束高管行為（吳超鵬等，2012［25］）、降低企業代理成本（梁紅玉等，2012［26］）、保護投資者的利益（李常青與熊艷，2012［27］）等。然而，媒體對抑制“政府干預”也發揮著不可或缺的監督作用（Besley和Prat，2006［28］）。國家三令五申地提出要政企分開，嚴禁政府過度干預和管制企業，讓企業真正成為市場的主體。媒體的監督能夠在一定程度上防止政府以各種借口干預企業的投資決策，并從中攫取利益。基于此，本文提出如下假設：

假設2在其他條件相同的情況下，與媒體監督程度較高的地區相比，“政府干預”對處在媒體監督水平較低地區里的企業無形資產投資的抑制作用更明顯。

三、研究設計

（一）樣本與數據

本文以1998-2009年滬、深兩市除金融行業外所有A股上市公司為研究樣本，剔除了ST和＊ST的公司以及數據不齊全的公司；為消除極端值的影響，對企業層面的連續變量在1%與99%分位數處進行縮尾處理；經過樣本篩選，最終獲得8 843個公司-年度觀測值。本文上市公司財務數據全部來自CSMAR數據庫。此外，衡量政府干預的制度指標分別來自《中國檢察年鑒（1999-2010）》與《政府治理、投資環境及和諧社會》。

（二）變量定義

1.關于“政府干預”的變量定義

政府對企業的干預和管制導致尋租空間的擴大，從而加劇官員的腐敗行為。本文參照Fisman和 Gatti（2002）［29］、Brown等（2013）［30］、陳剛等（2009）［13］學者的做法，使用每萬名公職人員中職務犯罪立案數來衡量“政府干預”程度。其中，職務犯罪立案數（包括貪污、瀆職立案數）來自《中國檢察年鑒（1999-2010）》，各省市公職人員數來自《中國統計年鑒（1999-2010）》。該值越大，表明地方政府干預程度越嚴重。

為了保證研究結論的穩健性，本文還采用世界銀行《政府治理、投資環境與和諧社會中國（2006）》中的“與政府打交道的時間”數據作為政府干預的替代變量。根據已有研究（La Porta等，1998［31］；Fan等，2011［32］；萬華林和陳信元，2010［33］；陳德球等，2011［34］），“與政府打交道的時間”反映了政府對企業的干預程度和政府辦事效率。與政府打交道時間越長說明政府干預越嚴重，也表明政府的低效率，而政府的低效率意味著企業面臨更漫長的行政審批程序和更多的政府干預。該值越大，表明與政府打交道的時間越長，政府干預越嚴重。

關于“媒體監督指數”的衡量。媒體（尤其是網絡媒體）在一定程度上起到監督地方政府“攫取之手”的作用，有助于減輕對企業無形資產投資的影響。為了衡量媒體監督對各省市地方政府干預的約束作用，借助國內流行的四大搜索引擎（百度、360搜索、搜狗與搜搜）手工查詢各省市各年度曝光的“野蠻拆遷”信息量①在搜索引擎中輸入“xx年＋xx省野蠻拆遷”可得媒體披露的信息量。，然后對該指標（即省級層面的面板數據）進行標準化處理。若某省某年的信息量大于該年度的均值，則賦值為1，否則為0。最后再將四大搜索引擎的信息量在同一年度匯總，即得媒體監督指數index，取值在0與4之間。該指數越大，表示媒體對地方政府的監督作用越強。

2.變量定義

參照郝穎和劉星（2011）［12］的做法，用無形資產除以總資產來衡量企業無形資產持有水平。根據已有研究（Dyck和 Zingales，2004［21］；Besley和Prat，2007［28］；王娟娟與梅良，2007［4］；醋衛華與李培功，2012［24］），控制了如下變量（見表1）。

表1 變量及其解釋

3.計量模型設定

為了檢驗假設1和假設2，設定如下計量模型

其中，被解釋變量itangit＋1為公司i下一期的無形資產水平，instit是公司i所在地區第t期的“政府干預”變量，lawit為公司i所在地區第i期的法律水平，indexit為公司i所在地區第i期的媒體監督水平，financeit為公司i所在地區第i期的金融發展水平，Xit代表一系列公司特征的控制變量，包括公司年齡（age）、現金流（cflow）、投資支出（invt）、資產負債率（tl）、公司總資產（size）、公司性質（state）、托賓Q值（to-bin）、銷售額增長（sale_g）等指標，∑year表示年度固定效應，∑ind表示行業固定效應，εit表示殘差項。本文運用OLS估計模型并用懷特穩健標準誤處理異方差問題。

四、實證分析

（一）描述性分析

表2 變量的統計特征

表2的描述統計可發現，企業無形資產（itang）的均值僅為3.6%，其標準差為0.046，說明企業無形資產價值平均來說很低，而且無形資產的標準差較大，因而企業間無形資產投資比例差異明顯。各地區corrup衡量“政府干預”的變量卻存在著顯著的差異。另外，從表3的相關矩陣可知，企業無形資產（itang）與“政府干預”（corrup）和“與政府打交道的時間”（time）的相關系數為負且顯著，說明政府的“政府干預”降低了無形資產投資，這印證了假設1。而且，還發現金融發展水平（finance）、法律水平（law）均與無形資產（itang）在1%的水平上高度相關。

表3 主要變量的相關系數矩陣

（二）基準回歸分析

為了檢驗假設1，表4給出了樣本的回歸結果，以衡量“政府干預”對企業無形資產的影響。在模型1中，只控制了行業效應而沒有控制年度效應，模型2則既控制了行業效應也控制了年度固定效應。從這兩個模型中可以看出，“政府干預”的系數為負且顯著，說明“政府干預”降低了企業的無形資產，而且企業地區越腐敗，無形資產就越少，印證了假設1的成立。模型3進一步控制了三個宏觀經濟變量，并沒有改變“政府干預”的符號，而且還發現地區媒體監督水平（index）越高，公司無形資產就越高，這是因為地區媒體監督水平越高一般意味著地方“政府干預”被曝光的概率上升，會在一定程度上制約“政府干預”行為。為了檢驗公司內部治理狀況對“政府干預”與無形資產影響的研究，模型4在模型3的基礎上加入了第一大股東持股比例這一變量，結果顯示第一大股東持股比例沒有對“政府干預”的系數和顯著性水平產生影響，說明公司內部治理并沒有起到抑制 “政府干預”的作用。

從表4中還可以發現，現金流的系數大于零且顯著，意味著上一期現金流（cflow）越多本期無形資產量就越多；上一期的投資支出（invt）越多，本期的無形資產就越多；企業成立時間（age）越長，其所擁有的無形資產就越多，這些都符合預期；企業的大小（size）、企業的所有權性質（state）系數顯著為負，說明規模越大的企業無形資產越少，因為在我國規模大的企業大部分都是屬于國有企業，因而更容易引發“政府干預”，導致無形資產的減少，符合預期。另外，企業的成長性（tobin）對無形資產的影響不顯著。總之，表4中的模型1、模型2、模型3以及模型4都支持了假設1，即“政府干預”降低了企業的無形資產。

為了保證假設1結果的穩健性和可靠性，本文用“與政府打交道的時間”來衡量“政府干預”。表4中的模型5就是基于“與政府打交道時間”的計量回歸，結果顯示“政府干預”指標的系數仍然顯著為負，從而證明了假設1的穩健性。

（三）基于媒體分組的實證檢驗

為了檢驗假設2關于媒體是否能夠起到抑制“政府干預”的作用，將不同企業所在地區的媒體分為兩組，即高媒體監督組和低媒體監督組。其劃分標準是取當年媒體平均值，高于平均值的則歸于高媒體監督組，小于平均值的則歸于低媒體監督組。基于表4中的模型3和模型5的基礎上進行分組檢驗，估計結果為表5。從模型1、模型2、模型3、模型4中可以看出，反應“政府干預”的系數均為負數，且模型1和模型3的系數顯著為負，模型2和模型4的系數不顯著但其符號方向符合理論預期。模型5和模型6分別加進了媒體監督（index）、官員腐敗（corrup）及與政府打交道時間（time）的交互項，計量結果顯示系數在1%的水平下顯著為負，說明媒體監督起到了抑制“政府干預”的作用。綜上所述，在媒體監督作用較弱的地區，“政府干預”對企業無形資產的影響更大；在媒體監督較強的地區，“政府干預”行為對企業無形資產存在一定的影響但結果并不顯著。因此，假設2成立。

表4 基準回歸

表5 媒體監督水平

五、結論

以我國轉型期的制度為背景，從地方政府的角度，利用地區層面的制度數據及滬深兩市上市公司的樣本數據來探討我國企業無形資產低的原因。為了保證研究結果的穩健性，本文采用兩套不同來源的數據來檢驗地方政府干預行為對企業無形資產投資的影響，并且，本文還手工搜集媒體治理方面的數據構建了媒體監督指數，并將其分為高媒體監督組和低媒體監督組，以此來衡量媒體監督抑制政府干預的作用。研究發現：第一，在當前政治集權和經濟分權的制度下，地方政府實施的政府干預行為會導致企業無形資產投資的減少。第二，在其他條件相同的情況下，相對于民營企業，政府干預行為對地方國有企業無形資產投資的影響更為顯著。第三，媒體監督在一定程度上抑制了地方政府的政府干預行為，進而影響公司的無形資產投資。在媒體監督作用較弱的地區，政府干預對企業無形資產投資的影響較大，媒體監督較強的地區，政府干預對企業無形資產投資存在一定的影響但效果并不顯著。第四，各類設定分組檢驗均表明結論具有較強的穩健性。本文的政策啟示是，我國轉型期的制度導致地方政府有動力有能力干預經濟的運行和企業的投資決策。要想有效地抑制政府干預行為，一是需要轉變以經濟績效為主的官員晉升考核機制；二是要調整政企關系，減少政府對企業不必要的干預和管制；三是要充分發揮媒體的監督作用，使媒體能夠成為強有力的約束政府干預企業行為的工具。

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