并購重組中交易結(jié)構(gòu)設(shè)計研究

賴馨 何立柱

摘 要：麗鵬股份是國內(nèi)最大的鋁板復(fù)合型防偽印刷和防偽瓶蓋生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)銷規(guī)模已連續(xù)十年占據(jù)同行業(yè)第一的位置。受國內(nèi)外復(fù)雜多變的經(jīng)濟環(huán)境影響，酒類行業(yè)進入了深度的調(diào)整期和轉(zhuǎn)折期，企業(yè)利潤空間受到擠壓。為尋求新的利潤增長點，麗鵬股份實施了對華宇園林的跨行業(yè)并購重組。此次并購交易結(jié)構(gòu)設(shè)計有諸多創(chuàng)新值得借鑒，有效解決了并購兩個不同行業(yè)企業(yè)融合問題。

關(guān)鍵詞：并購；交易結(jié)構(gòu)；設(shè)計

縱觀中西企業(yè)發(fā)展史，每一個大型企業(yè)的成長都離不開并購。美國經(jīng)濟學家、諾貝爾經(jīng)濟學獎得主喬治·斯蒂格勒對此有過精辟描述：“沒有一個大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來。”而交易結(jié)構(gòu)設(shè)計作為并購的核心環(huán)節(jié)，對并購活動的影響不僅在于達成并購交易，更重要的是為并購后的企業(yè)整合創(chuàng)造有利條件，使并購雙方實現(xiàn)共贏。本文通過對麗鵬股份并購華宇園林的案例分析，研究其在并購過程中的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計創(chuàng)新方式。

一、并購背景分析

1.收購方概況

山東麗鵬股份有限公司創(chuàng)建于1995年，于2010年3月在深圳證券交易所上市，證券代碼為：002347，證券簡稱：麗鵬股份。公司注冊資本1.06億元，主導(dǎo)產(chǎn)品為防偽瓶蓋和復(fù)合型防偽印刷鋁板，是亞洲最大的防偽瓶蓋生產(chǎn)基地、最大的復(fù)合型防偽印刷鋁板集散地、最大的鋁板復(fù)合型防偽印刷基地。

表1 并購前麗鵬股份近三年主要財務(wù)數(shù)據(jù)（單位：萬元、元/股）

資料來源：麗鵬股份年報。

2013年受宏觀經(jīng)濟運行低迷、行業(yè)政策多變等預(yù)期等因素影響，酒類行業(yè)進入深度調(diào)整期，行業(yè)增速放緩、盈利空間收窄。麗鵬股2013年凈利潤同比下降了8.11%。為應(yīng)對酒類行業(yè)持續(xù)低迷對公司盈利能力帶來的影響，麗鵬股份必須進行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，尋求新的利潤增長點。

2.被收購方概況

重慶華宇園林股份有限公司創(chuàng)建于2001年，是集園林規(guī)劃設(shè)計、工程施工、綠化養(yǎng)護和花卉苗木生產(chǎn)、營銷于一體的綜合性、規(guī)模化園林企業(yè)，注冊資金1.075億元。公司已設(shè)立4個專業(yè)分公司、9個區(qū)域分公司、1個子公司。

表2 并購前華宇園林最近兩年一期主要財務(wù)數(shù)據(jù)（單位：萬元）

資料來源：天健會計師事務(wù)所出具的天健審（2014）3-283號審計報告。

華宇園林近三年主營業(yè)務(wù)總收入保持了30%左右的持續(xù)增長，公司綜合實力不斷增強。但由于園林行業(yè)是資金密集型行業(yè)，華宇園林在高速發(fā)展的同時經(jīng)營性現(xiàn)金流一直為負，資金需求量巨大已成為制約華宇園林快速發(fā)展的瓶頸。

二、并購動因分析

1.傳統(tǒng)行業(yè)進入調(diào)整期，持續(xù)盈利能力下降

受國際內(nèi)外經(jīng)濟環(huán)境的影響，酒類行業(yè)進入了深度的調(diào)整期和轉(zhuǎn)折期。麗鵬股份2013年業(yè)績增速放緩，影響投資者整體回報水平。

2.擬拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，通過并購實現(xiàn)多元化發(fā)展戰(zhàn)略

鑒于下游行業(yè)的景氣度有所下降，麗鵬股份制定了“內(nèi)涵式與外延式”并舉的戰(zhàn)略規(guī)劃，即一方面鞏固原有產(chǎn)業(yè)，另一方面充分利用資本市場并購工具，通過收購兼并等方式，實現(xiàn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

3.園林行業(yè)迎來跨越式發(fā)展的歷史機遇，符合跨行并購戰(zhàn)略

為謀求盡快實現(xiàn)公司產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，麗鵬股份對公司的發(fā)展戰(zhàn)略進行了優(yōu)化，確定了多元化經(jīng)營的戰(zhàn)略方向。麗鵬股份分別從宏觀經(jīng)濟發(fā)展趨勢、國家產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)等方面著手，并結(jié)合自身特點綜合考量，認為園林行業(yè)未來發(fā)展前景廣闊，擬通過并購進入該行業(yè)。

三、并購交易結(jié)構(gòu)設(shè)計

麗鵬股份收購華宇園林100%的股權(quán)。本次交易由發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)和配套融資兩部分組成。

1.發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)

麗鵬股份通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式收購華宇園林100%的股權(quán)。麗鵬股份與華宇園林全體58名股東簽訂了附生效條件的《資產(chǎn)購買協(xié)議》，華宇園林100%股權(quán)的交易對價為99，860萬元。麗鵬股份合計以現(xiàn)金方式支付交易對價的23.02%，計22，983.63萬元；合計以發(fā)行股份方式支付交易對價的76.98%，計101，553，993股。簽訂了《盈利預(yù)測補償協(xié)議》的5位股東中，其中1位的股份鎖定期為三年，另外4位的股份在業(yè)績承諾實現(xiàn)后分三次解除限售，其余53名沒有簽訂《盈利預(yù)測補償協(xié)議》股東的股份自本次股份發(fā)行結(jié)束之日起12個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。

2.配套融資

麗鵬股份向9名特定投資者發(fā)行股份不超過3，669萬股，發(fā)行價格7.57元/股（為麗鵬股份審議本次交易事項的第一次董事會決議公告日即2014年7月31日前20個交易日股票交易均價）。鎖定期為股份自發(fā)行結(jié)束之日起36個月。本次募集配套資金不超過27，774.33萬元，扣除發(fā)行費用之后，擬用于收購58名華宇園林股東持有的華宇園林23.02%的股份，剩余部分將用于補充華宇園林營運資金。

齊魯定增1號集合資產(chǎn)管理計劃（以下簡稱：資管計劃）是9名特定投資者之一，擬由麗鵬股份及華宇園林的部分董事、高級管理人員、業(yè)務(wù)骨干全額認購，合計不超過5，442.83萬元，交由齊魯證券設(shè)立和管理。

3.盈利預(yù)測補償

根據(jù)麗鵬股份與華宇園林管理團隊等補償義務(wù)人簽署的《盈利預(yù)測補償協(xié)議》，盈利補償期間為本次交易完成的當年及其后兩個會計年度。在盈利補償期間內(nèi)，華宇園林任意一年實現(xiàn)的凈利潤數(shù)低于對應(yīng)年度的承諾凈利潤數(shù)，交易對方中補償義務(wù)人將按照現(xiàn)金與股份26%：74%的比例履行業(yè)績補償承諾； 不足部分以現(xiàn)金補償。

如果承諾期華宇園林實際實現(xiàn)的扣非后凈利潤總和超出承諾期承諾扣非后凈利潤，超出部分的一定比例將用于對華宇園林的經(jīng)營管理團隊進行獎勵。獎勵金額累計不超過1億元人民幣。

四、并購對麗鵬股份的影響

從2014年7月31日麗鵬股份披露擬收購華宇園林股權(quán)至2014年10月31日（公告獲得中國證監(jiān)會并購重組委有條件通過日），麗鵬股份的股價由7.96元上漲到11.01元，漲幅為38.32%。

并購?fù)瓿珊螅瑯酥局慁i股份由單一酒類防偽制造業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)橹圃鞓I(yè)和園林綠化的雙主業(yè)，形成了瓶蓋、園林雙主業(yè)比翼齊飛的多元化發(fā)展格局。通過本次并購重組，將為上市公司培育新的業(yè)績增長點，降低宏觀經(jīng)濟和白酒行業(yè)波動對上市公司業(yè)績的影響程度，進一步提高上市公司整體盈利能力，增強公司抗風險能力、進而提升上市公司價值，更好地回報投資者。

五、并購交易結(jié)構(gòu)解析

1.麗鵬股份發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型

為應(yīng)對宏觀經(jīng)濟下行，主營業(yè)務(wù)單一、市場空間、利潤空間進一步受到擠壓的影響，麗鵬股份在進行自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)品升級換代的同時，選擇了混合并購進入新興產(chǎn)業(yè)——園林行業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，以尋求新的利潤增長點，提高單一主業(yè)的抗風險能力，實現(xiàn)多元化經(jīng)營戰(zhàn)略，完成產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級。

2.交易結(jié)構(gòu)設(shè)計創(chuàng)新

（1）有效解決企業(yè)間的融合

在本次并購重組方案中，配套融資的非公開發(fā)行對象中設(shè)立了由并購雙方的部分董事、高級管理人員、業(yè)務(wù)骨干全額認購的資產(chǎn)管理計劃，以此激勵管理團隊、業(yè)務(wù)骨干，將員工的利益與公司的發(fā)展緊密結(jié)合在一起，形成利益共同體。此舉有助于解決不同行業(yè)企業(yè)間的融合問題，提高溝通效率。麗鵬股份在完成對華宇園林的并購重組后，將瓶蓋業(yè)務(wù)與園林業(yè)務(wù)作為公司的主業(yè)，踐行雙主業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，對園林綠化業(yè)務(wù)給予大力支持。

（2）對并購企業(yè)的有效激勵

在本次并購重組方案里，股權(quán)收購?fù)刹煌瑑r及業(yè)績承諾是對并購企業(yè)有效激勵的又一創(chuàng)新。在股權(quán)收購時給予華宇園林經(jīng)營管理團隊的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格比普通股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格略高，但同時要求華宇園林的經(jīng)營管理團隊對華宇園林未來三年的業(yè)績進行承諾。這充分體現(xiàn)了麗鵬股份對華宇園林未來發(fā)展前景的認可，同時也最大限度的調(diào)動了華宇園林經(jīng)營管理團隊的工作積極性，在確保完成業(yè)績承諾的同時可以獲得更大的盈利增長。而業(yè)績承諾則體現(xiàn)了華宇園林經(jīng)營管理團隊對華宇園林的發(fā)展充滿了信心，兌現(xiàn)承諾業(yè)績，達成企業(yè)和個人的雙贏。

作者簡介：賴馨（1994- ），女，漢族，重慶人，美國得雷克大學經(jīng)濟管理學院，研究方向：投資經(jīng)濟