機構投資者持股比例與盈余管理問題的實證研究

李國峰　周莎莎

[摘 要] 通過以2010年至2012年A股主板上市公司3467個公司-年度樣本數據為研究對象，對機構投資者持股比例與盈余管理之間的關系進行描述性統計和相關性分析，研究發現：機構投資者的持股比例越高，就更愿意選擇真實盈余管理進行盈余操控，較少地選擇應計盈余管理，可以有效地抑制應計盈余管理行為，所以，應增加機構投資者的持股比例，充分發揮機構投資者的監管作用，抑制盈余管理行為，為廣大投資者提供更加真實有效的信息。

[關鍵詞] 機構投資者；持股比例；應計盈余管理；真實盈余管理；結論

[中圖分類號] F640 [文獻標識碼] B

一、文獻綜述

程書強（2006）認為機構投資者持股比例與盈余管理負相關，機構投資者的持股比例越高，越可以抑制操縱應計利潤的盈余管理行為，使得盈余信息更加真實可靠，同時也可以說明機構投資者持股參與公司治理能夠使上市公司的經營更加規范、有效。高雷、張杰（2008）研究發現，機構投資者持股比例與盈余管理程度負相關，說明機構投資者能有效地抑制管理層的盈余管理行為。李延喜、杜瑞等（2011）研究發現，當機構投資者持股比例很低時，機構投資者不存在對盈余管理進行監管的意愿，只有當機構投資者持股比例較高時，才會主動地參與監管盈余管理。唐洋、郭靜潔等（2011）通過考察機構投資者持股比例對上市公司盈余管理的影響，發現，無論是正向盈余管理還是負向盈余管理公司，其機構投資者持股比例與盈余管理水平均呈正相關關系，說明我國機構投資者持股并沒有起到任何治理作用，反而加劇了企業的盈余管理行為。

通過以上文獻梳理可以發現對于機構投資者持股比例與盈余管理的關系研究既有負相關關系，也有正相關關系研究結果，基于以上兩種觀點，本文以2010年到2012年的上市公司為研究對象作進一步實證研究，希望可以進一步豐富現有的理論成果和提供實證支持。

二、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文以2010年到2012年度A股主板上市公司為研究對象，剔除了金融保險業以及數據不全的公司樣本，最后獲得3467個公司-年度樣本數據。

本文機構投資者持股比例數據來源于萬德數據庫，其余數據均來源于國泰安數據庫。

（二）變量設計與

1.應計盈余管理的計量。本文對應計盈余管理（AEM）的計量采用了可操控性應計（DA）作為替代變量，可操控性應計（DA）由總應計利潤減去非操控應計（NDA）得到，具體計算過程模型（1）所示：

DA=TA/A-NDA （1）

總應計利潤由營業利潤減去經營活動現金流量得到；A為平均資產，非操控應計（NDA）計算過程如下：

NDA=α1（1/A）+α2（ΔREV-ΔREC）/A+α3（PPE/A）+α4（IA/A） （2）

其中，ΔREV表示主營業務收入凈額增量，ΔREC表示應收賬款增量，PPE表示固定資產年末數；IA則表示無形資產和其他非流動資產的年末數。模型（2）中的α1、α2、α3和α4是通過下面的行業橫截面修正后的Jones模型回歸即可獲得：

TA/A=α1（1/A）+α2（ΔREV-ΔREC）/A+α3（PPE/A）+α4（IA/A）+ε（3）

2.真實盈余管理的計量。真實盈余管理的計量，是借鑒Roychowdhury（2006）、Cohen等（2008）和Cohen等（2010）的方法，在通過模型（4）、（5）和（6）計算出正常的經營活動現金流量、生產成本和酌量性費用，然后用公司當年的實際經營活動現金流量、生產成本和酌量性費用扣除之前計算所得的正常值，然后即可估算出異常的經營活動現金流量（Abcfo）、異常生產成本（Abprod）與異常酌量性費用（Ab exp）：

CFOit/TAi，t-1=α0（1/TAi，t-1）+α1（Sit/TAi，t-1）+α2（ΔSit/TAi，t-1）+ε （4）

PRODit/TAi，t-1=β0（1/TAi，t-1）+β1（Sit/TAi，t-1）+β2（ΔSit/TAi，t-1）+β3（ΔSi，t-1/TAi，t-1）+ε （5）

EXPit / TAi，t-1 = γ1（1 / TAi，t-1）+γ2（ΔSi，t-1 / TAi，t-1）+ε （6）

在上述三個模型（4）、（5）以及（6）中，CFOit是經營活動現金流量； PRODit是銷售成本存貨與當年變化額的和；EXPit是管理費用與銷售費用的和；TAi，t-1是期初資產總額；Sit是當年營業收入；ΔSit是當年營業收入變化額；ΔSi，t-1是上年營業收入變化額。

然后根據Sohn（2011）的方法，由模型（7）即可計算出真實盈余管理（REM）。

REMit=Abprodit/TAi，t-1-Abcfoit/TAi，t-1-Abexpit/TAi，t-1 （7）

三、統計分析

（一）描述性統計

表1 主要變量的描述性統計

表1顯示的是上市公司2010-2012年間主要變量的描述性統計結果。應計盈余管理（AEM）的均值為0.019，中值為0.017，極小值為-0.310，極大值為0.298，說明愿意進行正向的應計盈余管理的公司較多；真實盈余管理（REM）的均值為-0.098，中值為-0.083，極大值為0.371，極小值為-0.443，說明多數公司更愿意進行負向的真實盈余管理。INSTITUTE的均值為0.426，中位數為0.432，極小值為0.000，極大值為0.856，表明機構投資者的持股比例平均為42.6%，且所選取的樣本公司內機構投資者的持股比例差距較大。

（二）相關性分析

表2 盈余管理與機構投資者持股比例之間的相關性分析

注：表中數字為Pearson相關系數，符號***、**和*分別代表1%、5%和10%的顯著性水平；（）內數字為P值。

表2顯示的是盈余管理與機構投資者持股比例之間的Pearson相關系數，與其他控制變量之間的相關系數略。從表中可以看出，應計盈余管理與真實盈余管理的相關系數為0.226，在5%的水平上正相關，表明所選擇的樣本公司在進行應計盈余管理的同時可能實施了真實盈余管理；應計盈余管理與機構投資者持股比例的相關系數為-0.089，在5%的水平上負相關，說明機構投資者的持股比例較高的公司，較少地選擇應計盈余管理進行盈余操控，抑制應計盈余管理行為；真實盈余管理與機構投資者持股比例的相關系數為0.031，在1%的水平上正相關，說明機構投資者的持股比例較高的公司，更愿意選擇真實盈余管理進行盈余操控。

四、研究結論

本文以2010年至2012年3467個公司-年度樣本為研究對象，分析了樣本公司機構投資者持股比例與盈余管理之間的關系，研究發現機構投資者的持股比例越高，更愿意選擇真實盈余管理進行盈余操控，較少地選擇應計盈余管理，可以有效地抑制應計盈余管理行為。所以，應增加機構投資者的持股比例，充分發揮機構投資者的監管作用，抑制盈余管理行為，為廣大投資者提供更加真實有效的信息。

[參 考 文 獻]

[1]程書強.機構投資者持股與上市公司會計英語信息關系實證研究[J].管理世界，2006（9）：129-136

[2]高雷，張杰.公司治理、機構投資者與盈余管理[J].會計研究，2008（9）

[3]李延喜，杜瑞，高銳.機構投資者持股比例與上市公司盈余管理的實證研究[J].管理評論，2011（3）：39-45

[4]唐洋，郭靜潔，田玉蘭.盈余管理與機構投資者持股的實證研究[J].天津商業大學學報，2011

[責任編輯：潘洪志]endprint