銀行理財產品監管套利模式及監管對策研究

王曉倩

（南開大學 金融系，天津300071）

一、問題的提出

截至2014年6月30日，全國銀行業金融機構共存續理財產品賬面余額12.65萬億元，較2013年末增長23.54%①數據來源于《中國銀行業理財市場半年度報告（2014上半年）》。。產品類型也從最初的以信貸類資產為主要投資標的發展為同業業務渠道錯綜復雜的資金池類業務。Kane（1986）②EJ.Kane.，1986，The gathering crisis in federal deposit insurance.Published by Cambridge.認為監管套利是通過創造新型的金融產品來實現的，從該角度出發，銀行理財產品無疑成為近年來我國商業銀行進行監管套利的主要手段。

雖然商業銀行可以通過發行理財產品獲得監管套利的短期利益，但是，長期來看這種套利蘊藏的風險不容忽視。首先，作為新的攬儲方式，銀行理財使廣義貨幣供應量等監控指標真實性降低，給貨幣政策的執行帶來挑戰；其次，在利益驅使下，銀行經常通過理財產品將資金投入到產能過剩行業，導致銀行體系的信用風險增加，嚴重影響金融穩定性，甚至導致金融危機③李樹生和祁敬宇，《從美國次貸危機看金融創新與金融監管之辯證關系》，《經濟與管理研究》，2008，第7期，第34-37頁。；最后，理財產品往往通過資金池和期限錯配來實現較高的收益承諾，2013年6月出現錢荒后，這些運作模式廣受詬病，因為一旦某一時點理財產品滾動發行不成功，剛性兌付未被打破的市場環境下，銀行被迫用自己的頭寸進行補足，從而加大銀行內部流動性風險，進而影響整個銀行間市場的流動性。

在此背景下，分析商業銀行監管套利的誘因為何，存在哪些模式及其內在特點，特別是結合當前監管現狀，提出針對性的防范措施等問題具有十足的必要性。以往雖然也有學者對以上問題進行過闡述，然而大都停留在描述層面，未能對其實施監管套利的具體操作流程，特別是未能結合資產負債表分析方面進行針對性的研究。因此，本文試圖基于資產負債表分析，操作流程結構的思路，并從銀行賬務處理角度出發，對商業銀行不斷利用銀行理財創新進行監管套利的誘因、實現路徑、監管等方面進行詳細闡述，并且嘗試針對這些監管套利所產生的風險設計出有效的監管對策。本研究對于完善商業銀行監管制度、抑制銀行理財產品監管套利，降低金融風險具有積極的理論和現實意義。

二、相關文獻綜述

監管套利問題業已引起國內外眾多學者的關注。Partony（1997）①Frank Partony.Financial Derivative and the Costs of Regulatory Arbitrage［J］.”The Journal of Corporation Laws，1997，22：604-607.給出了監管套利的概念，認為監管套利是指金融機構利用各監管機構制訂的法律法規之間存在的分歧或制度內部沖突，為了規避監管、降低監管成本，獲得超額利潤而展開的一系列經營活動。Gastion②Gastion C M，Walhof P.Regulatory Arbitrage：Between the Art of Exploiting Loopholes and the Spirit of innovation［J］.DE ACTUARIS，2007.等（2007）對監管套利的動機進行研究，認為其是監管漏洞和金融機構創新精神碰撞下的產物。黃國平（2014）③黃國平，《監管資本_經濟資本及監管套利_妥協與對抗中演進的巴塞爾協議》，《經濟學》，2014，4月第3期第13卷第863-886頁。則提出監管資本④監管資本概念源于巴塞爾銀行監管委員會關于銀行監管的資本充足性要求旨在確保銀行擁有足夠的資本金吸收損失維持銀行清償能力。由于監管規則一段時間內通常較為穩定，因此基于此計算而得的監管資本通常也較為穩定。和經濟資本⑤經濟資本概念最早起源于1978年信孚銀行創造的風險調整后資本收益率計量目標，是通過測量銀行信貸資產組合的風險，推算既定損失概率條件下覆蓋儲戶和其他債權人風險頭寸所需的資本。通常調整較為頻繁。之間的背離是催生金融機構監管套利的動因。Jones，D.S.（2000）⑥Jones D S.Emerging Problems with the Basel Capital Accord：Regulatory Capital Arbitrage and Related Issues［J］.Journal of Banking and Finance，2000，24：35-38.、沈慶劼（2011）⑦沈慶劼，《監管套利的動因、模式與法律效力研究》［C］.《江西財經大學學報》，2011，第3期第123-128頁。等發現金融機構可以利用監管差異依據一價定律在不同的監管主體、市場主體身份和不同業務之間進行選擇和切換或通過在不同時間段之間推移以及改變會計核算方法等使監管指標在當期被規避。

大多數學者都認為監管套利會加大監管難度，從而加劇金融市場系統性風險，尤其在2008年金融危機爆發后，更有許多學者認為監管套利是導致金融危機的重要原因之一。（Bernanke（2008）⑧Bernanke B.Risk Management in Financial Institutions，Federal Reserve Bank of Chicago＇s Annual Conference on Bank Structure and Competition，Chicago，Illinois，2008.；Stiglitz（2008）⑨Stiglitz J.Govement Failure vs Market Failure：Principles of Regulation［C］.Tobin Project＇s Conference on Government and Markets：Toward a New Theory of Regulation，Yulee，Folrida，2008.；周小川（2011）[10]周小川，《金融政策對金融危機的響應—宏觀審慎政策框架的形成背景、內在邏輯和主要內容》，《金融研究》，2011，第1期第114頁。）。也有少數學者認為監管套利帶來的并不都是負面影響，如Taylor（2004）[11]Taylor M.Dealing with Regulatory Arbitrage Paper presented at Financial sector Conference Aligning Financial Regulatory Architecture with Country Needs：Lessons from International Experience.5th and 6th June，2004.認為監管套利會導致監管機構之間的競爭加劇，減少過度監管傾向。

關于規避監管套利的對策研究，Morris Shin（2008）[12]Morris S，Hyuan Song Shin.Financial Regulation in a System Context［C］//Brookings Papers on Economic Activity.Brooking Institution Press，2008，229-274.提出應該著眼于控制整個金融體系的外部風險和流動性風險，降低杠桿，抑制監管套利行為。黃國平（2014）建議監管機構變事后處罰為事前監管，監管重點由強調監管資本指標變為完善激勵機制，縮小經濟資本和監管資本之間的背離程度，從而達到抑制監管套利的目的。

商業銀行發行理財產品進行監管套利的動機研究及其負面影響方面也有學者加以探討。呂樂千（2013）①呂樂千，《我國商業銀行理財產品發展趨勢研究》，《武漢金融》，2013，第1期，第66-69頁。將理財產品投資于票據和信貸資產呈現飛速發展的現象歸因于商業銀行在銀監會嚴格的存貸比的控制下進行博弈的結果。盛方富（2013）②盛方富，《我國存款利率市場化的制約因素及突破渠道——基于銀行理財產品市場化定價的實證分析》，《企業經濟》，2013，第5期，第178-181頁.指出利率市場化不斷深入，而存款利率管制促使銀行不得不為搶奪負債資源而大力發展理財業務。對于銀行理財監管套利實現方法的研究較少，王紅貴（2010）③王紅貴，《商業銀行監管套利及對策研究》，《武漢金融》2010，第9期，第45-46頁。從實務的角度出發，具體列示了目前基層商業銀行存在的利用監管體制漏洞、執法環節缺陷等制度設計弱點，通過產品創新、利用新會計準則等方式實現規避資本、信貸規模管理規定等的監管套利行為。張坤（2012）④張坤，《銀行理財業務監管政策及其走勢分析》，《銀行家》，2012，第2期，第59-62頁。，康書生和董鐵峰（2012）⑤康書生，董鐵峰，《中國影子銀行發展及監管問題研究》，《河北大學學報》，2012，9月第37卷第5期，第1-3頁認為商業銀行通過銀行理財產品規避存貸比考核和資本充足率考核、投資于回報率較高的“兩高一剩”行業等做法，使商業銀行信用風險不斷積聚，削弱金融穩定性。張科（2013）⑥張科，《基于銀行監管套利行為下的影子銀行分析》，《金融時報》，2013，5月20日，魯籬和潘靜（2014）⑦魯籬，潘靜，《中國影子銀行的監管套利與法律規制研究》，《社會科學》，2014，第2期，第101-107頁。認為監管套利行為會導致信貸規模數據失真，加大貨幣政策執行難度，增強金融脆弱性等風險。

三、我國銀行理財產品監管套利誘因分析及其現狀

監管套利本質是各市場主體通過金融工具創新，不斷突破監管束縛爭取利潤最大化的結果。在古典經濟學對于經濟人的假設前提下，信息完全充分，交易主體完全理性，獲取信息以及交易都是無成本的，在此前提下不存在監管套利空間。然而，在新制度經濟學范疇中，信息是不充分的，信息獲取需要付出成本，正交易成本存在，有限理性假設以及機會主義傾向的假設為監管套利提供了可能。因此，本文分析均基于新制度經濟學假設基礎上展開。

基于商業銀行自身逐利性和我國當前的金融市場發展狀況及監管現狀，商業銀行通過發行銀行理財產品進行監管套利的誘因可以歸納為以下幾個方面：

（一）信息不對稱性導致“道德風險”

在信息不完全的假設下，商業銀行作為市場主體，對自身經營情況和市場運行情況掌握更多信息優勢，而監管機構獲取這些信息需要付出成本，例如，銀監會對某商業銀行進行現場檢查需要付出相應人力和工作量，且現場檢查又有可能引起新的道德風險，可能需要另外的部門或監管機構對現場檢查人員進行監管，因此監管成本相對于所獲得的信息是邊際增加的，呈現規模不經濟特征。另外，監管機構也可以通過設置監管指標，要求商業銀行定期上報以獲取信息，這種信息獲取方式雖然成本較低，但是無法避免商業銀行通過賬務處理變化、時間段切換安排等手段進行監管套利。目前我國商業銀行被監管的主要指標包括存貸比指標、資本充足率指標等，商業銀行都可以通過發行理財產品，將資產負債巧妙的在表內外進行轉移或者通過安排理財產品發行及到期時間，使監管指標在考察時點符合要求。

（二）機會主義傾向性導致商業銀行順周期行為

市場主體的機會主義二重性，導致商業銀行一方面勇于創新一方面又想保持現狀，對既有的獲利模式短期內不愿拋棄，并且有將成本轉嫁損人利己的動機。我國目前監管體系中仍存在窗口指導這一監管工具，以貸款窗口指導為例，監管機構通常會依據宏觀經濟運行情況制定貸款數量計劃，比如在經濟過熱時縮減總貸款額度，并將監管意圖通過窗口指導傳達給各大商業銀行，但商業銀行由于追求自身利益的動因以及通過創新突破監管的沖動，而選擇通過發行理財產品開辟獲取中間業務的盈利途徑的同時又可以擴大負債業務從而擴大資產業務繼續獲得利差收益，而全然不顧正在積聚的宏觀經濟過熱的風險，從而加大監管成本和對整個社會的負外部性。另外一種情況下，經濟在面臨下行風險時，某些過剩行業可能會面臨信用風險的暴露，監管機構會通過窗口指導，告誡商業銀行削減或暫停對該行業的信貸支持，但商業銀行反而可能由于慣性思維，認為以上風險短期內不會發生或存在僥幸心理，通過發行理財產品將該類資產業務轉移到表外，從而繼續對其提供資金支持，然而，當“隱性”風險爆發時商業銀行可能不得不為此付出代價。上述行為，都反應了商業銀行的順周期行為與監管意圖的逆周期調節經濟行為之間的矛盾，這種矛盾也就促使商業銀行通過發行理財產品違背監管意圖達到監管套利的目的。

（三）利率市場化進程深入與存款利率管制的矛盾

目前我國利率市場化進程不斷深入，居民理財意識逐漸增強，投資工具也日漸豐富，貨幣市場基金、理財型保險產品，信托計劃以及新興的券商資管計劃和網絡銷售的各種“寶”類產品正在蓬勃發展，相較之下，銀行存款利率仍然受到上限管制，很多情況下甚至無法覆蓋通脹增速，呈現負利率狀態。因此，近年來這些新興投資工具不斷對銀行存款形成分流①2000-2010年間，我國金融機構存款當月增加值除幾乎都是正向數據，但從2011年以來當月增加值為負的月份逐漸增多，2014年7月當月金融機構存款增加值為-1.98萬億的歷史最大負增長值。，在存款資源稀缺的現實情況下，商業銀行一方面要和其他金融機構搶奪有限的負債資源，另一方面資產業務收存貸比指標限制也要求其必須努力擴大負債業務，而銀行理財產品恰好可以進行市場化定價，在市場供需的作用下，各家商業銀行開發創新理財產品，其收益率最終可以趨向市場化狀態下的穩態均衡②周晴，《微觀理性與宏觀審慎—利率管制條件下理財產品的發展和風險研究》，《金融與經濟》，2012，第2期，第30-35頁。，彌補銀行存款受利率管制而部分喪失的攬儲功能。

（四）分業監管模式導致交叉性創新監管套利

監管套利的動因之一即為利用不同監管機構對同類業務或同一監管機構對不同市場主體的監管契約不同，利用監管契約不完善性，在各類監管機構之間和各種類型業務之間選擇監管成本最低的業務形式進行操作，從而達到監管套利的目的。在我國分業監管的機制約束下，各監管機構之間溝通成本和交叉監管成本遠遠高于本監管機構對內部市場主體的監管成本。因此，給商業銀行通過交叉性金融創新進行監管套利留下了制度空間③宋婷婷，《交叉性金融創新的監管套利路徑與博弈策略》，《上海金融》，2012，第10期，第57-61頁。，商業銀行可以與其他類型金融機構合作，將既有業務重新包裝，借用“通道”使其繞開監管，最終仍然實現商業銀行原有目的，成功達到監管套利目的。其最典型的交叉性監管套利有銀信合作、銀證合作等模式，借助信托受益權、委托貸款、票據交易、同業代付等業務形式發行各類以發放貸款為目的的理財產品時間監管套利。

四、我國銀行理財產品監管套利的種類和結構特征

根據以上誘因分析可以發現，商業銀行發行理財產品進行監管套利的動機是利潤最大化。而目前我國商業銀行利差收入仍然是其盈利的命脈所在。從這個角度出發可以將監管套利歸納為存款（負債端）監管套利和貸款（資產端）④此處資產端指銀行理財產品資金投向的資產，負債端指銀行理財產品資金的來源。監管套利。以下就從這兩種套利模式出發分別分析其實現路徑。

（一）存款監管套利

存款監管套利主要通過業務時間安排的推移和巧妙利用賬務處理方式，在關鍵監管考核時點增加存款以沖破監管進行套利的行為。

根據銀行在理財產品發行中對其本金的責任義務可以將理財產品分為保本型理財產品與非保本型理財產品，二者在銀行資產負債表中的處理方式不同：保本型產品存在兩種會計處理方式，第一是將資產端和負債端分別計入交易性金融資產和交易性金融負債科目（見表1），理財業務收入體現為投資損益等非息收入；第二是將資產端按照投向計入具體的生息資產科目中，將負債端直接計入存款科目（見表2），這樣理財業務收入就體現為凈利息收入。目前第二種方式在商業銀行會計處理中更為普遍。對非保本浮動收益產品而言，資產端和負債端都在表外，“兩頭在外”，僅有凈收入計入到手續費科目中。

表1 保本型理財產品在資產負債表中記錄（一）

表2 保本型理財產品在資產負債表中記錄（二）

通過以上分析得出以下結論：首先，通過發行稍高于存款利率，投向基礎資產中貸款占比較小甚至為零的保本型理財產品，采用形式二記錄理財產品，來增加存款。其次，利用產品募集日與起息日、清算日與到帳日之間的時間差，通過對理財產品發行與到期時間的安排，使得投資于理財的資金轉化為存款，滿足存貸比考核等監管要求。舉例說明如下。

假設銀行M發行一項期限N天的非保本型理財產品。其募集期將近一周，從客戶將申購款劃入銀行到產品起息期間，劃入款都是以活期存款形式存在，也就是在銀行資產負債表的負債端，存款增加了，而此期間資產并沒有投資到基礎資產中，因此銀行資產負債表的資產一端只是現金增加了相應金額，而并沒有增加計入貸存比考核的信貸類資產。起息后銀行將募集的資金與投資的基礎資產都計入表外，即資產項與負債項同時減少。待產品到期后清算日與到賬日之間的一段時間，資金再從表外轉回到表內，計入銀行存款，邏輯與募集期類似。假設該期產品募集規模為s元，實際收益率＝r，則其在募集期、計息期和清算期對資產負債表的影響為：

表3 非保本理財產品各階段銀行資產負債表記錄方式

2011年6月以前，存貸比指標采用時點考核機制。因此，將保本理財產品的發行集中在季末當月，以及將非保本理財產品到期時間安排在月末、季度末半年末、年末等關鍵時點之前幾天到期，使其在季度末轉化為存款來滿足存貸比考核的顯現十分明顯。2011年6月后，存貸比指標采取日均考核，2014年9月12日，中國銀監會、財政部、人民銀行聯合下發《關于加強商業銀行存款偏離度管理有關事項的通知》，要求對商業銀行設置月度存款偏離度指標，約束存款“沖時點”行為，預計今后銀行會加大發行無固定期理財產品，并且利用各期限理財產品滾動續作，使以上提到的時間差均勻分布，擴大存款基數，滿足貸存比監管要求。

（二）貸款監管套利

貸款監管套利主要是通過將信貸性質的資產轉出表外，即類資產證券化的過程實現的。具體的操作方式主要利用交叉監管創新監管套利的手段，通過與各類金融機構合作，利用同業業務渠道，不斷推陳出新來實現信貸性質資產的表外化，節約資本和撥備的占用，降低存貸比指標約束。以下論述主要以較為普遍的銀信合作、銀證合作的模式為例進行說明。

1.銀信合作模式

從資產端角度來看，銀行可以通過信托計劃通道發行非保本型理財產品，從而做到將信貸資產轉出資產負債表，有效降低貸存比（見圖1）。另外，銀行也可以將一些“窗口指導”禁止直接放貸或放貸額度限制較嚴格行業的資金需求包裝成信托計劃納入理財產品投資范圍實現監管套利。

信貸資產在理財產品的基礎資產中占比從2006年的7.75%迅速增加到2009年的43.67%，引起了監管機構關注，從2009-2011年間監管機構出臺多項政策①年發布《關于進一步規范商業銀行個人理財業務投資管理有關問題的通知》等10個文件。27對與信托公司合作開展的業務余額中融資類業務余額占比規定不得超過30%，并要求理財產品投資標的為貸款和票據資產的須等同于自有信貸資產計算各類監管指標，導致利用信貸資產轉移的監管套利空間被大幅壓縮，以信貸資產為基礎資產的理財產品占比大幅下滑，2012年底甚至降至3.41%②數據來源：wind資訊。。而后理財產品通過創新突破監管的手段，通過購買信托受益權進入理財產品資產池內（見圖2）。

圖1 理財產品借道銀信合作購買信貸資產流程圖

圖2 理財產品通過信托收益權購買信貸和票據資產流程圖

2.銀證合作模式

隨著包括購買信托受益權在內的銀信合作模式被監管，信托渠道逐漸被其他渠道所取代。其中銀證合作渠道較為活躍，將信托計劃通過券商定向資產管理計劃進行包裝，銀行理財產品可以繞道投資信貸資產和信托貸款等資產（見圖3）。券商定向資產管理產品不僅管理費低廉，且使用報備制，審批效率高。隨著銀信合作業務監管的趨嚴，券商定向資產管理業務作為替代通道的地位上升。

圖3 理財產品繞道券商定向資產管理計劃投資信貸資產流程圖

迅速膨脹的券商資產管理規模已經引起了監管層的警惕，不過監管部門并未叫停該類業務，而是通過各種方式提示機構注意風控。例如：2013年3月29日，證監會下發《關于加強證券公司資產管理業務監管的通知》（即26號文），督促證券公司加強對與其他機構合作的資產管理業務的風險管理，這被認為是繼銀監會發布“8號文件”后，監管層對銀證通道業務迅速膨脹擔憂、鼓勵券商開展主動管理業務的又一信號。2013年7月19日，中證協下發《關于規范證券公司與銀行合作開展定向資產管理業務有關事項的通知》對合作銀行的標準做了規定，要求合作銀行最近一年年末資產規模不低于300億元，且資本充足率不低于10%。

（三）監管套利的種類對比

針對商業銀行理財產品監管套利存在的各種風險，監管機構先后出臺了多項政策對其進行監管。目前，銀行資產端和負債端的理財產品根據投資方分類具體已達十余種，規模大小不一，監管力度各異，各種模式監管套利特點及監管現狀對比總結如下表。

表4 我國銀行理財產品監管套利的種類對比

五、結論與政策建議

從銀行理財監管套利的誘因分析和實現路徑解析不難看出，利率市場化程度低以及僵硬的監管體制與商業銀行自身沖破監管，達到利潤最大化的內在動力之間的矛盾是導致銀行理財產品監管套利的主要原因。因此，要降低理財產品監管套利給宏觀經濟運行帶來的風險，必然要求對現有的金融市場運行機制、監管制度進行改革。

結合目前我國經濟運行現狀以及當前的監管模式，本研究認為，還需從以下幾方面推進改革，優化監管體系：

第一，推進利率市場化，特別是存款利率管制的逐步放開，有利于銀行重新通過吸收存款滿足經營需要，從而起到“開正門，賭偏門”的效果。由于普通存款不具有銀行理財產品復雜隱秘的交易結構，對于監管機構來說更易監控，可以從源頭削弱商業銀行通過理財產品進行監管套利的動力。

第二，優化和完善動態監管指標體系，現行的監管指標，如存貸比考核指標等已經不能適應當今金融市場的發展水平，甚至嚴重制約銀行發展，扭曲社會資源配置，導致商業銀行設定短視的激勵目標，被迫進行監管套利。鑒于我國商業銀行需在2016年全面達到“巴塞爾協議III”監管要求，而其中有對銀行流動性管理更為合理的指標可以作為替代，建議在條件成熟時廢除存貸比考核指標，減輕銀行攬儲負擔，緩解其利用理財產品進行監管套利的壓力。

第三，完善監管協調機制和綜合監管平臺、提高監管套利成本。我國現行的分業監管模式，各監管機構對管轄范圍內的市場主體進行割裂式管理，在制度建設上易存在真空，給監管套利留有空間，因此有必要加強行業之間的交叉聯合監管力度，特別是對金融創新產品存在監管套利可能的交易模式、投資方向進行定期或不定期聯合檢查。且目前出臺的一些監管制度①如2014年5月一行三會與外匯管理局聯合出臺《關于規范金融機構同業業務的通知》。還停留在對某項業務進行監管的通知形式層面上，力度仍然較弱，建議通過立法或制度建設層面高屋建瓴地規定監管機構之間的協作監管，使其有法有據，能更有效地提高監管套利的成本。

第四，引入事前監管制度抑制商業銀行順周期行為。目前，針對監管套利具體行為出臺的每一項監管政策，很快就會被金融機構設法通過其他途徑繞過，從銀行理財產品銀信合作向銀證合作再到到通過購買委托貸款進行監管套利的演進過程就可以證明市場主體總是有沖動去研究監管漏洞并開辟新的套利途徑，使監管制度陷于始終與具體套利行為做斗爭而不斷被突破的困境，因此，如果能引入以風險為本的以原則為導向的監管指標從源頭抑制商業銀行順周期的機會主義行為，才能有效抑制監管套利的行為。

［1］Bernanke B.Risk Management in Financial Institutions［C］.Federal Reserve Bank of Chicago＇s Annual Conference on Bank Structure and Competition，Chicago，Illinois，2008.

［2］E J Kane.The Gathering Crisis in Federal Deposit Insurance［M］.Cambridge MIT Press，1985.

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