透視房地產上市公司的經營特征與經營現狀

蔡世杰　林斌

摘要：本文以4家發展相對成熟的房地產上市公司為樣本，以房地產上市公司2008—2014年期間的財務數據為基礎，對房地產上市公司的經營特征進行了歸納，對其經營與發展狀況進行了分析評價，得出了房地產企業在規模上依然保持持續高速發展、在盈利能力上有所減弱等結論。

關鍵詞：房地產 經營特征 經營狀況

房地產行業上下游涉及的具體產業眾多，其發展狀況關乎到國計民生的方方面面，對GDP的影響明顯。近十多年來，房地產不僅是普通民眾生活的基本物質條件，更成為了投資者進行資產投資的標的，成為社會公眾關注的焦點。充分了解我國房地產業的發展狀況，對房地產業的經營者、投資者、消費者及相應的政府主管部門而言，將有助于他們分別在經營上、投資上、消費上及制度設計上做出更合理的決策與安排。相對而言，房地產上市公司管理規范、規模較大，在整個房地產行業中具有龍頭示范作用。因此，通過對房地產上市公司的財務報表數據分析，將有助于了解和發現房地產行業企業的經營特征及變化情況，進而更好地把握未來發展變化，有助于滿足各方決策需要。根據“通達信”股票交易軟件中的行業分類，在我國滬深交易所中上市的房地產上市公司共計134家，而以2014年度的財務數據計算，招商地產、保利地產、萬科A、金地集團4家上市公司的營業收入合計占134家房地產行業上市公司營業收入的28%，是名符其實的龍頭企業，這4家公司的經營特征與財務變化情況足以說明房地產上市公司的總體經營特征和經營變化情況。另外，開展房地產上市公司財務報表分析，也有助于相關者更好地認識財務報表分析方法的具體應用，促進對財務數據的專業推理能力的提升。本文將以上市公司公告的2008—2014年年報數據為基礎，分別以這4家樣本公司各報表項目的合計數代表樣本總體財務數據、以加權平均值代表相關財務比率指標展開樣本公司經營特征及經營狀況分析。

一、基本財務特征分析

（一）財務杠桿高，長期負債比重大。2014年末，樣本公司總體資產負債率為76%，而作為考察期內最低水平的2008年末，資產負債率水平也達到67%，這與一般工商企業相比，明顯要高得多，基本上處于一般工商企業70%的資產負債率“警戒線”附近甚至明顯高出。

（二）賒銷少，預收多。樣本公司總體上應收賬款占總資產的比重極低，基本在0.5%以下的水平；而預收賬款占比在近5年內均在30%以上的水平。這種財務數據特征與房地產企業很少進行產品賒銷而多采用預售方式的經營特征相一致。

（三）非流動資產占用低，存貨占比大。一般工商企業的經營規模或生產能力更多地取決于擁有多少固定資產（廠房與設備），在技術領先方面則取決于擁有多少無形資產（專利技術及商標等）。但房地產企業固定資產及無形資產的占用比重極低，其非流動資產（這里指固定資產、在建工程及無形資產三者余額合計）占總資產的比重還不足1%。相反，其存貨占比卻達到了總資產70%左右的水平。因此，存貨占用水平對房地產企業資金需求的影響最大。偏低的非流動資產占用也決定了房地產企業相對偏低的固定經營成本水平，說明房地產企業有著偏高的經營風險（或經營杠桿）水平。

（四）經營內容專一，主營業務占絕對比重。房地產企業的存貨及貨幣資金的合計占比基本在90%左右的水平，這說明房地產企業“不務正業”的投機行為很少。一方面是因為房地產行業本身對資金的需求大，難以抽出資金去經營其他資產；另一方面，房地產行業本身的投資報酬率已經足夠高，無須再作其他資產投資。詳見下頁表1。

二、經營規模及其變化情況分析

代表經營規模的總資產、營業收入、凈利潤及存貨4個報表項目數據基本實現同步快速增長。首先，從總資產占用規模上看，4家樣本公司的總資產占用合計由2008年末的2 454億元增長到2014年末的11 505億元，累計增長了369%；其次，從產品銷售規模上看，4家樣本公司的營業收入合計由2008年度的698億元增長到2014年度的3 445億元，累計增長了394%；再次，從盈利規模上看，4家樣本公司實現的凈利潤合計由2008年度的99億元增長到2014年度的440億元，累計增長了340%；最后，從產品生產規模上看，4家樣本公司各年期末存貨占有規模合計由2008年末的1 784億元增長到2014年末的 7 632億元，累計增長了328%。其中，營業收入的年均復合增長率達到了31%，遠超GDP的增長速度，十分驚人。2008年金融危機以來，我國房地產業有如此迅猛的發展，對于穩定我國經濟保持較快增長是功不可沒的。詳見表2。

三、經營效率及其變化情況分析

首先，從代表股東投資回報水平的凈資產收益率來看，該指標自2008年起一直處于上升態勢，到2012年達到峰值，此后兩年有所回落，但仍處于歷史高位。其次，從代表社會資源投入回報水平的總資產報酬率指標來看，該指標自2010年起便開始穩有中降。造成股東投資報酬率與社會資源報酬率變動不同步的原因在于權益乘數的影響，權益乘數自2008年起逐年遞增并于2012年達到最高值的表現，加大了這段期間的財務杠桿效應，有力地提升了股東的投資報酬率水平。再次，產品獲利能力也是先增后減，銷售凈利率與銷售毛利率分別于2010年和2011年達到最高值后步入下降趨勢。最后，從代表資產運營效率的資產周轉速度指標看，總資產周轉率與存貨周轉率兩項指標均在2011年進入低谷后有所改善。詳見表3。

四、財務狀況及其變化情況分析

首先，資產負債率從2008年末的67%增長到2011年末的76%，此后幾年該指標的增速得到控制，保持高位平穩的負債比率水平。說明前期的規模擴張中負債增速明顯高于自有資金的增速；而后期的負債資產來源與自有資金來源增速接近。其次，從負債資金來源構成上看，帶息負債（包括短期借款、長期借款、應付債券及一年內到期的非流動負債等項目）比重及借入的長期資金（帶息負債中扣除短期借款后的部分）比重均有所下降，而經營性流動負債（流動負債中扣除短期借款及一年內到期的非流動負債之后的部分）比重明顯上升。不過，值得一提的是，經營性流動負債中的主體是預收賬款，而非急需以貨幣資金償還的債務。最后，存貨占比從2008年起一直保持相對高位，并在最近幾年出現了明顯回落的態勢，這與存貨規模增速低于總資產規模增速的數據表現邏輯相一致。

五、現金流量狀況及其變化情況分析

首先，銷售所收的貨款絕大部分用于商品及勞務的采購。以“銷售商品、提供勞務收到的現金”（以下簡稱“銷售收款”）為結構百分比基數計算分析，“購買商品、接受勞務支付的現金”占比最大，最高值是2010年的96%，遠高于同期營業成本占營業收入的比重；最低值則是2014年的72%，也明顯高于同年度營業成本占營業收入的比重，但差距較小。其次，支付的其他與經營活動有關的現金占銷售收款的比重在最近兩年顯著加大，說明這方面的現金支付增速極快。再次，“經營活動產生的現金流量凈額”占銷售收款的比重值在各年度間正負相間、累計為負，與較高的銷售凈利率及銷售毛利率正值水平不相匹配。最后，從資金籌集情況看，權益性外部融資比重總體處于較低水平，新增借款的比重則遠高于當年還款的比重，兩者的比重差基本上相當于“現金及現金等價物凈增加額”占銷售收款的比重，也說明借款增長速度顯著快于還款增長速度。詳見上頁表4。

六、主要分析結論小結

1.房地產企業自2008年金融危機以來，其經營規模得到了持續迅猛的發展。目前，房地產企業依舊保持著高速增長的趨勢，無明顯減速跡象。

2.房地產企業產品的相對盈利能力已經有所減弱，但資產的運營效率在近幾年得到一定程度的改善，加上財務杠桿的提升，使得股東的投資回報率依然在高位徘徊。

3.房地產企業規模上的高速增長與產品獲利能力的相對下降形成一定的背離，房地產市場中的賣方市場地位已有松動跡象。

4.持續高速的增長使得目前房地產市場供給的存量規模巨大，而剛性的消費需求、改善性需求及投資性需求在得到一定滿足后到底還有多大的潛力是值得思考的問題。

5.各年度借款的增長率遠高于償還債務的增長率，處于歷史高位的資產負債率水平也意味著房地產企業目前面臨的財務風險較大，房地產企業不應再過多依賴提升負債水平的方式實現規模增長。而從指標變化情況看，房地產企業的負債融資能力或需求已經有所抑制。

6.房地產企業對固定資產及無形資產投入的要求不高，很容易導致在房地產市場升溫時大批潛在競爭者涌入，比如在2010—2011年期間，我國上市公司中就有大量超募資金改變用途，進入房地產市場。

7.房地產企業賒銷少、預收多，銷售收現能力強。同時，過度的規模擴張又將銷售收到的現金中的絕大部分投入到規模擴張中，以至于2008—2014年間的累計經營活動現金流量凈額仍為負數，與每年的高額盈利水平不相匹配。如果要問房地產企業這些年賺來的錢都去了哪里？最具代表性的答案就是進了“存貨”里。

8.房地產企業預收賬款的占比高，而這部分負債并不急需貨幣資金，而是以存貨交付的方式沖抵，因此可能會導致其資產負債率指標相對偏高的假象。不過，預收賬款一方面是對未來盈利水平的一種保障，同時又會透支未來的銷售現金流入，在財務分析中應該引起必要的關注。

9.在對財務報表數據展開分析時，可先通過結構百分比法確定重要的報表項目和次要的報表項目，以便于提升分析的效率；通過定基百分比法則可以找出變化異常的項目，從而提高分析的針對性。

參考文獻：

[1]中國注冊會計師協會.財務成本管理[M].北京：中國財政經濟出版社，2015.

[2]汪建紅.緊縮政策環境下房地產上市公司經營狀況評析——基于滬深房地產上市公司財務數據的分析[J].商業會計，2013，（4）.

作者簡介：

林斌，男，管理學碩士，江西農業大學經管學院會計系主任，教授；研究方向：財務會計理論與實務。

蔡世杰，女，江西農業大學經管學院在讀研究生；研究方向：財務會計理論與實務。