人民幣匯率波動與匯率操縱

孫芳芳

【摘要】隨著中美之間貿易順差日益擴大，中國被指“操縱”人民幣匯率。本文將通過構建VECM模型，將人民幣對美元匯率、匯率波動及國民收入納入統一的框架來綜合分析中美貿易順差擴大的真正原因，以此說明中國是否存在“匯率操縱”。通過格蘭杰因果檢驗、脈沖響應和方差分解，發現中美貿易順差主要由國內經濟驅動，而不是匯率因素，因此中國不存在“匯率操縱”。

【關鍵詞】VECM模型 匯率 匯率波動 匯率操縱

一、引言

從2008年開始，美國深陷金融危機，國內經濟一蹶不振。雖然美聯儲于2015年12月16日公布加息決策，宣告金融危機的過去，但后金融危機時代的經濟復蘇之路必然面臨諸多坎坷。而在過去的7年中，中國經濟發展在全球一枝獨秀。雖然外部需求在全球金融危機泥沼中疲弱，使得中國出口受阻，但依靠強大經濟引擎，中國對外貿易繼續向縱深發展。特別是中美之間的貿易份額不斷加大。據美國商務部公布國際貿易數據顯示，2015年1～9月，中美貨物貿易額達到4416億美元，同比上升3.7%。這是自1985年以來，中國首次成為美國最大的貿易伙伴。其中1～9月，美國向中國出口貨物價值839.9億美元，進口貨物3575.7億美元，美國對華貿易逆差2735.7億美元。美國一直以來都就是中國最大的貿易伙伴國之一。據中國海關統計，截至2015年10月，美國為我國第二大貿易伙伴，中美貿易總值為2.85萬億元，占我外貿總值的14.3%。

隨著中美之間貿易順差日益擴大，貿易摩擦也頻繁發生。很多美國政府官員和學者基于人民幣在國際貿易中的杠桿作用，認為人民幣被人為低估，甚至叫囂中國有“操縱”人民幣之嫌。加之2015年12月，人民幣加入SDR貨幣籃子，對中國“操縱匯率”的觀點又甚囂塵上。

那么，人民幣升值能否真的改善中美之間日益加劇的貿易順差？中國對人民幣實行的有浮動的管理，是否對人民幣匯率問題存在操縱的嫌疑？對于這些都有待于深入研究。客觀理性的認識貿易收支和匯率之間的關系，可以有效地防止貿易摩擦和貿易保護等行為的發生，對于中美兩國經濟和貿易的順利發展發揮積極作用和重要的研究意義。

二、文獻綜述

從二十世紀末到現在，人民幣匯率問題兩度成為關注的焦點：首先是1997年東南亞金融危機所引發的關于人民幣是否應貶值的爭論；然后是我國在2001年加入世界貿易組織后，經濟的快速增長、經常項目順差的持續擴大和外匯儲備的激增，人民幣面臨空前的升值壓力，有關人民幣升值問題的爭論不斷高漲，中國也在壓力中實施匯改。在此背景下，國內外許多學者運用不同方法對匯率波動和人民幣升值所帶來的影響，以及“匯率操縱”進行了廣泛的研究。

在匯率波動方面，Maurice（2002）認為在一個開放經濟體中最重要的資產價格就是匯率，匯率波動會調整一國貿易品部門和不可貿易品部門的生產要素價格，促使這些要素從使用效率較低的部門流向使用效率較高的繁榮部門，從而影響一國經濟增長，因而，匯率波動不僅影響貿易收支，而且影響國際資本流動與國際收支差額，對資源配置也具有重要的制約作用。Bahmani等（2007）年也認為匯率波動能后顯著影響國際貿易。但是，Hong（2006）的研究表明，近年來人民幣匯率波動對美國貿易赤字的影響很有限，因為這個問題已經超越了中美雙邊貿易的范疇，關系到現行國際儲備系統的缺陷。謝博婕（2013）等基于2002年1月至2011年12月的月度數據，運用自回歸分布滯后（ARDL）模型，分別從總體和分行業的角度說明無論長期還是短期，匯率波動率對中美兩國之問總體和分行業貿易收支差額均不會產生顯著影響。

在人民幣升值影響方面，Koo（2007）等認為匯率在中美兩國貿易中扮演著極其重要的角色，人民幣升值有助于改善中美貿易失衡。但國內學者姚枝仲等（2010）發現，在剔除產品質量提高因素后，中國出口短期價格彈性大約為-0.6，意味著人民幣升值使出口價格的提高幅度超過出口數量減少的幅度，出口額反而提高了，所以人民幣升值會促使中國出口的進一步增加。

關于中國是否在操縱人民幣匯率的問題，蒙代爾批駁了“人民幣升值論”，認為貿易賬戶順差與人民幣升值之間沒有必然的聯系。Chinn（2004）基于美國的數據進行實證分析認為，美國對華貿易逆差需要通過匯率和收入的綜合調節才能得到緩解，單獨的匯率“操縱”并不具有可能性。孫華妤和潘紅宇（2010）基于2005年7月到2008年12月月度數據運用協整一誤差修正方法檢驗人民幣名義匯率與中美雙邊貿易差額的關系，發現名義匯率與貿易差額之間沒有顯著的正向關系，說明中國政府無法依靠“操縱人民幣匯率”，令人民幣低估以擴大凈出口。賀剛（2012）分別運用截面、面板和協整三類模型對1996年第一季度至2007年第四季度人民幣實際有效匯率失調程度進行測算，實證結果表明人民幣匯率在部分年度出現低估的現象，但偏離幅度溫和，人民幣幣值圍繞著均衡匯率在一個可控幅度內上下波動，不存被“操縱”的現象。

以往學者對人民幣匯率波動和升值影響做了多方面的闡述和研究，但是很少建立統一的框架研究人民匯率波動和升值對貿易差額的影響。因此，本文將通過構建VECM模型來綜合分析這兩類因素對中美貿易平衡的影響，以此說明中國2005年匯率制度改革后是否真的存在“匯率操縱”。

三、模型設定

VAR模型適用于平穩的時間序列。通常時間序列是不平穩的，為了滿足VAR模型的前提條件，需要將原始數據進行差分處理，這樣做的后果就是使得數據代表的含義發生改變。VEC模型通過考慮協整關系的檢驗很好的克服了VAR模型的缺點。

設yt=（y1t，y2t，…，ykt）為一k維隨機時間序列，t=1，2，…，T，且yt～I（1），即每一yit～I（1），i=1，2，…，k，如果yt不受d維外生的時間序列xt=（x1t，x2t，…，xdt）影響（限制），VAR模型變為

（5）式即為向量誤差修正模型（VEC），其中每一方程都是一個誤差修正模型（ECM）。

四、實證檢驗

（一）數據選取

Rose和Yellen（1989）構建了經典的兩國貿易模型，如式（6）所示，其中TB是兩國貿易差額，E是兩國實際匯率（直接標價法），Y是本國收入水平，Y*是外國收入水平。因此貿易收支差額可以表示為實際匯率、國內收入水平和國外收入水平的函數。在此理論研究的基礎上，本文進一步考慮到匯率波動的影響，設定匯率波動變量為σ，則（6）式轉化為（7）式。

建立如下實證模型：

TB=TB（E，Y，Y*）（6）

TB=TB（E，Y，Y*，σ）（7）

根據（7）式中的實證變量選取數據。中美貿易名義順差由中國對美國出口額和進口額算得。美元兌人名幣（直接標價法）實際匯率由中美兩國CPI指數和名義匯率計算得到，其中CPI指數是根據兩國CPI環比增長率算得，并以2005年7月為基期；名義匯率由中國人民銀行公布的每日中間價算出的月平均值。由于國內收入GDP是季度數據，不符合數據等頻的要求，因此采用兩國的工業生產值同比增長率代替（美國為AIND，中國為CIND）。匯率波動變量σ是根據實際匯率{1}采用garch（1，1）模型計算。以上所有數據來源于中國宏觀經濟數據庫。

（二）實證檢驗

1.數據平穩性檢驗。為了保持數據量級的一致性和消除數據的異方差性，對所有原始數據進行對數處理。除了匯率和匯率變動不具有季節性特征，需對其他原始數據做X12季節性調整。對處理后的原始數據進行平穩性檢驗，結果如表1所示。結果顯示TB和AIND是平穩序列，其他序列是一階單整序列。根據Johansen協整檢驗理論，進行協整檢驗要求兩個或兩個以上的同階單整序列。本文中的五個序列并不是同階單整，但CIND、E和σ這三個一階單整序列可能具有協整關系。考慮到TB和AIND是平穩序列，如果三個一階單整序列能夠得到協整關系，那么這五個序列將可能存在穩定的長期關系。

2.基于VEC模型的格蘭杰因果檢驗。根據協整檢驗可知，五個變量間存在穩定的長期關系，因此可以建立VEC模型，并基于VEC模型進行格蘭杰因果檢驗，檢驗結果如表（6）所示。檢驗結果顯示，在5%的置信水平下，AIND、E和σ并不是TB的格蘭杰原因，而CIND是TB的格蘭杰原因；在聯合檢驗下，AIND、E、σ和CIND是TB的格蘭杰原因。由此說明，人民幣匯率和匯率波動在并不會引發中美貿易差額的變動，這意味著中國無法通過匯率操縱來擴大中美貿易順差；同時，美國國內收入也不影響中美間的貿易差額。中美間貿易差額變動更多是受到中國自身生產力提高的影響。

3.脈沖響應和方差分解。為了更詳細深入地刻畫解釋變量波動對被解釋變量的動態影響，下面用脈沖響應函數和方差分解的方法對中美貿易順差問題進行探討。其中，脈沖響應考量某一變量一個單位標準差的擾動對其他變量影響的動態沖擊；方差分解的目的是分析沖擊對變量變化的貢獻度，以此評價各類沖擊對模型內生變量的相對重要性。

根據上文構建的VEM模型，考慮貿易、匯率、匯率波動、中國生產能力和美國生產能力等五種沖擊對中美貿易順差的影響。脈沖響應見圖（1），方差分解見表（7）。

由圖1第一幅子圖看出，在短時間內國內生產對中美貿易差額產生顯著的正向沖擊，但該沖擊在滯后2期后減小，并在滯后5期后維持較弱的正向沖擊；第二幅子圖顯示，美國一單位生產標準差的擾動會對中美貿易差額產生較穩定的正向沖擊，但中美貿易差額對該沖擊的反應速度較慢，；第三幅子圖顯示在短期和中期，匯率貶值對中美貿易差額的沖擊在統計上是不顯著的，但長期會有微弱的負向影響；第四幅子圖顯示匯率波動會對中美貿易產生微弱的正向影響。總體來看，中美貿易差額主要受到國內生產和美國生產增長的影響，受到匯率和匯率波動的影響較弱。

根據表（7）的方差分解結果可以知道，在中美貿易差額走勢的波動中，其自相關性很強。其中，貿易收支波動是最主要的貢獻因素之一。我國生產發展狀況對中美貿易順差的影響顯著大于美國經濟發展狀況所帶來的影響，并且前者的貢獻度維持在20%左右，而后者的貢獻度緩慢增長，并最終維持在8%左右。人民幣對美元實際匯率和匯率波動對貿易差額變動的貢獻度在短期內都很微弱，最終兩者緩慢增長到8%左右。

從脈沖響應和方差分解結果可以看出，中美貿易順差主要是生產驅動的，特別是中國自身生產力的增長。雖然人民幣匯率和匯率波動會對中美貿易差額有一定影響，但這種影響是較弱的，并且脈沖響應說明人民幣在長期內對貿易差額有微弱的負向作用，與“貶值擴大順差”相悖。由此說明中國并不存在所謂的“匯率操縱”以擴大中美貿易順差。

之所以出現這樣的結論，可能因為以下因素的影響：一是匯率傳遞率低，人民幣升值時我國出口品的美元價格上升小于人民幣升值率，進口的美國產品人民幣價格下降小于人民幣升值率；二是美國限制對華出口，匯率調整的價格效應失去作用；三是受全球宏觀經濟波動和中美兩國經濟政策的影響，比如近幾年發生的全球性的金融危機，美國實施多輪量化寬松貨幣政策，以及我國出口退稅政策的調整。

五、結論

本文通過實證對中美貿易進行了系統性分析。從協整方程檢驗結果可以看出，我國對美國貿易順差與人民幣實際匯率、匯率波動、國內生產和美國生產存在長期成負相關關系。從基于VEM模型的格蘭杰因果檢驗可以看出國內生產是導致中美貿易順差擴大的主要原因，而不是人民幣貶值和匯率波動；脈沖響應和方差分解印證了格蘭杰因果檢驗的結果，進一步說明了中美貿易順差是生產力驅動型，匯率因素影響較弱。因此我國無法通過“操縱”人民幣兌美元匯率來增加貿易順差。

因此，單純的就匯率變動來衡量貿易狀況不具有可行性，中美雙方應就完善雙邊貿易政策和經濟狀況來改善貿易狀況。比如美國需要采取積極的貿易政策，放寬對華出口的條件，積極促進對華出口；中國應積極擴大進口，并擴大我國國內市場內需。同時，雙方應進一步疏通匯率的傳導機制，以有效發揮匯率的價格效應。

注釋

{1}實際匯率的變動值經檢驗具有ARCH效應。