人民幣納入SDR 國際化進程加快

黃微

人民幣國際化的歷程

SDR與黃金、自由兌換貨幣一樣可作國際儲備。SDR貨幣籃子每五年由IMF根據各貨幣在國際貿易、金融市場上的地位決定是否需要加入新貨幣，同時調整籃子中貨幣的權重。

回望人民幣國際化的征程，如果從2009年啟動雙邊貿易人民幣結算開始，已逾六年。其間，中國利率逐步市場化，匯率趨向自由浮動，資本賬戶大門漸次打開。外界注意到，2015年以來，中國央行在資本準入、利率、匯率和透明度四個方面，進行了精準而快速的改革，最終使IMF得出了無附加條件的結論：人民幣既符合貿易的標準，也符合自由使用的標準。

2015年，人民幣國際化進程明顯加快。環球同業銀行金融電訊協會（SWIFT）數據表明，截至8月底，人民幣已超過日元成為世界第四大支付貨幣，占比2.79%，美元、歐元、英鎊和日元分別為44.82%、27.2%、8.45%和2.76%。同時，人民幣成為全球第二大貿易融資貨幣，占比9.1%，從結算到支付和融資，人民幣國際化又邁上新臺階。

作為世界第二大經濟體的法定貨幣，人民幣終于實現了結算貨幣.投資貨幣，儲備貨幣的國際化三級跳。中國銀行原首席經濟學家曹遠征表示，加入SDR的貨幣就變成儲備貨幣，因此各國中央銀行需要被動配置這種貨幣，可能形成5000多億元人民幣的配置需求。一些國家的央行和主權財富基金持有人民幣資產的意愿也一定程度增強，人民幣的國際地位具有信用背書，有助于提升投資機構對持有人民幣的信心。

“人民幣加入SDR貨幣籃子是中國內部改革的勝利，能實現這個目標對中國領導人來說也非常值得自豪。這些因素疊加會促進金融的進一步改革。”美國耶魯大學資深研究員斯蒂芬·羅奇說，“改革的發生不僅僅因為改革是正確的道路，更因為來自內部或外部的壓力促使其發生，壓力也意味著機遇。”羅奇也提醒，隨著中國為滿足加入SDR的條件而進一步放開金融體系，這也可能導致未來出現更大的金融波動。

IMF中國執行董事金中夏說，人民幣加入SDR，金融市場的開放程度只是滿足了SDR貨幣的最低要求，而不是說中國的開放達到了終點。金中夏表示，到目前為止，人民幣國際化還有很大發展空間。不要因為我們加入SDR就覺得已經夠了，其實要做的事還有很多。在美國，要成立人民幣交易和清算工作組，這是彭博創始人、原紐約市長布隆伯格和美國前財政部長鮑爾森、蓋特納等多位美國前政要牽頭的工作組。也就是說人民幣跟世界第一大經濟體的聯動才剛剛開始。

加入SDR的國際影響

香港特區政府財經事務及庫務局局長陳家強認為，人民幣加入SDR將大幅提升人民幣在國際舞臺上的地位，對香港的離岸人民幣業務無疑是一劑強心針。從2004年香港開放個人人民幣存款業務起，短短十年多時間，人民幣國際化進程出現了質的飛躍，這定將強化香港的全球離岸人民幣業務樞紐地位。

陳家強說，人民幣被納入SDR是一個重要里程碑，將有助人民幣成為外匯貨幣，增加全球流通量。

“加入SDR意味著市場對人民幣的需求會越來越大，希望香港可順勢將全球的人民幣中心連接起來，進而成為人民幣業務的國際樞紐。”陳家強說：“目前歐洲還有很多地方對人民幣缺乏了解，所以我們還有很多宣傳工作要做。”

國務院僑辦副主任何亞非表示，人民幣加入SDR，正式成為國際儲備貨幣，將對完善國際貨幣體系做出貢獻。中國央行已明確表示，人民幣加入SDR有助于增強SDR的代表性和吸引力，完善現行國際貨幣體系，對中國和世界乃是雙贏結果。各國普遍表示歡迎，連美國和日本的態度也“多云轉晴”，開始轉變。

數十年前，美國財長曾放出狠話：“美元是我們的美元，是你們的問題。”此話雖然十分霸道，卻是事實。2008年金融危機以來，美元持續數十年一統天下局面使國際金融體系風險倍增，各國深感迫切需要完善國際貨幣體系，使其更加平衡、公正，都對人民幣寄予厚望。同時，發展中國家ODE總量已占全球經濟40%左右，而在國際貨幣體系的代表權和發言權卻少得可憐，發展中國家要求改革的呼聲高漲。

人民幣加入SDR有助于國際貨幣體系的穩定性、代表性和合法性。以東亞十國為例。其中七國貨幣與人民幣緊密度已超過美元。人民幣升值1%，七國貨幣升值0.55%，而美元升值1%，這些貨幣僅升0.34%。

人民幣納入SDR即自動成為各國外匯儲備資產。現在不少國家已經把人民幣作為儲備貨幣的一部分，但總量不大。加入SDR必然會增加人民幣在各國儲備貨幣中的比重，全球對人民幣的需求將隨之大幅度提高。據渣打與安盛投資管理測算，人民幣納入SDR后，到2020年底全球將有1萬億美元儲備轉為中國資產。

何亞非表示，人民幣納入SDR離全球儲備貨幣還有距離，且目前SDR配額僅2800億美元，占全球儲備資產約2.5%。衡量主權貨幣是否為全球儲備資產，還得看該國宏觀經濟狀況、金融體系完善程度、資本市場開放度等指標。加拿大元、澳大利亞元等未納入SDR，卻是全球儲備貨幣。因此，SDR不是人民幣國際化終極目標，只是標志之一。

曹遠征認為，討論外國對人民幣儲備的規模并沒有意義，因為這是一個流動性的資產意義在于有多少個國家持有人民幣。他分析，目前大概有30多個國家持有人民幣儲備，多為亞非拉國家，其歐洲的宗主國也會相應配置。而將人民幣納為儲備的國家，共同反映的問題依然是人民幣產品過少、操作困難的問題。

一些投行的分析報告稱，中國為人民幣加入SDR貨幣籃子，將人民幣匯率穩定在過高水平。人民幣成功入籃后，必然面臨大幅貶值趨勢。對此，外匯局綜合司司長王允貴表示，這種猜測性的結論沒有根據，也不嚴謹。“完整判斷匯率波動應該更多地看市場供求和國際收支。目前中國國際收支非常穩健，全年有超過5000億美元的貿易順差和1000多億美元的外商來華直接投資。中國的經濟和市場的基本面是穩健的，不存在人民幣匯率長期貶值的基礎。”

促使中國深化金融改革

何亞非認為，人民幣加入SDR將助推中國的金融改革，為人民幣國際化練好內功，奠定基礎。人民幣加入SDR既是IMF對人民幣國際化的背書，更表明中國對繼續推進金融改革的決心，包括資本賬戶的開放。

IMF官員稱，中國正從緊盯美元的有管理匯率體系，向更加開放、靈活、基于市場的匯率制度轉型，人民幣可望在2-3年內自由浮動。何亞非稱，中國金融體系改革的步伐不會停，將在三方面繼續推進：一是放寬人民幣債券跨境發行限制，支持政府機構和鼓勵國內企業在境外發行人民幣債券；二是推動股票市場雙向開放，允許海外機構在內地進行股權融資，啟動合格境內個人投資者境外投資試點；三是人民幣全球支付系統投入使用后，加以完善和改進。

中國社科院金融所副研究員鄭聯盛表示，人民幣納入SDR將為國內金融體系改革帶來極為深遠的影響，是國內完善金融市場體系的催化劑。由于SDR尚不能直接用于交易和支付，不能用于私人部門，SDR的需求和使用在短期內是有限的。但是，人民幣加入SDR后，人民幣國際化程度將會提升，對人民幣資產的需求將會是一個逐步提升的過程。如果國內金融改革能夠與加入SDR的相關制度安排相匹配，那么人民幣納入SDR將演變成加入“金融WTO”。

鄭聯盛分析說，中國利率市場化進程將加快推進，人民幣匯率形成機制改革將深化，金融市場更加完善和開放，同時也要加強金融風險的防范和管理。

2015年10月人民幣存款利率上限取消，利率市場化的“面子工程”基本完成，但是，國內仍然缺乏基準利率，市場化程度最高的上海同業拆借利率，仍然不是完全的市場化利率和基準利率，國債收益率由于其收益率曲線不合理亦難以成為基準利率。人民幣加入SDR后，由于SDR利率定值的需要，人民幣市場化基準利率的形成就更加重要，這要求我們加快利率市場化的進程。利率市場化是金融要素價格改革和發揮市場在資源配置中決定性作用的基礎，對于完善金融市場體系而言是第一支柱，對金融改革與發展意義重大。

人民幣加入SDR意味著人民幣匯率的變化，將會直接導致SDR價值的變化，人民幣匯率形成機制的透明度，面臨更加直接而多元的壓力，現有匯率形成機制的完善需要加速。

人民幣成為SDR籃子貨幣后，對于人民幣的需求將會提升，這要求人民幣資產規模要擴大，期限要更加多元，市場要更加開放，而目前我們的市場上沒有充分的能力提供足夠的人民幣資產j特別是債券。這就要求我國加強金融市場體系建設，加快金融市場的內外互聯互通。

人民幣加入SDR后，內外資源互動將強化，內外市場風險共振問題將日益凸顯，這就要求我們強化短期資本流動管理機制、金融風險跨境傳染應對以及宏觀審慎管理框架的建設，堅決守住不發生區域性和系統性風險的底線，確保金融穩定與金融安全。

因為投融資工具一定要有產品才能操作，而過去人民幣國際化的投融資工具基本在境外市場、離岸市場，而一個國際化貨幣的主導市場還是在岸市場，因此，境內的金融體制改革、金融市場建設就變得非常重要，這是人民幣國際化能走多遠的核心問題。

中國相繼推進的金融改革舉措還包括開通滬港通、取消人民幣存款利率上限管理、“8·11”匯改完善匯率中間報價機制、加入IMF數據公布特殊標準（SDDS），以及啟用人民幣跨境支付體系（CIPS）等。

“人民幣加入SDR貨幣籃子，對國內金融市場的改革開放進一步形成倒逼。人民幣加入SDR后的挑戰不在國際市場，而是國內金融市場發展和監管能力，中國金融體制改革和金融市場建設是決定人民幣國際化能走多遠的核心因素。”曹遠征表示，在人民幣國際化、國內經濟通縮的背景下，央行貨幣政策獨立性和效果都在減弱，金融穩定和金融基礎設施的職能在顯著提升，尤其隨著人民幣國際化提速，對中國央行貨幣政策帶來重大挑戰，央行自身功能將面臨全面改造，甚至導致中國宏觀調控框架和理念的調整，任務繁重而艱巨。

主權貨幣國際化的功能分為結算、投融資和儲備，人民幣加入SDR后，國際投資者對于其三個功能的相互配合、完善提出了更高的要求。在曹遠征看來，中國所面臨的最大挑戰是第二個功能的完善。