中國居民金融資產投資與管理行業將何去何從？

鄧慧博

金融是現代經濟的血液，與居民的福祉息息相關。2008年的全球金融危機之后，我國金融業的生態環境更加復雜多樣。同樣需要在供給側改革的大背景下，掀起一輪以提高金融產品和服務質量為目標的真正意義上的全面“質量革命”。才能夠更好更精準地滿足居民的金融需求，促進國民經濟和社會的“創新”、“協調”、“綠色”、“開放”和“共享”發展。

行業發展動力

居民對金融資產投資與管理的需求是該行業發展趨勢的決定性因素。中國的經濟增長將影響居民的財富積累，而財富的積累又是行業發展的基礎，財富積累的規模決定了金融資產投資與管理行業的規模；財富的分層使得擁有不同財富水平的居民財富管理需求分化進而使得行業的市場結構分化。同時，在中國大背景下，政策的偏移決定了財富的遷徙，以至于財富的分布的地域特征不斷變化，這也決定了行業在不同地域的分布。此外，中國社會的人口特征也會改變居民對于金融資產投資與管理行業的需求，人口老齡化趨勢的明顯加速，無論對于市場的規模還是結構均會產生影響。

中國經濟的增長帶來居民財富迅速增長。中國經濟將保持中高速長期平穩增長。中國經濟保持三十多年10%左右的增長速度，這在世界經濟增長史中堪稱奇跡。進入21世紀以來，中國經濟增速顯著高于歐美發達國家，雖然中國目前面臨“三期疊加”形成的“新常態”，但可以發現中國的經濟增速在世界范圍內仍然位居高位，中國相對于世界其他國家繼續變得更為“富有”。當前中國以“改革”為主基調，其中財稅和金融改革、國有企業改革等正在推進并以取得重要進展，這表明未來中國將更加重視經濟增長的質量而非數量，中國經濟將沿更加健康、持續、穩定的路徑長期增長。

經濟增長的直接后果是居民人均收入、居民儲蓄和融資規模的增加，也即中國居民財富的增加。中國的城鎮居民人均收入水平增長迅速，源于收入分配制度的逐漸完善，從2006年左右開始城鎮居民人均收入水平增速甚至超過經濟增速，在中國經濟進入“新常態”之前的2013年，中國城鎮居民人均收入水平增加到3萬元左右，這一水平是10年前2003年城鎮人均收入水平的三倍左右，而在接下來的2014年，我國居民人均可支配收入突破2萬元，增速高達8%。從長期來看，城鄉人均收入水平將繼續增長并帶動居民儲蓄的增加，因此，即使中國在經濟進入“新常態”之后，居民的儲蓄和融資規模仍將繼續增加。

居民財富的增加將擴大金融資產投資與管理業務的需求規模。根據波士頓咨詢公司（BCG）《2015全球財富報告》，從財富市場規模來看，2014年全球私人財富同比增長12%，私人金融財富達到164億美元，較前一年增長7.89%，增速加快，其中中國經濟的迅速增長是主因；從全球私人財富分布來看，亞太地區尤其是中國私人財富規模大有后來居上之勢，亞太（除日本外）私人財富增幅高達29%，其中，中國的私人財富在2014年增加了43.6%，這一增速遠高于東歐、北美和中東地區。2014年中國百萬美元資產家庭總數達到400萬戶，較2013年的240萬戶增幅高達66.7%，雖然其規模與美國的1700萬戶相比仍然存在較大差距，但可以看出中國家庭財富驚人的增速。

中國經濟的平穩增長以及居民財富的快速積累，將為金融資產投資與管理的發展提供更為廣闊的市場。三十多年來中國經濟改革不斷向前推進，大大激發了經濟增長的活力，分配制度的日益完善，居民家庭的資產獲取長足積累。從經濟總量上看，2015年我國GDP總值已達近68萬億元，人均GDP約為8016美元，這是金融資產投資與管理行業發展的經濟基礎；從高凈值客戶數量看，亞洲將成為第一大金融資產投資與管理市場，其中超過50%的高凈值客戶分布在中國。由于高凈值人群對收益有更高要求，單憑銀行存款或是固定收益類產品難以滿足這類人群的投資需求，居民對多樣化金融資產投資與管理業務的需求與日俱增。

收入差距的不斷擴大將重塑金融資產投資與管理的市場結構。伴隨著中國長期高速經濟增長的同時，中國收入差距也逐漸擴大。研究表明，從1980年至2010年，中國收入差距增加近一倍，而從2005年到2012年間，中國基尼系數呈走高趨勢，維持在0.53～0.61之間，2012年12月，西南財經大學中國家庭金融調查與研究中心（CHFS）根據住戶調查得出，2010年中國基尼系數為0.61，以上研究測算的基尼系數均遠高于國家統計局公布的處于0.47～0.49的基尼系數，且國家統計局數據表明中國的貧富差距程度先上升而后下降，這與眾多研究得出的中國收入差距逐漸擴大的趨勢并不一致。

高收入與低收入居民絕對收入差距進一步擴大，中間收入群體收入水平增長迅速。收入差距的擴大以及中間收入群體的崛起將影響金融資產投資與管理的市場結構。當前“產品為王”的模式根源在于客戶需求端未呈現出過于明顯的需求分化，隨著收入差距的擴大，客戶分層現象越發明顯，高收入客戶和中低收入客戶的需求將呈現顯著差異。一是高收入客戶的需求規模巨大，這對于提供金融資產投資與管理機構而言易形成“私人定制”模式下的規模收益，這將促使金融資產投資與管理機構從無區分度的產品銷售模式轉為針對特定客戶采取特定的模式。二是高收入客戶與低收入客戶在風險偏好方面具有差異，相關經濟學理論研究表明：收入越高，風險偏好程度越高，這表明針對不同收入的群體應該研發不同收益風險的產品。三是高收入群體和低收入群體所具有的金融資產投資與管理的需求類別不同，高收入群體的需求除了財富的保值、增值外，還有更為廣泛的目標，如當前眾多高收入人群的財富傳承問題，此外，眾多高收入人群追求“聲譽”的“升值”比追求財富升值更為迫切，高收入人群日益重視發揮社會影響力，積極參與社會公益事業，如關于健康、教育和兒童福利等事業，在這個過程中，高收入人群離不開專業機構的幫助，而低收入人群更加重視財富的保值。四是高收入群體和低收入群體對于金融資產投資與管理的資產配置范圍需求不同，高收入群體因具有更為寬廣的視野，其對資產配置更加重視富裕人士，將采取更為全球化的視野，增加對母國以外地區的投資，分享全球各地增長紅利。五是高收入人群和低收入人群對金融資產投資與管理模式的需求不同，高收入人群將金融資產投資與管理本身視為一種體驗，因此這類人群更傾向于通過多種渠道獲取高品質服務，偏好獲得專業建議與私人定制服務。

“經濟增長極”將引致金融資產投資與管理行業地理新布局。中國改革開放將近40年來不平衡的經濟發展，遵循了“允許一部分人先富起來”的發展戰略，政策主要向沿海地區傾斜，主要打造了“京津冀地區”、“長三角地區”和“珠江三角洲地區”三個主要經濟區域，造就了一大批諸如北京、上海、深圳、廣州、深圳等一批高速經濟增長城市，造成中國財富分布呈現較強的地域集中性。據統計，中國財富分布集中在六個主要地區，即北京、上海、浙江、江蘇、廣東和福建，有超過三分之二的高凈值人群分布在以上地區。

經濟增長是財富積累的基礎，而中國的經濟增長與政策支持密切相關。中國的經濟增長依舊采用“經濟增長極”模式，而未來的經濟增長極將由沿海向內地縱深。成都和重慶作為西部最重要的經濟中心，其發展水平關系整個西部大開發的進程；“中三角地區”，即長江中下游的湖南的長株潭經濟圈、湖北的武漢經濟圈，以及江西的環鄱陽湖經濟圈，有望成為華中、華東地區又一增長極；作為中原城市群主要位于人口最多的省份的河南，是當前“中原崛起”戰略的重要組成部分；此外還有廣西的北部灣地區，擔當中國-東盟合作新的增長極。新的增長極對財富的累積產生兩種影響：一是東部沿海地區財富將向內陸新的增長極地區轉移，二是新的增長極以及新的城市集聚帶動區域經濟增長從而創造更多的新財富，兩種影響的結果均是內陸地區相對于沿海地區的財富積累差距縮小，中國內陸地區將誕生更多的高凈值人群，居民金融資產投資與管理行業的中心也將逐步向內陸傾斜。

人口結構的變化將影響金融資產投資與管理的市場規模和市場結構。中國老齡化程度將不斷加重。國家統計局數據顯示，65歲及以上人口比重不斷上升，到2030年，中國將成為世界老齡化程度最高的國家，中國老齡人口比重將增至20%。屆時，中國將進入重度老齡化階段，大概在2050年左右，老齡人口將達到4億。因此，可以判斷未來中國的老齡化程度將一步加速，中國的老齡化程度進一步加深。

老齡化程度的加深將對金融資產投資與管理行業產生影響。首先，老齡化程度的加深會對整個經濟增長速度產生影響，尤其是在2012年中國出現勞動人口絕對數量的下降。如果資本和技術在經濟增長中發揮的作用不能彌補人口下滑對經濟增長的負向作用，經濟增長的減速將阻礙金融資產投資與管理行業市場規模的擴大；其次，老齡化程度加重意味著社會儲蓄（收入減去消費的余額）比重的降低，這可能會影響整個社會的財富累積速度，也使得中國財富管理市場規模增速降低。此外，隨著老齡化速度的加快，老齡人口所占有的財富比重上升，老年人的風險偏好低于年輕人，而對資金保值、增值、為未來生活提供保險的需求越來越大，這將不利于風險較高的權益類財富管理機構而有利于風險較低的固定收益類金融資產投資與管理機構的發展，尤其是保險業的發展提供了契機。

創新與變革

金融資產投資與管理業務最終由專業的機構提供，日益豐富的產品和服務工具使得專業機構能夠為服務客戶提供更多選擇；科技的進步有助于專業機構及時了解和有效分析客戶的需求，進而為其提供更精準、更全面的產品和服務；在投資與管理的過程中，最重要的要素是本行業高端的人才培養，因為有效的溝通是為客戶提供更具針對性、更具客戶粘性的產品于服務的前提。

金融市場的發展帶來了金融資產投資與管理工具的多樣化。金融市場的不斷發展和深化使得金融資產投資與管理的工具日漸豐富，如股指期貨和股權投資眾籌模式的出現等等，同時有眾多財富管理機構不斷突破地域限制，通過在境外設立子公司進而為境內客戶提供更為廣泛的金融服務；此外，互聯網金融的興起，加速了整個利率市場化的進程，既增加了投資者的收益，同時改變了整個金融資產投資與管理的運營模式。投資工具的選擇也從原來的僅限于銀行存款、股票、基金、債券、外匯、房地產等，向更多的創新型金融產品與服務工具擴展。

科技的進步改變了傳統的金融資產投資與管理運營模式。現代科技帶來了全天候的投資信息，尤其是基于互聯網的大數據時代帶來了挖掘客戶信息的革命，這便利了金融資產投資與管理業務更加精準地匹配客戶需求。一是現代數據技術的進步有助于對客戶年齡、地區、性別、行業、金融行為、金融資產規模與來源等不同維度細分市場，利用大數據技術，挖掘、分析、解釋各類客戶行為、偏好，進而了解其詳細的需求，制定個性化的金融服務方案；二是現代技術的發展有助于為客戶提供更高透明度和更完善的決策支持工具；三是現代技術進步尤其是移動互聯時代的到來，客戶可以通過移動設備了解更全面精準的信息，并且可以進行更為簡單安全的操作以實現對自身財富的投資和管理，同時有助于擴大行業的市場規模；四是科技的進步將一步改變行業的競爭模式，更具便利性的科技對于提升的服務質量更具意義，科技水平將成為該行業重要的競爭內容之一。

日益專業化的人才和團隊將提供更具個性化服務。人才是行業發展的保證。當前之所以存在以產品為導向的競爭模式，其中有一個重要原因就是人才的缺乏，在歐美等財富管理發達的國家，客戶對財富管理人員的忠誠度要遠高于對于某種產品的忠誠度，財富管理競爭關鍵在于財富管理人員的競爭，而在中國，客戶對金融資產投資與管理人的忠誠度缺乏，所以市場競爭模式只能陷入以產品而非人才的競爭模式。

科技的進步提供了專業機構獲取信息的一種渠道，然而客戶的需求畢竟存在復雜性，這種復雜性有時會超過數據可以分析的限度，為此，專業機構人員與客戶之間的溝通對于綜合了解客戶的心理、性格以及風險偏好等軟信息方面同樣重要。隨著中國“財富管理”教育的不斷進步，對外交流的不斷深入，中國學生在國外深造的機會逐漸增多，更多具有多種專業背景，具有更廣闊視野和良好溝通、分析能力的人才逐漸加入“財富管理”行業。眾多機構正在有重點地推進基金、股票、量化、指數、衍生以及重點行業的專業團隊引進。由于香港、歐洲、美國等地金融市場發展較為成熟，當地法律、稅務體系較為復雜，一些機構正在加緊海外中心的隊伍建設，加強引進高素質的行業專才，組建優秀的境外專家團隊，增強產品自主開發能力，為客戶提供全球綜合金融解決方案。

發展趨勢

制度的變革至關重要，經濟金融領域一系列放權讓利改革一方面激發了經濟活力，有助于未來整個社會的財富積累。財富積累是財富管理發展的前提；另一方面，制度的改革，諸如利率市場化、資本賬戶自由化以及各項放松金融監管措施對于機構業務創新，對接客戶的財富管理需求大開“綠燈”。在制度框架下，客戶的需求以及專業機構的產品與服務供給的有效契合共同決定了未來行業的發展趨勢。

從市場結構來看，市場將呈現不斷細分趨勢。中國居民收入差距不斷擴大，高凈值客戶數量與日劇增，傳統的標準化的財富管理業務已經不適用于不斷細分的需求市場。對于此，針對不同需求的客戶實現私人定制，對于更加精確地“瞄準”不同層次的客戶群體尤為國內不少機構已經推出諸如“家庭工作室”或者“家庭辦公室”以實現對高端客戶提供綜合金融服務能力。比如招商銀行推出“財富傳承家庭工作室”和“家族信托業務”以細分超高端客戶，并為其提供有針對性和差異化的產品和服務。引入家族信托機制，不僅可以幫客戶實現資產隔離、財富傳承、計劃支付、保值投資、稅務籌劃等功能，還可以通過信托設計，集中家族股權，維系家族對企業的控制。根據客戶財富規模提供不同層次和內容的服務，或是直接開設分層次的家庭辦公室，搭建“虛擬服務平臺”，以供來自世界各地的投資顧問、律師和會計師在此協同工作。

中國未來高、中、低端客戶以及每類客戶中不斷細分多種市場，客戶需求的復雜性也促使專業機構只有不斷了解、分析并且滿足客戶需求的基礎上才能獲得發展。這些需求同時透露出了中國深層次制度背景，諸如移民潮背景下的“富二代”如何在已經移居海外、被注銷本國國籍的前提下實現對仍在國內經營的家族產業的繼承等；市場需求的細分要求專業機構提供更具專業化的服務，從投資理財服務，到法律咨詢、健康計劃、養老金管理和子女教育規劃等服務。這就需要借助各種渠道獲取客戶的需求信息。其中對于高端客戶而言，專業化、國際化的人才團隊是實現有效溝通，提供精細化、高品質產品和服務的重要保證。

從業務范圍來看，金融資產投資與管理行業逐漸呈現混業經營態勢。近年來，金融監管的放松使得提供金融資產投資與管理業務的機構日益多樣化。中國長期以來以銀行為主導的金融體系正在逐漸演化為券商、基金、信托、保險、資管等共同參與、“百花齊放”的競爭格局。

混業化經營主要體現在，一是未來銀行，保險、信托、第三方機構、私募基金等機構之間的聯系和合作加強；二是對于任何一家專業機構的業務范圍越來越綜合，銀行、保險、證券、信托以及其他財富管理機構之間既有合作又有競爭；三是專業機構產業鏈的不斷延長，長期以來以產品為中心的產業鏈模式將逐漸轉化為以客戶服務為中心的產業鏈式，產品和服務的業務范圍也將拓展到個性化的投資模式設計、稅務咨詢、第三方財富管理、投資顧問、法律咨詢等。

從運行渠道來看，金融資產投資與管理的網絡化已是大勢所趨。近年來，網絡的低交易成本促使各種產業與網絡對接成為這個時代最重要的特征之一。“互聯網+”的概念已經滲透到各個行業，也必將為金融資產投資與管理發展帶來網絡化變革。

一是網絡化實現了金融資產投資與管理模式的創新。互聯網具有“普惠性” “民主性”等特點，互聯網技術的發展不僅降低了供給者和需求者之間的信息不對稱程度，而且降低了居民的投資門檻。二是網絡化便利了專業機構對產品與服務的創新與完善，也便利了產品通過互聯網進行銷售。三是移動互聯網的普及為居民購買產品和服務提供了便利，這將進一步擴大居民的需求。四是網絡化有助于實現財金融資產投資與管理工具的平臺化融合。網絡信息技術的發展為以支付清算為主的金融基礎設施一體化融合提供了技術支撐，同時互聯網信息技術的發展對于實現涵蓋多個金融領域、混業化趨勢日益明顯的“大財富管理”平臺的構建提供了可能。五是互聯網時代拓展了機構的業態界限。六是“大數據”有助于實現對客戶的準確定位。隨著互聯網大數據時代的到來，通過充分挖掘大數據所蘊含的信息便能打破傳統的金融經營模式，眾多互聯網公司利用自身所具有的數據優勢已經開始涉足金融領域。

從地域范圍來看，機構內陸化和資產配置國際化趨勢明顯。中國多年的經濟增長鑄就了沿海地區眾多財富聚集地，未來財富管理的內陸化發展成為趨勢。一是因為資本在沿海地區的投資逐漸遞減，當資本的邊際報酬持續降低到低于內陸資本的邊際報酬，實體經濟也將從沿海向內陸遷移，實際上實體產業向內陸甚至周邊國家縱深的趨勢一直存在，近年來有所加速。二是中國勞動力尚未實現自由化的遷移，東部地區勞動力成本的上升也迫使企業開始向內陸遷移。三是政策的轉向，即未來經濟增長極將更加重視打造一批內陸地區城市群。所有這些都將使得東部地區的財富開始向內陸地區轉移，這將引起國內財富管理機構的內陸化。

與此同時，財富管理的國際化趨勢不斷加深。隨著中國經濟的發展和全球經濟的融合，居民的財富觀念也在這個過程中與世界趨同，這種“財富管理”需求的國際化客觀要求專業機構發展的國際化。同時，中國國內的產能過剩使得資本走出去加劇，這是資產的全球化配置的基礎。因此，如何在保證同等收益的前提下降低風險是衡量“財富管理”水平的標準，在更大范圍內配置資產、分散風險成為必然。

（作者單位：國家行政學院）