財務公司模式下的企業集團財權制度安排

任夢杰

【摘 要】 企業集團的財務管控是一個被普遍關注的問題。財務公司作為資金集中管理的平臺，是企業集團財務管控的重要環節。文章討論了財務公司在集團資源配置中的主要職能和作用機制，并對司庫型和綜合型財務公司模式下的企業集團財權配置進行分析。研究認為，在財務公司由司庫型向綜合型發展過程中，集團應將預算的監督權、投融資決策的參與權、風險管理的實施權等逐步賦予財務公司，從而促進資源的有效配置和集團管控水平的提升。

【關鍵詞】 企業集團； 財務公司； 財權配置

【中圖分類號】 F230 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2016）14-0023-05

一、引言

隨著我國企業集團規模的不斷擴大、組織結構的日益復雜和在資本市場上的日趨活躍，集團財務管控逐漸成為實務界和理論界關注的問題。我國的企業集團，特別是許多大型國有集團，近年來通過兼并收購、擴大投資，規?？焖僭鲩L，并且越來越多地躋身世界500強之列。但是從企業的凈利潤水平來看，在世界的排名要大打折扣；如果從資產回報率或員工的人均利潤水平來看，我國企業則更難稱之為“強”了。此外，由于歷史原因，我國企業集團中往往存在產權結構不清晰、管理鏈條過長的情況，母公司不能實質性控制子公司的財務和經營狀況，集團難以集中資源和發揮協同優勢。這正是我國企業集團“集而不團、大而不強”的困境。所謂“大”，是指企業擁有資源的規模；所謂“強”，是指調撥資源的速度和有效性，體現在企業盈利水平和風險控制能力上。我國企業集團在追求規模擴張和利潤增長的過程中，集團管控能力沒有得到相應提升，資源沒有實現有效配置，抵御風險能力尚顯不足。

集團管理中的諸多問題最終都集中反映在財務上，2008年席卷全球的金融危機更加突出地暴露了這一點：國內很多企業集團由于管控不力，母公司不能實時掌握和有效調配下屬單位的財務資源，造成集團內部大量分散的閑置資金與不斷擴大的資金缺口并存，最終導致“三高”現象，即高額的資金沉淀、高額的短期貸款和高額的財務費用。這嚴重影響了集團整體的盈利水平，在市場流動性趨緊的情況下，還面臨資金鏈條斷裂的風險。目前，國內外經濟形勢的復雜性和不確定性日益增加，我國企業集團迫切需要進一步提升管控能力，規避財務風險。在經歷了原始的規模擴張之后，加強精益化管理是企業集團生存發展的關鍵。而作為維系集團關系的紐帶和維護企業運營的血脈，財務資源的管理在集團管控體系中處于極其核心的地位，優化企業集團的財務治理結構、提升集團財務管控水平是加強集團管理最重要的手段。

資金是企業最重要的財務資源，對資金的集中管理是企業集團的必然要求，也是許多大型跨國集團的重要實踐。我國企業集團管理中的種種問題和由此累積的財務風險，正是由于對資金的集中管理尚不普遍和完善。在我國，一些大型企業集團進行資金集中管理的模式有收支兩條線、撥付備用金、結算中心、內部銀行、財務公司等，其中以結算中心和財務公司模式居多。結算中心是辦理成員單位現金收支和往來結算業務的專門機構，通常設在集團總部的財務部門內。我國的財務公司是在集團下設的服務于集團成員單位的非銀行金融機構。相對于結算中心等其他資金集中管理方式，財務公司具有獨立法人身份，能夠提供更多的流動性管理、融資和投資等服務，在集團的資源配置和管控體系中發揮更大作用。

我國自1987年成立第一家東風汽車工業財務公司以來，財務公司行業不斷發展壯大。截至2014年年底，已有196家財務公司法人機構開業或已獲批籌建（如表1所示）；全行業的表內外資產規模突破5.37萬億元，較1987年增長近3 000倍；全行業利潤總額達到696億元，在集團總體利潤中的貢獻率逐年提升?？梢?，財務公司是我國企業集團進行資金集中管理的普遍趨勢，是集團財務管控的重要平臺。討論企業集團的財務治理和財權安排，必須在理解財務公司運作模式的前提下進行。本文的研究將圍繞財務公司在企業集團資源配置中的職能，不同類型財務公司與集團財務管控之間的關系和作用機制，以及企業集團的財務治理和財權制度安排而展開。

二、理論和文獻回顧

（一）財務治理機制和財權配置

公司治理是聯系企業內部以及外部各利益相關者的正式和非正式關系的制度安排，其目的是彌補各利益相關者信息的不對稱性、契約的不完全性和責任的不對等性，從而使各利益相關者在權力、責任和利益上相互制衡，實現對企業剩余索取權的合理安排。在公司治理中，財務治理機制處于核心地位，是實現公司治理目標的重要手段。財務治理從制度層面構建了企業的財務運作模式，以達成資源的有效配置，實現企業效率和公平的合理統一，促進各利益相關者的長期合作。伍中信、陳共榮（2006）[ 1 ]指出財務治理的客體是企業的財權配置，包括財務決策權、財務執行權和財務監督權。

對于具有多個法人主體的企業集團來說，如何配置財權直接影響著集團的財務管控水平和資源使用效率，而財權的配置又與集團的組織結構有關。根據錢德勒（1962）的觀點，集團按照戰略與組織特征之間的關系可以分為三種類型：戰略規劃型、戰略控制型和財務控制型。這三種模式下，經營活動的集權化程度由高到低，但集團總部對財權的控制都是高度集中的。由于產權關系是維系企業集團的基本特征，資金是集團內部最核心的資源，對資金的集中管理因而是集團管控的底線。王斌、高晨（2003）[ 2 ]認為集權型財務控制體系和相應的財權安排，是我國企業集團財務控制的首選模式。可見，強調總部資源配置的權威性，實行集中的財務管控，是多數企業集團的必然選擇。

（二）內部資本市場及其效率

某種意義上說，財務公司是集團內部資本市場的載體，承擔了集團資源集中和優化配置、各單位之間資金融通的重要職責。Alchian（1969）[ 3 ]和Williamson（1975）[ 4 ]最早提出了“內部資本市場”概念，這一理論逐漸發展成為理解企業內部財務資源配置的重要基礎。對企業集團而言，內部資本市場存在“陽光面”和“黑暗面”兩方面效用[ 5 ]。內部資本市場可以較低的資金成本和交易成本進行資源配置，并通過內部競爭引導資本向經濟效益更高的單位流動。集團內部的資金調配更具有靈活性，在降低融資成本、緩解外部融資約束、提高投資效率方面具有積極意義。集團內部不同單位之間的現金流在時間、空間上存在差異，能夠形成資金互補和有效調劑，有利于提升競爭優勢。

但是由于集團內部的信息不對稱，下屬單位會出現尋租動機和自利行為[ 6 ]，減損集團資源配置效率。子公司的內部人控制進一步架空了總部的控制權和資源配置權。我國的上市公司中還存在控股股東“掏空”行為，這些都導致內部資本市場配置扭曲和資本使用效率低下。Jensen & Meckling（1992）[ 7 ]指出，完全集權化的組織模式會增大信息成本，而完全分權化的組織模式會增大代理成本，二者之間存在一個令組織整體成本最低的均衡點，這一點上的配置模式最優?？梢?，企業集團的財權只有進行適度配置，才能充分提高內部資本市場效率。

（三）資金集中管理和財務管控

資金集中管理是大型跨國公司管理現金、統一調配和運作資金的重要手段，是指母公司借助資本紐帶或契約紐帶控制成員單位的資金運營，聚集資金資源，以提高集團整體的資金使用效率。在我國，對企業集團的資金進行集中管理，在理論界已達成普遍共識，在實務中也逐漸得以推廣。謝建宏（2009）[ 8 ]指出資金集中管理是集團財務決策力和控制力的基本體現，是集團戰略落實的保障。

但是，企業集團的資金是否應當絕對集中，集團的財權控制程度應該怎樣，有關研究對此作了進一步討論。劉劍民（2009）[ 9 ]指出，如果母公司對子公司的財務控制過于集權，則子公司的財務活動就容易失去自主性，進而影響企業經營效率；如果母公司對子公司財務過于分權，又容易引發子公司不按母公司意圖行事，從而影響組織效率。張會麗、吳有紅（2011）[ 10 ]將集團財務資源配置的集中程度和經營業績聯系起來進行考察，發現適度的財務集中能夠對經營績效產生正的影響。

現有關于企業集團財權配置的研究，主要回答了集團的財務資源配置權、決策權和監督權是否應當集中以及集中到什么程度的問題，但是對于集團的財權通過什么方式集中，以及財權的具體內容和配置方式等，還沒有深入討論。特別是許多大型企業集團，財務公司這一平臺的建立，對集團的財務治理機制、財權配置模式又有著直接影響。本文研究的重點是通過探討財務公司的主要功能、在集團內部資金配置中的作用機制，以及現實中存在的問題，對我國企業集團提出相關財權制度安排。

三、財務公司是企業集團財務治理的重要平臺

財務公司是由企業集團控股的非銀行金融機構，在資金歸集和結算的基本職能之外，可以開展更加廣泛的業務：為成員單位辦理存款、貸款、融資租賃、票據貼現、債券承銷、證券投資、財務顧問等。因此，財務公司不僅是資金集中管理的重要載體，也是集團內部的金融服務平臺，其獨立法人身份和金融機構的特性，決定了其成為一個內部資本市場，是集團財務治理機制的重要一環，在財權配置中具有特殊作用。

（一）財務公司在集團財權配置中的作用及其機制

第一，財務公司是企業集團集中管理資金、集中配置資源的平臺。通過集團現金池，歸集大量沉淀資金，在集團內部各單位之間進行余缺調劑。通過貸款、委托貸款、票據貼現、保理等多種業務為成員單位提供融資服務，減少外部貸款，降低集團整體的財務費用。

第二，財務公司是企業集團監控現金流、強化預算管控的有效手段。集團各單位大量的資金收付都通過財務公司實現，財務公司能夠實時掌握各單位的現金流狀況，監控資金的流向、安全和效益，同時也為集團的預算管控提供理想的平臺。

第三，財務公司是企業集團統一投融資的中介。作為連接企業集團和外部資本市場的橋梁，財務公司可以整合外部資本市場和貨幣市場資源，通過同業拆借、發行債券等方式，為集團提供資金支持。財務公司還可以提供財務顧問、融資解決方案等服務，發揮集團的規模優勢和協同效應。

第四，財務公司是企業集團進行風險管理的有效途徑。集團在集中資金的同時，也集中了風險，包括流動性風險、信用風險、市場風險、匯率風險等。財務公司具有對集團資金和市場情況的信息優勢，可以進行風險預警、對沖和分散等，有效規避和化解集團各類風險。

第五，財務公司是企業集團戰略實施的重要保障。財務公司不同于外部銀行，它產生并服務于企業集團內部，需要根據集團整體的經營和財務戰略，通過資金流向、價格傾斜等體現集團戰略意圖，支持集團管理層決策，以資金配置的方式保障集團戰略目標的實現。

財務公司的主要職能和作用機制如圖1所示。

（二）從“司庫型”向“綜合型”財務公司的發展

根據財務公司業務側重的不同，可以分為司庫型、信用型和綜合型三類。司庫型財務公司著重于對資金的集中管理，主要業務是現金歸集和收付、流動性管理等，體現了集團資金管理的基本需求，也是財務公司提供其他金融服務的基礎。信用型財務公司主要是配合集團產品銷售提供買方信貸。綜合型財務公司類似一個混業經營的金融機構，既提供資金集中管理，又從事信貸、證券投資、財務咨詢、風險管控等綜合金融服務?？鐕髽I如GE、西門子等公司下屬的財務公司均屬于綜合型財務公司。

以GE Capital Service（以下簡稱GE資本）為例，它是GE集團旗下的一家專門從事金融服務的機構，執行集團的各項融資和資金運作業務，是世界上最為成功的跨國集團財務公司之一。GE資本構建了全球資金池，實時歸集和管理GE集團分布在世界各國的資金。在此基礎上，圍繞集團產業的各個環節，將服務范圍從最初的商業貸款和租賃逐步擴展到零售金融、房地產、能源金融服務、GE商務航空服務等領域，主要業務包括消費業務、設備管理、中間市場業務、專項融資、專項保險等。GE資本的業務收入和凈利潤在集團的占比均達到40%以上。GE資本是一個綜合型、全能型的金融機構，它以資金管理為基礎，立足集團產業不斷滲透和延伸投融資服務，為集團創造了價值，成功支持了GE的戰略發展。

在我國，中石油的集團資金管理在大型企業集團中一直走在前列，中油財務公司也代表了國內財務公司行業的先進水平。中油財務公司主要從事本外幣資金歸集、內部結算、流動性管理、存貸款服務等，中間業務占比較低，還屬于司庫型財務公司。近年來，中石油的“大司庫”體系建設，就是要以中油財務公司為依托，建立集團的全球“資金池”，實現資金集中結算和收支全程管控；同時對全集團的融資、投資、風險進行集中管理，實現缺口統一籌集和頭寸統一運作。大司庫體系更加注重資本運作、風險管控和價值提升，是財務公司由司庫型向綜合型發展的嘗試。

目前，我國絕大部分財務公司屬于司庫型財務公司，主要承擔集團內部的資金歸集、統一結算和部分融資職能，部分財務公司的資金集中度也達到了相當高的水平。要進一步提高資金配置效率，財務公司就不能停留在“資金池”的職能上，必須根據企業集團加強管控和金融服務的需求，集中管理本位幣資金，拓展融資渠道，進行多元化投資、統一風險管控等。財務公司由“司庫型”向“綜合型”發展是一個必然趨勢，是企業集團應對復雜經濟環境和行業競爭的必然選擇。

（三）我國財務公司在優化集團資源配置中的主要問題

財務公司要更好地發揮優化資源配置作用，以及由司庫型向綜合型發展，在我國實踐當中還面臨一些現實問題和困難。

從資金集中管理方面看，我國財務公司目前主要的職能是進行資金集中實現集團內部資金的統一歸集、統一結算。但是絕對的集中以及集團總部行政性的資源調配，會影響成員單位積極性和業務運營的靈活性。隨著資金的統一歸集，各成員單位在當地商業銀行的開戶數減少、存款降低，與銀行的合作關系會受到影響。因此，集團總部應當對資金的集中程度進行適度安排，維護好銀行、企業、財務公司三方的關系。

從集團預算管控方面看，財務公司是進行現金流監控和預算執行情況監督的最佳平臺。財務公司的資金收支應該與集團各單位現金流預算緊密銜接，這樣一方面能夠提高集團的預算執行力度，保持全面預算的權威性，保障集團戰略實施；另一方面也有助于提高財務公司資金計劃的準確性，確保資金的調度和配置更有效率，保持流動性安全。

從集團統一投融資和風險管理方面來看，我國大部分財務公司僅開展了成員單位貸款、票據管理等融資業務，較少有在統一投融資服務和風險管理方面的實踐。集團也尚未充分利用財務公司這一平臺，發揮它在連接外部金融市場上的中介作用，沒有賦予財務公司相應的權限、職責、管理機制和信息渠道來協助集團進行各類風險的綜合管控。

從集團的管控模式和考評機制方面來看，我國很多集團總部的成立時間晚于下屬子公司，管控力度不夠，資金集中管理還不到位。此外，財務公司是在非市場化的環境下運行的，對各成員單位的融資支持都要體現集團的戰略意圖。特別是在市場流動性緊張的情況下，財務公司往往不計成本，對各單位予以堅強的資金支持。因此我國的財務公司不是一個單純的利潤中心，而是承擔著集團的戰略實施職能，在對財務公司的考核中應充分考慮這一點。

四、財務公司模式下的企業集團財權制度安排設計

財務公司是企業集團進行資金集中管理、確保戰略實施的重要職能機構。合理配置各方財權，有助于財務公司作用的充分發揮，有助于集團資源的有效配置，也有助于集團管控能力的提升。在配置集團財權時應遵循以下原則：一是要與集團的戰略部署和組織架構相匹配；二是要對財權進行適度集中，而不是對成員單位掠奪式的資金集中；三是要促進資源的有效配置，發揮集團在資金方面的協同效應；四是要有助于控制集團整體財務風險。

從財權的類別來看，企業集團的財權可以分為財務的決策權、執行權和監督權。從具體財務事項來看，財權包括資本結構與融資方案制定、投資決策和投資項目管理、全面預算管理和實施監控、現金收支和資金集中、資金調度和內部轉移價格制定、票據集中管理、風險預警和防范、日常財務事項等。每一個具體的財務事項，其決策權、執行權和監督權都可以區分開來，由集團內部不同的層級或機構來履行。集團財權的安排與集團的組織架構、管控水平、財務公司的服務能力等都有直接關系。

在一個垂直一體化的企業集團內，司庫型財務公司模式下財權制度安排如圖2所示。

在這種財權制度安排下，集團總部對財務資源和財務決策高度集中，總攬了投融資管理、全面預算管理和風險管理等重大財務事項的決策權和監督權。子公司在各自的范圍內執行集團總部的財務決策和預算，并進行基礎的風險管理和日常財務工作，是財務事項的執行者和核算中心。財務公司扮演了“現金池”的角色，對資金進行統一歸集、統一支付，并提供貸款、票據管理等融資服務。這里的財務公司是傳統意義上的“司庫”，是現金的集中地和調劑平臺，不參與集團投融資、預算管理和風險管理的任何決策與監督。

這種模式下，集團總部高度集權，財務公司處于資金集中管理的初級階段。集團總部的財權過度集中，由于信息不對稱，難以保證投融資項目最優化，也難以對預算進行實時監控和對風險實現有效管理。此時，就需要財務公司發揮其資金集中、信息集中的優勢，在集團的財務決策、預算管控和風險管理上提供支持，輔助集團總部進行資源優化配置，創造更多的附加價值。財務公司應由一個“司庫”發展為綜合型的金融服務平臺，其財權制度安排如圖3所示。

一個綜合型財務公司，在履行基本的“資金池”功能之外，還參與到集團的投融資決策、預算監控和風險管理中。對于一個具備了較完善的資金集中和結算平臺、能夠實時監控各單位現金流狀況、與金融同業單位建立了良好渠道的財務公司而言，為集團提供綜合型金融服務將是其必然選擇，也是提高集團整體資源配置效率的最佳途徑。

綜合型財務公司是我國財務公司發展的趨勢，這一模式下的集團財權配置主要特征是：第一，集團總部對資本結構進行整體安排，決定投融資項目，制定預算方案和風險管理政策。第二，財務公司在原有資金集中和調配的基礎上，對各單位的預算執行進行監督，對集團各類風險進行統一管理，利用金融專業特長為集團投融資的規模、結構等提供決策支持，整合外部金融市場資源，加強資本運作，服務各單位投融資項目。此時，財務公司是集團戰略實施的輔助者、預算執行的監督者、風險管控的實施者。第三，各子公司是企業集團各項財務戰略和預算的執行者。

財務公司既是獨立的法人主體，又是集團重要的職能機構，其雙重身份決定了它能夠成為集團內部的綜合金融服務平臺。我國財務公司在從“司庫型”向“綜合型”發展的過程中，還需要技術上、機制上的進一步完善。一是要建立財務公司與集團之間預算信息的共享機制，以利于財務公司合理安排資金備付，提高資金運作效率和效益，并實現對集團預算執行情況的有效監控。二是要加強風險管理工具的建設，完善對流動性風險、利率和匯率風險、信用風險、操作風險等的評估、預警、防范和處置，建立與各成員單位、各合作銀行的風險溝通和協調機制，對重大投融資活動和資金調度進行實時監管，控制集團財務風險。三是要完善統一規范的信息系統，加強信息技術保障，整合資金、預算、風險、客戶等信息，為財務公司綜合型的金融服務提供技術支持。四是要加強人員配備，提升業務水平，培養既有行業經驗又懂金融知識的專業人才，發揮內部優勢，有針對性地服務集團各項金融需求，提升集團資源利用效率和價值。

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