個人“加杠桿”的限度

邢海洋

房價仍上漲，漲到了高層頻繁警示的程度。圍繞著房價的爭論也進入了新一輪高潮，“永漲不跌”論和“泡沫”論針鋒相對。當一線城市的房價已經與全球最貴的大都市并肩，也只有當年日本的泡沫可借鑒，但當年東京最貴的房為百萬美元每平方米，太過奇葩似乎又失去了借鑒意義。于是乎，央行最新出臺的抵押貸款統計，成為探討房價方向的一個著力點。

央行在二季度貨幣政策執行報告中指出，上半年個人住房貸款增加2.3萬億元，同比多增1.2萬億元。截至6月末，全國主要金融機構房地產貸款余額23.9萬億元，同比增長24.0%，其中，個人住房貸款余額為15.4萬億元，同比增長32.2%。值得注意的是，和首付貸、眾籌等“創新”迭出的一季度比，規范后的二季度購房仍呈井噴態勢，個人貸款增速又比3月末高5.7個百分點。房價日漲，抵押貸款成為購房支付的主要方式，衡量一個國家房地產金融化程度的最重要指標是房貸/GDP比值，2012年以前尚不到15%，2015年底達到20.7%，以目前的態勢，2016年底將超過25%。

今年初，央行行長周小川在回答“降低首付是否給房地產放水”時表示，很多國家的個人住房貸款占總貸款比例的40%至50%，而中國只有百分之十幾。并且，個人住房抵押貸款產生的壞賬比例仍舊明顯小于其他領域，銀行有意愿發展。中國企業債務冠絕全球，債務違約頻繁引爆，僵尸企業更綁架了金融體系。相對于企業貸，個人貸款業務前景不容置疑。海外，當前日本個人房貸/GDP之比為40%，美國為50%，即使今年中國達到25%，仍有增長空間。不過問題在于，中國在住房貸款上的“超日趕美”是跳躍式發展，而以美日經驗，每當房貸高速發展，躍上一個臺階，往往就為危機埋下隱患，如世紀初美國新經濟泡沫破裂后急于借傳統產業提振增長，利率急降，房貸/GDP比值從40%急速擴張至2007年的73%，隨后爆發了次貸危機，日本則是自1985年的20%躥升至1990年的25%。

居民加杠桿，于個體而言每次抵押貸款都是一次重大的家庭決策，對日常生活產生的影響也必定重大。可作為群體，資產的金融化卻應該是一個緩慢漸進的過程，過于激進恐怕后續乏力。當一線城市剛需購房門檻從200萬元漲到300萬元，改善型從500萬元提升到800萬元，與此同時收入并沒有同幅度地提升，居民購房不得不更多地依賴抵押貸款。當以最低比例的首付、最長的還款周期，每月還款均需數萬元的時候，居民的還款能力就成為房價是否繼續上升的基礎。我國2015年新增房貸銷售比為35%，2016年上半年更是創歷史新高至42%，從一個側面反映出面對高漲的房價，居民不得不更多地依賴貸款的現實。當然，按最新的房地產刺激政策，最低首付可以低至二成，新增房貸/銷售的極限值可達到80%，可即使在“零首付”泛濫的美國次級貸危機爆發的前夜，這一比例最高為52.6%。

早在10年前中國的房價收入比就看似不可持續了，可并不影響房價上漲，房價收入比也成了老生常談。可貸款房款比畢竟比房價收入比又進了一步。尤其大城市普遍限購，購買者多是本地居民，多是賣小房買大房的換購者，償還貸款的能力就更能預測房價的未來。目前中國居民房貸收入比為0.46，節衣縮食的空間已經不大了。當然，若居民收入能夠像此前幾年那樣保持兩位數的增長，則另當別論。

企業杠桿不可持續之后，中國經濟增長的動力轉向了居民加杠桿。美國和日本的經驗也表明，購房適齡人口的拐點出現后，居民加杠桿會將房價推向新高度。可居民的杠桿也是有限度的，需要“且行且珍惜”。