債轉股的法理分析

【摘要】在供給側結構性改革的背景下，時隔十八年，債轉股作為銀行業金融機構化解不良資產的重要方式重新回歸人們的視野。考慮到此種方式操作的特殊性與后果的影響性，我們應審慎對待，不能一哄而上，更不可為達目的人云亦云般倡導“遇鬼殺鬼，遇神殺神”地做法。無論是否實施、怎樣實施、由誰實施，都要以供給側結構性改革的大局為根本出發點與落腳點，維護社會主義市場經濟的法制性、穩定性與秩序性。

【關鍵詞】新常態 供給側結構性改革 債轉股 不良資產

一、問題的提出

在供給側結構性改革不斷深化的背景下，對銀行業金融機構不良資產的處置工作提出了新的挑戰，既要有效化解不良規模，降低不良資產率，還要幫助企業降低成本，成功脫困，并且能夠在順利處置僵尸企業的基礎上，助力產業結構調整。故而，創新不良資產處置方式的研討，如火如荼，其中最為引人關注的則為債轉股。據統計，從2016年1月1日至2016年7月31日，涉及債轉股討論或研究的文章共有693篇。經過梳理，筆者發現有相當數量的文章，在論述債轉股的法律規定方面，提出了這樣一種觀點：《商業銀行法》中關于“商業銀行不得向非自用不動產投資或者向非銀行金融機構和企業投資的規定”，成為推進債轉股的法律障礙，在這種觀點的支撐下，進而提出要求修訂《商業銀行法》的主張。從法權意義上講，供給側改革的核心要義在于釋放作為市場主體的企業的創造活力，加大制度創新力度，降低市場交易費用，依法調控經濟運行，為激發市場主體能動作用創設堅實的法治基礎。為充分發揮法治的保障功能，本文試圖通過引證五大國有商業銀行的經營模式，結合債轉股的既有探討，從維護法律穩定性的角度，對上述觀點予以修正，同時對債轉股的實施路徑提出了大膽的設想。

二、五大商業銀行的經營模式

回顧中國銀行業的發展歷程，大致可以分為三個階段，混合經營階段—分業經營階段—綜合經營階段。在這里，必須要強調兩個概念，混合經營與綜合經營，混合經營是指銀行不僅可以從事銀行業、保險業、證券業等金融業務，還可以對非金融企業進行投資等，但是綜合經營則不然，它是指銀行只可以從事銀行業、保險業與證券業的跨業經營。當年，飛樂音響股票的成功發行，就是中國銀行業探索發展證券業務的典型案例，后來還包括信托機構的投資設立，銀行的混業經營模式風靡一時。后來黨的十四屆三中全會通過的《中共中央關于建立社會主義市場經濟體制若干問題的決定》明確指出：“銀行業與證券業實行分業管理”，1995年頒布的《商業銀行法》第43條又明確規定：“商業銀行在中華人民共和國境內不得向非銀行金融機構和企業投資”，1999年7月正式實施的《證券法》也同樣強調“分業經營、分業管理的原則”，銀行業進入了分業經營的發展階段。后來，伴隨我國市場經濟的不斷發展，2005年黨的十六屆五中全會通過的《中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十一個五年規劃的建議》明確提出：“要穩步推進金融業綜合經營試點”。

筆者通過瀏覽五大國有商業銀行的官方網站發現，目前五大銀行皆持有兩塊以上金融牌照，其中中國建設銀行更是持有基金、金融租賃、信托、保險、期貨等五大金融牌照；中國交通銀行持有除期貨、證券外的其他金融牌照，而且在保險行業中，與中國銀行皆設立了包括人壽保險在內的兩家保險公司，具體情況可以參見表1。雖然在我國現有的法律框架下銀行不可直接向企業投資，但隨著監管方式的轉變和金融業自身的創新，越來越多的銀行通過設立金融控股公司等方式間接持有企業股份。如，中國銀行全資控股中銀國際控股有限公司作為其投資銀行機構，中國建設銀行與摩根士丹利公司合資設立中國國際金融有限公司以開展投資業務。

通過以上論述，我們可以十分肯定的是，目前我國銀行業金融機構的綜合經營模式已初具規模，此種經營模式為債轉股這種不良資產處置方式奠定了非常有利的基礎。此時，有人會有這樣的疑問，就法律關系而言，無論是債權關系還是股權關系，主體均為銀行與企業，綜合經營模式仍舊無法實現由其他主體來替代銀行的法律地位，也就是說銀行還是不能直接投資企業。既然銀行無法直接投資實體企業，那間接投資是否可行呢？其實，綜合經營模式已經給予肯定的答案。當然，還會有人追問，即使間接投資模式具有可操作性，但是監管層面不允許，沒有法律作為支撐。其實，大家在研究《商業銀行法》第43條的內容時，忽略了其但書的規定，即“但國家另有規定的除外”。這說明，法律允許國家（相關國家機關）在風險可控的前提下，可以通過規范性文件的形式，突破限制。那這種突破限制與修法有什么區別呢？

如果將《商業銀行法》的第43條予以修訂，允許銀行業金融機構投資于企業，那就適用范圍而言是全面性的，風險的隔離會被徹底摧毀；而突破式具有特殊階段的特殊處理屬性，適用范圍，適用主體、適用領域均可以特殊規定，這樣可以在保證風險相對可控與隔離的前提下，順利實現階段性目標。當然，筆者還有必要作出說明，綜合比較國際銀行業金融機構的管理現狀，我國銀行業的經營管理水平相對較弱，風險控制的能力相對不足。因此，從謹慎的角度出發，全面修法的做法所需要的環境還不成熟，突破式的特殊處理具有十分必要的現實基礎。

分析到這里，銀行業關于債轉股這種不良資產處置方式的障礙基本解決，綜合起來就是兩點：國家可以通過規范性文件形式對階段性不良資產處置的債轉股方式進行試點推行，為保證風險的隔離，銀行持股的模式為間接持股，也就是通過其下設的子公司進行直接持股。

三、即使修訂法律，債轉股是否能夠如想象般順利推進

（一）從行業分析的角度

2016年7月，中國人民大學國家發展與戰略研究院發布了《中國僵尸企業研究報告——現狀、原因和對策》的智庫報告，僵尸企業比例最高的五個行業是：鋼鐵（51.43%）、房地產（44.53%）、建筑裝飾（31.76%）、商業貿易（28.89%）、綜合類（21.95%）。2015年11月，中國東方資產管理公司發布了《2015：中國金融不良資產市場調查報告》，該報告顯示，2015年我國商業銀行不良資產的行業分布為：制造業占比53.2%、批發零售業占比17.7%、房地產企業占比14.5%、煤炭等采掘業占比14.5%。這些數據強有力的說明，本次債轉股的企業不是來自于具有良好市場前景或者國家大力倡導的新興產業和成長性企業，絕大部分企業已經失去了造血功能，甚至已經惡化為僵尸企業。如果對這些企業進行債轉股的嘗試，“宏觀經濟下行產生的銀行壞賬風險只是被暫時隱匿了，而不是被化解了，債轉股在這里扮演的是自欺欺人的報表魔術師角色”。

（二）從方式選擇的角度

目前，銀行業金融機構處置不良資產的方式大致可以分為四種：核銷、打包出售、資產證券化以及債轉股。其中核銷與打包出售是銀行在處置不良資產時較為常見的方式，今年隨著銀行業金融機構不良資產規模的不斷攀升，不良資產證券化這種方式重新登上歷史的舞臺，中國工行、農行、中行、建行、交行和招行六家銀行作為不良資產證券化首批試點機構，繼中行與招行之后，農業銀行更是發行了入池資產規模高達100億，總金額為30.64億元不良資產證券化產品。而“債轉股只是處置不良資產的一種備選方案，只有在其優于核銷、打包出售和不良資產證券化等其他處置方式的條件下，才會選擇債轉股這種模式（如表2所示）。此外，一般認為銀行綜合化經營不會通過債轉股的形式來突破，而投貸聯動才是銀行股權投資的試點模式”。

資料來源：匯豐銀行研究報告（Bad debt to equity swap has capital limitations，2016 年3 月10 日）。

注：？髴以上影響是在假設NPL降低50BP的條件下測算的？髵本表數據轉引自鄧舒仁：《債轉股的實踐經驗、問題和對策研究》，載《浙江金融》2016年4月15日，第41頁

（三）從權利實現的角度

從權利的屬性而言，債權與股權分屬于不同的性質，因此，債權一旦轉變為銀行對企業的股權，首先從權利受償的順序而言，股權要劣后于債權，其次還要對企業的債務承擔相應的義務，無限公司的股東及兩合公司中的股東，對公司所負債務承擔無限連帶責任，有限公司及股份有限公司的股東對公司的債務以其出資額或認繳的股款為限。我國《公司法》僅規定了后者，前者的公司類型并不存在于我國。最后，對于原債權債務關系中存在的保證或者抵質押擔保等措施，也會因為債權向股權的轉變而消滅。

（四）從企業經營的角度

從上世紀90年代實施的債轉股實踐來看，多數企業的經營管理者在主觀上不愿意他人取得企業的實際控制權，尤其地方性國有企業，由于當地政府的行政干預，銀行取得企業的實際控制權極其困難。另外，鑒于銀行自身缺乏經營實體企業的經驗，以及人員方面的緊缺，對于債轉股后企業的實際經營狀況無暇顧及，因此客觀上存在信息不對稱的現象，隨之利益輸送等道德風險就會凸顯。因此，不良資產的債轉股對于銀行在企業管理，人員選用等方面提出了前所未有的挑戰。

四、啟示

（一）要維護法律的穩定性

法律的穩定性的基本含義就是國家制定和頒布的法律、法令等規范性的文件，應保持其嚴肅性，不得做任意變動和篡改。立法上的穩定性是社會主義法律具有權威性和尊嚴性的必要條件，是法律富有生命力的表現。這種穩定性，體現了一定階段內法律和經濟基礎上是相適應的。因此，保持法律的穩定性，對于鞏固社會主義經濟，保持和發展社會生產力，維護正常的社會秩序，生產秩序和工作秩序都是十分必要的。如果法律朝令夕改，立法就在很大程度上失去了意義。但是，法律的穩定性不是絕對的，“所有的法律總是處在一定的時間結構之中”，“時間結構揭示了法律的實在性”。我們研究法律問題時，既要堅持實事求是，著眼現在，又要面向未來，把法律的穩定性與發展性相結合，積極服務于社會實踐。

（二）法律的目的性

耶林指出：“目的是全部法律的創造者”，法律并不像歷史法學派認為的那樣，偶然地、無意識地、默默地產生的，而是根據人類想要實現的社會目的而有意識地制定的。法律與社會目的相連，從社會目的中，法律獲得其內容，所有法的規定，具有維護社會的生活條件之目的?！渡虡I銀行法》與《證券法》的立法目的就是為了規范商業銀行等金融機構的行為，加強監督管理，保護投資者的合法權益，保障金融機構的穩健運行，維護金融秩序，防范金融系統性風險，促進社會主義市場經濟的健康發展。所以，此根本目的不變，相關法律亦不應變。

（三）把握問題的全面性

18年后，債轉股作為不良資產處置的重要方式重新回歸舞臺，背后的原因多重且復雜。不管是法學研究者，還是奮斗在一線的金融工作者，都應該保持清醒與中立，全面的分析債轉股，不可一葉障目，人云亦云。全國人大財經委副主任委員、央行原副行長吳曉靈特別指出，債轉股是把雙刃劍，用好了這一市場工具可以換來一個健康的發展機制，優化中國的經濟結構，用不好會成為逃廢債的盛宴，尋租設租的新工具。作為對中國金融市場有著深刻認識的金融高官，吳曉靈強調的這幾點不僅體現了最高決策層的思路，更反映了中央對該政策執行中可能出現的問題的擔憂和不安。因此，在使用此種方式前，必須要認識其影響，其所適用的行業，如何應對突發狀況，以及相關退出機制的設計等。

（四）大局意識

當前，中國經濟增長步入新常態，一些重化工行業和一般制造業形成了嚴重的產能過剩，行業債務壓力加大，許多企業進入以債養債，以貸養貸的“旁氏融資”，企業的收益不能覆蓋成本，有些甚至歸還不了利息，進入了從債務到通縮的惡性循環，加大了經濟下行壓力，而且成為突破“中等收入陷阱”過程中的重負。供給側結構性改革對于企業而言，就是要求企業降低成本，減輕稅負，提高發展能力，淘汰落后產能，淘汰“僵尸企業”，引領企業向新興領域、創新領域發展，創造新的經濟增長點。債轉股作為不良資產化解的重要方式，要以供給側結構性改革的大局為根本出發點與落腳點，促進產業結構的調整，幫助企業降低成本，助力供給側結構性改革。

五、結語

黨的十八大提出到2021年中國共產黨成立一百年時全面建成小康社會，為實現這一偉大目標，以習近平為總書記的中共中央領導集體明確提出要大力推進供給側結構性改革。為順利推進供給側結構性改革，化解銀行業不良資產的債轉股方式成為新的時代熱點話題。但是，在時間緊、任務重的總體背景下，我們更應審慎對待，不能一哄而上。首先目前倡導修法的呼聲沒有考慮到法律修改時所要付出的巨大時間、精力與物質成本，是一種嚴重脫離實際的理想主義空想；其次，債轉股并不是簡單的債權與股權之間的技術轉換，它是涵括綜合服務能力、矛盾化解技術、風險偏好分析、行業資源整合的全方位攻略，因此，為保證債轉股的實施效果，我們更應該在充分借鑒上一輪債轉股實踐經驗的基礎上有所創新，綜合比較而言，更為可行的方式則是以金融資產管理公司為主與銀行參與試點相結合。這樣，既可以充分利用金融資產管理公司的實操經驗，又可以拓展新的參與主體，為中國金融市場的風險化解，穩定金融秩序的創建奠定堅實的基礎；最后，也是最為重要的一點就是，無論是金融資產管理公司，還是銀行業金融機構，大家應該攜手合作，共贏發展，俗語講眾人拾柴火焰高，金融資產管理公司雖然發展時間不長，但是隨著商業化轉型的成功，他們的綜合金融服務能力是目前銀行業金融機構無法比擬的，當然銀行業機構在信貸資產管理等方面的優勢也是金融資產管理公司應該學習的地方，故而，作為中國市場經濟的金融機構，除了追求經濟利益的增長，更應主動分擔與承擔起屬于自己的那份社會責任，共同服務于我國社會主義現代化建設的偉大事業。

參考文獻

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作者簡介：李玉峰（1987-），男，山東濟南人，碩士研究生，從事法經濟學專業研究。