首次公開募股（IPO）注冊制的法律研究

【摘要】自從十八屆三中全會中央要求實行IPO注冊制改革以來，關(guān)于注冊制改革的爭論就甚囂塵上，到了今年兩會召開，這種爭論更是到了白熱化的程度，這應(yīng)該是近年來中國資本市場最大的事件，因為這項改革對于我國的經(jīng)濟影響是重大的，無論是對于資本市場還是對社會穩(wěn)定，都有不可忽視的影響。而對于到底什么時候?qū)嵤┳灾疲鯓尤嵤┳C監(jiān)會卻沒有確切的消息。目前國內(nèi)外對這方面的研究也比較的多，具體實施的國家有實施核準(zhǔn)制的有實施注冊制的也有兩個制度同時施行的，本文主要通過比較論證、舉例論證、歸納論證等論證方法來進(jìn)行論證對于目前我國新股發(fā)行最適合的制度。

【關(guān)鍵詞】IPO；改革；注冊制；法律

一、我國IPO準(zhǔn)入制度的歷史變遷

（一）審批制

在1995年之前施行的控制股票發(fā)行的總量和速度的“額度控制”管理方法。國家計劃委員會、國務(wù)院證券委員會等其他有關(guān)部門聯(lián)合研究并報國務(wù)院批準(zhǔn)每年的發(fā)行股票面值總規(guī)模，然后將總規(guī)模按照一定的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行劃分，下達(dá)到各省、市、自治區(qū)及中央有關(guān)部委。1996年以后采取了“總量控制、限報家數(shù)”的指標(biāo)管理方法。國務(wù)院證券主管部門確定在一定時期內(nèi)發(fā)行上市的企業(yè)家數(shù)，然后向省級政府和行業(yè)主管部門下達(dá)股票發(fā)行家數(shù)指標(biāo)，省級政府和行業(yè)主管部門在上述指標(biāo)內(nèi)推薦預(yù)選企業(yè)。

（二）核準(zhǔn)制

2000年3月16日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《中國證監(jiān)會股票發(fā)行核準(zhǔn)程序》和《股票發(fā)行上市輔導(dǎo)工作暫行辦法》的通知。2001年3月17日，中國證監(jiān)會決定，廢止額度條件下的審批制，全面執(zhí)行股票發(fā)行核準(zhǔn)制。2001年3月，通道制出臺。通道制是從審批制向核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)變過程中，為達(dá)到“好中選優(yōu)、優(yōu)中選優(yōu)”而推出的暫時措施。通道制以具有主承銷商資格的證券公司2000年所承銷的項目數(shù)為基準(zhǔn)分配其可以推薦擬公開發(fā)行股票的企業(yè)家數(shù)。2004年2月，保薦制開始實施。保薦制下，企業(yè)發(fā)行上市不但要有保薦機構(gòu)進(jìn)行保薦，還需要具有保薦代表人資格的從業(yè)人員具體負(fù)責(zé)保薦工作。保薦代表人正式登上歷史舞臺，股票發(fā)行制度也迎來新的時代。

二、當(dāng)前制度所面臨的挑戰(zhàn)

（一）證監(jiān)會定位偏差

核準(zhǔn)制下的證監(jiān)會定位主要是事前監(jiān)管。但是政府不能保證每一件核準(zhǔn)都是正確的。由于政府也存在有限理性，因此在核準(zhǔn)制下，“政府”雖于證券發(fā)行核準(zhǔn)之審查投入大量人力、物力，但欲做到每一件審查案皆絕對完美無誤，事實上并無可能。由于這種審查很大層面上都是根據(jù)要上市公司提交上來的文件進(jìn)行進(jìn)行，所以出現(xiàn)了大量的公司造假現(xiàn)象，像創(chuàng)業(yè)板造假上市第一案萬福生科案，勝景山河案等等。政府完全取代了投資者去做判斷，充當(dāng)了保姆的角色，看上去似乎為投資者提供了全方位的擔(dān)保，實際上是有利有弊，投資者完全對政府形成了依賴，失去了對市場基本的判斷力，而政府不能完全做全方位的的正確判斷，造成市場魚龍混雜。上市的利潤是巨大的，風(fēng)險又不成比例，很多不符合條件的公司通過做假賬上市，極大的傷害了股民的利益和正常的市場秩序。

（二）法律等相關(guān)配套設(shè)施不完善

1.監(jiān)管的法律法規(guī)不健全

雖然今年來我國對于證券立法取得了長足的進(jìn)步，但對于亂象叢生的證券市場仍然是杯水車薪，相比國外資本市場配套的法律法規(guī)而言仍有不小的差距。當(dāng)前一團(tuán)糟的市場，造假盛行，對于違法行為的懲治不力很大程度了損害了投資者的利益，這在很大程度上應(yīng)歸咎于當(dāng)前的法律法規(guī)的不完善。

2.法律法規(guī)處罰力度不夠

中國股票市場的造富神話使得大批不夠資質(zhì)的公司鋌而走險。當(dāng)前造假橫行的資本市場很大一個原因就是對于造假行為的處罰不能起到震懾作用，像上市后被發(fā)現(xiàn)造假的綠大地、萬福生科公司的實際控制人雖然在被發(fā)現(xiàn)造假后獲得牢獄之災(zāi)。但是他們在股票市場圈到了錢，坐了幾年牢以后依然還是億萬富翁，投資者受到的損失卻沒人彌補，不能不讓我們反思，對證券違法犯罪的處罰是不是太輕了。

三、對完善我國發(fā)行制度的建議

（一）擺正證監(jiān)會的監(jiān)管定位

相對于市場是要求削弱證監(jiān)會的權(quán)力，減少證監(jiān)會的監(jiān)管，筆者認(rèn)為恰恰相反，應(yīng)該提升證監(jiān)會的行政級別，賦予證監(jiān)會更大的監(jiān)管自主權(quán)。從目前來看證監(jiān)會很多時候是力不從心的。一方面，現(xiàn)實情況是證監(jiān)會在整個政府部門中的地位并不高，所以對發(fā)行人造假的處罰力不從心，再加上司法執(zhí)法環(huán)節(jié)沒有跟上，造成處罰幾乎沒有什么震懾力。如果碰到有背景的國有企業(yè)，監(jiān)管更是捉襟見肘。

（二）完善相關(guān)法律法規(guī)建設(shè)、加大違法違規(guī)的懲處力度

從目前發(fā)生的情況來看，像綠大地、萬福生科這樣查明了造假行為的企業(yè)都無法讓其退市，對主謀造假的行為的處罰也很有限，完全起不到震懾的作用。天能科技、新大地等企業(yè)

只被處以很少的罰款，這跟他們的造假所得是不成比例的。對于投資者損失的彌補也只有一兩個公司像萬福生科案，平安證券因為是保薦機構(gòu)設(shè)置了賠償基金先行賠付了投資者。所以筆者認(rèn)為首先要立法先行，完善證券行業(yè)立法，對違法造假行為設(shè)置嚴(yán)刑峻法以廓清現(xiàn)在的證券市場亂象。其次要加大執(zhí)法懲處力度，真正使造假者對造假行為付出代價，例如，一旦發(fā)現(xiàn)造假行為責(zé)令退市，對相關(guān)責(zé)任人處以重罰，該入刑的入刑，該禁止入市的禁止入市，真正讓想造假者不敢越雷池半步。

四、結(jié)語

中國股票發(fā)行市場興起時間短發(fā)展快，因此在高速發(fā)展的過程中出現(xiàn)了一些問題，雖然每次改革后又出現(xiàn)新的問題，所以近年對發(fā)行注冊制改革的呼聲很高。筆者認(rèn)為改革是必要的，但是不能一蹴而就，外國的月亮不一定就是圓的，注冊制在外國施行的好，在中國并不一定水土相符。當(dāng)前的市場環(huán)境并適合立即施行注冊制，當(dāng)前中國的市場投資者還是以散戶為主，而散戶對政府的依賴性較高，不像外國的散戶投資者自我判斷能力較強。當(dāng)前還是要加大證監(jiān)會的監(jiān)管權(quán)限，使證監(jiān)會能真正做到令行禁止，在加強證監(jiān)會保駕護(hù)航的力度前提下加強對投資者的教育，使其能獨立判斷市場信息，在市場環(huán)境越來越規(guī)范時，相關(guān)法律制度建設(shè)也更完善時再考慮更進(jìn)一步的改革。

參考文獻(xiàn)：

[1]林國全.證券交易法研究[M].北京：中國政法大學(xué)出版社，2002，（40）

[2]李東方.證券監(jiān)管法律制度研究[M].北京：北京大學(xué)出版社，2002，（56）

作者簡介：

陳鑫（1987-），男，安徽宣城人，上海大學(xué)法學(xué)院2014級法律碩士。