主要國家推進債轉股的做法及對我國的啟示

劉啟迪　劉妍

摘 要：債轉股是指將銀行與企業間的債權關系轉換成股權關系，以化解企業債務。本文對我國1999年我國第一次債轉股的歷程和效果進行了回顧，雖然短期內成效顯著，但后期企業又重新返困，且由于資產管理公司退出機制有限，出現了由政府部門承擔最終風險的情況。國際上波蘭和日本實施債轉股較為成功，文章對兩國債轉股的主要做法進行了分析研究，并對我國有效推進債轉股提出了政策建議。

關鍵詞：債轉股；不良資產；資產管理公司

中圖分類號：F830.31 文獻標識碼：B 文章編號：1674-0017-2017（1）-0025-03

一、中國第一次實施債轉股的效果

1999年7月30日國家經貿委、中國人民銀行發布了《關于實施債權轉股權若干問題的意見》，是我國第一次實施債轉股政策。此次政策顯著降低了債轉股企業的利息負擔，使之實現了財務上的扭虧為盈，為重點企業贏得了發展的時間和空間，促進了國有經濟的戰略性改革，增強了債轉股企業的再融資能力。但至今看來，依然存在以下問題：

（一）短期效果較好，后期企業又重新返困

2000年全國80%的債轉股企業實現了扭虧為盈，但到2002年，該比例下降到了70%以下，部分企業又重新返困，扭虧成果并不穩定，且資產管理公司在推進國有企業重組方面，意愿和能力均顯不足。

（二）退出機制有限，資產管理公司仍大量持股

對于債轉股的退出機制，根據股權的出售對象，可分為封閉式債轉股和開放式債轉股。在封閉式債轉股中，參與方僅涉及企業、商業銀行和資產管理公司，資產管理公司退出的實現一般依賴企業后期的股權回購，或企業盈利分紅。而在開放式債轉股中，資產管理公司的退出可通過將股權在當下轉售，或經過重組后上市、打包出售或二級市場轉讓。目前我國仍較欠缺較為發達的資本市場，對企業股權轉讓、股票上市具有一定限制，加之轉股對象的國有屬性，資產管理公司退出受到了較大的障礙，目前仍大量持有當年債轉股的企業股權。以華融資產為例，1999年債轉股企業達281家，賬面價值為172.56億元，截至2015年6月末，華融仍持有其中的196家，占比高達近70%。

（三）退出方式單一，風險由政府部門分擔

對于至今仍未退出的股權，資產管理公司無法收回資金，進而無法償還貸款和兌付債券，不良資產的最終持有者可變相地看作是央行和中央政府。具體來看，貸款到期后，央行在財政部的擔保下對資產管理公司的6000億的再貸款停息掛賬，延遲10年；債券到期后，四大國有銀行對資產管理公司的8200億定向債券再續期，亦延期10年。以東北特鋼為例，其重組前身大連鋼鐵（集團）有限責任公司，曾是1999年債轉股的國企對象。2001年東方資產和華融資產通過債轉股方式成為股東、信達資產因受建行委托管理其債轉股股權而成為股東。在退出方式上，信達資產于05年終止與建設銀行的債轉股委托關系，建設銀行、華融資產進而分別于08年、09年和14年將持股轉讓給遼寧省國資委。由此可見，遼寧省國資委成為該企業股份的最終持有者，風險仍集聚在政府部門。

二、國際上商業銀行主導債轉股的主要做法

（一）波蘭商業銀行直接參與債轉股

一是商業銀行內部和政府部分同時設立專門部門處理不良資產。政府通過財政撥款和發行債券向商業銀行提供資本金，在每個商業銀行成立專門處理不良資產的“沉淀資產管理部門”；同時，政府也設立“清算部門”接受專門企業的債務，保證商業銀行不會產生系統性危機。

二是靈活出臺新法規，突破銀行不可持股企業限制。在此之前，波蘭法律上對商業銀行持有非金融企業股權同樣是限制的，政府靈活地出臺新法律法規，解決了制度上的障礙。其中關鍵的法律制度有兩個：其一，銀行調節協議（BCAs），賦予債權銀行準司法權力，即可在二級市場公開銷售銀行債權、或將銀行呆壞賬置換為國有企業股權等的權力；其二，為了防止債權轉換為股權后，商業銀行有動機維持壞賬企業經營，重組法中明確不允許商業銀行對企業借款實施借新還舊。

三是明確債轉股臨時屬性，有效防止出現經濟隱患。此次商業銀行持股企業并未對日后經濟運行埋下隱患，較大一個原因在于新的法律法規中明確突出了“臨時性”。按照重組法要求，除非企業已破產或與銀行訂立庭外調節協議，各債權銀行必須在1994年3月前在二級市場出售不良資產。而對于實施銀行庭外調節協議的企業而言，由于銀行庭外調節協議是臨時性措施，其有效期僅為三年，自1993年3月至1996年3月，因而銀行持股企業期限一般最長不超過3年。

四是進行資產重組，防范企業還款風險。波蘭商業銀行對企業進行債務重組和經營重組，要求壞賬企業限期做出經營重組計劃，并列出具體的還款時間表及還款來源，一旦不能按期執行，隨即企業將被強制破產清算。

（二）日本商業銀行設立子公司間接參與債轉股

一是允許金融機構持有非金融企業不超過5%的股份。與波蘭商業銀行內設部門的區別在于，日本商業銀行采用“母公司——子公司”形式，不直接參與不良資產的處置，商業銀行僅控制對子公司的股權，子公司再通過其對非金融企業的持股進行管理，使得日本商業銀行在債轉股上不具有法律法規上的限制。以日本瑞穗實業銀行為例，設立三家子公司助力轉債股。瑞穗金融集團合并重組了第一勸業銀行、富士銀行和日本興業銀行等三家銀行，2002年末總資產高達149萬億日元，為日本四大金融集團之一。由于吸收了較多的不良資產，2002年集團虧損高達近萬億日元，面臨不良資產處置的迫切壓力。2003年成立三家專業子公司，其中兩家作為不良資產的管理部門，集中剝離母銀行大約35萬億日元的問題貸款，另外一家向不良資產處置的具體方案和形式提供建議。

二是分類處置不良資產，采用優先股鎖定部分收益。直接參與不良資產處置的銀行子公司，較為嚴格地實施了分類處置：對于重組后經濟效益有限的企業債權，及時出售以規避債權的進一步下跌；而對于上市企業或者可能上市企業的債權，將債權資產轉化為銀行對客戶公司的股權，通過積極主動參與企業重建，實現債權回收。以日本瑞穗實業銀行為例，其中對于持股方式的選擇，瑞穗金融集團的子公司傾向于采用優先股，當企業出現盈利后，可優先于普通股分配利潤，同時還可按股息收益率鎖定部分收益。2003年4月末，瑞穗實業銀行不良資產比率為6.2%，而到了2006年4月末，該行的不良資產比率下降至1.41%，為日本國內各大銀行最低水平，同時償還了用于處置不良資產的政府借款。

三、啟示

（一）建議采取不良貸款轉“優先股”的形式，而不是轉為普通股

可借鑒日本瑞穗實業銀行的方式將不良貸款轉為“優先股”。不良貸款若轉為普通股，完全免去了企業的利息支付，但企業未來能否起死回生、銀行能否從股權增值中獲益，具有非常大的不確定性；若不良貸款轉為優先股，對銀行和企業雙方均有利可圖，銀行可以獲取與貸款相當甚至高于貸款的固定股息，企業則免去了償還本金的責任而不必再去借新還舊。

（二）完善我國優先股的流通轉讓機制

若采取不良貸款轉“優先股”的形式，首先應完善我國優先股的流通轉讓機制。此次債轉股將以市場化取向為主，銀行將在債轉股企業篩選、資產確定、條款細節等方面獲得較大的自主權，在后期銀行股權退出變現方面，也需要與之相匹配的市場化的定價機制和參與者。而截至目前，我國只有9家上市銀行和5家上市公司有優先股發行，但均沒有上市交易，所發優先股的持有人限于匯金公司、保險、大型央企、銀行等長線投資者，優先股的轉讓退出尚無先例，法律層面也缺乏可供參照的具體操作機制。

（三）建立完備的金融資產管理公司的股權退出機制

應汲取我國第一次債轉股的經驗，完善金融資產管理公司的股權退出機制。一是可以將金融資產管理公司定位于民企業，實行股份制改造，吸收外部資金如專業投資公司等機構資金、保險資金、社保基金，各類企業資金和長期穩定的外資等的參與，則可緩解金融資產管理公司資本金相對不足的問題；二是通過明確金融資產管理公司應該享有的股東權，保證金融資產管理公司的獨立評審權，而使得金融資產管理公司在選擇債轉股目標企業方面有最后的決定權。

（四）完善或制定債轉股的相關法律法規

一是明確商業銀行權利。同波蘭商業銀行一樣，我國《商業銀行法》規定銀行不能直接持有非金融企業的股權，只是規定“國家另有法規的除外”。應借鑒波蘭商業銀行的經驗，靈活出臺或完善與債轉股相關的法律法規，賦予債權銀行準司法權力，明確是否可在二級市場公開銷售銀行債權等權力。二是明確金融資產管理公司的法律地位和性質。現行的《金融資產管理公司條例》歸屬于行政法規范疇，債轉股在具體操作的主要依據則國務院于2000年頒布的《金融資產管理條例》，已不能適應當前經濟社會背景下的債轉股問題。建議出臺新法規對債轉股中金融資產管理公司的法律地位和性質的予以明確規定，規范債轉股公司債權轉化為股權的具體運作規則，嚴格規定債轉股市場主體的準入資格以及以債權出資落空之股東的法律責任，并完善公司股東的股權退出機制。

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Abstract：Debt for equity swap refers to changing the debt relationship between banks and enterprises to the equity relationship in order to resolve the enterprises debt. The paper reviews the development course and effect of the first debt for equity swap of China in 1999. Though the effect was significant in the short-time， enterprises returned back to the plight later. Due to the limited exit mechanism of asset management corporations， the government has to bear the final risk. Poland and Japan have successfully implemented debt for equity swap， so the paper analyzes the main practices of debt for equity swap of these two countries， and then puts forward suggestions on effectively promoting debt for equity swap in China.

Key words：debt for equity swap； non-performing asset； asset management corporation

責任編輯、校對：王紅莉