區域股權交易市場監管

(煙臺開發區金融辦，山東 煙臺 264006)

區域股權交易市場監管

韓志剛

(煙臺開發區金融辦，山東 煙臺 264006)

隨著近期國家出臺《區域股權市場監督管理試行辦法》，結合供給側結構性改革的持續深化，區域股權交易市場建設強度上升至新的層面，即各區域政府負責監管股權交易市場，并承擔市場風險責任。在新政策、新背景、新時代下，區域股權交易市場如何更好的響應國家政策、建立健全市場監管機制逐漸成為當下急需思考的關鍵問題。本文基于區域股權交易市場的含義、特征、發展趨勢等基礎性闡釋，著重分析新常態背景、網絡化時代下，區域股權交易市場監管的制約要素，并提出具體優化策略。期望本文結論對市場更好的貫徹執行新政策有所啟示。

區域股權交易市場；制約要素；優化策略

2017年5月5日，證監會下發《區域股權市場監督管理試行辦法》，擬定于7月1日正式施行。該辦法主要可以被解讀為八方面：一是該文件主要考慮能夠更好的服務于區域中小企業融資；二是轉變為地方政府負責市場監管，并承擔主要市場風險預警與處置責任；三是區域股權市場運營機構自律管理股權市場活動；四是所有股權市場活動均基于市場監管規則；五是實行合格投資者制度；六是信息系統構建必須符合相關管控規則；七是區域股權市場不得為區域外企業服務；八是地方政府強化市場運行規則與風險防范環境。基于以上政策文件思想，我們可以看出區域股權市場監管逐漸向網絡化、規范化、區域化和責任化方向發展。但在新政策下，市場如何更好的落實文件規定，或建立健全現有監管機制，提升地方政府的監管能力，這仍然是當下亟需解決的關鍵問題。

一、區域股權交易市場概述

2008年天津成立股權交易市場標志著我國區域股權交易市場步入正軌。截至2015年底我國已經成立了約37家股權交易市場，融資金額高達4331億元，到2016年8月，我國企業在股權交易市場掛牌數量約為45450家，據《中國證券業發展報告2016》統計顯示，2012-2015年平均漲幅為128.89%。可以看出，近年來我國股權交易市場的發展呈現幾何式增長，區域股權交易市場是一種私募市場，主要為區域中小企業提供融資、債券轉讓、股權轉讓服務，它是我國構建多層次資本市場體系的重要部分，也被行業稱為“四板市場”。

目前在互聯網、新常態背景下，區域股權交易市場發展逐漸呈現出三大特點：一是交易制度呈現同一化發展，原來交易制度由集合競價、市商報價等多種組合方式組成，但新政策明確規定不得以市商報價、集合競價等方式進行債券轉讓；二是區域化，原來中小企業在前海、上海、天津、廣州四大股權交易市場掛牌最為廣泛，其它區域市場均是本地中小企業掛牌，但新政策明確規定區域企業不得異地掛牌；三是資格化，原來大部分股權交易市場均不設掛牌門檻，而新政策明確提出實行合格投資者制度。

二、區域股權交易市場的制約要素分析

1.運營機構服務要素

新政策規定運營機構負責股權交易市場的規范化運行，但運營機構服務也是制約區域股權交易市場的重要制約因素。首先，運營機構需要高端金融人才，鑒于市場風險較大，必須由創新型、復合型的高端金融人才進行輔導，該人才應該具備兩方面特征：一是具有專業操作經驗，例如具有相關行業5年以上專業分析經驗或高級職稱的專家；二是具有3年以上股權市場工作經驗并取得專業律師職稱資格。其次，機構與區域企業的溝通成本過高，一方面根據以往文獻研究發現，民營企業的專業技術人員、教育程度均處于較低水平，且企業具有很強的自我保護性和封閉性；另一方面新政策提出投資者資格制度，機構需要花費大量時間篩選掛牌的企業標的。最后，運營機構的盈利模式主要依賴于中介費用，而在部分區域會出現企業數量較少，或者取得掛牌資格的企業數量較少，導致運營機構的固定人力成本較高，例如山東省、河北省。

2.投資者要素

投資者制約要素主要體現為兩方面：首先，新政策實行投資者資格制度，這在一定程度上打破了全國股權市場的資本自由流動，部分區域無法篩選出高回報成長性的企業，而微投資者則被拒之門外，則會導致部分區域出現一批處于初創階段的企業因為難以獲得融資而瀕臨倒閉。其次，部分行業難以吸引區域投資者，例如制造業，目前我國制造業處于低端層次，面臨著產能過剩、低附加值、低利潤的現實困境，相比之下，科技創新企業則更能獲得大批投資者進行投資。因此，目前的股權市場監管只會“冷落”了我國基礎制造業，造成行業失衡。

3.企業因素

企業制約因素主要體現于兩方面：首先，企業的道德缺失導致投資者望而卻步，有些企業圈錢跑路，如P2P借貸，造成了投資者對股權交易市場的“恐慌”，甚至目前互聯網環境泛濫，大量互聯網企業在“燒錢路上”。其次，企業家擔心通過股權交易市場融資，進而失去自身對企業的控制權，據對浙江省企業調研顯示，84%的企業具有這一擔憂，且部分企業由于資金鏈困境而難以與區域資本市場進行有效對接。

三、提升區域股權交易市場監管水平的策略

1.創新區域市場監管機制

創新區域股權交易市場監管機制主要表現為違規責任機制、風險識別機制與部門聯動機制創新三方面：

首先，創新違規責任機制。市場活動的規范化運行均依賴于運營機構，且唯一的運營機構，而政府承擔區域市場的風險責任，因此如何強化運營機構的風險識別能力以減小政府風險權重顯得非常必要。一是在區域運營機構引入經濟審計監管，使經濟責任審計從管理者離任審計向任中審計，從事后監督向事中、事前監督的轉變，實現市場運營機構監督的常態化、長效化；二是落實違規責任追究，對其嚴重違規行為要給予經濟處罰和紀律處分方式嚴格問責，對屢查屢犯的區域運營機構、人員要加大問責力度，對企業與運營機構聯合“暗箱操作”現象等重大違規的業務經辦、審核、審批環節的責任人員要區分責任大小嚴格問責，對跨區域掛牌企業采取必要違規處罰。

其次，創新風險識別機制。一是關注主要風險，加強重要業務領域的審計監督，例如證券注冊信息真實，交易方式不得違反最新法律政策文件，加強對投資者資格審查，加強區域市場運營機構的數量、管理資格、申請流程等審查。二是積極拓展和提高計算機在市場監管領域的應用和使用層次，搭建業務數據平臺，實現稽核信息系統與各業務信息系統以及企業、政府部門信息系統之間的數據傳輸與對接，促進市場數據的共享與監測。此外，互聯網環境下，加快市場監管信息系統建設，完善業務分類監管模型，通過“數據+模型分析”的數據化監管模式，實現實時監控、動態監控，以最及時的發現風險潛在點、應對風險發生區域。三是利用稽核信息管理系統、政府信息共享信息系統、市場風險監測系統的風險預警功能，指導區域運營機構及政府部門及時處置風險預警，形成即時的新型風險監管機制，以系統合力提高監管效能。

最后，創新部門聯動機制。企業、市場運營機構、政府部門、投資者是區域股權交易市場的相關利益者，必須最大化利用網絡化實現信息共享，降低信息不對稱導致的風險權重。實施重大投資項目聯動監管機制，在市場內外部間充分實現橫向的協調配合，共享監督成果。一是建立運營機構、政府部門、掛牌企業與投資者間檢查成果的相互反饋機制，實現有效的互補；二是建立重點檢查聯動機制，不定期針對部分市場活動開展重點審查機制，包含審計檢查與會計檢查，適當引入社會中介機構進行審查，各部門加強溝通，有效整合各自資源優勢，共同參與項目檢查，形成監督合力；三是強化財務部門、高端金融人才對各區域市場運營監管的指導管理，將指導落實到監管開展的各個階段，切實提升監管的質量與成效。

2.完善制度建設

建立健全股權交易市場制度，主要體現為三方面：

首先，完善信息披露制度。為規范區域性股權交易市場健康運行，保證投資者的安全，需建立規范、系統、科學的信息披露制度，在區域范圍內強制有效地執行。如充分發揮地方相關部門在信息收集方面的優勢，通過工商、稅務等部門嚴格核實掛牌企業的信息；發揮地域優勢，實地考察企業運行狀況，主要經營者的能力、誠信、自律性及其管理團隊構成，對掛牌企業的資產、經營管理狀況和重大事項等信息需要重點監管，防止虛假信息誤導投資者的情況出現；建立多渠道信息披露制度，包括做市商、保薦人、財務顧問、合格投資人和持股股東等的信息披露，盡可能確保交易者能獲得更多的信息。

其次，制定轉板制度。鑒于新三板與區域性股權交易市場所服務企業的規模、成長階段均有所不同，可以集中全國各區域性股權交易市場中掛牌企業數據，建立統一、開放、實時的掛牌公司后備資源庫，區域數據庫中的企業只要達到相應掛牌條件，并且申請掛牌企業達到一定數量，即可批量掛牌“新三板”，形成一個相對完善的合作對接機制。

最后，完善合格投資者制度。鑒于區域性股權交易市場的風險較高，受到的監管較少，為保護投資者利益，現有的區域性股權交易市場均采取了非常嚴格的投資者適當性管理規定，但在杜絕了個人投資者參與交易可能性的同時，也在一定程度上降低了市場流動性。為充分發揮區域性股權交易市場直接融資功能，必須要提高交易市場的流動性。因此，可以通過合理的制度設計，保障有足夠的適當投資者進入區域性股權交易市場，保障有足夠的資金追逐掛牌交易的證券。

四、結語

隨著近期關于區域股權交易市場的最新政策出臺，眾多市場監管要素開始發生變化。而市場監管部門如何響應新政策、新時代提出的挑戰，則成為當下需要解決的關鍵問題之一。創新監管機制和建立健全制度是整個市場必須實施的監管措施，并以此推動整個市場向網絡化、規范化、區域化發展。

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