私募股權基金財務盡職調查的重點分析

何小青

私募股權基金財務盡職調查的重點分析

何小青

私募股權基金主要投向于非上市公司，目標公司的相關信息無法從公開渠道獲取，存在基金與目標公司對公司信息掌握不對稱的問題，需要在投資前對目標公司進行詳細的盡職調查，深入分析投資所面臨的風險，并發現投資的價值。文章從投資前財務盡職調查的重要性、必要性出發，對基金財務盡職調查過程中關注的重點進行分析，希望能對實際財務盡職調查提供一些借鑒意義。

私募股權基金；財務盡職調查；重點

私募股權基金是指以非公開方式向特定對象募集設立的、對非上市公司進行股權投資并提供增值服務的非證券類投資基金，包括產業投資基金、創業投資基金，本文討論的范疇僅限于私募創業投資基金。

私募股權基金起源于美國，20世紀80年代引入中國，經過30多年的發展壯大，無論是在基金數量上還是管理規模上都有了大幅的增長，投資領域也從傳統產業向新興產業轉移，為我國的實體經濟發展提供了強有力的支持。

私募股權基金主要投資于非上市公司的股權，但由于非上市公司的信息無法從公開渠道獲得，因此存在基金與投資對象之間信息不對稱的問題，從而給投資帶來巨大風險。

一、財務盡職調查的重要性和作用

（一）定義

盡職調查又稱謹慎性調查，一般是指投資人在與目標公司達成初步合作意向后，經協商一致，投資人對目標公司一切與本次投資有關的事項進行現場調查、資料分析的一系列活動。盡職調查根據調查的內容不同，又分為業務盡職調查、財務盡職調查和法務盡職調查，三者互為不同，又緊密聯系，相互補充。

本文所指的財務盡職調查，是指基金的財務專業人員根據項目進程安排，對目標公司的財務狀況進行的現場查閱、審核、訪談、分析等一系列專業活動，從投資人的角度對項目公司的風險和價值做出判斷，不討論中介機構所提供的專業盡職調查服務。

（二）作用

財務專業人員一般在項目立項后，介入基金投資流程，去目標公司進行現場實地調研，從財務報表數據入手，對公司的財務狀況進行分析，與公司高管進行訪談，了解公司的財務政策，驗證財務數據的真實性，商業模式的可靠性，發現目標公司的價值，同時分析投資可能面臨的風險，幫助基金項目組進行決策。

1.發現項目的價值

財務專業人員通過對財務數據的核查、分析，判斷內部核算是否規范，財務管理是否有效，內控制度是否健全，商業模式是否可持續，進而論證項目數據信息的真實性，發現項目公司的價值所在。

2.提示項目的風險

基金與目標公司作為投資過程中的交易雙方，利益是對立的，目標公司為了引進投資人，或者提出更高的投資價格，往往會對公司存在的問題和風險進行掩蓋，真話不全說，而專業的財務盡調，可以對目標公司的財務狀況做全面的審核調查，了解公司的真實情況，發現公司未披露的風險，并有效規避。

3.確定投資價格

在對財務數據核算并調整的基礎上，財務專業人員會出具目標公司真實的經營數據，并對未來的盈利預測做出專業判斷，作為投資作價的依據，項目組據此與公司進行談判，確定投資價格。

二、財務盡職調查的方法

與一般的審計不同，財務盡職調查一般不采用諸如報表試算平衡、實物盤點、函證等審計方法，更多的是從財務報表入手，使用重點數據核查、訪談、趨勢分析及預測等手段，通過財務報表及其他財務資料的審閱、分析，發現關鍵及重要因素，與公司內部的各層次人員充分溝通，根據財務數據以及訪談內容推測公司的整體經營和管理情況，全面分析、判斷項目公司的價值和風險，并提出合理的投資建議。

三、財務盡職調查的重點

基金的財務盡職調查是為項目投資服務的，與基金的業務盡調、法務盡調配合開展，三者相互補充，緊密聯系。不同的目標公司，由于所屬行業、所處發展階段、商業模式、是否有歷史融資等情況的不同，財務盡職調查所關注的重點也會有所區別。根據筆者多年從事項目財務盡職調查的實踐，我們建議重點關注以下內容：

（一）項目公司對財務盡調的態度

如果項目公司對基金的財務盡調持完全開放的態度，并積極配合，至少可以認為項目公司是比較可信的；如果項目公司不支持，遮遮掩掩，甚至拒不提供真實的資料，導致財務盡調無法開展，公司信息無法掌握，風險太大無法把握，建議此類項目盡量回避。

（二）內部控制

財務人員通過翻閱公司的制度文件和公司檔案，與相關人員交流，看制度貫徹落實情況，分析判斷公司的內部管理制度是否健全，控制流程是否合理，內控體系是否健全，是否存在重大內控缺陷，對公司的內部控制分析判斷。

（三）現金流

現金流是公司一定時期的現金和現金等價物的流入和流出的數量，用以衡量公司經營狀況的好壞，判斷公司是否有足夠的現金償還債務、購買資產等。與現金流密切相關的指標包括貨幣資金、銀行借款、經營性凈現金流。

1.貨幣資金

通常，貨幣資金包括現金、可以隨時用于支付的銀行存款和其他貨幣資金，余額越大，現金越充裕，一定時間內公司不會出現資金鏈斷裂的風險。貨幣資金中需扣除各種保證金，分析可隨時動用的貨幣資金，預測公司現金可維持月數，判斷公司現金流是否緊張。

2.銀行借款

銀行借款一般以短期借款的形式投放到公司，如果公司存在長期借款，一定要關注是否存在長借短用的情況，如果有，表明公司的融資能力受限，因為長期借款的利率通常要高于短期借款，公司從降低財務成本的角度考慮，一般不會選擇利率較高的長期借款。銀行借款越多，資金鏈越緊張。

3.經營性凈現金流

在財務會計中，經營性凈現金流是指經營活動中獲得的現金流入與現金流出的凈流量，通常流量為正，表示公司現金流充裕，流量為負，表示公司資金緊張，但要結合公司所處發展階段來分析判斷。初創期公司，需要投入大量資金，形成生產能力，開拓市場，經營性凈現金流通常為負；發展期公司，產品迅速占領市場，銷售呈現快速上升趨勢，表現為經營活動中大量貨幣資金回籠，經營性凈現金流通常為正；成熟期公司，產品銷售市場穩定，已進入投資回收期，經營性凈現金流通常為正；衰退期公司，市場萎縮，經營活動現金流入小于流出。財務盡調時，財務專業人員需根據項目公司所處發展階段的不同，分析判斷公司現金流是否正常。

（四）股東出資

關注股東的出資情況，結合“其他應收款”科目明細，與公司財務人員、實際控制人訪談，分析是否有出資不實、未到位、抽逃出資等情況，如存在，需要在投資前解決，或在投資協議中約定解決方案，作為投資生效的前提條件。

（五）成本、收入核算

核查公司成本、收入的核算是否符合會計準則的規定，判斷公司會計核算的規范性。如果公司的成本、收入核算存在根據業務需要而隨時調節的情況，說明公司的財務數據可信度較低，內部管理有待進一步規范。

（六）應收賬款

公司的應收賬款是由于賒銷產生的，財務人員要根據銷售收入的增長幅度，結合公司的業務合同簽署情況以及賒銷回款政策，計算應收賬款的增長率，分析應收賬款增長的合理性，防止虛增銷售收入、調節利潤。

（七）關聯單位與關聯交易

關聯單位一般與實際控制人直接相關，關聯交易源于實際控制人的法人主體意識不強，個人財產與公司財產不分，大股東占用公司款項，通過關聯單位轉移資產，調節利潤，侵害其他股東的利益。

財務人員核對往來科目，以及與實際控制人、控股股東、公司高管等進行訪談，整理出關聯單位，統計關聯交易明細，分析是否存在轉移公司資產、侵占公司利益的情況，判斷對公司經營的實質性影響。

（八）或有負債

或有負債是指過去的事項或交易形成的潛在義務，不是公司目前的負債，一般不在報表上體現，但卻是影響公司經營的重大不利因素。最典型的或有負債是對外擔保，財務人員需根據公司的征信報告，查看對外擔保總額，判斷對公司經營的影響。

（九）盈利預測

分析以往的投資案例，項目公司為了增加投資價格談判的籌碼，對公司未來三年的盈利預測基本都過于樂觀，實際與預期差距太大，有的甚至天壤之別，因此財務盡調時，財務專業人員基于謹慎原則，要分析以往收入、利潤數據的真實性，對公司收入、利潤核算的可靠性進行判斷，對公司提供的盈利預測數據進行適當地調整，防止盈利預測過于樂觀，導致項目投資的定價不合理。

（十）上一輪投資的對賭、回購執行情況

如果項目公司以前有過融資，而且約定了對賭、回購的，財務專業人員要高度關注對賭條款的執行情況，如果對賭沒得到有效執行，那么要調查背后的原因，對實際控制人的誠信要分析判斷。投資就是投人，如果實際控制人的誠信有問題，那么投資的風險就會極大，實踐反復證明，此類項目一定要回避。

四、結語

私募股權基金投資是一項藝術與科學并重的專業性工作，過程中的財務盡職調查涉及方方面面，既要有財務的專業知識，更要有投資的思維方式，需要根據項目的實際情況確定財務盡調的重點和方法，盡可能地降低投資風險，保護基金投資人的利益。

以上是個人實際工作中的一點體會，不代表財務盡職調查工作的全部，希望能對實際財務盡調工作起到一點借鑒意義。

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1008-4428（2017）11-93-02

何小青，江蘇高科技投資集團有限公司。