合力泰“炫富”

李國強

合力泰通過發債、借款等各種融資手段，才保證現金流量總凈額為正數。公司頗為缺錢，卻非要用閑置資金買理財產品。

在A股市場上，有很多企業出于各種目的去購買理財產品。對此，投資者之間的觀點是有分歧的。有的觀點認為這是有了閑錢不去投資擴大生產規模，與其讓它購買理財，不如投資者自己去買，這是一種小富即安的小家子氣的做派；也有的觀點認為，很多上市公司已經做到了行業天花板，本行業已經接近邊際效應，擴大規模收益不高，手里的閑錢如果跨界投資風險更大，不如買點理財產品提高收益，在機會更好的時候再去進行多元化發展。

無論哪種觀點，大家對購買理財產品的企業質地的認識是基本一致的：這是一家目前還不錯的公司，至少現金流充足，否則不會有閑錢去理財。

以至于有些分析師（包括我）在快速分析一家公司基本面的時候，看到公司有購買理財產品，就直接忽視掉現金流量表了。

仔細分析，有些公司的理財產品買的不合邏輯，像樂視網（300104.SZ）是從來不買理財產品的，道理很簡單，當年賈躍亭需要籌錢來實現夢想，他并不掩飾樂視網缺錢的狀況；但合力泰（002217.SZ）購買理財產品就有些莫名其妙，因為它目前資產負債率偏高，各種借款非常多，并且還在發債，根本不像有閑錢理財的樣子。

業績看似穩健

2014年，合力泰借殼上市，上市之初的核心產品是觸摸屏及中小尺寸液晶顯示屏及模組。上市幾年來，通過收購、合作、投資新建等方式不斷的拓展和完善攝像頭（含雙攝）、生物識別、3D 玻璃蓋板、無線充電模組各方面的業務，目前已成為該行業內為數不多的幾家擁有智能終端全產業鏈并具有設計和量產能力的公司。

以2016年的年報數據為例，在118億元的營收中，電容觸摸屏以82億元占69%的比例。營收整體增長139.14%，細分產品攝像頭增長438.53%，電子紙業務同比增長334.80%，指紋識別模組2016開始逐步放量。受益于手機市場的快速發展，合力泰的營收規模和凈利潤水平都在快速增長。

看似穩健的業績背后并不那么簡單，2017年11月公司發布公告稱，董事王宜明收到證監會《調查通知書》，因涉嫌短線交易合力泰股票，根據有關規定，證監會決定對王宜明立案調查。

到了2018年1月19日，公司又發布了一則股權質押的公告，公司超過20%的股票被股東質押。

這使公司業績穩健增長的形象蒙上一些陰影。

捉襟見肘的資金情況

據2017年半年報，截至當年6月30日，公司短期使用閑置募集資金暫時性補充流動資金2.5億元，該款尚未歸還。

此前，2016年，公司面向合格投資者公開發行公司債券，金額8億元。

除此以外，公司還有短期借款19.3億元，其中質押借款390萬元、抵押貸款1.51億元、保證借款8.75億元、信用借款9億元，如此多的借款方式，很可能是把能從銀行借的額度全部用完了，以Wind數據為例，觸摸屏板塊的19支股票中，資產負債率中間值為36.85%，而合力泰由于借款較多，資產負債率超出中間值10個百分點。

另有應付票據12.2億元，其中商業承兌匯票4.15億元、銀行承兌匯票8.08億元，由于銀行承兌匯票是無條件償付的，因此對于償債企業來講，一旦現金流出問題，風險也比較大；長期借款3.47億元，也是質押借款、抵押借款、保證借款、信用借款無不用盡，其中一年內需要償還的借款高達2.02億元。

從各種負債情況看，公司的資金周轉并不樂觀，但是可疑的是，在2016年的賬面上，竟然還有1.2億元的理財產品。據2017年半年報，這筆理財產品僅帶來收益4萬元。

眾所周知，銀行貸款、企業債券的利息成本遠高于理財收益，在各種負債超過40億元的情況下，公司為什么要拿錢去理財？

按照理財公告的解釋，合力泰使用部分暫時閑置募集資金投資理財產品有利于提高暫時閑置募集資金的使用效率，也有利于提高現金管理收益。

只是有著財務常識的投資者肯定不這么想，放著高息的借款不去償還，為什么還要去買理財？而且相對于數億元的資金，只有幾萬元的理財收益很顯然不是企業真實居心。

疑點重重的現金流量情況

如果仔細分析公司借殼以來的現金流量表，會發現經營性現金流量是存在疑點的。雖然公司年銷售收入超過百億元，但經營性現金流量凈額只有2億元左右。而2017年三季度的季報中，竟然是-4.5億元，考慮到第四季度回款情況較好，三季度的數據可能具有特殊性。但與往年同期相比，其經營性現金流量凈額減少了100%以上。

從上文分析可以發現，合力泰通過發債、借款等各種融資手段，才保證現金流量總凈額為正數。

也就是說，僅僅從經營上來看，公司看似較高的毛利水平背后，其實是不怎么賺錢的。結合財報中各種借款的情況，我們可以很清晰地了解到，公司其實是很缺錢的。

作為一家頗為缺錢的公司，非要打腫臉充胖子買理財產品，必然有其明確的目的性。通過對比公告披露的購買理財產品的時間點，會發現每次購買理財產品的時候，都會在公司經營或者股價的關鍵時刻。

如2015年3月31日購買2億元理財，當時還是帶著ST的合力泰即將公布年報，籌劃重大資產重組，并且有9.3%的限售股將要解禁。又比如2016年12月份購買15億元理財，當時公司正在籌劃增發、大股東正要進行新一輪的股權質押，同時有總股本4.82%的限售股即將解禁。而2017年4月份購買2億元理財的時候，恰逢占總股本21.37%的限售股解禁？？？？

在這些特定時間點，公司都需要一個“利好”為之后的各項策略做支撐，所以通過公告告訴無暇詳細分析財務狀況的投資者：公司不差錢。

存在的經營風險

從合力泰的基本情況看，雖然營收增長比較穩定，但是這個行業競爭激烈，經營風險比較大。而近兩年公司的限售股解禁，或許給股東帶來了抬高股價的需求。endprint

從其經營來看，研發投入較低。近幾年來，在全球智能手機和平板電腦的帶動下，觸控顯示等元器件行業發展極為迅速，下游應用領域不斷拓寬，市場需求保持穩定的態勢。但是消費類電子產品的需求變動影響因素較多，如經濟周期、消費者偏好等，受其影響，消費類電子產品市場需求也會出現波動，一旦下游產品需求變化較大，對公司的經營業績會產生巨大的影響。

合力泰雖然通過并購實現了全產業鏈的整合，但是在技術研發方面，屬于同行中比較“摳門”的，研發投入不足營收的3%，在需求高速變化的市場競爭中，存在著較大的風險。

而產品毛利率存在下降（2016年較2015年已經下降1個百分點）的風險。公司主要產品為手機等電子產品的配件，由于電子產品行業具有更新升級快、成熟產品價格下降快的特點。隨著下游產品的價格下降，客戶會要求供應商降低價格，并逐級向產業鏈上游傳遞。若公司主導產品的價格出現大幅波動，并超過了其成本管控能力，將會對盈利產生不利影響。

目前，公司七成營收來自觸顯產品，而傳統的觸顯產品目標產能規劃到3億-5億只手機。對于合力泰來說，已經進入了行業天花板。公司通過控股藍沛科技，快速進入及布局無線充電領域，同時發展全面屏技術。

但這些技術的市場前景存在著較大的不確定性，況且全面屏市場有京東方、深天馬等行業巨頭虎視眈眈。如今蘋果手機的市場“風向標”作用漸顯頹勢，全面屏、無線充電等技術在中低端手機爆發存疑，公司“押注”新產品的風險也是存在的。

而且，合力泰每引進一項新技術，基本都是通過并購來實現的，公司資產規模、業務規模顯著提升，但經營決策、運作實施、人力資源和風險控制的難度迅速增加，從而將對公司現有的管理體系、管理人員提出更高的要求。

如果公司未來管理制度、管理人員等不能適應新業務的需要，將可能給公司的經營業績形成負面影響。以2015年報表數據為例，因收購形成商譽23.79億元，當年計提商譽減值準備高達1.66億元。

公司的業績雖然比較亮麗，但是營收中關聯交易占比很高。以2017年半年報數據為例，其中向比亞迪銷售高達5.14億元，占總營收的8%左右，采購也達到了4.79億元，相當一部分利潤增長是關聯交易貢獻的。

聲明：本文僅代表作者個人觀點；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票endprint