中國企業赴美并購的成敗原因及啟示
——從美國國家安全審查角度分析

楊伊婷

對外經濟貿易大學，北京 100029

一、我國國際投資及跨境并購情況簡述

從我國上世紀七十年代末改革開放開始，國家開始逐漸從計劃經濟變為市場經濟并打開國門，放寬國際貿易與投資政策，積極鼓勵資本引進來和走出去。在上世紀七十年代到九十年代，我國大量引進外資、吸引先進技術進入，并在此期間頒布了“外資三法”來規制三資企業，貢獻了我國在上個世紀末重要的資金及技術的積累。進入21世紀后，我國政策順應經濟全球化的浪潮積極推進資本及公司走出去，完成了從綠地投資到跨國并購的對外投資形式轉變，實現企業規模及業務的擴張。據統計，自2015年至2017年，我國每半年度的并購交易總金額維持在三千億美元左右，并購數量保持浮動上升①。

然而，我國企業在跨國并購的過程中也面臨著重重法律風險與障礙。其中給跨國并購帶來最大不定因素的便是政府審查，也是給對外投資企業在交易過程中所要面臨最困難的一個步驟。近些年，在我國企業跨國并購的交易中，有很多在政府審批這一步驟宣告失敗。因此，有跨國并購作為長期戰略目標的企業應當將更多精力放到如何應對東道國政府審批尤其是國家安全審查這一環節中，以減少自身交易失敗的風險。本文也以此為出發點，闡述以美國國家安全審查為代表的政府審批的立法分析，并結合中國赴美并購失敗與成功案例案例，從中吸取經驗教訓，總結出對今后我國企業跨國并購提供啟示與借鑒。

二、美國國家安全審查制度及其相關法律問題

從二戰后國際投資快速發展以來，美國總體對外國投資持自由開放政策。美國對于外國投資者及其在美國本土投資提供國民待遇，這也在美國2012年公布的雙邊投資協定范本中有所體現，將“設立(establishment)”“獲取(acquisition)”也歸入國民待遇范疇內②，可見美國給予外商的并購行為也給予了與美國國民同樣的無優惠、不歧視的同等待遇。

然而，外商投資在給美國引進資金、增加國際貿易的同時也會給其帶來一定負面效應，如技術、資產的流失及重要行業被外國資本壟斷，這會對東道國本土經濟帶來一定的沖擊，甚至會間接影響到國家政治及國家安全③。基于國家安全和對重要產業保護的考量，美國國會在2007年通過了《外國投資與國家安全法》(FINSA)，完善國家安全審查制度，加強美國外資投資委員會(后簡稱CFIUS)對外資并購領域的管控與執行力度。但在這部立法中，對于“國家安全”的定義比較模糊，由列舉11個涉及國土安全“應當考慮的因素”代替了描述性的定義，而對于這些“應當考慮的因素”又有很廣泛的解釋空間，導致美國國家安全審查范圍具有極強的彈性。由此也可以看出美國對外資并購本國企業的行為漸趨限制的態度。并且，美國CFIUS采取的是個案審查制，沒有嚴格清晰地標準，因此也增加外資并購的不確定因素。

而外商投資對東道國的負面效應具體化表現，則要談及由過度引入外資未平衡本國經濟結構而出現的“拉美現象”。雖說美國已經是公認的經濟實力大國，經濟結構十分完善，并不可能會出現“拉美現象”，但是從“拉美現象”背后蘊含的因果關系則是不可否認的。若某行業外資比重大、國家外債過高，導致該行業主要有外國資本控制、擠占本土市場及機會，這是所有東道國包括美國在內都不愿意面對的情況。因此，美國為避免這種危機的出現，也必然會加強對本土重要產業的保護力度、一定程度上對外資并購的限制。

由近些年美國國家安全審查案件中可知，美國對外資并購的限制在能源、高新技術行業表現地尤為明顯，并且經其審查失敗的企業也集中在發展中國家(尤其是中國)，而非美國主要的經濟盟友。因此，中方企業若意圖對美國企業進行并購，應當對自身投資行為保持謹慎、著重分析考慮標的公司行業是否觸及美國國家安全領域，降低自身風險。

三、中國企業赴美并購失敗及成功案例分析

(一)中國企業面臨的法律風險及失敗原因分析

著眼當下，反全球化的聲音漸趨強，各國尤其部門經濟大國意在維護本國經濟主權與穩固本土重要產業，這種政府審批便更加嚴格，這同時也是我國公司對外投資的一大障礙，也是資本在走出去的過程中面臨著風險最大的一道程序。更有學者稱，外資并購國家安全審查逐漸演變為貿易與投資壁壘。除了“貿易保護”和“歧視”因素之外，還存在其他中國企業未達到美國國家安全審查之標準，中方企業也應理性分析前車之鑒，并從中吸取教訓。

又因在主動申請美國國家安全審查的并購交易中，經過CFIUS的批準是雙方重要的交割條件。因此，中方企業應提高警惕，在跨國并購各環節中將政府審批環節提到較高地位，從現有被審查企業的案例中吸取經驗教訓，盡量減少不必要的費用支出及并購過程中由美國國家安全審查帶來的法律風險。近些年來，我國能源企業和高新技術企業跨國并購的數量持續增加，但同時交易進程也頻頻受到外方政府審查的阻礙。

首先，競標中出價優勢并不必然意味著并購交易的成功。在2005年我國海洋石油有限公司(后文稱中海油)競購美國尤尼克石油公司案例中，盡管中海油對標的公司的報價超過競爭對手雪弗龍公司10億美元，美國一些議員和CFIUS仍以“中海油具有中國政府背景”、“并購對象涉及美國國家戰略性資源”為理由，力阻中海油并購，最后導致中海油被迫撤回收購要約退出收購④。可見，如此高額的競標差價已讓中方企業承受巨大跨境收購成本的壓力，而這種出價優勢也并未使最后并購獲得成功，而是敗于美方國家安全審查之下。由此觀之，中方企業的出價優勢并不必然會成功競標，反而會使中方企業同時面臨著包括并購成本及國家安全審查在內的多重壓力與風險。

其次，對美國國家安全審查制度的不重視導致并購失敗。CFIUS作為美國安全審查的唯一執行部門，因此其審查具有“安全港”作用，任何通過審查的交易將不再受到國家安全審查問題的困擾⑤。但是，我國企業卻未將CFIUS地位及其審查的重視提高到一定程度，往往在獲得美國某部門的許可就忽視了國家安全審查，有時也并未主動向CFIUS申請國家安全審查。在羅爾斯收購風力發電項目案例中，其誤認為有海軍部門的批準就沒有國家安全問題，最后也因為疏忽導致收購交易失敗；華為收購3Leaf時選擇向商務部工業與信息局遞交申請，商務部批示“出口3Leaf技術無需許可”，直至CFIUS要求其提交安全審查才遞交審查申請，其后CFIUS建議華為放棄收購⑥。

再次，缺乏合理的交易制度設計亦是中國企業并購交易被迫取消的重要原因之一。華為的多次收購申請均涉及高新科技核心技術，并且目標公司3Com曾為美國政府提供通訊設備，最終華為提供的并購方案也未達到CFIUS審查要求而使交易失敗。反觀聯想收購IBM成功案例中，收購方聯想刻意避開涉及有關政府的業務，從而消除美國行政當局對國家安全的顧慮。

此外，中國企業還應注意的是，在跨境并購實務過程中，某些“曲線收購”(如下圖示)的方式成為美國國家安全審查重點審查對象，如曲線進入美國限制、禁止行業。通過收購方式進入被限制或禁止的目標行業的上游或下游，擴大在該領域的控制比例，進而間接達到進入目標行業的實質性效果。“曲線收購”本身并不違反美國法律，但是若收購方存在惡意進入美國限制性或禁止性行業就另當別論。然而，從根本上來說，“曲線收購”是否違法違規的平衡點難以把握。相比于普通的并購方式，“曲線收購”招致美國國安安全審查的風險和幾率較大。

以紫光一案為例，紫光通過收購15%股權入股西部數據，間接收購美國存儲企業SanDisk，這是紫光集團進軍存儲芯片的第一步。但后來，因CFIUS國家安全審查的介入，紫光股份有限公司及其子公司紫光聯合信息系統有限公司被迫終止之前達成的“聯合向西部數據投資37.75億美元”的協議，此次“曲線收購”也宣告失敗。

因此，有美國并購計劃的中國企業應對“曲線收購”采取謹慎態度，以免觸及美國國家安全的紅線，造成自身不必要的費用損失和時間浪費。

(二)中國企業成功并購原因借鑒

每當面臨失敗，中國企業常常將問題的焦點放在美國的“貿易保護”和對中國企業的“歧視”上，忽略了我國企業對美國外商投資國家安全審查制度嚴重缺乏認識這一問題。不可否認，“貿易保護”和“歧視政策”是中國企業赴美并購失敗的其中一部分因素，但仍不乏中國企業赴美并購成功的案例，可以為中國企業走出去提供借鑒。

在雙匯并購Smithfield案例中，在收購以前，雙匯和Smithfield已有多年的業務合作，合作也使雙匯在豬肉供應方面的實力大幅增強并加強與Smithfield的業務熟悉程度，為并購后預期企業融合奠定基礎。其次，雙匯作為收購方并沒有政治關聯、獲取關鍵技術及妨害國防安全等觸及有關美國安全審查紅線的交易行為，明確拓展高端肉制品的目標。最后，雙匯一方積極配合CFIUS的國家安全審查，深度參與美國國會聽證會，陳述交易對美國就業和出口的有利影響，消除美國國民和農業部的疑慮。

四、對中國企業的啟示與建議

(一)雙方交易為國家安全審查提前做準備

首先，中方企業應當對美國政府游說做準備。借鑒雙匯成功并購的經驗，在美國聽證會召開時，雙匯方就安排Smithfield應對美國議員，極力闡述出雙匯并購Smithfield會給美國帶來就業及貿易上的好處，為并購成功助力。因此，并購交易雙方合作以及為游說做事前準備的作用不可忽視。

其次，交易雙方要做好交易合規性的計劃。在實務中，近來大型并購交易的交易雙方開始采用清潔團隊(Clean Team)的做法，除了清潔團隊的成員，交易雙方的任何人(包括高管、參與交易的項目人員等)都不能接觸到可能觸犯敏感商業信息，從而保證了并購交易過程的合規性⑦，降低在美國國家安全審查下失敗的風險。

最后，雙方應在并購交易交易文件中做好對政府審批的風險分配。比如約定獲得國家安全審查批準的最終日期如果在最終完成日之前仍未取得政府審批的情形下，買方是否有權自行決定再延長一段時間去獲取政府監管機構的審批。如果買方決定延長獲取政府審批的時間，那么是否需要向賣方支付相關的“計時費”(Ticking Fees)。以及在未獲得政府審批的情況下，買方是否需要向賣方支付賠償金等等事項都需要在并購交易的法律文件中提前由雙方約定，這是并購交易雙方在CFIUS作出決定的后具備應對風險的法律依據。

(二)主動提起審查并提早與CFIUS進行溝通

有美國并購計劃的企業在整個并購交易進行到政府審批準入階段應當盡早考慮是否向CFIUS主動提起國家安全審查，因為主動提請的審查會顯示中方積極配合維護美國國家安全和重要產業的態度，因而審查的嚴格甚至吹毛求疵的程度會稍有降低。

首先，盡管在中方未提交審查申請的情況下，美國總統和CFIUS仍有權啟動審查程序，對并購交易進行審查。有時還會有行業競爭者與其他第三方上報政府機構，并督促提醒CFIUS對本企業進行調查。在此種情況下，中方企業往往比較被動，在短期內準備證據或審查材料容易造成內容不充分的后果，最后有很大風險導致審查未達批準要求、并購交易失敗。

其次，如果中方企業在最初沒有主動提起審查并已經著手并購，而經CFIUS審查，證實中方企業的并購交易會影響美國國家安全和重要產業，則中方企業便要被迫終止交易，這樣中方企業利益損失將會更加嚴重。

因此，有美國并購戰略的企業應當與律師事務所協商，分析本次交易經過審批的可能性以及并購交易風險程度，來確定是否要提早主動申請審查。若決定主動提請要求CFIUS國家安全審查，在提交正式材料之前，建議提前提交一份主動審查報告的初稿以便讓CFIUS早些知曉交易概況，為中方企業進一步充實資料、提供修改版審查報告預留時間⑧，以提高審查效率，加快收購的進程。

(三)在赴美收購過程中，審慎選擇投資領域和并購領域

國家安全敏感度較高的經濟部門一般有信息、國防、電信、能源、傳媒、交通等行業，這是每個國家視作其經濟命脈的重要行業，也是國家安全審查重點審查的領域。若中國企業在美國進行涉及上述領域的并購交易，則可能會受到來自CFIUS以及美國國會的阻力。為了減少來自國家安全審查帶來的法律風險以及不確定性因素，建議中國企業借鑒成功案例、合理設計交易結構，避開涉及敏感領域的并購交易，避免觸及美國審查紅線。

五、總結

近年來，中國企業在走出去的過程中，尤其是在赴美并購過程中頻繁受阻。究其原因主要在于美國政府審批對中國企業并購的限制。而中國企業經CFIUS審批并購失敗因素主要有政治原因、行業屬性原因及跨國公司性質因素等⑨，其中一些具有偶然性。但是在中國企業赴美并購的案例中仍有成功典范，中方應從中吸收借鑒經驗，做好收購方應盡的義務職責，并與標的公司充分溝通合作，在事前將法律風險充分預測并在交易法律文件中進行約定，最重要的是考慮交易自身情況并積極配合CFIUS審查。相信中國企業會在未來赴美并購交易中，減少美國國家安全審查帶來的不確定風險，并提高成功率。

[ 注 釋 ]

①數據來源于普華永道<2017年上半年中國企業并購市場中期回顧與前瞻>報告.

②整理自2012 U.S.Model Bilateral Investment Treaty(美國<雙邊投資協定2012年范本>).

③李群.外資并購國家安全審查法律制度研究[D].西南政法大學，2012.

④張光榮.外資并購中的“國家安全”法律問題研究——基于我國企業境外資源能源類、高新技術類并購受阻的思考[J].國際貿易，2008(9)：62-66.

⑤楊志忠.跨國并購戰略對海外子公司內部控制[J].管理世界，2011(1)：176-177.

⑥余鵬翼，李善民.海外并購與美國國家安全審查制度分析——基于雙匯收購Smithfield[J].戰略決策研究，2014(4)：52-57.

⑦張偉華.巨型并購交易政府審批風險分配實務研究[J].國際石油經濟，2016，24(8)：24-30.

⑧Li，C.CFUIS challenges for China companies investing in the US[R].Milbank.

⑨王仁榮.跨國公司跨境并購法律問題研究[D].復旦大學，2012.