揭開QDLP的“面紗”

文/汪靈罡 編輯/王亞亞

在眾多中國境內投資人投資于海外市場的合規路徑中，合格境內有限合伙人（Qualified Domestic Limited Partner, QDLP）是一個新興而小眾的渠道。2012年，上海率先推出QDLP試點，先后三次批復了15家QDLP試點企業。在上海之后，2015年，山東省青島市也加入了QDLP試點項目，且在業務范圍上進行了更大的突破。但從目前的市場發展情況看，上海QDLP試點業務規模更大，影響力也相對廣泛。

2017年年底，經歷了短暫的沉寂之后，上海的QDLP試點業務重啟。本文以主流的上海試點模式為主，比較了青島業務試點模式。

何謂QDLP

2012年4月，上海市金融辦下發了《關于本市開展合格境內有限合伙人試點工作的實施辦法》（滬金融辦〔2012〕101號），標志著合格境內有限合伙人（QDLP）正式在滬起航。上海市金融辦將“合格境內有限合伙人”定義為一群滿足條件的投資者，包括“中國境內自然人和注冊在中國的機構投資者”。2015年2月，青島市金融辦發布《青島市合格境內有限合伙人試點工作暫行辦法》，將“合格境內有限合伙人”定義為一種制度，指的是“境外投資機構在境內設立投資機構作為一般合伙人，發起設立合伙制私募基金，向境內投資者非公開募集人民幣資金，購匯后或直接以人民幣投資于境外市場”。由于兩地金融辦對QDLP的定義不同，因此，相應的業務試點的設計安排、程序和投資實體也存在差異。

上海自2012年啟動試點之后，先后有3批“試點基金”通過審批。2013年的第一批，有6家境外大型對沖基金公司共獲得3億美元QDLP額度,分別是英仕曼、元盛資本管理、美國橡樹資本、城堡投資、奧氏資本和肯陽資本,每家對沖基金公司獲5000萬美元額度。

時隔兩年,2015年3月, 5家境外資管公司獲得第二批QDLP資格,額度較首批翻番,均為1億美元。獲得額度的機構分別是瑞銀全球資產管理、德意志資產及財富管理、野村資產管理、EJFCapital、世邦魏理仕全球投資公司。同年9月30日，第三批QDLP試點啟動，4家基金公司獲得試點資格，包括上投摩根、廣發鈞策、貝萊德基金、惠理資本。值得注意的是，前兩家為首批獲得試點的國內基金公司，廣發鈞策更是首家由國內券商控股的QDLP試點基金公司。截至目前，上海金融辦共批準了3批15家境內外對沖基金公司的QDLP資質。

繼上海啟動首批QDLP試點之后，2015年2月，山東省青島市也加入了QDLP試點項目，且在業務范圍上進行了進一步的突破。如青島的業務試點允許QDLP從事境外一級市場投資并購及有監管的大宗商品交易。但從市場發展的情況看，青島的QDLP試點業務規模較小，影響力有限。

試點載體、投資范圍和額度

QDLP要實現對境外資本市場的投資，必須要借助于投資的載體。上海模式設計了“海外投資基金管理企業”和由其發起設立的“海外投資基金”；青島模式采用的是“合格境內投資基金管理企業”和“合格境內投資基金企業”的雙重投資主體結構。

海外投資基金管理企業是上海模式QDLP的核心。其可以是境外企業或境外自然人與中國企業在上海市成立的中外合資公司或合伙企業；也可以是由境外投資機構在上海市設立的外商獨資公司。上海市金融辦批準設立的15家QDLP試點企業，絕大多數都采用了先在中國設立外商獨資投資企業，然后再申請QDLP試點的方式；例外的是中外合資企業上投摩根基金，該基金由上海國際集團和摩根大通銀行合資設立。

海外投資基金管理企業在獲得上海市金融辦批準的QDLP試點企業資質之后，就可以設立“海外投資基金”，向中國境內“合格境內有限合伙人”募集資金，并將募集的資金投資于境外市場。海外投資基金的組織形式可以采取有限合伙制，也可以采用契約式。從上海模式QDLP試點企業的市場實踐來看，契約式海外投資基金是主流。其主要原因是，契約型私募基金沒有法人資格，不被視為納稅主體，因此一定程度上可減輕境內投資者的稅負壓力。

表1 QDLP試點的上海模式與青島模式比較

表2 上海QDLP試點獲批機構名單

青島模式QDLP的關鍵是合格境內投資基金管理企業，它是指境外企業或境外自然人在青島市設立的中外合資公司、外商獨資公司或合伙企業。合格境內投資基金管理企業在設立之后，可以采取有限合伙的組織形式成立“合格境內投資基金企業”，向中國境內投資者募集資金投資境外市場。

上海模式QDLP的投資范圍經歷了演進變化：2012年，滬金融辦〔2012〕101號文件將QDLP試點企業的投資范圍僅限于境外二級市場；而2016年，上海市金融辦發布的同名文件則取消了這一限制，允許QDLP“直接投資于境外市場或通過境外基金（FOF）投資于境外市場”。然而在實踐中，目前絕大多數上海QDLP試點企業被批復的投資范圍仍僅限于境外二級市場。青島模式QDLP的投資范圍相對更廣：可以投資于境外二級市場，也可以審慎探索一級市場投資并購業務，以及境外有監管的大宗商品交易，主要指向是交易所場內現貨和衍生品交易。

目前上海QDLP的審核工作延續了以往的操作模式，每款QDLP產品需經QDLP聯席會議與產品評審委員會的雙重審核，才能獲準發行。所謂QDLP聯席會議，由上海市金融辦、上海市商委、上海市工商局、外匯局上海市分局等部門代表共同組成，其職責是評審QDLP產品在募資、相關基金工商注冊、資金換匯對外投資與結匯返還等幾方面的操作是否合規。產品評審委員會由全球大型知名資產管理公司高管組成，負責對QDLP產品的信息披露、投資風險、凈值波動性等問題進行評估。其中一項考核重點，就是海外對沖基金公司在某些金融市場系統性風險來臨時，能否采取有效措施確保投資本金安全。

QDLP試點企業在獲得批復后，應向外匯局上海市分局或青島市分局申請對外投資的購匯額度。青島模式下，QDLP還可以人民幣對境外進行投資，幣種選擇更加靈活。

無論是上海模式中的“海外投資基金”還是青島模式中的“合格境內投資基金企業”，都只能以非公開方式向中國境內合格投資者募集資金。此種資金募集和投資行為，是《證券投資基金法》和中國證監會監管法規中定義的“私募”行為 。因此，QDLP試點企業，即上海模式中的“海外投資基金管理企業”和青島模式中的“合格境內投資基金管理企業”，都必須向中國證券投資基金業協會登記備案成為“其他類私募投資基金”，并遵守中國證券投資基金業協會關于私募基金的全部監管規則，按照相關要求履行投資者適當性管理、產品風險評估、信息披露等職責。

境外投資的保管/托管和行政管理

基于中國證券投資基金業協會的監管規定，上海模式和青島模式都要求QDLP試點企業聘請境內合格商業銀行（已在中國證券投資基金業協會登記備案的私募基金服務機構），對募集的境外投資資金進行保管/托管。保管/托管的主要目的，是隔離QDLP試點企業自有資產和募集的海外投資資金，最大程度地保證募集資金不被挪用或不正當使用。

保管/托管的職責主要包括以下幾方面：一是為試點企業開設相關銀行賬戶，安全托管試點企業銀行賬戶內資金；二是辦理試點企業的有關跨境人民幣收支或跨境收匯、付匯和結匯、售匯業務；三是進行國際收支申報、報送跨境人民幣業務信息；四是隔離試點企業自有資金及托管的其他資產與托管的試點企業的資產完全隔離；五是執行基金管理人的指令，及時辦理清算、交割事宜；六是監督基金管理人按照有關法律法規、合伙協議、投資管理協議約定的投資目標和限制進行管理。

同時，QDLP試點企業應聘請境內企業（在中國證券投資基金業協會登記備案的私募資金服務機構）擔任海外投資基金或合格境內投資基金企業的基金行政管理人。基金行政管理人的主要責任是，提供凈值估值、份額登記、發行/轉移/申購和贖回協助和反洗錢服務。保管/托管機構可以同時擔任基金行政管理人。

截至目前，QDLP仍然只是在若干城市開展的試點項目，因而無論是機構數量還是投資規模，都遠不能和已經成熟的QDII項目（Qualified Domestic Institutional Investor, 合格境內機構投資者，已經有132家境內金融機構獲批899.93億美元）相比。QDLP的使命主要是探索一條中國居民境外投資的新路徑；但通過設立相應的商業機構，也為境外對沖基金和資產管理機構提供了一個在中國試驗其投資策略、熟悉中國市場動向、了解中國本地投資者的機會，可以為其未來參與中國資本市場、發展中國本地業務打下一個良好的基礎。一個明顯的趨勢是，隨著中國經驗的積累，在上海模式下設立的QDLP試點企業的境外資產管理機構，已經開始在中國設立私募證券或股權投資基金，向中國投資者募集人民幣資金，并投資于中國A股和債券市場。